行情回顾：2024年工程机械对机械设备行业超额收益率为14%
截至2024年12月30日，沪深300、机械设备、工程机械板块分别上涨3%、7%、21%。主要龙头公司：2024年初至今，山推股 份上涨97%、柳工上涨75%、徐工机械上涨43%、浙江鼎力上涨38%、三一重工上涨21%、铁建重工上涨14%、中联重科上涨 10%、艾迪精密上涨6%、长龄液压上涨1%。
2024年机械设备板块基金持仓占比下降，工程机械板块占比上升：2024年Q1-3，机械设备板块的基金持仓占比分别为2.2%、 2.2%、2.0%；工程机械板块的基金持仓占比分别为2.7%、4.0%、3.9%。
工程机械：叉车、装载机、挖掘机整体景气度较高
2024年11月当月工程机械主要品类销量增速： 总体：挖掘机（+18%）>叉车（+5%）>高空作业平台（+0.3%）>装载机（-3%）>汽车起重机（-16%）>塔式起重机（-56%）。 出口：高空作业平台（+88%）>汽车起重机（+27%）>塔式起重机（+23%）>叉车（+17%）>装载机（+16%）>挖掘机（+15%）。国内：挖掘机（+21%）>叉车（-2%）>装载机（-16%）>汽车起重机（-39%）>高空作业平台（-53%）>塔式起重机（-67%） 。
2024年1-11月工程机械主要品类累计销量增速： 总体：叉车（+9%）>装载机（+5%）>挖掘机（+2%）>高空作业平台（-14%）>汽车起重机（-20%）>塔式起重机（-60%）。 出口：高空作业平台（+24%）>汽车起重机（+21%）>叉车（+19%）>装载机（+14%）>塔式起重机（-1%）>挖掘机（-6%）。 国内：挖掘机（+11%）>叉车（+4%）>装载机（-2%）>高空作业平台（-35%）>汽车起重机（-37%）>塔式起重机（-67%）。
挖掘机：国内更新周期+全球竞争力提升，行业需求有望逐步上行
国内：地产回稳、基建复苏有望驱动内需。2015年为上轮周期底点，按8-10年更新周期，预计2025年挖机更新需求开始释放， 未来有望周期上行。 海外： 中国工程机械企业全球竞争力大幅提升，逐步从进口替代到供应全球，受益海外市占率提升及一带一路国家行业需求增 长，龙头厂商海外市场销售有望持续提升。
挖掘机：国内市场筑底回升态势明显，出口市场逐步修复
国内市场筑底回升态势明显，连续9个月正增长。出口市场逐步修 复，连续4个月正增长。 总体销量：2024年1-11月挖掘机总体销量181762台，同比增长2%。 国内销量：2024年1-11月挖掘机国内销量91231台，同比增长11%。 受益于新一轮集中换新周期+地产政策托底+大规模以旧换新政策催 化，国内市场有望进入新一轮增长周期。 出口销量： 2024年1-11月挖掘机出口90531台，同比下降6%。
混凝土机械：2023年龙头混凝土机械收入较2021年下滑超40%
从混凝土机械收入规模看：2022-2024H1三一重工保持领先，处于行业第一；中联重科、徐工机械位居第二、三位。 2023年，三一重工、徐工机械、中联重科的混凝土机械收入分别为153亿元、104亿元、86亿元，三一重工、中联重科较 2021年分别下滑43%、48%。
推土机：国际化趋势显著，山推国内市占率超60%
大马力推土机出口高增。2024年1-11月我国履带式推土机（842911）累计出口额8.1亿美元，同比增长17%；履带式大马力 推土机（320马力以上，84291110）累计出口额3.2亿美元，同比增长49%（括号内编码为海关总署商品编码） 。国内市场集中度高，山推股份主导。全球市场方面，目前主要厂商有卡特彼勒、小松、山推股份、约翰迪尔、纽荷兰等。国内 市场方面，推土机行业集中度较高，前6名推土机厂商国内市占率近年始终保持在 95%以上，山推股份推土机领跑行业，国内 市占率连续多年始终保持60%以上。
主机厂业绩复盘：2024年盈利能力改善明显
行业情况：2024挖机行业景气度边际向好。2024年1-11月共销售挖掘机181762台，同比增长2%，11月销售各类挖掘机17590 台，同比增长18%，边际改善明显。 收入端：2024年行业总体承压，前三季度龙头企业营收增速表现分化。2024Q1-3，五家主机厂的营收同比增速分别为山推股 份31%（单Q3 25%）、柳工8% （单Q3 12%） 、三一重工4% （单Q3 19%） 、中联重科-3% （单Q3 -14%） 、徐工机械4% （单Q3 -6%） 。
