1.1. 短期规模承压，长期需求仍在
2022 年以来，投影行业需求相对承压。从 2018 年到 2022 年，中国智能投 影行业经历了爆发式增长，每年均有约百万台的增量，复合增长率高达 28.7%。进入 2023 年，市场首次出现规模下滑。2023 年，中国智能投影市 场销量为 586.4 万台，同比下降 5.1%；销额为 103.7 亿元，同比下降 17.3%； 2024 年前三季度，中国智能投影市场全渠道的零售量为 416.0 万台，同比 下降 0.9%，销售额为 67.1 亿元，同比下降 8.3%。销额降幅显著高于销量降 幅。中国智能投影市场迎来历史上的首次调整。行业下滑主要原因包含：1） 2020~2022 年疫情宅家需求透支了部分需求；2）整体消费环境承压，投影 仪品类为可选消费品，受经济影响较大；3）大屏电视降价较快，挤占了部 分投影大屏观影的需求；4）行业均价下行，LCD 等低价产品对于高端产品 形成份额挤压。
近两年行业的下行让市场不免担心投影仪行业的长期需求是否存在，我们 认为在大屏观影的大趋势下，投影仪作为一个已经占据观影设备 10%以上 份额的品类，长期仍然具备一部分目标客群，不至于成为一个持续萎缩的 品类，至少退一步来说，维持现有的大盘销量可能性是较大的。 首先，投影仪在显示设备整体中的份额是不降反增的。我们认为在显示设 备中，电视机和投影仪代表的是家庭大屏观影需求，应用于客厅、卧室等固 定家庭场景；而手机、平板代表的是便携观影需求，应用场景更为灵活，但观看体验也有所欠缺。近两年显示设备中，电视机需求被手机、平板部分替 代，国内销量呈现出持续下滑的趋势，但家电大屏观看需求是始终存在的。 如果把电视机和投影仪看成家庭固定场景的观影设备整体，我们能看到从 2019 年到 2023 年，投影仪的占比从 6%提升到了 16%，也就是说在家庭固 定场景的观影设备大盘中的占比是在持续提升的。一般来看，超过 15%的 份额占比足以说明投影仪的需求并非昙花一现，而是满足了部分细分场景 和客群的真实需求，这部分需求长期来看也会持续存在。
其次，这两年影响行业的主要因素是价而非量，这意味着产品需求是存在 的。2023 年智能微投市场销量/销额分别-5.1%/-17.3%，2024 前三季度智能 微投市场销量/销额分别-0.9%/-8.3%，由此可以看出影响行业规模增长的更 大阻力来自于均价下滑较快。行业均价下滑的原因主要来自于技术路线之 争，2020 年以来，白牌厂商凭借推出较为便宜的 LCD 产品，吸引了一部分 入门级用户，LCD 产品销量占比也从之前的 20%提升至目前的接近 70%， 这直接导致行业均价下滑较快。2019 年，行业 1000 元以下的产品销量占比 仅为 24%，2024H1 这一比例提升至了 53%，而其他价位段的产品销量占比 均持续下降（仅限于不含激光的产品）。
再者，投影仪存在着特定的细分场景需求和特定的目标用户。奥维云网对 于消费者的调研问卷显示，超过 60%的消费者认为投影仪和电视机在未来 会共存，且从目前的用户画像来看，95 后、单身人群都是投影仪主要的目 标客群。此外，伴随着投影仪和家装设计师渠道融合的更加紧密，对于特定 装修风格投影仪也会持续存在着部分需求空间。
所以，长期来看，投影仪行业大概率会至少以目前量级持续存在，只是不同 的竞争阶段和技术方案的迭代会导致行业格局发生较为明显的变化，这也 会导致行业中的玩家销售表现出现周期波动。
1.2. 品牌加速出清，格局持续优化
