中国儒意是一家以科技赋能的流媒体公司，主营业务包括影视内容制作、互联网流 媒体以及游戏研运，2023 年三块业务的收入占比分别为 61%/26%/12%。其中影视内容 制作业务已开展多年，曾出品多部优质影视内容。流媒体平台通过南瓜电影平台开展， 主打无广告模式，收入主要来自付费会员订阅。随着影视行业经验积累，公司业务逐渐 拓展至游戏板块。 自 2009 年成立以来，公司经历三个发展阶段。第一阶段是 2009 年至 2013 年，作 为影视行业新入局者，以购买畅销书 IP 作为切入点，为影视剧制作打下了基础。在这一 阶段，公司积累了评估和筛选 IP 的能力，以及用于评估导演能力的数据库。第二阶段为 2013~2020 年，公司基于电视剧制作能力，向电影领域拓展，成功推出了多部高票房电 影，如《致青春》、《老男孩之猛龙过江》、《小时代 3》和《唐人街探案》等。第三阶段 为 2021 年至今，公司进一步拓展业务，一方面从影视制作向下游渠道拓展，推出了线 上流媒体平台南瓜电影，并收购了万达电影的线下影院资产。另一方面，公司从影视向 游戏业务拓展，借助腾讯的力量从游戏发行环节开始，逐步构建游戏研发能力。顺应时 代趋势，不断拓展业务边界，从图书到影视再到游戏，实现了多元化发展。
1.1. 2009 年~2013 年：储备畅销书 IP，布局电视剧投资
中国儒意的创始人柯利明，出生于湖北黄冈，初中毕业后前往澳大利亚，获得货币 银行学硕士学位，此后进入金融行业工作。在中国香港 Persistent Hedge 对冲基金公司任 职五年。2009 年金融海啸席卷亚洲，柯利明决定投身影视行业。 儒意的前身是儒意广告，成立于 2006 年，由柯利明的哥哥柯久明成立，在 2009 年 以前的主要业务是广告。2009 年，柯利明加入公司后，公司更名为“北京儒意欣欣影业 投资公司”（以下简称儒意欣欣）。 作为行业新入局者，公司缺乏资源、人脉和资金，因而选择从热门“IP”开始，成 立了“儒意图书”公司，购买了一系列畅销书改编权。这也是受到美国“漫威”系列改 编电影的大获成功的启发。而那时国内大部分人没有版权意识。截至 2015 年 1 月，儒 意欣欣已与肖央、籽月、辛夷坞等导演、编剧和知名作家签订剧本外购协议及影视剧改 编协议共 42 项，为未来若干电影的大卖奠定了基础。
2014 年 1-7 月，儒意影业实现营收 3093 万元，毛利率达 98%，销售净利率达 56%； 各项指标均大幅超过 2013 年全年。
在投资电视剧的过程中，公司积累了对于影视内容的成本控制能力和盈利敏感性， 建立了独特的评估体系，总结了热门 IP 的“八字诀”，包括“生与死、贫与富、爱与恨、 困与达”。以“八字诀”来审视一部作品，若作品在大多数情况下符合标准且达到 “7 分” 以上，会启动导演 “数据库” 程序。该数据库涵盖国内一线、二线及潜在导演，列出每 位导演的优缺点，包括擅长拍摄人物还是叙事以及过往所售电视剧的收视率总体情况。 通过这些数据可判断导演对项目的完成度以及在何种价格下能实现盈利。
1.2. 2013 年~2020 年：从电视剧向电影市场延伸，成功推出多部爆款作品
2011 年以后，在线视频对电视收视形成替代效应，“台网联动”逐渐成为主流。 一方面，2010-2015 年中国电视观众的平均到达率从 72%下降至 62%，观众规模与 收视时长趋势性下降。2017 年 1 月，爱奇艺、腾讯视频、优酷、乐视、芒果 TV 五个 APP 的月活跃用户总数超过 7 亿人，移动视频成为主流市场。另一方面，电视剧行业竞争激 烈，2009 年 1 月至 12 月 8 日中国电视剧总产量 11469 集、359 部。 在这一阶段，熟悉了电视剧行业的儒意欣欣开始探索电影市场，且成功推出了多部 高票房电影。2013 年，儒意欣欣出品第一部电影《致青春》，从原著作者辛夷坞购得版 权，电影投资成本仅六千万左右，而票房高达 7.2 亿元，此后陆续出品了《老男孩之猛 龙过江》（票房 2.1 亿元）《小时代 3》（票房 5.2 亿元）。 2015 年，儒意联合出品了《唐人街探案》（以下简称《唐探》），该片累计票房达 8.2 亿元。《唐探》的大卖得益于题材和宣发上的创新：在题材上，它并非纯推理片或喜剧 片，而是以推理作为故事主线架构，融合了喜剧元素。