主机厂业绩复盘： 2024年毛利率总体稳定，净利率持续修复
利润端：2024年龙头企业归母净利润持续修复。 2024Q1-3，五家主机厂的归母净利润同比增速分别为柳工60%（单Q3 61%）、山推股份34%（单Q3 28%）、三一重工20%（单Q3 101%）、徐工机械10%（单Q3 22%）、中联重科10%（单Q3 13%）。
盈利能力：2024年龙头企业毛利率总体稳定，净利率逐渐改善。2024Q1-3，五家主机厂的毛利率分别为中联重科28%（单Q3 环比+0.5pct）、三一重工28% （单Q3环比持平） 、徐工机械24% （单Q3环比+2.7pct） 、柳工23% （单Q3环比-0.3pct） 、 山推股份17% （单Q3环比-0.2pct） ；净利率分别为中联重科10% （单Q3环比-2.3pct） 、三一重工9% （单Q3环比-2.7pct） 、 徐工机械8% （单Q3环比-0.1pct） 、山推股份7% （单Q3环比+1.5pct） 、柳工6% （单Q3环比-1.2pct） 。
叉车厂业绩复盘：电动化＋国际化持续推进，业绩增长稳健
收入端：2024Q1-2龙头公司业绩稳健增长，Q3边际回落。杭叉集团/安徽合力/诺力股份2024Q1-3营收同比增速分别为 6%/3%/4%、2%/4%/4%、-3%/0%/-16%，Q1-2稳健增长，单三季度边际承压。 利润端：2024Q1-2龙头公司利润高速增长，Q3边际回落。杭叉集团/安徽合力/诺力股份2024Q1-3归母净利润同比增速分别 为31%/48%/11%、28%/5%/6%、9%/-9%/-11%，Q1-2利润增速较快，单三季度杭叉集团保持正增，安徽合力、诺力股份同 比增速转负。
挖掘机非洲出口占比、起重机械拉美出口占比同比大幅提升
挖掘机：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为39%/26%/17%/10%/5%/2%，同比变 化0.9/-8.7/7.4/2.7/-1.7/-0.6pct。 铲土运输机械：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为35%/31%/14%/11%/7%/2%， 同比变化1.3/-0.7/-1.2/1.8/-0.6/-0.6pct。 起重机械：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为54%/21%/9%/13%/1%/2%，同比变 化-2.6/-2.8/1.5/4.4/-0.3/-0.4pct。
2024年1-9月，路面施工机械出口至非洲的份额同比大幅提升
工业车辆：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为30%/35%/4%/14%/12%/5%，同比 变化3.6/0.9/-0.1/1.1/-3.4/-2.1pct。 路面施工机械：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为33%/16%/21%/19%/8%/3%， 同比变化0/-5.3/5.8/5.2/-4.3/-1.4pct。 混合搅拌机械：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为49%/20%/16%/10%/2%/2%， 同比变化-0.2/-2.4/2.7/0.1/-0.4/0.2pct。
凿岩掘进桩工及工具出口至欧洲的份额同比大幅提升
凿岩掘进桩工及工具：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为46%/30%/6%/6%/7%/4%， 同比变化-1.4/8.5/0.7/-2.7/-3.1/-2.1pct。 电梯与扶梯：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为64%/12%/6%/10%/3%/5%，同比变 化1.7/-1.4/-0.5/1.4/0/-1.2pct。 其他工程车辆及设备：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为36%/26%/14%/9%/13%/2%， 同比变化-1.7/-4.3/2.7/5.3/-2.1/0.1pct。 工程机械零部件：2024年1-9月，亚洲、欧洲、非洲、拉美、北美、大洋洲的出口占比分别为42%/21%/8%/8%/16%/5%，同 比变化-0.5/0.5/-0.2/1.0/-0.5/-0.3pct。
