1.1 发展历程：国内领先的互联网金融信息服务提供商，拥有近三十年行业经验
公司是国内领先的互联网金融信息服务提供商以及头部网上证券交易系统供应商之一。1995 年，同花顺创始人易峥与合作 伙伴合伙创建杭州核新，推出国内首套证券网上交易系统，2001 年同花顺前身上海核新成立，2007 年上海核新收购杭州核 新并正式变更为同花顺。至今，公司已深耕金融信息服务行业近三十年，在产品、客户、商业模式、品牌、技术、数据等方 面具有明显优势。公司视技术创新作为公司的驱动力，长期坚持技术创新，实践“让投资变得更简单”的理念。 发展历程来看，同花顺于 2009 年成功在深圳创业板上市，是国内第一家互联网金融信息服务业上市公司，一方面，公司拥 有强科技基因，始终保持技术与应用的创新，推出爱基金网、iFind 金融数据终端、i 问财、AI 投资机器人、AI 开放平台、 智能投顾、智能客服等产品及功能，2019 年在业内先发提出“ALL in AI”战略，前瞻布局人工智能、大模型及应用，2024 年初发布业内首个金融对话大模型问财 HithinkGPT，另一方面公司稳健扩张业务范围，于 2012 年取得互联网基金销售牌照， 于 2018 年获得保险、私募基金牌照。
1.2 股权结构：创始人控股，公司股权结构稳定
公司由创始人控股，自上市以来实控人易峥持股比例始终保持稳定，截至 2024 年三季度，公司前五大股东及其直接持股比 例分别为易峥（36.13%）、叶琼玖（11.48%）、杭州凯士顺（员工持股平台，9.46%）、于浩淼（4.95%）和王进（3.48%）， 前五大股东合计持股 65.50%，前十大股东中新进股东为阿布达比投资局（持股比例 0.94%）。
1.3 财务分析：收入增长与资本市场活跃度相关，研发投入水平位于可比同业高位
公司收入增长与资本市场活跃度相关。公司作为国内领先的互联网金融信息服务提供商以及头部网上证券交易系统供应商之 一，其收入增长与国内资本市场活跃程度密切相关，比如在 2015 年、2020 年牛市环境下公司收入增长表现强劲，同比增速 分别达到 443%、63%。在 2024 年四季度资本市场交易活跃度明显提升（单季沪深两市股基成交额同比增长 123%）的背 景下，我们认为，投资者对金融信息服务需求的高涨预计带动公司收入增长取得良好表现。
近年公司收入与利润端复合增长表现较佳，公司营收 2018-2023 年 5 年复合增速为 20.77%，归母净利润 5 年复合增速 17.20%，均保持较高水平的复合增长。2024 年前三季度，由于资本市场出现一定波动，公司实现营业收入 23.35 亿元，同 比减少 1.59%，与 2023 年同期（23.72 亿元）基本持平，实现归母净利润 6.51 亿元，同比减少 15.53%。
毛利率方面，公司近年毛利率保持在 85%以上的较高水平，净利率方面，2019 年至 2022 年公司净利率位于 50%上下，由 于公司逐渐加大研发与销售投入，公司2023年、2024年前三季度期间费用率由往年30%-40%水平抬升至47.07%、55.25%， 导致 2023 年、2024 年前三季度公司净利率分别降至 39.35%、27.88%。 2024 年前三季度，一方面公司集中资源对人工智能大模型领域进行投入，尤其在数据采购、数据整理等方面投入有所增加， 另一方面公司为扩大市场份额，加大销售推广力度，可以看到，公司销售费用率（同比提升 1.85pct 至 17.01%）及研发费 用率较（同比提升 1.07pct 至 37.89%）2023 年同期均有提升。
公司销售毛利率领先于可比同业，背后在于高毛利率的广告业务占比较大。从主营业务来看，同花顺的销售毛利率常年保持 在同业领先位置，我们认为这背后源自公司高毛利率的广告及互联网业务推广业务（2019-2023 年平均毛利率为 95.25%） 占营收比重较大，2019-2023 年平均占比为34.70%。
