2025年达势股份研究报告：比萨外送第一品牌，高性价比连锁餐饮成长股

1、比萨行业龙头，以风帆之势头快速扩张

达势股份：比萨行业龙头企业，面向全国高速扩张

比萨行业龙头企业，背靠全球最大比萨公司。达势股份是Domino‘s Pizza, Inc.的全球特许权授权人，在中国大 陆、香港特别行政区和澳门特别行政区拥有独家总特许经营权。公司全球特许权授权人Domino’s Pizza, Inc.是 全球最大的比萨公司，于1960年成立，目前已成功进军全球90多个市场，拥有超过21000+家门店。

达美乐在中国发展经历了两个阶段：1）分裂割据期，达势股份初入局（1997-2015）：达美乐早在1997年便进入中 国，但在发展早期达美乐经营权几经易主，最早由PizzaVest所有，2006年晶华又收购了北京的股权，早期达美乐 经营权较为分散，难以形成有效合力。2010年Frank P. Krasovec等联合创始人成立达势股份完成对于Pizzavest China Ltd.（有权于北京、天津、上海等地经营达美乐）的收购并正式开始经营达美乐门店，但届时核心团队均为 外国人士，达美乐扩张速度偏缓。2）管理层换血，特许经营权集中，达势股份高速发展（2016-至今）：转折点发 生在新核心管理团队的加入，2017年王怡加入达势股份后，公司完成对DPZ China100%股权收购。2017年6月，公司 与Domino’s International 续签总特许经营协议，特许经营区域扩张至整个中国大陆、中国香港、中国澳门。协 议初步为期10 年，可选择续期额外两个10 年。在新管理层的领导下达美乐一改颓势，全国化门店版图扩张提速， 成为中国前五大比萨品牌中增长最快的公司。2023年3月，达势股份于港交所成功上市，其门店数从2019年的268家 迅速增长至2024年H1的914家，并在2022年成为中国第三大比萨公司。

股权结构：达美乐集团多次注资，上市后股权结构稳定

公司股权结构稳定，Good Taste和Domino’s Pizza 分别为第一、二大股东。公司股权结构 中 家 族 信 托 Good Taste Limited 持 股 占 比 33.33%，实控人为达势副董事长James Leslie Marshall；达美乐通过全资孙公司Domino’s Pizza LLC持有公司股份， Domino’s Pizza LLC于24年10月减持约7.66%股份，最新持股比 例为6.21%。

未来每年需向总部缴纳特许经营费用，金额合 理。根据特许经营协议，公司需向达美乐集团 支付一次性特许经营费、门店特许经营费、特 许权使用费及软件等其他费用，2020-2022年， 公司共向达美乐集团支付2.3亿元，总特许经 营费已于2021年全额结清。未来公司向总部支 付的特许经营费主要为每家新店不超过1.4万 美元的固定费用和每月经营门店销售额的3%， 2023-2027年公司需 支付费用分别 不得超过 1400、2000、2900、4100和6100万元。

2、中国比萨行业蕴能广阔，消费潜力有待释放

比萨发展历程：国际品牌主导教育国内市场，比萨消费逐步全国化

北美与欧洲为全球主要比萨消费地区。比萨起源于十八世纪的意大利那不勒斯，于19世纪后期通过意大利移民传至 美国，经由当地本土化改良以及食品加工企业的发展推动，美国目前成为全球最大的比萨消费市场， 据Statista统 计，目前北美占据全球37%的市场份额，其次为西欧占据36%的市场份额，而亚太地区由于各地饮食选择丰富，比萨 消费仅占到全球10%左右的市场份额。

国际品牌打开中国比萨市场，比萨消费逐步全国化：比萨进入中国已有30余年历史，主要分为三个阶段：1）以“必 胜客”、“达美乐”等国际品牌为主导的阶段，定位高端、产品线丰富；2）乐凯撒、尊宝比萨等本土品牌开始崛起， 在外来品牌完成市场教育的情况下，它们更加注重发掘消费者的新需求，从细分赛道切入市场；3）比萨品牌开始从 区域走向全国，越来越多本土比萨企业开始涌现。