儒意影业从 2014 年到 2020 年期间，三次被收购而后三次被转手。到了 2020 年 10 月，恒腾网络以 72 亿港元全资收购儒意影业。恒腾网络背靠恒大集团和腾讯控股，是 双方合资而成的互联网家居社区服务商，但由于运营不及预期，转战影视及流媒体赛道。 以恒腾网络当时的财力，并不足以发起这等体量的并购，遂分三批发行股份进行收购。 被恒腾网络全盘收购，股份分三批对价支付，并伴有对赌协议。恒腾网络约定儒意 影业在 2021 财年至 2023 财年，每年净利润分别达到 4 亿元、5 亿元、6 亿元以上，即 可获得相应认购权。或在 2021 财年、2022 财年累计净利润达到 9 亿元，或三年累计净 利润达到 15 亿元，亦可获得相应认购权。 2021 年，随着房地产市场的三道红线监管风暴，大批地产商陷入流动性危机，曾经 大而不倒的恒大更是首当其冲。为了获得流动性，2021 年恒大先后三次向柯利明、腾讯、 联合资源投资控股出售了所持有的恒腾网络股份。2021 年 11 月，随着恒大的离场，儒 意影业实控人柯利明成为恒腾网络第一大股东，腾讯控股和联合资源投资控股分列第二、 三大股东。
在恒大撤出后，腾讯从业务上为中国儒意的影视、游戏等业务赋能，资本上也数次 增持股份。2021 年第二季度，腾讯控股与中国儒意达成协议进行若干影视版权资源共享。 2022 年 1 月，中国儒意宣布进军游戏业务，获得腾讯的技术服务和渠道推广支持。此 外，2022 年 1 月，腾讯通过 Water Lily 以 6 亿港元的价格认购中国儒意 6400 万股。2022 年 7 月，腾讯通过 Water Lily 以 2.4 港元每股认购中国儒意 1.63 亿增发股份。2023 年 7 月，中国儒意宣布拟募资 40 亿港元，其中 90% 拟用作发展及扩张电影及游戏业务，腾 讯参与认购其中的 20%。 2024 年 1 月，中国儒意宣布与各认购方（阳光人寿及 TFI Investment ）订立认购协 议，认购方以认购价每股认购股份 2.4 港元配发及发行总计约 11.4 亿股认购股份；股份 认购事项的所得款项总额约为 27.1 亿港元，其中约 90%的募集资金拟用作集团业务的 增长及扩张，包括内容制作、购买剧本及版权及购买影视节目版权，以及整合集团业务 的上下游资源。
1.3. 2021 年至今：影视剧业务从上游向下游延伸，游戏业务从下游向上游 延伸
2021 年至今，公司从两个方向进行业务拓展，一是影视业务从过去的制作环节向 下游渠道方拓展，推出了线上流媒体平台——南瓜电影、收购了线下影院资产——万达 电影。第二个方向则是从影视向游戏业务拓展，作为游戏行业新人，先借助股东腾讯的 力量，从游戏发行环节着手，而后逐步构建游戏研发能力。 线上流媒体平台——南瓜电影：该平台向国内外主要领先版权供应商采购影视版权， 多年来积累了大量优质影视版权。收入包括会员订阅收入、媒体广告收入以及转授影视 版权收入。2021 年 4 月，南瓜电影与腾讯达成深度合作，获得了大量独家版权的影视作品授权。根据恒腾网络公告，北京晓明与腾讯科技订立合作协议，根据协议，南瓜电影 将获得腾讯独家版权的海量影视作品授权供会员观赏。双方的协议为期五年，至 2025 年 12 月 9 日止。腾讯科技有权以所提供内容的播放时长占南瓜电影总播放时长的比例，计 算并收取南瓜电影会员分账收入。根据公告，2021 年~2023 年三个财年，预计每年最高 关联交易金额分别为人民币 4100 万元、9950 万元、1.7 亿元。
