1.1全球主动权益巨头的历史演进
资本集团自 1931 年由 JBL 在洛杉矶创立以来，不断拓展其业务领域并应对市场变化， 成为全球最大的主动基金管理人。资本集团成立之初就定下了聚集人才的基调：(1) 建立持续且富有创意的招聘机制；(2)以高标准招募人才；(3)根据实际贡献合理分配 报酬，坚持精英管理模式；(4)追求行业顶尖标准，为客户提供优质服务；(5)实现股 权的真正共享。 1截至 2024 年 6 月 30 日，管理资产规模达 2.7 万亿美元。 20 世纪 50 年代-60 年代产品逐步多样化，多元顾问制度和对公销售模式确立。1934 年，资本集团推出第一只开放式共同基金——美国投资公司基金。一直到 1950 年， 第二家共同基金公司——美国共同基金公司成立。美国共同基金公司通过与一家证 券公司进行战略性并购，资产规模迅速提升至 1000 万美元，随着管理资产规模的扩 大和权益市场的不断完善发展，1954 年资本集团首次实现盈利。1967 年，资本集团 第四家共同基金公司美国资本基金公司成立，为集团首个成长型产品。随着产品的增 加，资本集团将旗下基金家族统一为 American Funds 品牌。20 世纪 50 年代末采用 的共管基金制度成为资本集团的核心竞争力。1 该制度确立了一个集体管理的投资框 架。其摒弃个人英雄主义的团队文化、互相借鉴又独立的决策过程、丰厚的薪酬制度、 员工的高留存率、复杂的管理软件等都是这一制度的壁垒。目前市场上部分对冲基金 和大型资产管理公司也逐步采用类似的团队决策结构，然而，共管模式较难完全模仿， 更多只能借鉴团队协作和集体决策的理念。资本集团的销售模式始终通过经纪商进 行营销，不直接向公众出售基金，凭借较高的佣金和自身产品低费率、长期业绩优异 的优势建立了广泛的销售网络。
20 世纪 60 年代-70 年代主要通过收并购、业务拓展扩张规模。在 20 世纪 60 年代和 70 年代，大批养老金基金和捐赠款资产流出传统银行和保险公司，开始寻求能带来 更高投资收益的组织。资本集团为高净值客户提供投资咨询而建立的资金监护信托 公司吸收了大量养老基金和捐赠基金资金。1968 年，美国基金服务公司成立，客服 电话响应迅速，在市场上类似部门员工流动率为 60%-70%的情况下，美国基金服务公 司仅为 12%。1974 年，美国运通基金出现了严重的赎回现象。资本集团以 1 美元的价 格收购了美国运通共同基金管理公司，并接管约 7 亿美元的资产，其中包括斯坦福 大学的捐赠基金。1978 年，资本集团进一步收购了安科共同基金集团，不仅收购了 安科的资产，还不需要接收其员工或承担相关费用。收购后，除了一只产品继续作为 独立基金存在，其余基金均被合并到资本集团现有的基金中。 2
20 世纪 80 年代-21 世纪初为国际投资丰收期。1953 年，资本集团投资荷兰皇家石油 公司，成为全球化投资的先驱。20 世纪 60 年代末，资本集团积极开拓全球投资机会， 率先将投资组合 10%以上投入国际市场，并创建了全球化指数，后来这一指数演变为 MSCI 指数。尽管在 20 世纪 60 年代末和 70 年代初的低谷期，资本集团的国际业务持 续亏损，但公司依然坚定不移地坚持全球化投资战略。资本集团 1973 年在石油危机 的背景下推出了首只全球基金——新视角基金，1980 年随之推出欧太增长基金，到 2000 年规模增长 7 倍。20 世纪末，资本集团的国际投资业务规模几乎与国内业务持 平。直到 2000 年市场上其他多数大型基金海外资产的配置比例才超过 10%，资本集 团在全球投资中遥遥领先。 2 进入 21 世纪，资本集团通过不同于市场的战略眼光实现可持续发展。对于各家机构 争抢的养老业务，资本集团有着不同的策略，选择专注于基金转换较少的小型公司计 划。401(k)业务通常伴随较高的换手率，而资本集团由于投资者换手率低且产品数量 较少，在大型 401(k)计划中缺乏竞争优势。然而，凭借其开拓小型公司计划，资本 集团仍在 401(k)计划市场中保持头部地位。与此同时，资本集团面临主动权益基金 资金流出的压力。为应对这一趋势，首席执行官推动调整其投资策略和产品结构，减 少对股票共同基金的依赖。在这一过程中，资本集团不仅增强了其在债券市场的业务， 还引入了主动管理的 ETF 产品，进一步提高了在投资领域的多元化布局。
1.2产品布局：谨慎逆市发行