同花顺为技术驱动型公司，研发费用率位于可比同业高位。公司作为技术驱动型公司，始终保持较高的研发投入水平，公司 研发投入（即研发费用）2018 至 2023 年五年复合增长率达到 24.38%，2024 年前三季度，公司研发费用 8.85 亿元，同比 增长 1.30%，占营收比重提升到 37.89%。相较于可比同业，同花顺的研发费用率水平处于较高水平。
业务拆解来看，公司主要收入来源可以分为增值电信服务、广告及互联网业务推广服务、软件销售及维护服务、基金代销 及其他业务四大类。增值电信服务为公司通过 PC 端及手机端软件为个人及企业用户提供交易、金融资讯与数据服务，包括 免费产品及 Level-2 等增值服务。通过增值电信服务公司积累了大量的用户，在此基础上，公司为券商、期货等机构提供开 户导流，即广告及互联网业务推广服务，同时，公司于 2012 年取得互联网基金销售牌照，能够为基金、券商代销基金产品 及资管产品。此外，公司作为国内头部网上证券交易系统供应商之一，为券商等机构用户提供网上行情交易系统等方面的技 术服务，获取系统的销售收入、定向开发的收入以及维护费收入。
营收结构方面，增值电信业务为同花顺的收入端支柱，十年维度来看，2015-2019 年公司增值电信收入占营收比重始终高于 50%，2020 年开始伴随广告业务的迅猛增长，2020-2023 年公司增值电信收入占比略有下降，但仍高于 40%，2024 年上 半年，公司增值电信收入占比为 55.34%。2023 年，公司实现增值电信服务收入 15.29 亿元（占比 42.89%）、广告及互联 网业务推广服务收入 13.59 亿元（占比 38.13%）、软件销售及维护服务收入 4.38 亿元（占比 12.28%）、基金代销及其他业 务收入 2.39 亿元（占比 6.70%）。
2.1 增值电信：构成公司收入端支柱，产品用户活跃度遥遥领先于同业
增值电信业务面向投资者或潜在投资者提供交易、金融资讯与数据服务，2019 至 2023 年公司增值电信收入占营收比重平 均达到 46%，为公司收入端支柱。公司已经拥有庞大的 C 端用户基础，截至 2024 上半年，同花顺金融服务网累计注册用 户约 6.25 亿人。开展增值电信业务一定程度取决于投资者金融信息服务的需求，需求侧，目前我国投资者数量保持稳健增 长，公司的市场渗透率仍有提升空间，供给侧，在同类产品中，公司产品拥有行业领先的用户活跃度与流量优势，易观千 帆数据显示，同花顺 App长期位列证券应用类 App 活跃度排名第一的位置。 增值电信业务成为公司收入端支柱，2019至 2023年公司增值电信收入占营收比重平均达到 45.64%。根据公司 2024 年半 年报，截至 2024 上半年，同花顺金融服务网累计注册用户约 6.25 亿人，每日使用同花顺网上行情免费客户端的人数平均约 为 1439 万人，每周活跃用户数约为1921 万人。 开展增值电信业务一定程度取决于投资者金融信息服务的需求。需求侧来看，目前我国投资者数量保持稳健增长，2015 至 2023 年 8 年复合增长率为 10.7%，公司 C 端用户增长基本与其保持同频（8 年复合增长率为 8.9%）。我们认为公司的市场 渗透率仍有提升空间，截至 2021 年 6 月，我国互联网理财网民使用率仅 16.4%，我们计算同花顺App 月活用户在中国互联 网理财中的渗透率仅 18.56%。
