1.1、 公司概览：古法黄金头部品牌，秉持高端定位特色鲜明
老铺黄金锚定高端市场，打造中国古法手工金器专业第一品牌。公司主营设计、生 产加工和销售古法黄金产品，“老铺黄金”品牌则是经中国黄金协会认证的“中国古 法手工金器专业第一品牌”。“老铺黄金”创立于 2009 年，前身为创始人徐高明先生 成立的金色宝藏公司，2009 年在北京推出首家专注古法黄金珠宝门店，2016 年老铺 黄金独立成为主要经营实体；2017 年公司在北京 SKP 开出门店，渠道突破带动品牌 势能迅速提升，2023 年老铺黄金上榜胡润品牌报告，已连续两年获评为高净值人群 最青睐的十大珠宝品牌之一，品牌价值持续提升。
老铺黄金定位高端有调性，产品、渠道均与竞品有显著差异。老铺黄金作为古法黄 金第一品牌，定位高端。（1）渠道端：老铺黄金精选渠道区位，配合品牌定位筛选 客群，门店主要开在高线城市高档商圈，与奢侈品品牌思路一致；坚持全自营模式 运营，严格把控经营环节质量；复刻中国明式文房场景，打造特色主题情景店，为 消费者提供沉浸式购物体验。（2）产品端：公司具备完备成熟的研发生产体系，制 造工艺根植于中国古法黄金制作传统，产品兼具文化与时尚属性，矩阵完善，定价 方面均采用固定价格（即“一口价”模式），同样充分配合高端品牌定位。
1.2、 股权结构：公司股权结构集中，股权激励绑定核心管理层
公司股权结构集中，设立股份激励平台提升凝聚力。根据最新公司股权结构来看， 创始人徐高明及其一致行动人徐东波（创始人之子）共持有公司股权超 62%，二人 通过北京红乔金季咨询顾问有限公司间接持有公司 34%的股权，徐高明先生拥有公 司实控权；此外，天津金橙等为公司设立的股份激励平台，Huang River Investment Limited 为腾讯控股的投资公司，陈国栋为个人投资者。
创始人徐高明由政转商，文旅生意起家，深耕高端消费领域及古法黄金赛道。老铺 黄金创始人徐高明 1995 年起任职于文旅公司岳阳红乔（从事旅游投资开发），2004 年 6 月创立金色宝藏公司（主要从事黄金珠宝及把玩业务），并于 2012 年 7 月创立 文房文化公司（主要从事文房文化产品、古董产品及珠宝业务），2017 年至今任红乔 金季执行董事。基于从商经历，不难看出徐总深耕高端消费领域，对行业洞见深刻， 从高端定位出发塑造老铺黄金的独特品牌基因。公司核心高管多为“金色宝藏”管 理人员，在黄金珠宝行业多年，经验丰富，高度认同公司经营理念与价值。
1.3、 财务情况：2023 年以来经营业绩高增长，盈利能力优秀
2023 年以来公司经营业绩取得亮眼增长，同店提升贡献明显。2023 年公司实现营收 31.80 亿元（同比+146%）、净利润 4.16 亿元（同比+340%）；2024H1 营收 35.2 亿元 （+148%）、净利润 5.9 亿元（+199%），经营业绩实现大幅增长，我们认为主要源于： （1）公司门店网络扩张迅速，产品系列不断迭代，公司品牌影响力得到显著提升； （2）消费理念升级，消费者更加偏好高品质古法黄金珠宝产品，黄金本身具备一定 投资保值属性且老铺黄金产品做工精美，推动公司销量及营业收入实现大幅提升。
毛利率较高且保持稳定，单店销售额大幅增长带来明显规模效应。盈利能力方面， 2024H1 公司毛利率为 41.3%，近年来基本保持在 40%以上的较高水平，主要原因为 公司采用全自营模式带来较高品牌溢价，采用固定价格定价且产品结构中高毛利的 足金镶嵌类产品占比较高；公司净利率近年来提升明显，从 2017 年的 7.5%提升至 2024H1 的 16.7%。费用方面，公司各项期间费用率均有所下降，其中，销售费用率 从 2020 年的 21.2%下降至 2024H1 的 15.1%，主要系公司运营效率提升，以及随着 单店销售额增加所带来的规模效应所致。
2.1、 产品：传承古法工艺老树发新芽，成体系迭代强化消费者认知