比萨行业近400亿元规模，比萨门店覆盖率还有较大下沉空间

比萨行业目前处于成长期，在西式快餐中规模占比不大但增速快于整体：根据沙利文数据，2022年比萨市场规模375 亿元，规模仅占西式快餐整体的14.0%。但增速来看，2017-2022年比萨市场规模CAGR为7.8%，高于同期西式快餐的 3.7%以及中式快餐的2.8%。沙利文预计2023年比萨市场规模458亿元，同增22.1%，预计到2027年将达771亿元，22- 27年CAGR预计为15.5%。

对标海外，我国比萨门店覆盖率较低，下沉空间大：从全国范围来看，我国每百万人口比萨门店数量为11.7家，对 比饮食结构相似的韩国和日本，这一指标分别达30家和29.5家，是我国的2.6/2.5倍，对比更加成熟的欧美市场，美 国/澳大利亚/英国达232.4/167.4/97.4家，分别是我国的19.9/14.3/8.3倍；而分区域来看，一线及新一线城市的覆 盖度为25家，接近日韩，差距较大的是二线及低线城市，分别为15家和7家，因此我国比萨市场的下沉空间较大。

3、他山之石：海外达美乐的成功经验

美国达美乐：深耕比萨行业60年，全球比萨龙头品牌

达美乐创立于1960年，历经60年成为全球比萨连锁龙头。 1960年达美乐在美国密歇根州创立，并于1967年开设第一家 特许经营店，通过外送模式开拓连锁门店，逐步成长为美国最大的比萨连锁企业，公司经过60年发展已形成以交付为 导向，以轻店型门店扩张，专注于高性价比的比萨、其他小食开发，以及高效垂直供应链系统的商业模式。复盘达美 乐总部自2004年上市至今的股价，公司在2010年-2011年拥有明显超额收益，2011年后基本保持年均30%左右的涨幅。 背后催化主要来自于：1）公司全球门店扩店速度提升，堡垒策略的顺利推进为高质门店扩张奠定基础，10-22年门店 数量扩张CAGR由前十年的3.0%提速到6.5%；2）战略具备前瞻性并持续锐意进取，在口味配方、品牌形象、数字化管理 上及时纠偏并持续巩固自身在效率上构建的护城河，在行业迈入成熟期后依然实现稳步扩张，超越必胜客成为全球第 一大比萨品牌。

美国达美乐：优质加盟商为收入提供保障，单店与扩店水平稳步增长

达美乐扩店与单店水平稳步增长，特许加盟费为公司主要收入来源，通过规模经济扩大盈利空间。达美乐的主要盈利方 式是按照加盟商的销售收入收取特许权使用费和管理费。在美国境内达美乐直接参与管理加盟商，达美乐在海外设立主 加盟商，并由后者持有达美乐在该国的特许权使用权。达美乐收入取决于加盟商的销售额，所以保证加盟商的盈利能力 从而激励其不断扩张是达美乐的核心，激进的全球扩张模式使得达美乐能够以有限的资本开支和运营资金迅速扩大其品 牌足迹。达美乐比萨通过对技术和数据的使用来保证其优质的配送效率，配合堡垒策略来提升公司竞争力和顾客对品牌 的忠诚度，不断提升门店收入增长。截至2023年底，达美乐在全球拥有2.06万家门店，加盟门店占比近99%，其中32%左 右的门店开设在美国，2023年达美乐实现收入44.8亿美元，净利润5.2亿美元，2013-2023年收入CAGR为9.5%，利润CAGR 为13.8%。

4、门店空间潜能待挖掘，单店效益持续优化

开店优势：门店翻倍，开拓市场辉煌篇章

达势股份背靠全球第一大比萨公司，具备较强品牌实力。公司背靠全球最大比萨公司，在全球有着广泛的知名度和良 好的品牌形象，其业务模式在多个国家具备成熟经验，公司可获得来自达美乐共享的产品、技术、资金及经验扶持。 背靠达美乐集团，公司具备较强品牌基础，达美乐自1997年在北京开设第一家门店进入中国市场，此后以北京和上海 为大本营，门店逐步于全国遍地开花，王怡加入达势股份后门店布局加速，2018年成功进入深圳市场，2019年成功入 驻9个城市，2022年起开启二线及三线城市加速下沉，2023年成功入驻成都、青岛、合肥、长沙、西安等多个城市， 截至2024年6月30日，累计覆盖33个城市。