供给侧来看，公司主要通过 PC端、手机端软件为个人及企业用户提供增值电信服务，根据用户需求分级，既提供免费产品， 也包括增值服务及高端投资类产品。免费产品主要包括同花顺、期货通、爱基金等交易类软件，以及iFind（金融数据终端）、 i 问财（AI 智能投资决策平台）等，客户下载软件或者部分在网站即可使用。在此基础上，公司提供 Level-2（PC 端 35 元/ 月、298 元/月，手机端 8.3 元/月）、金牛会员（98 元/年，包含行情高速通道等权益）、盘中特快（298 元/月，联合证券时报 开发的资讯类产品）等增值类服务。面向高端投资者，公司提供大研究内参版、财富先锋至尊版、AI 价投至尊等年费更高的 产品。
在同类产品中，公司产品拥有行业领先的用户活跃度与流量优势。易观千帆数据显示，同花顺 App长期位列证券应用类 App 活跃度排名第一的位置。2024 年 10 月、11 同花顺 App 月活人数分别为 3934.21 万人、3783.2 万人，相较后面名次领先优 势较为明显。我们认为随着经济企稳和资本市场的复苏，投资者对金融信息服务的需求有望增加，推动公司产品月活的增长。 公司付费转化率有较大提升空间。由于公司未披露付费用户数与客单价等指标，我们可以根据收入=(活跃用户数×付费转化 率)×ARPU 简单推算，公司 2024 年上半年实现增值电信收入 7.69 亿元，上半年同花顺App 平均月活跃用户数为 3055 万， 若我们假设客单价 ARPU 为 1000 元，对应上半年付费转化率约为 2.5%，我们认为未来公司付费率仍有提升空间。
2.2 广告推广：业务拥有较高毛利率，C 端用户规模与合作券商数量均领先
公司拥有丰富的 C 端客户资源，凭借其流量优势，公司能够为券商、基金、期商等机构提供三方导流服务。与同类软件相 比，同花顺 App接入可开户券商数量为最多，达到 88家，截至 2025年 1月统计，通达信、大智慧、雪球分别支持 47家、 36 家、12家，东方财富、指南针分别仅支持自有子公司券商。基于领先的 C端用户规模与合作券商数量，公司广告推广类 收入规模遥遥领先于可比同业。我们认为，公司在广告导流领域具备较强的竞争优势，也将充分受益于市场行情的提振。 同花顺 App 显示，同花顺支持八十多家券商在线开户，也支持开通港美股、期货等，以此向机构收取推广费用。导流业务 具备高毛利率特征，同花顺广告及互联网业务推广业务 2019 至 2023 年平均毛利率高达 95.25%。广告及互联网业务推广收 入成为公司第二大的收入来源，2019 至 2023 年占营收比重平均达到 34.70%，对公司整体毛利率构成积极贡献。
与同类软件相比，同花顺 App接入可开户券商数量为最多，达到 88 家，截至 2025 年 1 月统计，通达信、大智慧、雪球分 别支持 47 家、36 家、12 家，东方财富、指南针分别仅支持自有子公司券商。 基于领先的 C 端用户规模与合作券商数量，公司广告推广类收入规模遥遥领先，居于可比同业前列，以 2023 年为例，公司 广告收入 13.59 亿元，东方财富、指南针、大智慧广告收入分别为 0.64 亿元、0.38 亿元、0.55 亿元。
2.3 基金销售：保有规模位于独立销售机构前列，ETF 发展提速驱动市场扩容
公司于 2012年取得互联网基金销售牌照从事基金代销业务，截至 2024年上半年，公司基金销售平台“爱基金”接入基金 公司及证券公司 220 家，代销基金产品及资管产品 21373支。根据中国证券投资基金业协会数据，目前，同花顺基金保有 规模位于独立销售机构前列，2024年上半年，同花顺基金保有规模在独立销售机构中排名第五。我们认为公司将受益于 ETF 加速扩张带来的市场扩容，基金销售业务空间有望进一步打开。 基于庞大的 C端用户基础，公司于 2012年取得互联网基金销售牌照，为基金、券商代销基金产品及资管产品。2019 至 2023 年公司基金销售收入占营收比重平均为 10.38%。根据中国证券投资基金业协会数据，目前，同花顺基金保有规模位于独立 销售机构前列，2024 年上半年，同花顺基金保有规模在独立销售机构中排名第五。