线下影院渠道——万达影院：公司在 2023 年通过上海儒意投资万达电影，同时双 方未来将加强业务协同。在电影产业中，影视制作公司与院线的合作关系不仅是商业合 作，更是战略性举措，能为双方带来长期战略优势。万达电影是国内市场份额最大的院 线。截至 2023 年 12 月 31 日，国内拥有已开业影院 905 家、7546 块银幕。作为头 部院线公司，万达电影在市场洞察和定位方面有独特优势，这对影视制作公司的合作伙 伴意义重大。 从影视到游戏，从游戏发行到游戏自研：公司的游戏业务成立于 2022 年，通过“景 秀 JINGXIU”品牌开展。成立以来，收入快速增长，2023 年游戏业务收入 4.5 亿元人民 币，同比增长超 7 倍；2024H1 游戏业务收入 8.7 亿元，同比增长超 18 倍，占公司整体 收入的比例也从 2022 年的 4%提升至 24H1 的 47%。 2024 年迎来产品大年，公司分别 于 2024 年 3 月和 7 月相继推出《仙境传说：爱如初见》及《世界启元》，有望推动收入 继续快速增长。
在“内容为王”的时代，对优质影片的把控能力，是影企的核心竞争要素。儒意已 构建起可持续验证的优质影片产出模式，筑牢了市场竞争壁垒。 根据猫眼专业版统计，2023 年中国儒意出品了《热烈》、《保你平安》、《交换人生》、 《温柔壳》等电影，票房累计达 20 亿元；联合出品电影票房累计达 55.3 亿元。2024 年， 公司出品了《飞驰人生 2》《第二十条》《抓娃娃》《逆行人生》《白蛇：浮生》《误杀 3》 《骗骗喜欢你》等电影。电视剧方面，中国儒意 2023 年出品上映《情满九道弯》、《我的 人间烟火》。2024 年上映《大唐狄公案》《追风者》《我的阿勒泰》等。
2.1. 优质的内容制作能力构筑核心竞争力
优质的内容制作能力是公司的核心竞争力之一。儒意影业采用制片人中心制，保证 了影视作品的工业化制作流程和成本可控，同时也打造出了多部荣获国内顶级奖项的优 秀作品。 制片人中心制和导演中心制是电影制作中的两种不同管理模式。在制片人中心制下， 制片人拥有较高的权力和决策能力，负责整个项目的策划、融资、制作、宣发等环节。 制片人需要在艺术创作和市场需求之间寻求平衡，确保项目的商业价值和艺术质量。这 种模式在好莱坞较为常见，强调团队合作和项目管理。而在导演中心制下，导演是整个制作团队的核心，拥有较大的创作自由度和决策权。导演不仅负责艺术创作，还可能参 与到融资、选角、后期剪辑等环节。这种模式更强调导演的个人艺术追求和风格。 制片人更看重商业回报，从而会在项目的开发过程中，更看重类型的确定性、演员 组合的市场反应、影片元素的商业性，更强调视觉和听觉感受，更重视故事的逻辑性和 讲述的流畅。相比于个人审美和艺术表达，制片人更关注观众想要看到什么样的影片。 这样的影片就更具备被观众认可的基础，避免成为某一个人的自嗨作品。 《中国电影报道》制片人张卫认为，在中国电影行业中，张艺谋、冯小刚等知名导 演虽然创造了良好的口碑，打造了优质的品牌，但其电影作品个人艺术风格过于鲜明， 难以“批量生产”。商业电影的制作是一个庞大复杂的系统工程。要想与好莱坞影片抗 衡，形成健康可持续的发展模式，不能将希望寄托在个别艺术家的身上，而应该培养一 支专业化的常规军，分工明确，各司其职，生产一批具有可复制性、可批量生产的电影 作品。
制片人中心制更有利于投资方的利益，更能保证影片的预算合理、拍摄周期不超。 并把导演从日常的创作外事务中解放出来，专心用于创作。并且制片人还可以从全局出 发，制定统一的项目开发、制作、营销、发行、海外、品牌延续的整体战略。 中国儒意拥有一支专业的人才团队，为公司的持续发展提供了坚实的保障。公司的 创始团队理念相近，创立至今核心成员均未流失，显示出高稳定性。同时,公司主要制片 人均有多年从业经验,对市场需求和题材选择有精准把握的能力。如前执行董事、现万达 电影董事长陈祉希女士制作的影片票房已达上百亿。陈祉希拥有深厚的影视制片背景， 自 2015 年加入儒意影业担任总裁以来，陆续投资制作了《热烈》《保你平安》《独行月 球》《你好，李焕英》等优质影片，对市场需求和题材选择有精准把握的能力。执行董事 张强先生拥有 25 年行业经验并曾出品《中国合伙人》《致我们终将逝去的青春》等知名 影片。我们统计了票房 TOP20 出品人中，柯利明从总票房上排行第 8，而从单片票房维 度排名第 3。