海外需求端：预计2025年北美、欧洲、亚洲市场逐渐修复
沃尔沃集团预测全球建筑机械市场：1）北美：-15% ~ -5%（2024），-10% ~ 0%（2025）；2）欧洲：-25% ~ -15%（2024）， -5% ~ +5%（2025）；3）南美：-5% ~ +5%（2024），-5% ~ +5%（2025）；4）亚洲（除中国）：-10% ~ 0%（2024），- 5% ~ +5%（2025）；5）中国：-5% ~ +5%（2024），-5% ~ +5%（2025） 。
小松挖机开工小时数：11月中国、日本、印尼、欧洲同比正增
2024年11月，中国、日本、印尼、欧洲开机开工小时数边际改善：2024年11月，中国挖机开工小时数同比增长4.4%，日本同比 增长1.0%，印尼同比增长0.4%，欧洲同比增长3.1%。
海外需求端：预计2022-2037年“新兴亚洲”有望成为全球建筑 业增速最快的区域
据英国KHL集团旗下的《International Construction》杂志，预计2022-2037年“新兴亚洲”有望成为全球建筑业 增速最快的区域，CAGR将达3.3%；第二名为撒哈拉以南非洲地区，CAGR将达2.8%；第三名为中东和北非地区 （MENA），CAGR达2.7%。
海外利润端：龙头公司海外收入占比提升，毛利率高于国内
2021H1-2024H1龙头公司海外收入占比上升。截至2024H1，五大主机厂的海外收入占比分别为：三一重工（61%，同比提升4pct）、山推股 份（56% ，同比提升4pct）、中联重科（49% ，同比提升14pct）、柳工（48% ，同比提升5pct）、徐工机械（44% ，同比提升3pct）。 海外业务盈利能力较强，龙头公司海外收入毛利率显著高于国内。截至2024H1，三一重工、徐工机械、山推股份、柳工、中联重科的海外业 务毛利率分别为33%、24%、22%、29%、32%，较国内业务分别高9pct、3pct、12pct、11pct、8pct。 出口机型中，价值量更大的大挖、中挖占比高于内销。2023年1-9月，出口机型中大挖占比17%，中挖占比31%，较内销分别高3、11 pct。
需求端： CR4、CR8占比持续提升，国产替代加速推进
国产挖掘机在国内市场的份额持续增长：2023年国产挖掘机占中国市场的份额为86.8%，欧美品牌为6.4%，日韩品牌为 6.8%，国产挖机份额较2022年提升3.3pct。 行业集中度持续提升，2023年CR4、CR8分别上升至68.4%、86.0%：挖机国内市场行业集中度处于高位，自2020年开始， CR4全部为国产品牌。头部企业综合竞争力持续提升，新进入者、尾部企业生存空间持续压缩。
利润端：头部主机厂资本开支控制良好，营运能力提升
本轮行业上行期，各主机厂资本开支控制良好：2011年与2022年相比，三一重工、徐工机械、山推股份、柳工、中联重科的资本支出/折旧摊 销指标降幅分别为78%、75%、90%、75%、62%。自2016年以来，尽管有小范围波动，该指标仍远低于上一轮周期，有效控制了下行周期 中由资本过度扩张带来的风险。 本轮周期，各主机厂各项周转率等指标降幅明显收窄，营运能力提升：以固定资产周转率为例，上一轮下行周期触底时主机厂的总资产周转率 基本降幅达70%，而本轮下行调整带来的影响相对小，三一重工、 徐工机械、柳工、中联重科降幅分别为61%、56%、36%、58%。 2024Q3，五家主机厂的固定资产周转率分别为山推股份（7.1），柳工（3.7），中联重科（3.1），徐工机械（3.0），三一重工（2.5），处 于较低水平，反映出各主机厂产能利用率处于低位。随着后续产能利用率提升，利润弹性有望超预期。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