与 2013 年相比，公司当前合作机构数量与代销产品数量均实现了大幅增长，根据公司 2024 年半年报，截至 2024 年上半 年，公司基金销售平台“爱基金”接入基金公司及证券公司 220 家，约为 2013 年上半年末合作机构数量的 10 倍，代销基金产 品及资管产品 21373 支，约为 2013 年上半年末代销产品数量的 56 倍。
ETF 扩张驱动公募基金市场扩容，将有利于进一步打开公司业务空间。国内公募基金行业已经历超 30 年的发展历程，据 iFind 统计，2024 年 12 月底我国公募基金资产净值合计 31.93 万亿元，较 2023 年同比增长 17%。2023 至 2024 年 ETF 扩张加 速，以中央汇金为代表的机构投资者增配宽基指数，监管也鼓励指数化产品创新，中证A50ETF、中证A500ETF 等新指数 ETF 上市并受到市场欢迎。根据 iFind，2024 年末股票型ETF 数量 843 只，股票型 ETF 资产净值 2.89 万亿元。我们认为 公司将受益于 ETF 加速扩张带来的市场扩容，基金销售业务空间有望进一步打开。
2.4 软件销售：受益于市场交易活跃度提升与证券行业 IT 投入加大
公司软件销售业务主要面向 B 端，公司是国内头部证券行情交易系统供应商之一，当前在该领域竞争对手主要为财富趋势 （通达信）、大智慧。网上行情交易系统为证券公司信息系统前端应用，收入规模主要取决于证券公司对网上交易系统的扩 容需求，在交易活跃的年份，我们可以看到公司软件销售收入增速相对更高，我们认为公司该业务将受益于市场交易活跃 度提升与证券行业 IT 投入力度的加大。 网上行情交易系统为证券公司信息系统前端应用，根据同花顺招股说明书，网上行情交易系统的销售对象主要是证券公司， 证券公司通常会选择 1-3 家企业的产品作为营业部及网上交易的系统平台。网上行情交易系统的收费模式采用一次性收费加 日后维护收费模式。
软件销售收入规模主要取决于证券公司对网上交易系统的扩容需求，在交易活跃的年份，我们可以看到公司软件销售收入增 速相对更高，我们认为公司该业务将受益于市场交易活跃度提升与证券行业 IT 投入力度的加大。
3.1 推出金融垂类基座大模型 HithinkGPT，实现对话交互与多模态融合
大模型方面，2019 年公司提出“ALL in AI”战略，2024 年 1 月，同花顺发布金融对话大模型——问财 HithinkGPT，由公 司自主研发，值得注意的是，同花顺自建了 HithinkFinEval 数据集，涵盖了证券从业考试、基金从业考试、会计师资格考试、 CPA、CFA 等 17个金融行业考试，HithinkGPT 能够高分通过多个金融领域的专业考试。公司旗下投顾对话机器人同花顺问 财基于 HithinkGPT 升级，成为国内金融领域首个应用大模型技术的智能投顾产品。
2024 年 12月，公司发布新一代 HithinkGPT 基座模型，其在包括知识水平、推理能力、数学计算和指令遵循等多个关键领 域均实现了性能提升，在实际业务应用中，也实现了应用题计算理解能力、表格理解能力、数值推理能力的增强，以及实现 生成结构化输出的文本质量更加可靠。此外，公司还升级了 HithinkGPT-Omni 版本，实现了音频、视觉、语言三模态融合， HithinkGPT 都能够一站式处理视频、图片、声音、文字，理解多模态信息。
视频算法领域，同花顺的图像团队基于图像生成等算法，研发了一整套语音驱动人脸算法，可实现语音到说话人的实时驱动。 基于先进的神经辐射算法，公司研发了 2.5D 虚拟人模型，支持原声、合成声、中英文语音驱动，口唇同步率达到 99%以上， 目前已落地多家券商保险行业公司，用于金融营销领域。此外，公司团队扩展驱动对象范围，实现了语音到宠物的拟人驱动。