老铺黄金打造包括日常配饰、日用金器和摆件等在内的产品矩阵。老铺黄金结合古 法传统工艺与现代审美艺术，老树发新芽，打造丰富产品矩阵，为消费者提供“审 美悦己+情绪寓意”的双重价值；其中金器和摆件类单价较高，深度覆盖高端客群。 日常配饰：从中华传统文化汲取设计元素，特色佛教主题系列建立市场认知。老铺 黄金金饰大多运用古法手工工艺，款式精美华丽，设计元素来自佛教、道教、民俗 等中华传统文化。以市场认知度较高的佛教主题为例，老铺黄金选取金刚杵、佛像、 天珠、转经轮等经典元素，辅以现代化首饰理念进行研发打造，彰显品牌方对佛教 文化的深刻理解，满足消费者对吉祥、平安等美好寓意的追求，推出后深受欢迎。
日常配饰：除中国元素外，产品设计和材质也兼顾西方审美，为品牌出海打下基础。 老铺黄金经典款如玫瑰花窗，灵感源于西欧教堂正门上方的大圆形窗，以精湛的古 法黄金镂空工艺搭配独特镶钻工艺制作而成，颠覆钻石饰品常搭配 K 金的行业传统。 通过对西方元素、钻石材质等方面的灵活运用，充分兼顾不同文化消费者的偏好， 契合公司打造国际高奢珠宝品牌的愿景，而不是只做纯中式黄金品牌。
日用金器：源自中国古典生活方式美学，以黄金材料进行全新演绎。老铺黄金足金 器具源自中国古典生活方式美学，将古代文人雅士常用器物以黄金材料进行全新演 绎。例如八宝乳足香炉，造型典雅圆融、古拙厚重，炉身雕饰吉祥八宝，炉盖镂空 錾刻宝相花和如意云纹，呈现富丽祥和之美；其设计灵感源自传统器具“三足香炉”， 运用黄金、珐琅等材质进行演绎，在保留原始造型基础上，更添富贵之气。再比如 牡丹纹执壶，以清嘉庆“画珐琅花卉纹执壶”为原型设计，配有牡丹金杯，纹饰精 美细腻，釉色雅致瑰丽，通常在终端门店中成套放置于仿古坐榻之上展示，融入古 代文房场景、与环境相得益彰，再现皇家高贵气质。
摆件：大气厚重承载“传承”价值，单价较高彰显品牌调性。老铺黄金的摆件造型 多样，既有菩萨、财神等塑像类，也有如意、葫芦、古剑等器物类，整体耗用黄金 材质较多，克重大、单价也明显高于一般黄金制品，通常用于高端礼赠、私人收藏 等场景，放置在家宅、办公室等区域内，能彰显屋主的财富地位，也具备传承价值。 相较竞品，老铺黄金通过高单价的金器和摆件类产品，有效覆盖到了高端客群。
老铺黄金完美融合古法传统工艺与现代审美艺术，“老树发新芽”。老铺黄金的产品 工艺根植于中国古法黄金制作传统，最早可追溯至古代皇家御用金匠。公司将宫廷 制金工艺与现代时尚设计进行结合，通过失蜡成型、搂胎、锤揲、錾刻、缕空、花 丝、镶嵌、修金及烧蓝等工序，让更多当代年轻消费者得以欣赏皇家气韵之美。 公司先前备货受制于资金的问题已解决，产能能够满足快速增长的市场需求。公司 产品生产以自有工厂为主，2023 年自有工厂生产占比 59%，对供应链全环节具备较 高掌控力，包括工匠培训等环节在内的产能扩张暂无明显瓶颈。2024 年上半年公司 部分渠道出现缺货现象主要系前期备货资金压力较大所致，年中 IPO 获得资金已基 本解决备货资金问题，2024 年下半年持续旺销之下，也未再出现明显缺货现象。
老铺黄金产品迭代推新并不追求速度，这是客群快速增长阶段的正确打法。公司 2021-2023 年分别推出 100/105/119 款新品和 156/127/139 款迭代产品，新品及迭代产 品收入在公司总收入中占 12%-16%，占比并不高。截至 2024 年 6 月份，老铺黄金品 牌旗下已有超 2700 个 SKU 和 1800 个 SPU，未来亦有望保持稳定的产品推新迭代。 公司对于新品推出节奏有清晰规划，在现阶段（品牌势能提升、客群快速增长时期）， 过多过快的产品迭代，反而容易导致新客进店后“挑花眼”、影响购物体验；反之， 相对聚焦凝练的产品体系，既有助于新客进店后更快了解公司产品特色，也有利于 在社交媒体渠道上围绕少数核心产品系列集中声量，快速提升品牌认知度。
立足高端定位，围绕核心主题线有规划地推新，形成品牌印记、强化消费者认知。 公司产品研发思路清晰，核心是立足高端品牌定位确立品牌故事，再围绕品牌故事 打造主题线，例如佛教、道教、民俗等 4-5 条主线，每条主线下有多个设计元素，每 年推出少量新款，以此构建品牌印记、巩固客群认知。以经典“蝴蝶”元素为例， 公司围绕不同造型，以钻石、珐琅、宝石等材质进行差异化演绎。未来随着公司产 品策略的持续深化，有望逐步达到国际高奢品牌的品牌印记效果，即看到或提及某 一造型或元素时，便能够快速联想到具体品牌，从而进一步巩固竞争壁垒。