2023 年，极米业绩表现承压，在行业需求放缓外，更多是来自于 LCD 低价 白牌混战的冲击。2023~2024 年，极米业绩短期承压，主要由于公司作为 DLP 技术方案的领军者，受到了白牌 LCD 低价产品混战的影响。
在行业混战背景下，极米从 2023H2 开始采取了积极的竞争策略，布局了低 价产品抢占市场份额。我们认为这种积极的竞争策略虽然会导致短期利润 承压，但却是龙头在行业格局相对混乱的阶段，为保全市场份额，取得长期 持续经营的地位而必须做的事情。 公司 2024 年推出的新品中既有集护眼三色激光、4K 高分辨率、处理器大 内存于一身，瞄准高端线的 RS 10Ultra，也有主打便携式和性价比的 Play5， 特别是 2024 年新推出的 RS 10 系列产品在激光+4K 的高性能基础上按处理 器存储能力的差异将 2000~10000 元的中高端价格区间进行细分，让初始预 算、价格敏感度、使用需求不同的消费者均有价格合适且性能优异的产品可 选择。
随着品类的多元化和性价比产品价格的下探，极米的市场份额扭转了近年 来的下降趋势。根据久谦中台数据，2021-2023 年极米的线上销额市占率从 30%下降到 22%，但在极米完善产品线的一系列措施落地后，极米 2024 年 的市场份额截至目前已经回升到 24%。
内销需求收缩之下，极米份额回升的同时，行业品牌也逐步开始出清。投影 仪品牌数量曾在行业扩张期快速增长，仅在 2022 年 Q3 到 2023 年 Q1 期间 就由 249 个增加到 288 个；随后，随着供给侧产品升级和技术迭代的加速， 以及后疫情时代需求端消费降级和“宅家红利”的消退，头部企业在激烈的 市场竞争中取得优势，尾部品牌因为行业需求受损及现金流承压，品牌的集 中度逐年增加。截至 2024 年 Q3，投影仪全行业品牌数量为 152 个，同比 下滑 37.7%。
尾部品牌出清的同时，行业龙头份额也有所集中。2024 年上半年，线上市 场的销量和销额维度下排名前四的品牌均为极米、坚果、当贝和 Vidda，合 计销量份额达到 86.6%，集中度（CR4）同比上涨了 1.8 个百分点；合计销 额份额达到 90.3%，同比上涨 3.2 个百分点。2024Q3，销量和销额维度下排 名前四的品牌为极米、坚果、当贝和 Vidda，合计销额份额达到 92.1%，同 比上涨 4.7 个百分点。此外，此前杂牌居多的 1LCD 市场品牌集中度也提升 明显，2024Q3，销额 TOP4 品牌为小米、小明、哈趣和大眼橙，合计份额达 到 34.3%，较 2023 年同期上涨 5.7 个百分点。
1.3. 以旧换新拉动，行业回暖可期
投影品类参与以旧换新，折扣达到历史最低。为了提振广大消费者对家电 产品的消费热情，许多省份在传统家电品类之外，对投影仪等智能家电也加 大了补贴力度，极米、坚果、当贝等头部品牌热门型号均可享受大幅折扣。 在 2024 年“双十一”大促期间，投影仪在淘宝平台可使用全国可用的政府 补贴并叠加平台优惠，最终折扣在 18%~32%不等；京东平台可用的政府补 贴存在地区限制，无补贴地区的折扣力度在 5%~22%不等，浙江、四川、广 东等地区使用国家补贴后的折扣力度在 18%~34%左右。
双十一叠加国补，刺激行业量增明显。双重补贴之下，行业销售被刺激起来， 双十一期间行业销售出现了较为明显的增长。根据洛图科技线上监测数据 显示，2024 年“双十一”大促期间，中国智能投影（不含激光电视）在线 上公开零售渠道（不含拼抖快）的销量为 52.1 万台，同比 2023 年“双十一” 上涨 20.6%；销额为 10.5 亿元，较 2023 年促销期上涨 9.1%。