我们以《你好，李焕英》和《追风者》为例，分析中国儒意的影视内容策略。 《你好，李焕英》在上映前，市场对其预期并不高，五大专业机构预测票房为 17~21 亿元。预期不高的原因主要有三方面，首先，中国的喜剧演员以男性为主，贾玲是为数 不多的女性喜剧演员；第二，贾玲此前虽出演过喜剧小品和综艺节目，但作为导演和制 片人还是首次，业界担心其缺乏相关经验；第三，在《你好，李焕英》之前，喜剧电影 并非国产电影里最卖座的类型。正是《你好，李焕英》将国产喜剧片的票房天花板推高 到了 50~60 亿区间。 而儒意深度参与了《你好，李焕英》，承担出品、发行、宣传营销的工作。《你好，李焕英》的 15 亿元的保底由儒意影业和猫眼两家联手完成，其中儒意影业在前期发挥 主导谈判作用，而猫眼则是在宣发上调动全渠道资源大力推广，加上影片本身的品质和 社会话题度，共同成就了这部超级黑马之作。
2024 年，中国儒意推出爆款剧集《追风者》，不仅作为联合出品方，而是深度参与 剧集制作过程。 《追风者》主创在采访中表示，该剧创作历时六年，过程极其艰难。而陈祉希与儒 意影业的入局、以王一博为首的主创加入，成为这部剧出现转机的关键。导演姚晓峰表 示， “在陷入困境、迷茫的时候，陈祉希给予了最大的支持”。儒意不仅投入资金成为联 合出品方，更重要是陈祉希作为总监制和联合出品人，在主创组盘上提供助力。2022 年 下半年，王一博刚拍完儒意主控的《热烈》，制片人陈祉希将其推荐给制片人张书维和导 演姚晓峰，顺利确定了合作意向。此外，《追风者》中饰演沈图南的王阳是陈祉希的多年 好友。姚晓峰表示，当时演员班底组好之后，筹备比平常快了一倍，很快决定开拍。2023 年 1 月至 5 月，该剧在上海完成拍摄，之后便是后期剪辑、等待排播。最终在 2024 年 3 月 21 日以 6614 的热度破了爱奇艺 2024 年的首播纪录。
2.2. 上下游一体化，渠道赋能精品内容
公司在 2023 年通过上海儒意投资万达电影，除了财务投资，二者更是在业务层面 展开战略合作，有望带来协同效应。 一方面，万达电影是国内市场份额最大的院线公司，其用户数据有助于中国儒意把 握市场趋势，了解市场需求和观众喜好变化，及时调整影片定位和推广策略，以适应市 场需求变化。截至 2023/12/31，万达电影在国内拥有已开业影院 905 家、7546 块银幕。 万达电影丰富的观众数据，对观众喜好、消费行为、影院分布等方面有全面了解，有助 于洞察市场变化和趋势、为影片市场定位提供参考。同时，中国儒意的制片人中心制和 万达电影的“菁英+”电影人计划有望融合发展，为中国电影市场培养一批新锐导演、编 剧及制片人。 另一方面，在 IP 赋能端，万达电影的 905 家院线是非常好的线下渠道，万达电影 旗下时光网也有丰富的衍生品发行经验。中国儒意将把已储存的丰富 IP 资源与万达电影加深合作，实现共赢。目前，就 2024 年暑期档动画片《白蛇：浮生》，双方已展开合 作全力打造该动画片衍生品线。未来，希望通过 IP 运营、衍生品的研发生产和销售， 扩大公司的品牌影响力和 IP 盈利能力。 中国儒意与万达电影的合作不仅局限于单一项目，而是建立长期合作关系，共同制 定战略规划。通过双方持续合作，可以实现风险共担、利益共享，共同开拓市场，推动 整个电影产业的健康发展。