老铺黄金产品设计精巧、定位高端，享有更高溢价水平。黄金珠宝行业传统品牌常 采用成本加成模式定价，即材料价值加上工艺价值，而老铺黄金以“一口价”模式 定价，在产品力支撑下凸显高端品牌定位，也带来了更高附加值。分品类看，公司 足金黄金产品平均售价由 2020 年 603 元/克提升至 2023 年 729 元/克，涨幅约 21%， 足金镶嵌产品平均售价由 2020 年 769 元/克提升至 2023 年 1043 元/克，涨幅约 36%。 毛利率方面，近年来公司的足金黄金产品保持在 37%-38%左右，足金镶嵌产品保持 在 44%-46%左右，公司强品牌力带来定价权，并通过定价机制保证盈利能力稳定。
高价格带的金器、摆件类已成规模体量销售，有效覆盖增量高端客群和需求。2023 年公司小于 1 万元/1-5 万元/5-25 万元 25 万元以上的产品收入分别占比为 10%/65%/19%/6%，价格带覆盖广泛，充分满足消费者多样化需求。公司产品按三大 品类看，日常配饰重量相对较轻、客单价较低但选择范围广泛，日用金器和摆件类 类克重相对较高，客单价也更高。而老铺黄金通过高价格带产品，有效覆盖了常规 饰品（女性年轻客群为主）以外的增量人群（男性，年龄稍大客群）和增量需求（收 藏、赏玩、重要关系维护等）。分产品类型看，2024H1 年老铺黄金足金黄金/足金镶 嵌产品分别占收入的 39%/61%，在钻石品类承压背景下，公司的足金镶嵌产品（单 价更贵一些）收入占比还能逆势提升，也说明消费者对老铺黄金品牌产品力的认可。
老铺黄金产品定价已在一定程度上摆脱金价影响，能够保持盈利能力的相对稳定。 金价波动对公司的影响也是资本市场关注的重要议题，我们的结论是公司核心目标 是保持盈利能力稳定，并不去博弈金价波动的收益，2020 至 2024H1 期间稳定的毛 利率表现也能够佐证。这要求公司自身掌握产品定价权，具体看，在金价上涨时， 公司库存成本会提升，此时可通过调整终端售价来保持盈利能力稳定（例如，2024 年 3 月和 9 月，公司两次调价，每次上涨幅度在 10%左右），此外调整不同门店参与 商场折扣活动的力度也是一种方式。2024 年金价大幅波动环境下，传统品牌售价随 行就市波动，引起消费者观望情绪、压制了销售，反观老铺黄金，大多数时间价格 保持稳定，既有利于消费者做出决策，在每次涨价前还能带动一波抢购热潮。
掌握定价权、具备稳定涨价预期，是顶级奢侈品牌的必备要素。纵观国际奢侈品牌， 不论是珠宝类目的卡地亚、蒂芙尼、梵克雅宝、宝格丽等，还是布局更广泛类目的 爱马仕、香奈儿、LV 等，均基本保持每年涨价的做法，且不受经济形势、材料人工 成本波动等因素的影响。这一做法的背后是奢侈品牌对消费者尤其是高端客群心理 的洞悉：对这类人群而言，奢侈品主要用以满足其炫耀社交需求，而非实用性需求， 当所购买商品具备稳定的涨价预期后，价值便有了有效背书。消费者看到手中奢侈 品的不断涨价、甚至绝版，也会产生这款产品越来越稀缺保值的心理暗示，从而加 强对品牌的认可。现阶段看，老铺黄金通过产品、渠道、品宣等抓手，已初步掌握 产品定价权，通过稳定频率的调价涨价，逐步开始进行消费者教育。
2.2、 渠道：全自营深耕高端商圈，主题情景店沉浸式体验
老铺黄金精选渠道区位稳步扩张，全自营模式把控高端服务质量。2023 年公司线上 /线下收入分别占比 11.4%/88.6%。线上主要通过天猫、京东及微信小程序等渠道销 售，其中天猫占主要部分。线下门店近年来稳健扩张，截至 2024 年 12 月已在 15 个 城市开设 36 家自营门店，主要覆盖一线及新一线城市的高端商场。此外，老铺黄金 在线下采用全自营模式，严格把控终端产品品质与服务质量，打造高端品牌形象。 得益于公司的直接管理，公司单店表现优秀，2022、2023 年单店平均收入均位列中 国黄金珠宝品牌第一；2023 年公司销售额前五大商圈合计占年营收的 39%，2024 年 新开出的香港海港城店等亦具备较大单店销售潜力。