2025 年以旧换新政策延续，确保需求持续释放。2025 年 1 月 1 日以来，家 电以旧换新政策得以延续，传统家电补贴从 8 大品类扩充到 12 大品类。我 们预计在各地政策延续的背景下，也会有更多省份把投影仪纳入补贴的范 围。近期，极米公告在多地成立销售公司，我们推测主要为了更好的获得补 贴资质，为 2025 年享受以旧换新打下基础。 国补助力业绩改善，内销净利率也有望改善。以旧换新除了提振需求外，也 将明显拉动企业内销的盈利能力。国家补贴按一定比率为消费者提供补贴 的优惠模式让处于中高端价格段的产品（如 DLP、激光、4K 产品等）降价 更多，增加了对价格变动更为敏感的消费者的消费意愿，根据洛图科技数据， 2024 年双十一期间均价更高的 DLP 产品的市场份额较 24Q3 提升显著，4K、 激光技术渗透率迅速提高，而极米在 DLP 产品的份额居行业于首位，国补 政策倾斜力度更大。其次，国家以补贴形式开展折扣促销活动，无需企业额 外自掏腰包，有助于企业降低成本，提升利润率。
2.1. 海外空间广阔，出海大势所趋
家用投影仪消费和生产市场目前均由中国主导，外销还存在广阔的渗透空 间。根据洛图数据，2023 年全球投影产业预计规模约 1900 万台，中国投影 面板全球占比达 62%，中国制造在全球占比超过 75%，中国品牌占比超过 70%，中国市场占比达 43%，无论是在销售还是生产端，中国均处于主导地 位。我们假设投影仪平均使用寿命为 4 年，用过去 4 年累计销售量近似衡 量保有量，由此根据保有量和家庭户数计算当年渗透率，结果显示投影仪全 球渗透率普遍低于 4%，渗透率较高的北美地区也仅为个位数，整体仍有很 大的增长空间。保守估计下，若全球投影仪渗透率整体达到 6%，全球市场 的销量也将为当前销量的 2.2 倍。
国产品牌出海投影仪对大多海外产品形成降维打击，与 Epson 形成技术区 隔。当下出海竞争中，投影品类仅极米、安克两个核心品牌，竞争格局相对 较好，这两个品牌与海外本土品牌相比：1）与亚马逊大多产品相比：亚马 逊销售的家用投影仪仍以传统灯泡式为主，产品技术较为落后，均价约为 200-350 美元，极米和安克无论是在亮度还是清晰度层面均对海外产品形成 降维打击；2）与 Epson 相比：极米与安克都采用 DLP 显示技术，Epson 则 使用了 3LCD。目前 3LCD 投影仪市场基本为 Epson 垄断，3LCD 优势在于 亮度、色彩饱和度更高，而 DLP 优势在于成本较低，使用寿命较长，从价 格来看，极米/安克与 Epson 形成了错位竞争，我们认为投影品类当下还处 于出海的初级阶段，后续对于海外消费者教育、用户转化的潜在机会还较 大，率先布局的品牌在此过程获得先发优势的可能性更大。
从用户口碑上，极米超过大部分电商品牌，仅次于海外老牌 Epson。有别于 国内电商生态，海外亚马逊由于严查刷单现象，平台上所有用户评价都是真 实客观的。目前，极米各型号产品的加权平均评分为 4.35，五星好评率高达 68%，仅次于海外老牌企业 Epson（加权平均得分 4.45，五星好评率 74%）， 在美国亚马逊投影仪分类中好评率在所有品牌中高居第二。
2.2. 先发优势明显，欧美起势在即
极米海外占比不断提升，长期有望贡献一半收入来源。随着出海战略的逐 步落地，极米的海外市场规模不断扩张，2021 年极米海外收入仅为 4.34 亿 元，至 2023 年海外收入已达到 9.13 亿元，复合增长率高达 45.05%。 2021/2022/2023/2024H1 极米海外市场收入占比分别为 11%/19%/26%/28%， 占比增速迅猛，未来有望在实现放量后进入新一轮增长周期。