资本集团发行新基金缓慢且谨慎，规避热门投资，偏好逆市发行产品。资本集团与市 场上的基金公司在产品布局方面有两点较为不同：1、认为在某个特定时期受到追捧 的基金无法长期维持吸引力，所以从未推出行业主题型产品；2、与多数基金公司借 助短期良好的投资表现增加销售推广乘胜追击不同，资本集团认为最值得投资的时机出现在市场不景气时。比如 1994 年推出美国高收入市政债券基金（High-Income Municipal Bond Fund）时正值市政债券市场的低谷，美联储全年共加息了 6 次。1995 年债券市场修复，基金单年度收益达19.05%。比如1998年新兴市场刚经历金融危机， 投资者预期低迷，资本集团于 1999 年逆市推出新世界基金（New World Fund），当年 实现 21%的收益。 3截至 2024 年 12 月 20 日，资本集团旗下仅有 65 只主动共同基金， 而平均规模达 499 亿美元。 截至 2024 年 12 月 20 日，资本集团的产品结构主要由主动权益基金构成，占比 58%； 其次为多资产产品，占比 31%；债券基金的规模相对较小。从投资地区来看，资本集 团的产品以投资美国资产为主，其次为全球资产，投资于新兴市场和非美地区的产品 规模较小。按投资目标分类，旗下的主动权益基金中，成长型和成长&收入型产品各 有 9 只，总规模合计达 1.6 万亿美元；股票&收入型及平衡型产品各有 2 只，总规模 合计达 0.5 万亿美元。
1.3客户结构：深耕对公渠道
自 1930 年代初开始运营以来，公司目标客户定位为投资顾问、经纪人、机构投资者 和其他第三方，比如 401(k)计划和 529 大学储蓄计划。随着时间的推移，资本集团 推出了多种基金份额，包括面向个人投资者的 Class A 份额和面向机构投资者的Class F 和 Class R 份额等，能够满足不同客户的需求。目前旗下基金共设立 14 种 不同的份额，管理资产中 34%源自机构养老账户。根据其产品设立份额可以看出机构 客户中还包含一些小型公司养老金和通过投顾投资的机构等，对公客户整体占管理 规模比例较大。
1.4新格局下的战略调整：加强债基、创新产品
资本集团加强债券产品和主动 ETF 布局以应对主动产品资金流出。资本集团自 2016 年至 2021 年净股票流入持续为负，仅 2018 年持平。尽管依靠较好的业绩表现，集团 的资产管理规模得以增长，但 2022 年的市场波动导致多个旗舰基金业绩不佳，资产 管理规模急剧下降 19%。为应对这一挑战，资本集团自 2015 年以来将固定收益团队 规模扩大一倍，固定收益资产管理规模翻倍，固定收益产品的资金流入对冲了部分权 益产品的资金流出。此外，资本集团于 2022 年 2 月推出了首批主动 ETF，借此将其 主动投资策略拓展至新的投资者群体，已吸引超过 20 亿美元的资产流入。
2.1销售端：顾问驱动的低赎回销售模式
American Funds 凭借较高的前端费用，受益于卖方投顾时代，实现对公、对投顾规 模大幅扩张。资本集团一直通过投资顾问和经纪人独家销售其基金，采用向投资顾问 和经纪人支付高额佣金的方式激励顾问积极推荐旗下基金。截至 2024/12/23 官网显 示前端销售费用最高达 5.75%。这种模式帮助公司迅速积累资产，在 2016 年超过一 半的资产都投资于收取预付佣金的共同基金。公司长期坚持不做广告，强化与顾问驱 动的销售模式捆绑。 资本集团一直致力于建立长期投资者关系，强调避免在市场低迷赎回行为的发生。资 本集团倾向与保守的股票经纪人建立长期合作关系，鼓励经纪人寻找稳健的长期投 资者，而非短期交易者，同时要求经纪人劝阻赎回行为。1988 年，资本集团率先推 出了 12(b)-1 费用结构，规定以基金资产的 0.25%作为年度费用，以激励经纪人留住 老客户，而非频繁赎回和换购，从而有效促进了客户的长期持有和基金的稳定增长。 这一策略使得美国基金保持了低于行业平均水平的赎回率。 4 产品随市场变化发行新份额，销售团队进行高频渗透顺应买方市场。随着市场从卖方 投顾向买方投顾转型，前端销售费用的合理性和可持续性受到了挑战。买方投顾要求 顾问将客户利益置于首位，使高额销售费用难以被接受。在这一背景下，American Funds 在 2001 年推出不收取前端费用的 F 份额，以满足投顾账户中资产管理费模式 的需求和市场对透明费用结构的偏好。资本集团的销售团队采取高接触模式，与客户 和渠道保持频繁的互动来推动产品渗透，自 2012 年以来，将客户资金投入资本集团 的产品中的理财顾问增加了 50%。
2.2管理端：多元顾问制度构建核心竞争力