打造中式古典文房场景化模式，为消费者提供沉浸式购物体验。老铺黄金门店风格 古朴典雅，从空间设计、家具陈列、灯光音乐、香氛花草等各个细节均进行了精心 规划安排，例如老铺黄金门店壁橱主色调为黑色，有别于传统黄金珠宝品牌门店常 见的白色、浅黄色等，更具有厚重感；部分门店设置有内厅，借鉴中国古代文房风 格，打造“主题情景”，顾客走入其中仿佛步入古代文人书房，欣赏书桌、书柜等位 置的精美产品，还可上手把玩、获得沉浸式消费体验，形成与竞品的显著差异化。
核心布局高端购物中心，巩固高端品牌定位。老铺黄金门店主要分布于高线城市的 核心商业综合体，根据弗若斯特沙利文数据，截至 2024 年 4 月老铺黄金在中国十大 高端购物中心的覆盖率为 80%，在中国黄金珠宝品牌中排名第一，与蒂芙尼、Chaumet 等高端奢侈品品牌接近。得益于高端商圈门店带来的优质客流和优秀门店运营能力， 2023 年老铺黄金店均销售额达 0.94 亿元。从楼层分布看，门店主要集中在商圈负一 层（为主）和一层（少量）等，通常是客流条件较好的区位，多数国际奢侈品牌往 往也集中于一层。老铺黄金精选渠道区位，坚持布局高端购物中心，一方面能够利 用商圈名气为自身品牌调性作背书，另一方面也有助于吸引更多高净值自然客流的 进店，借助商圈完成客群筛选。
对标国际高奢珠宝品牌公司拓店空间充足，楼层区位优化有望进一步提升店效品宣。 考虑到老铺黄金与国际高奢珠宝品牌商业模式相似，且品牌调性已得到渠道端和消 费者端认可，二者门店有较高区位重叠度，故我们认为，可通过横向对标当前国际 高奢珠宝品牌的中国区门店数，估算老铺黄金拓店空间。截至 2024 年 12 月，我国 境内卡地亚、宝格丽渠道数量超过 100 且尚未停止发展，对比之下，老铺黄金门店 数仅 36 家、仍有充足空间。此外，公司还将重点推进门店升级改造计划，目前主力 门店多数仍在负一层（高端商圈内最优质楼层和区位主要在一层），区位潜力尚未完 全发挥，未来随老铺黄金品牌调性提升，有机会升级至一层主流高奢品牌区位，叠 加门店面积改造扩大、接待能力增强，均有望进一步提升店效及品宣效果。
单一高端商圈内部门店也具备加密潜力，二店存在协同效果。在消费能力较强的商 业中心，公司会开设第二家店铺合理加密。例如，老铺黄金于 2018 年在杭州万象城 B1 层开设首家门店，2023 年在 2F 开设二店，随后公司在杭州万象城商圈取得了销 售额的持续增长，原因在于老铺黄金本身市场需求旺盛，二店所在楼层中岛位流量 较大，也吸引到更多目标客群（部分高净值客户通常不会去地下楼层）。此外，老铺 黄金还在北京东方天地、南京德基广场、厦门万象城、澳门威尼斯人等商场的不同 楼层开出两家门店。从实践效果看，二者存在协同效应，面积通常一大一小，小店 负责品牌露出、大店承接升级服务（均可正常销售）；楼层上，负一层门店位置便捷， 吸引广大潜在客户，一层及以上的门店则主要吸引高净值客户等。
品牌出海稳步推进，东南亚市场以新加坡作为桥头堡。公司计划未来在中国香港、 中国澳门及国际市场持续扩张，海外门店仍采用自营模式，优先布局亚洲周边国家 经济发达的城市。我们认为，公司已在中国港澳地区积累有关供应链及离岸管理的 经验，而对应市场的消费者在经济水平、文化认知等方面与亚洲周边国家目标城市 居民亦有一定相似性，有助于公司逐步打开海外市场空间。新加坡有望成为公司拓 展东南亚市场的桥头堡，日本也具备较好的经营环境和消费能力。
2.3、 品牌：锚定高端定位积蓄势能，小红书助力客群破圈
锚定高端品牌定位，深耕产品力、精选渠道、优化服务。老铺黄金定位清晰，目标 是打造具有强大国际竞争力的中国古法黄金高端品牌，致力于传承中国非遗工艺， 品牌核心价值为“经典·极致·传世”，融合古典文化与现代国际审美。具体则以产 品和渠道为主要抓手：产品方面，采用一口价模式定价，价盘稳定彰显品牌调性； 渠道方面，进驻到高线城市的高端商圈并获得优质铺位，国内高端商圈覆盖率可媲 美国际高奢珠宝品牌，全自营模式保证了品牌调性统一与高质量客户服务。
以黄金产品为特色、打造奢侈品属性，老铺黄金品牌影响力不断提升。我国黄金珠 宝市场的高奢品牌多为卡地亚、梵克雅宝、宝格丽等外资，多以 K 金、钻石镶嵌等 为主。老铺黄金是我国古法手工金器专业第一品牌，同时也是业内首家推出足金镶 嵌产品品牌，产品具有高度辨识性，奢侈品属性逐渐凸显。公司已形成较强的品牌 影响力，尤其在高净值人群中已具备一线珠宝品牌相媲美的知名度和市场认可度。 根据胡润研究院发布的《2023 中国高净值人群品牌倾向报告》，老铺黄金上榜高净值 人群最青睐的十大珠宝品牌，是仅有的两家中国珠宝品牌之一。