欧洲渠道铺设完成，效果已经初步显现。欧洲零售以线下为主，不同国家电 商占比差异较大。除少数国家占据总零售额较大体量外，其余国家各自仅拥 有少量市场份额。总体呈现长尾分布，市场除头部外较为分散。在此情况下， 跨境品牌若想在期初通过自营渠道覆盖欧洲各国的难度很大，所以很多品 牌在切入欧洲时将会选择在当地具备渠道和资源的经销商。极米在欧洲于 2021 年开始尝试进线下，主要也是采取依靠经销商推广的方式，2022 年开 始起量，目前线上线下占比相对均衡，预计 2024 线下占比 60%。24H1，极 米在法国等欧洲市场取得家用投影销售额第一，且欧洲高增的态势仍在持 续。
北美加速进入线下，有望复制欧洲模式。由于美国等地零售仍以线下 KA 主 导，突破线下 KA 对出海品牌来说是一件难而正确的事情。海外沃尔玛、 HomeDepot、BestBuy 等渠道入驻门槛较高，且一般倾向于给到本土品牌展 柜资源，所以国产品牌想要开拓一般需要先在线上形成较好的销售效果，再 通过获得线下 KA 买手的认可获得线下露出的机会。极米此前在北美的销售主要聚焦于线上，在线上亚马逊口碑逐渐积累后，开始在线下市场发力。 目前，公司在 Bestbuy 北美的 800 家店铺覆盖基本全面完成；后续也将在 山姆、沃尔玛等渠道试销。试销效果理想情况下，公司将有机会用更多 SKU 和更多的门店数量进行销售，发挥出线下渠道网络的核心优势。
日本架构逐步理清，重回经销有望放量。渠道方面，极米此前收回阿拉丁 时，曾尝试将经销模式转为直营，但在由于推新策略和团队管理策略未能及 时调整，导致直营模式经营相对承压。2024 年以来，公司在日本渠道也主 动求变，重新与 KA 更认可的经销商合作，通过绩效商改善日本市场的渠道 结构，后续有望出现效果。产品方面极米推出阿拉等系列智能投影灯，结合 了吸顶灯、投影仪和蓝牙音箱的功能于一身，在满足了消费者多元的居家娱 乐需求的同时，也并不挤占室内空间，非常适应普遍户型偏小、家装风格极 简的日本家庭，且采用了与当地型号适配的灯具接口和引挂器，用户可以在 短时间内自主完成安装。后续阿拉丁即将推出新一代产品，叠加经销渠道铺 设完成，日本市场有望重新焕发活力。
2024 年初，极米科技将车载业务列为其战略布局重要方向，不仅成立了车 载事业部，还加大力度投入车载业务的研发和拓展，明确提出聚焦智能座舱、智能大灯与 HUD 三类核心场景，开拓并推进与国内外整车厂商，完善 车载业务供应链。
3.1. 三大应用场景，增量空间广阔
场景一：智能座舱投影 。极米科技凭借其在激光显示和 DLP 投影领域的差异化技术优势，成功切入 智能座舱投影赛道。在 2024 年华为智能汽车解决方案发布会上，极米科技 展示了其智能座舱投影解决方案，并荣获 2023 年度华为智能座舱优秀合作 伙伴。极米科技的方案实现了目前最高亮度、最高分辨率以及最高色域的车 载投影表现。作为是中国唯一一家同时具备镜片、光机和整机自研自产能力 的投影企业，该基地已经获得 IATF16949 汽车行业质量管理体系符合性认 证。极米科技在光学设计、环境感知、人机交互等关键技术领域拥有 1090 项专利，其中包括 370 项发明专利，为其在车载显示领域构建了显著的竞 争壁垒。