资本集团共管模式的形成源于资本集团在 20 世纪 50 年代后期遇到的管理挑战。资 本集团曾采用投资委员会进行集体决策，由于每位经理在投资理念和策略上的差异， 这种模式因“决策困惑”和“意见折中”等问题导致没有产生更好的投资决策，被逐 步淘汰。随后资本集团采用独立管理模式，然而在独立管理模式实施三至四年后，投 资结果出现了与预期显著偏离的现象。比如由于基金经理个人的观点差异，增长型证 券组合表现得异常保守，而保守的证券组合却采取了激进策略。这种偏离表明，独立 管理模式下，经理人之间缺乏统一的投资框架或共识，可能导致资产配置失衡，产品 间失去互补性。因此，资本集团决定尝试通过重新构建投资管理结构，优化决策过程， 提出了多元顾问制度。 5 多元顾问制度的核心思想是将投资管理分解为多个独立的部分，每个部分由不同的 组合经理负责。这样，每位经理都能专注于自己擅长的领域，这样不仅可以避免个人 观点的冲突，还能够确保每个经理在自己擅长的领域最大化地发挥优势，旨在消除以 往管理模式中存在的非理性妥协和低效决策。
资本集团通过三个股票投资部门管理股票资产，分别是 Capital World Investors、 Capital Research Global Investors 和 Capital International Investors；固定 收益投资部门由 Capital Fixed Income Investors 管理。在多元顾问制度下，各组 合管理人需要充分且及时的公开买卖决策，有效缓解潜在的利益冲突问题，避免在未 与其他投资经理充分沟通前擅自调整组合持仓。在充分考虑同行意见的前提下，组合 经理仍然可以基于自身判断全权负责所管理组合的投资决策，实现“统一框架下的独 立管理”。 值得注意的是，多元顾问制度下投资组合之间的管理并非完全独立，而是通过系统化 的组织架构实现协调，以确保整体投资策略的一致性。为了支持这一制度，资本集团 投入了大量资源开发相应的管理软件，确保管理流程的高效性和透明性，用于运作多 元顾问制度的软件花费了超过一亿美元。同时，多元顾问制度至少需要一个资深的 “支持者”来协调可能出现的各种人际问题。
2.3组织端：员工持股和奖励机制推动高留存率
资本集团始终坚持公司私有制，所有权掌握在公司的主要股东手中。为实现股权的传 承和控制权的平稳过渡，股份分为 A 股和 B 股。B 股集中控制公司的投票权，每股赋 予 15 个投票权，而 A 股每股仅赋予一个投票权。B 股的股东由 70 多位成员组成，需 具有多年的实质性贡献，且必须充分理解公司私有制的性质，不会考虑将公司出售。 B 股有详细的回购计划，公司在持股股东 65 岁时回购三分之一股份，67 岁时回购三 分之一，72 岁时完成剩余股份的回购。当股东退休或转职至其他公司时，必须在 90 天内将所有 B 股卖给公司。资本集团设置了类似股权激励的计划以确保所有权与长 期贡献紧密挂钩。年轻股东在购买股份时资本集团可提供贷款支持。A 股股东只要在 公司工作就可长期持有 A 股，在退休后六年内必须将所有 A 股卖给公司。如果股东 转职至其他公司，则需立即将其持有的所有 A 股卖给公司。截至 2022 年，所有权分 给了 400 名合伙人。
集团的薪酬体系灵活，采用六个等级的薪酬结构，主要与一、三、五和八年期业绩表 现相关，周期越长权重越高，以此鼓励长期投资策略。除基本工资外，有两项年度基 金。第一项奖金制度根据四年期的投资结果移动平均数来决定，而不是采用短期绩效 标准。第二项奖金基于公司盈利能力，表现优异时，全员会获得奖励。如果基金在市 场低迷期依然能够创造较好业绩，奖金甚至会有所提升。此外，还有全年薪酬*15%的 额外收入存入退休账户中。 资本集团凭借其优越的福利待遇和扁平化的治理结构，成功吸引并留住了大量优秀 人才。公司员工的年流动率仅为 6%，远低于金融服务行业 15%的平均水平，员工稳定 性突出。具体来说，资本集团的助理平均任期为 10.2 年，而投资组合经理的平均任 期更长，达到了 21.8 年，长期发展和职业成长方面氛围良好。此外，全球高级管理 人员中女性占比和少数族裔均高于行业平均水平。这些因素共同造就了资本集团稳 定、创新且具包容性的企业文化。
2.4产品端：长期视角下的高夏普比
资本集团在行业配置上保持了较为均衡的策略。在“价值型投资”这一概念上，资本 集团则将所有前景良好、回报潜力较高的投资视为“价值型”投资，甚至包括成长型 股票。截至 2024/9/30，其最大暴露集中在科技和金融两个行业，占比分别为 20%/11.8%。其中在过去五年中增配最多的为科技行业，减配最多的为能源行业。在 地区配置方面，资本集团持有最多北美个股，占比达 78%，在过去五年内减配较多东 欧地区个股。在市值配置方面，资本集团的重点依然是大盘股，占比为 80%，倾向于 投资稳健、成熟的大型企业。