品牌传播路径亦验证老铺奢侈品属性，小红书平台“自来水”助力品牌声量提升。 老铺黄金在品牌传播方面存在特殊之处，其小红书平台声量远大于抖音等大众社媒 平台，与多数大众消费品牌先做抖音铺开声量、再进阶渗透小红书的常规传播路径 截然不同。我们认为，小红书定位沉浸式深度分享和互动种草，抖音等则更偏浅层 次即时娱乐，相较而言，前者用户画像优质、消费力强但也更挑剔，老铺敢于另辟 蹊径，在小红书先行发力实现声量扩大，也侧面说明其高端定位和品牌自信，这一 点非常符合奢侈品的传播轨迹。具体剖析相关帖子，还可发现老铺品牌粉丝忠诚度 很高，“自来水”粉丝发布大量种草帖子，且积极回应对品牌的正负面评价；此外， 部分平台 KOL 也会自发拍视频宣传老铺黄金产品的试戴体验等，流量反馈优秀、帮 助KOL有效涨粉，也间接证明老铺黄金在小红书用户中的较高话题度和良好美誉度。
好物分享 KOL、明星、网红等持续助力老铺黄金品牌出圈。（1）好物分享 KOL： 以小红书时尚博主方枪枪 Monica 为代表，最早一篇关于老铺黄金的笔记发布于 2022 年 10 月（亦是首篇黄金相关笔记），获赞 2 万、评论 1900+，远超其他笔记声量。（2） 明星：2024 年 3 月，杨幂一组日常私服照片流出，片中新中式服装搭配黄金首饰（老 铺黄金）登上热搜；之后越来越多明星在私服中加入黄金首饰元素。（3）网红：头 部网红韦雪2024年年中以来多次在直播时佩戴老铺黄金首饰，将叠戴这一风格带火。
用户群体年龄层覆盖广泛，复购和消费力不断提高。老铺黄金走高端化的差异化品 牌路线，购买老铺黄金的消费者，往往看重原创设计、精湛工艺以及代表东方人审 美趣味的意象内涵。老铺黄金客群的年龄集中在 25-50 岁，整体消费粘性较强。我们 注意到，近年来古法黄金珠宝凭借吉祥文化意义和美学设计受到更多年轻消费者喜 爱，因此老铺黄金也吸引到了大量年轻高净值客群，客群扩张为公司带来明显增量。 从消费力看，老铺黄金 2021-2023 年前五大和前二十大客户的收入贡献占比均有所提 升（暂不能排除代购等因素影响），忠诚用户的复购率和消费水平仍在提高。
推出客户忠诚会员计划，会员服务提高品牌复购与用户粘性。为更好触达消费者并 运营私域流量，公司建立了客户忠诚会员计划（至少购买一次并在微信小程序注册 的消费者会成为忠诚会员），截至 2024 年 6 月 30 日公司忠诚会员总数约 27.5 万，增 长显著。会员分类方面，老铺黄金根据消费金额将会员划分为注册会员/普卡会员/ 金卡会员/黑金卡会员四级，其中累计消费满 30 万元成为金卡会员、累计消费满 50 万元成为黑金卡会员。会员权益方面，所有会员均可凭销售凭证，在门店享受终身 免费“基础护理”服务、终身免费换绳穿配服务；金卡会员和黑金卡会员均可享受 95 折优惠。完善的会员体系和相应服务政策，也有助于消费者忠诚度和复购的提升。
3.1、 老铺黄金的高增长密码
问题一：什么是老铺黄金高增长的核心密码？ 行业有β（高端黄金是中式老钱的最佳载具），老铺有α（产品、渠道、品牌都满足 的唯一供给方）。近年来经济大环境下，“老钱”风抬头、黄金受追捧，叠加金价持 续上涨，驱动国内高奢饰品消费领域的“黄金替代”和“国潮风”趋势。老铺黄金 精准卡位，成为国内高端黄金的稀缺供给方，在产品、渠道、品牌三维度均能达到 高阶消费人群要求，因此较好承接到高端消费品内部的品类结构转移机会，叠加品 牌破圈带来的客群规模快速增长，带动同店销售和经营业绩高增长。
从经营数据看，公司 2023 年营收高增速主要由同店增长支撑，背后则是客群扩大。 对比公司营收与同店销售额增速，可以看出 2023 年以来营收高增主要由同店驱动， 同期门店数量增长并不多；进一步对同店销售进行客单/客流拆分，我们基于招股书 数据也看到，公司忠实会员数量（至少购买 1 次公司产品）2023 年开始大幅增长。 因此，分析公司高增长的实质，就要探究清楚近年来老铺黄金客群变化的原因。