智能座舱投影技术正成为汽车智能化的关键要素技术，展现出巨大的市场 潜力和发展前景。预计到 2026 年中国智能座舱市场规模将达到 2127 亿元。 细分产品和功能来看，2024 年 1-8 月中控屏、语音交互、车联网的渗透率 均超过 80%，其中中控屏渗透率已超 90%。随着座舱功能的丰富，座舱域 控、HUD、DMS 的渗透率也显著提升，分别达到 25.5%、9.7%和 11.0%。 价值量方面，车内投影显示作为新兴应用，预计单车价值量低于目前入门级 家用投影产品价格，约为 1500 元，参考 HUD 渗透率规律，预计到 2025 年 渗透率可达 5%，在理想情况单车（天幕*1+娱乐投影*1+车窗投影*4+智慧 投屏*1）7 处投影场景下，预计市场规模有望达到 160 亿元。
场景二：智能大灯 。极米科技能够利用自身在激光显示和 DLP 投影显示技术方面的优势进入 智能大灯领域。极米科技的 DLP 技术，基于数字微镜元件（DMD）实现高 分辨率的照明控制，有助于公司开发精确的照明模式，如 Spot light、光毯、 投射斑马线等功能。公司在光学设计、环境感知、人机交互等领域的技术积 累，为其在智能大灯领域的技术迁移提供了基础，有效地将家用投影技术应 用于智能大灯，满足市场对智能汽车照明技术的需求，并有望在智能大灯市 场中占据一席之地。
场景三：HUD。 极米科技充分利用其在家用投影领域的技术优势，可将这些技术转移到车 载 HUD 领域，转化为自身的竞争力。公司在 DLP 领域的技术经验，特别 是在微镜阵列控制和光源调制方面，为其在 HUD 领域的技术迁移提供了基 础。极米科技的 Dual Light 技术结合了激光和 LED 光源的优势，提供高亮 度和高色域，其技术优势与 HUD 中图像生成单元（PGU）追求的高对比度、 分辨率和亮度显示效果完美契合。此外，极米科技在光学设计和智能感知算 法的研发投入，使其能够精确调整 HUD 的光学系统，有助于提高图像在各 种光照条件下的清晰程度，发扬了 DLP 路径在 HUD 成像技术领域快速响 应、色彩鲜明、对比度高的强大优势。
HUD 行业在中国正快速增长，技术不断成熟，市场接受度逐步提高。当前 中国 HUD 行业规模显著增长，2023 年市场规模达到 62.18 亿元，同比增长 25.95%。在渗透率方面，HUD 在中国乘用车市场中的普及率逐年提升，自 主品牌 HUD 渗透率从 2021 年的 5.7%不断增长，至 2024 年 1-6 月渗透率 已达 14.0%。2023 年中国乘用车前装 HUD 装配量中，AR-HUD 占比已达到10.6%，而 W-HUD 仍占据市场主流，占比高达 88.3%。前瞻产业研究院预 计 2028 年 HUD 市场渗透率将突破 40%。在单车价值量方面，华经产业研 究院预计 2025 年国内乘用车 AR-HUD 单车价值量有望降至 2500 元，WHUD 预计平均约 700 元水平。
3.2. 车载业务突破，陆续取得定点
极米科技在车载端业务的布局已取得显著成果，目前已取得 7 个定点，25 年开始陆续放量。公司分别与马瑞利等知名汽车主机厂进行合作，成功切入 智能座舱和智能大灯市场，通过先进的投影技术，为智能在座舱、车载照明 灯相关场景注入更多可能性，提供卓越的智能化体验。特别是在与享界的合 作中，将自身品牌纳入华为智选高端电动车品牌中，标志着公司在智能车载 业务的不断拓展，显著的增强了公司在智能投影领域的市场地位。公司于 24 年 12 月 30 日再次获得某国内知名汽车主机厂的开发定点，车载光影解决 方案和高效的交付能力已获得业界高度认可。公告显示，公司与客户的开发 顶点合作将于 2025 年内量产，预计项目生命周期内将对公司经营业绩产生 积极影响，为公司带来新的增长动能。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