资本集团的投资策略强调长期价值判断，以更长远的时间框架进行价值判断和投资 决策，坚定避免追随短期投资潮流。产品换手率非常低，多数在 30%左右。费率方面， 旗下产品以低费率著称，根据晨星数据，主动产品费率分布均为低费率或低于行业平 均水平。 在风险调整回报方面，资本集团的基金产品表现尤为突出，超过 68%的产品 1 年、5 年、10 年的滚动夏普比率显著高于行业同类水平，产品类型中成长&收入类别具有相 对更高的夏普比率。表明基金在承受风险的同时，能够实现更高的风险溢价回报。资 本集团的基金在长期回报上也较同类更优，有 74%的产品十年滚动收益率排名晨星同 类前 50%。
3.1The Investment Company of America
基金投资目标：通过投资于具有未来分红潜力的稳健公司，实现资本和股息收入长期 增长。自 1936 年起，基金每年都支付股息，其中以资本利得部分为主，并且在过去 的 86 年中有 76 年都不断提高组合股息。通过股息再投资，股息收入已占基金成立 以来总回报的 33%。 基金主要投资于蓝筹公司，通过访问工厂、分支机构、供应商、竞争对手、客户和银 行等深入研究，并由 10 位管理经验 21 年以上的基金经理分管基金分散风险。持仓 个股的风格偏好大规模、盈利能力较强、低波动、低估值的高质量个股。截至 2024/11/30 规模为 1576 亿美元。 基金风格为大盘混合风格，多元化组合进可攻退可守。2023 年年末在 Microsoft 和 Meta 的持仓比例高于其在 S&P 500 指数中的占比，贡献超额收益。同时基于分散化 投资原则，基金在信息技术行业的整体持仓低于指数。根据业绩归因，基金超额收益 主要源自精准选股，在工业、通信、信息技术都有较好的收益；行业配置整体贡献为 负，其中对能源、可选消费的配置较优。 总体来说，基金的多元化投资在上涨市场中通过精准选股可以跑赢指数，在下跌市场 中凭借专注于股息的部分可以稳健应对。
3.2American Balanced Fund
基金投资策略：平衡策略，股票投资比例介于 50%至 75%之间，灵活投资于成长型和 分红型股票，并可以投资 20%的海外股票资产。固定收益部分一般投资于投资级债券， 以分散风险。整体投资目标为：(1)资本保值；(2)现期收入；(3)长期资本和收入的 增长。基金由 14 位投资经历超过 19 年的基金经理共同管理。为保持股票和债券资 产的均衡配比，当股市走强时，往往会减少股票投资，市场疲软时则增加股票投资。 截至 2024/11/30 规模为 2403 亿美元。 基金股票部分大盘混合风格，优先持有稳定、防御性、支付股息的公司，偏向投资蓝筹股中的中坚企业来尽量减少波动。不以基准或指数为起点，而是自下而上构建最佳 公司组合。持仓行业分布均衡，2024/11/30 持有最多的信息科技行业占比为 23%。成 长风格占优的市场对基金较为不利。比如基金 2023 年为在成长股动荡时保护投资组 合免受下行风险，减持高价巨型科技公司，转而持有高质量、可分红的股票，拖累了 相对业绩。基金长短期业绩始终保持同类前 26%。
3.3American Funds Capital Income Builder
基金投资策略：该基金有两个主要投资目标，提供超过美国股票平均股息收益率及长 期增长的利息收入；次要目标是实现资本增值。旨在努力提高股息，应对通胀。基金 至少 50%的资产将投资于具有长期增息记录的大型成熟公司股票，以及 50%以内的美 国以外的投资。整体组合至少将 90%的资产投资于产生收入的证券。截至 2024/11/30 规模为 1075 亿美元。 基金股票部分风格为大盘价值，由 12 位投资经验超过 22 年的基金经理共同管理。 在过去的十年中，基金每季度都会向投资者分红，截至 2023 年 10 月 31 日，基金 12 个月分配率为 3.65%，远高于标普 500 指数的 1.66%和 MSCI ACWI 指数的 2.24%，且 分红基本来自于股息或债券的收入分配。基金持仓行业分布均衡，2024/11/30 持有 最多金融行业，占比为 19%。债券资产主要为平衡股票资产波动，组合内持仓占比较 少，2024/11/30 占比为 16.3%。
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