趋势一：经济大环境下、“老钱”风起，高端国潮黄金成为“中式老钱”的最佳载具。 “老钱（Old Money）”指财富、地位等经历多代传承的人群，“老钱风”主打不张扬 的奢华，强调消费选择应体现长期底蕴与积淀，在一定经济大环境下，“老钱”抬头， 压制“暴发户和新贵”。另一方面，我国黄金器物发展历史悠久，在古代是皇亲贵胄 阶级专属，其对财富和地位的象征意义深入人心；近年来我国黄金首饰工艺革新、 设计精进，在文化底蕴与外观颜值加持下，成为“新中式”穿搭的绝佳配饰；此外， 中国风房屋装修风格也越来越受到国人青睐，在房屋器具摆件选择时，自然也会优 先选择具备中国古典气质的器物。综上所述，当“老钱风”与中国文化相结合，无 论是服装配饰还是摆件器物，高端黄金产品都已成为“中式老钱”的最佳载具。
趋势二：高端客群的消费理念在变化，“保值性”也开始成为关注点。近年来，经济 大环境变化，高端客群的消费理念也随之改变，根据胡润研究院研究，2022 年以来， 中国高净值人群的经济信心指数变化，在奢侈品消费领域也开始对二手奢饰品购买 意愿提升。而从投资意愿看，2024 年高净值人群未来追加投资的方向中，黄金所占 比例已超过股票升至第一位。综上可以看出，对高端客群而言，保值性也已经成为 消费理念关注点，在保证品牌格调的前提下，性价比突出的二奢成为选择，而黄金 也因金价上涨所凸显的保值增值属性，开始受到高端客群更多青睐。
我国高奢饰品消费领域的“黄金替代”和“国潮”趋势，带动高端中式黄金崛起。 （1）保值性角度：我们统计了老铺黄金和部分国际高奢珠宝品牌产品二手市场价格 情况（二手价/官网公价），多数国际奢牌珠宝二手价仅 3-5 折，而老铺黄金基于黄金 价值保底，二手价通常在 6-6.5 折、部分款式达 7 折以上，“相对”保值性明显更优。 （2）消费趋势角度：我国国力增强、国民文化认同感与民族自信提升，推动国潮国 风兴起，黄金珠宝作为文化与情感绝佳载体，部分高端黄金品牌的优质产品供给， 重新唤醒了国人血脉深处的“黄金热爱”。再叠加金价持续上涨，我们看到，高端饰 品消费领域不论是基于保值性的产品结构降级（钻石→黄金）还是基于消费趋势的 国潮崛起（外资→国货），都指向一个共同结果：高端中式黄金崛起。
老铺黄金精准卡位高端中式黄金赛道，在产品、渠道、品牌三方面均具备稀缺性。 （1）国际大牌源自欧美，历来推崇钻石和宝石，缺乏黄金消费文化，因此头部品牌 基本都没有、也很难布局黄金材质产品，否则会违背其品牌故事和传统、影响调性。 （2）本土传统黄金珠宝品牌则主打大众消费定位，早期均选择快速扩张路线，渠道 泛滥、缺乏稀缺性，导致品牌调性天然不足，也很难做高端人群的生意。综合看来， 老铺黄金调性达到奢侈品入门级别，产品力（设计、工艺、颜值等）和渠道力（深 耕高端商圈）又足够突出，自然成为高端消费人群选购黄金产品时的重点选择。
3.2、 从“体验型生意”的商业逻辑差别说开去
问题二：如何理解老铺黄金“体验型生意”与传统品牌的逻辑差别和壁垒？ 老铺黄金和传统品牌在生意逻辑上存在本质区别，制约了后者的模仿动力和威胁性。 “效率型生意”：传统黄金珠宝生意特点是顾客忠诚度低、价格敏感度高，因此价格 和便利是核心，核心是“效率”，标准化产品、高周转走量、管理好加盟渠道是关键； “体验型生意”：而老铺黄金的生意本质，是借助优质产品、高端渠道和深度服务， 与顾客产生情感链接，最终树立品牌调性和粘性。双方在生意底层逻辑上的差异， 也制约了竞品模仿老铺黄金的可能性和威胁性，关键障碍是客群不匹配：老铺可以 投入时间资源做稀缺的高工艺产品、追求高附加值，而竞品单纯去模仿工艺不难， 但高工艺本身的不经济性和规模依赖性，与大众用户画像的不匹配性构成矛盾，导 致出现“花大力气做出来，东西品质也不差，但摆在我店里就是没人买”的困境。
通过财务指标对比，也能清晰看出老铺黄金与传统黄金珠宝品牌的商业模式差异。 我们选取多家海外奢侈品企业和本土黄金珠宝企业，与老铺黄金做财务指标对比分 析。盈利能力方面，老铺黄金毛利率介于奢侈品与黄金珠宝之间，其所有产品均采 用一口价定价，突破了传统金饰成本加成定价模式，品牌溢价能力得到消费者认可； 周转方面，老铺黄金的存货周转率也更接近奢侈品，显著低于黄金珠宝行业，因为 后者效率型生意毛利率较低，需要强调加盟渠道的高周转走量；老铺黄金与奢侈品 品牌均以自营为主，毛利率较高、可以容忍较慢的产品周转。综上，商业模式底层 逻辑的本质区别，决定了老铺黄金与传统黄金珠宝品牌截然不同的企业发展策略。