门店迅速扩张，门店数三年内翻倍。公司过往门店数和进驻城市数以高速增长，2019-2024年上半年，公司门店数从 268家提升至914家，CAGR达31.3%，截至2024年6月30日，公司门店数共达914家。分市场来看，北京和上海门店数及 新增长城市门店数分别从从2019年的180家和88家提升至2024年的363家和551家，CAGR达16.9%和50.3%，2024年H1的 363家和551家，同比增长达9.7%和61.6%，新增长城市门店总数首次于2023年H1超过北京和上海门店总数。

单店空间：日均销售额随店龄稳步增长，新增长市场外送占比仍可提升

日均销售额随开业时间增长，新店享品牌光环效应。分店龄来看，随着店铺逐渐成熟，受益于开业时间变长后在附近 消费者中品牌知名度的提升，北京及上海门店的日均销售额表现稳定并且持续增长，2020年前开业门店日均销售额从 2020年的1.2万元增长至2022年的1.6万元，CAGR达12.6%，新增长市场日均销售额逐年提升显著，2020年前开业门店日 均销售额从2020年的6109元增长至2022年的1.1万元，CAGR达31.5%。得益于成功的选址策略，宁波、东莞、中山等地 新店均享得临近成熟市场所积累的品牌光环效益，2022年新增长市场开业新店表现亮眼，录得较高初步销售额，于 2022年开业的新增长市场门店日均销售额达1.0万元，接近于2020年开业门店开业三年后日均销售额水平。

5、美味与速度并进，竞争优势明显

产品优势：致力于成为比萨专家，产品独具优势

比萨SKU数行业第一，产品研发能力强。公司背靠达美乐集团拥有丰富比萨产品 储备及创新经验。公司拥有的比萨和饼底SKU数均为业内第一，目前公司比萨SKU 数达38个，饼底数达20种，而业内产品较为丰富的必胜客和棒约翰也仅分别有19、 24种比萨和7、7种饼底，达美乐比萨数和饼底数均遥遥领先同行水平，给予消费 者更多口味选择空间。同时，公司新品推出速度快，自2018年以来已推出超130 种新菜单，平均6-8周推出一款新比萨，在业内推新速度较为领先。

产品兼具全球及本土化特色，适应消费口味。公司致力于成为比萨专家，产品兼 具全球及本地化特色，除了经典西式风味比萨，公司持续完善本土化的比萨和饼 底，以迎合消费者口味。比萨方面，23年公司新品包括泰式绿咖喱鸡肉比萨、烤 鸭比萨、蟹粉扇贝虾仁比萨等，如果味榴莲、小龙虾酥香嫩鸡比萨均已成为畅销 单品。饼底方面，公司具备丰富创新能力，除了其经典的经典手拍、轻巧薄脆、 芝心卷边饼底，也将当下年轻人潮流及口味趋势融合入比萨口味，推出蒜香黄油 风味奶酪双层饼底、荔浦芋泥燕麦双层饼底等，为业内首创。

供应管理：采购流程精细严格，前五大供应商占比合理

精细化采购流程，确保品质可靠，供应稳定，价格合理。达势股份得以提供物超所值的比萨和实现及时可靠的配送来 源于完善的供应链体系建设。其供应链主要包括采购、中央厨房加工、餐厅备餐、派送四个阶段。采购阶段，公司主 要原材料包括用于制作比萨和其他食品的乳制品、鸡肉、猪肉、酱料、调味品等，比萨核心原料生面团均为中央厨房 加工生产。公司对品质要求严格，在审核供应商阶段会进行资质审核、样品测试、试产等程序，并对供应商按风险等 级进行分类，正式列入合格供应商后每两年进行依次风险评估。价格管理方面，公司合同期限灵活，一般签订一年期 合同，并对特定食材或产品签订多个供应商，利用规模优势保障供应的稳定性以及控制合理价格。

前五大供应商占比合理。在这套供应商管理体系下，2019至2022年，公司合格供应商数量从123个提升至132个，总体 增长较为稳定，与供应商业务关系持续时间一般为3年。2019-2023年，公司前五大供应商占比分别为27.3%、28.5%、 29.6%、28.3%、32.2%，占比较为合理，不存在利益相关方及过度依赖单一供应商现象。

报告节选：

编辑：火腿肠