3.2 面向金融投顾/决策/编码/Agent 开发等领域，公司 AI 应用百花齐放
基于公司丰富的行业经验与领先的大模型能力，当前，公司已在大模型+金融投顾、大模型+智能客服、大模型+智能投研、 大模型+代码生成、大模型+法律咨询、大模型+办公助手、大模型+翻译、大模型+医疗等多个领域推出了产品。针对金融垂 类领域的应用，我们认为以下几个产品值得重点关注：
1）问财对话机器人：问财对话机器人定位为 AI 投资助理，是同花顺旗下的AI 投顾平台。2024 年，问财借助智能体技术重 构，实现投资七大环节多 Agent 协同，针对 A 股、港股、基金等业务有解读、查询、分析等 50 类投资技能。升级点包括： 推出圈选图像分析智能体，用户可以要求对图中圈选部分的内容做进一步解读，降低使用门槛；支持多模态交互，推出数据 可视化智能体，具备可视化规划、意图识别、数据联想、AIGC 生成和可视化分析五大功能，支持 14种基础图表及 10 种动 态图表，精准呈现金融数据，融入交互操作、图文混排、实时行情等功能。
2）同花顺 AI PC 版：2024 年 11 月，公司携手英特尔推出同花顺 AI PC 版，其核心优势在于金融指标代码大模型— HiThinkGPT-Indicator-Instruct。该模型在同花顺自研 Hithink GPT 基模之上，继续经过 3000 万行的真实策略代码数据预训 练和百万级基于专家标注的合成指令偏好对齐数据后训练，具备了更精准可靠的金融策略逻辑代码理解与解析能力。同花顺 AI PC 版可为不同类型的投资者提供全方位支持，比如技术面投资者可以通过智能画线识别支撑压力位，基本面投资者则可 在 K 线图快速查看简版 F10，中长线投资者能够使用系统基于菲波那契数列生成常用均线组合，短线投资者可以实时监控沪 深 A 股涨跌分布，计算偏离值和换手率，并通过特定条件标记"冲"、"跑"等交易信号。
3）智能编码助手 HiPilot：是一款基于代码大模型的智能编码助手，支持主流开发平台，能跨文件与项目，为复杂业务开发 提供全流程辅助。HiPilot 基于同花顺已通过网信办备案的 HithinkGPT 金融大语言模型，使用超过 3Ttokens 的海量高质量 代码数据进行训练，构建 HexinCoder 代码生成大模型底座，并基于自研的自反馈元强化学习（MLSF）的训练方法。2024 年同花顺推出的 HiPilot 2.0 带来重大升级，如 DFD 功能可自动绘制项目架构图等，助力开发人员快速洞悉项目全貌；Sculptor 能依据多种信息生成高质量业务代码；此外，还配备大模型测试套件，可自动生成测试代码与报告。
4）同创智能体平台：是国内第一家支持百万日活的金融垂类 Agent 平台。作为新一代 AI 应用智能体开发平台，它内置了 插件、工作流、知识库、数据库及多模型适配等一系列工具，将原本繁琐复杂的 Al Agent 构建过程化繁为简，使得非研发 人员也能轻松上手构建贴合自身业务需求的 AI 智能体，助力产品快速创新与落地。根据同花顺智能科技公众号 2024 年 9 月 25 日文章，同创智能体平台已面向同花顺内部 30 多个业务部门提供AI 创新支持，提供 300+金融业务工具插件、每日超 300 万次调用量，超 2000 个注册业务团队，深度赋能各个业务场景。针对机构客户，同创智能体平台已与超过 150 家证券、 期货及银行等金融机构持续交流共建，打造了超过 5000 个优质的行业应用场景智能体，持续通过数智化服务加速金融行业 智能化进程。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