3.3、 发展策略：“高筑墙、广积粮、缓称王”
问题三：如何理解老铺黄金“高筑墙、广积粮、缓称王”的发展策略？ “体验型”生意本质决定了老铺黄金“高筑墙、广积粮、缓称王”的品牌发展策略。 （1）“高筑墙”：老铺黄金坚持古法匠心做“高”端产品，基本不做大众平价款式， 核心是通过高工艺、高产品力，让所有 SKU 均具备一定溢价，巩固高端品牌调性。 （2）“广积粮”：公司自上而下，相对并不刻意追求短期销售达成，而注重对目标客 户的品牌宣传和长期服务，目的是积累良好口碑，在线上线下多维度“种草积粮”。 （3）“缓称王”：老铺坚持全自营、一直未开放加盟，在友商品牌纷纷跑马圈地之时， 保持耐性不着急开店扩张，而是严控服务质量与口碑，待品牌势能足够，拿好位置 开店自然水到渠成。前文提到，老铺黄金本质是“体验型”生意，不同于传统“效 率型”生意讲究的速度、规模、标准化，老铺对产品、开店、客户服务的精益求精， 对品牌价值输出与精神文化传递的不懈追求，是更值得称道的。
基于门店微观视角的验证：老铺黄金的店员不像销售，像“品牌宣传员+服务员”。 门店、店员是品牌零售企业接触消费者的第一线，在老铺黄金店员层面的诸多细节， 也深度践行验证了公司发展策略。（1）人员招聘要求：老铺黄金对店员的形象要求、 服务态度提出高标准，且相较销售能力更看重服务能力，因此招聘中会着重考虑空 乘等具备高端服务业经验的候选人，薪资待遇也高于同行，保证最佳服务效果（与 胖东来异曲同工）。（2）店员考核机制：老铺对店员考核的核心不是销售数据，而是 服务质量，这在零售行业非常罕见，结果就是老铺店员不会着急催促顾客购买成交， 而更愿意积极做好品牌宣传、耐心倾听处理顾客需求，深化与消费者的情感链接和 信任。可以看到，公司在店员招聘要求、考核机制方面的种种安排，均已为高品质& 强情绪价值的服务体验奠定基础，进一步巩固了老铺的高奢调性和品牌口碑。
3.4、 老铺差异化产品力的来源和延续能力
问题四：行业同质化严重，老铺黄金如何保持差异化产品力优势？ 制造工艺本身不存在品牌独占性，老铺黄金胜在具备研产全套能力且舍得投入资源。 我国黄金珠宝深圳产业带的成熟化、规模化生产使得新工艺产品在市场上普及速度 很快，品牌方难以对某一工艺实现长期独占。因此，老铺黄金在产品层面的竞争壁 垒也不在工艺本身，而是底层的产品研产全套能力，包括设计理念规划、契合工艺 选择、文化内涵塑造和手工细节打磨等方面，其前提是公司能够且愿意投入人力和 时间资源。从实际产品结果看，对比同类花丝工艺吊坠，老铺黄金产品整体造型更 纤薄、视觉效果更细腻、立体，竞品产品则呈现出机器压模铸造的粗粝感、细节亦 有所欠缺，但这又是效率型生意追求标准化、机械化快速生产的必然结果。
创始人是产品总监，超前理念、文化底蕴及对高端客群的深度理解，赋能产品研发。 公司创始人徐高明先生早期创立金色宝藏（主营黄金珠宝及摆件销售，后转为佛教 文化主题旅游纪念品）及文房文化（主营家具、文房四宝及书画销售业务）。在经营 过程中，徐总体现出超前的产品理念与深厚的文化底蕴，同时对高端客群的长期交 流和服务经验，也有效赋能了老铺黄金的产品研发：坚持有限的设计元素，在此基 础上持续迭代，深度契合奢侈品的品牌印记构造思维；设计元素来源包括传统古法 工艺、传统文化题材（如佛教、道教、民俗等）和自然万物（如蝴蝶、葫芦等）等， 赋予了老铺黄金在产品设计上的独特禀赋与美学价值，也是长期差异化竞争力所在。
3.5、 老铺黄金出海布局更深远的意义
问题五：老铺黄金的海外布局，有什么更深远的意义？ 老铺黄金品牌出海首站落地新加坡，有望打开海外市场新成长空间。近年古法黄金 在新加坡兴起，或出于传统节日礼赠纪念需求、财富地位身份象征等因素，当地人 民对黄金也同样热爱。展望出海布局，老铺黄金计划从具备黄金消费基础的东南亚 起步，预计 2025 年在新加坡开设首家海外门店。我们认为，新加坡经济发达，华人 数量众多（截至 2024H1 新加坡华人占比达 74%），广大华人群体对中国文化的喜爱 和认同，有望为老铺提供良好的客群基础和未来人群渗透空间。而公司前期开拓中 国香港、中国澳门等市场已积累了丰富经验，未来以进入新加坡、日本东京等地为 契机，有望提升老铺黄金品牌的国际化调性，并打开新的成长空间。
海外布局提升老铺品牌国际影响力，更深一层意义是推进国内高端商圈的区位升级。 老铺黄金在海外门店布局，除开店本身的市场拓展和销售增加作用外，更重要的是 国际化属性提升后，对老铺在国内商圈区位升级博弈的战略意义。目前国内商场的 楼层品牌分布泾渭分明，老铺与其他传统黄金珠宝门店多位于负一层，而国际奢侈 品和珠宝品牌牢牢占据一层优质位置，二者对高端消费人群的曝光度相差甚远。但 从商圈方的品牌区位调整排布策略看，销售业绩仅仅是一个因素，更重要的还是品 牌调性、匹配度和“邻居”认可度等，而现阶段国际大牌在商圈合作条款中仍处于 优势地位。因此对老铺黄金而言，如果希望实现从负一层往一层的区位升级，仅靠 销售业绩是不够的，需要依托品牌调性提升和国际影响力树立，才能扭转各方偏见， 拿到真正理想的区位。届时，老铺黄金的更大销售潜力也有望释放。
3.6、 从渗透+复购，看老铺黄金的增长空间
问题六：从渗透+复购的维度，如何看老铺黄金未来的增长空间？ 参考大众珠宝市场经验，高奢珠宝市场也存在黄金对非黄金产品的广阔替代空间。 从大众珠宝市场的发展经验看，我国黄金珠宝行业分类市场规模中，黄金材质产品 比例已提升至 63%（2023 年），规模远超钻石等非黄金材质产品，“黄金热”明显。 但在高端珠宝市场，根据普华永道数据，2023 年我国奢侈品珠宝市场规模约 90 亿美 元（对应超 600 亿元），由于此前缺乏高端黄金品牌的产品供给，因此市场份额基本 被外资珠宝品牌及 K 金镶嵌品类垄断。我们认为，中国人的“黄金血脉”已经觉醒， 叠加金价上涨带来的保值属性拉动，过去几年在大众珠宝市场发生的黄金对钻石替 代趋势，也有望延续到高端市场。对高端黄金品牌而言，只要自身产品力、渠道力 达标，那么无论是通过创造新需求或替代存量需求，均有可观的提升空间。
老铺黄金的客群渗透对象，不止于奢侈品珠宝，还包括奢侈品整体。从部分头部商 圈样本看，老铺黄金品牌客群不仅与奢侈品珠宝有重叠，更与奢侈品大类客群也有 一定重叠度，原因是“黄金替代”和“国潮”趋势在整个奢侈品消费领域已普遍存 在。那么从高端消费人群渗透的视角，根据胡润研究院数据，2023 年我国“高净值” 家庭达 208 万户，而老铺黄金 2023 年有消费忠诚会员数量仅 9.3 万人，在高端客群 渗透率还处于很低水平，未来随着品牌持续触达高端消费者，渗透率提升空间可观。
老铺黄金产品具备“社交属性”，消费者分享行为有助于品牌继续出圈、客群拓展。 商品的社交属性往往建立在生活方式、兴趣爱好、情感价值等方面的共性基础之上， 需要商品自带话题，表达消费者的个性、品味、身份等。老铺黄金产品具备高工艺、 高颜值，能彰显购买者的审美品位；设计元素取自中国传统文化，其中蕴含的美好 寓意自带话题，在注重情绪价值的当下，也能激起消费者的分享欲，社交属性突出。 观察小红书等社媒平台上老铺黄金相关笔记，不难看出，消费者会因为购买老铺产 品感到喜悦，主动在线上社交平台发帖分享，而来自其他老铺“同好”的回复反馈， 也多以夸赞、羡慕为主，形成情绪价值的正向循环，进一步促进复购。
老铺黄金特色“首饰盒”赠品营销策略巧妙，“集邮”属性激发消费者复购收藏热情。 “集邮”一词最初特指随邮票出现而兴起的一项收藏、欣赏、研究邮票的文化活动， 其英文 Philately 的词根 Phil 意为“爱或喜欢”，所以“集邮”本质可以理解为消费者 对心仪商品的持续购买与收藏。老铺黄金产品多以系列形式成体系迭代，能够满足 消费者成套系收藏的心理，此外公司还推出了消费满一定金额赠送首饰盒的活动。 对消费者而言，购物达标获得首饰盒、并用心仪产品逐步将首饰盒填满的过程，能 带来非常大的成就感和分享后得到“同好”认同的归属感。此类正反馈，又会成为 消费者进一步“集邮”的动力，从而带动老铺复购率、单客消费金额的长效提升。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