在游戏业务方面，公司与腾讯建立了深入的合作关系，包括游戏代理发行合作、游 戏共同运营合作及营销服务。2023 年 2 月，中国儒意与腾讯签订了游戏合作框架协议。 2023 年 11 月，中国儒意公告上调与腾讯的游戏合作框架合作协议上限，将 2023 年应收 腾讯代表公司的总金额上限从 7 亿元提升至 12 亿元。 2023 年起游戏业务快速增长。公司的游戏业务收入在 2023 年达到 4.46 亿元人民 币，同比增幅超过 7 倍。2024 年上半年，线上游戏业务收入同比增长 1891.5%。2024 年 5 月和 7 月，公司分别发行了《仙境传说：爱如初见》和《世界启元》两款游戏，均取 得了不错的市场表现，有望推动公司 2024 年下半年游戏收入继续快速增长。 除了游戏发行，公司也在积极布局自研游戏。一方面，2024 年 5 月，公司宣布以 2.59 亿元人民币的价格收购有爱互娱 100%的股权，取得了《红警》游戏及相关开发团 队。另一方面，公司新游戏储备丰富，涵盖体育、二次元和历史文化等多个题材。 与腾讯的合作为公司提供了坚实的基础，同时公司也在不断探索新的业务模式和市 场机会，在游戏业务上展现出了强劲的增长势头和丰富的产品 pipeline。
3.1. 与腾讯合作关系稳定
集团与腾讯深入合作，开展游戏代理发行合作、游戏共同运营合作及营销服务等多 元化合作。2023 年 2 月，中国儒意与腾讯签订游戏合作框架协议，旗下景秀品牌就游戏 代理发行开展合作。
儒意游戏业务的飞速增长离不开腾讯的支持。近年中国儒意已经为腾讯发行了一系 列游戏。2023 年 2 月，中国儒意与腾讯签订游戏合作框架协议，就游戏代理发行开展合 作。2023 年 11 月，中国儒意公告上调 2023 年游戏合作框架合作协议上限，将 2023 年 应收腾讯代表公司的总金额上限从 7 亿元提升至 12 亿元。根据 2023 年财报，腾讯对中 国儒意持股超过 40%，是公司重要的控股股东，2023 年为集团贡献 15.36%的收入，也 是中国儒意前五大客户之一。 2024 年 5 月和 7 月，公司分别发行了《仙境传说：爱如初见》、《世界启元》。根据 点点数据预估，《世界启元》上线首周 iOS 端收入约 176.4 万美元；《仙境传说：爱如初 见》上线 4 个月 iOS 端收入约 1698 万美元。 策略手游《世界启元》由 2K Games 授权，腾讯北极光工作室研发，儒意景秀发行。 游戏以《文明》IP 为基础，将容纳所有策略游戏的题材和玩法。玩家文明发展到一定阶 段后，可以体验空战玩法，构建海陆空立体作战体系。截至 2024 年 5 月，全网预约数 已超过 250 万。游戏于 2024 年 7 月 16 日国服上线，根据 gamelook，预估首月流水超 1.5 亿元人民币。两款游戏的市场定位明确，《仙境传说：爱如初见》主要面向喜欢角色 扮演的玩家，而《世界启元》则针对策略游戏爱好者。
儒意有望成为腾讯“外部”最大发行商。目前腾讯游戏的国内发行，正在形成两大 格局：1）内部：以天美工作室为主，主要发行大 DAU 游戏（SLG、派对等）、横版射 击、竞速等。此外，光子工作室主要负责发行射击、休闲竞技等品类。2）“外部”：以中 国儒意为主，MMO、SLG、卡牌等腾讯相对不擅长的领域，或交给儒意发行。 中国儒意发行的游戏产品多元化，涵盖了 SLG、MMORPG、卡牌等多个品类，展 现了优秀的游戏发行能力。2024 年 5 月，中国航空工业集团携自主研发的第五代隐形战 机歼 20 亮相“中国品牌日”展台，并推出一系列文创产品，获大量围观。随后，歼 20 宣布与《世界启元》达成合作，吸引玩家广泛关注。联动不仅是外观上的，还包括深度定制化内容：游戏中玩家可以组建歼 20 机队、指挥模拟空战，体验歼 20 的隐身能力、 远程打击能力和信息化作战能力。游戏内歼 20 相关内容将完全免费，包括兵种单位、 主城皮肤、赛季纪念卡等。除了歼 20，游戏还与歼 8II、055 型驱逐舰、东风-3 弹道导 弹等大国重器进行联动。
在游戏行业中，中国儒意作为后起之秀，与行业领先的游戏厂商相比，中国儒意的 游戏业务起步较晚，但发展迅速。其竞争优势在于与腾讯的深度合作，借助腾讯强大的 流量和技术支持，推出了多款热门手游。同时，中国儒意积极探索游戏自研。
3.2. 收购有爱互娱，发力游戏自研，储备作品丰富
过去一年，景秀游戏招兵买马，目前已组建专门的产品研发及发行团队。目前中国 儒意旗下游戏业务包括三大业务板块——景秀游戏、互爱互动和有爱互娱。景秀游戏未 来将聚焦 IP 游戏，深耕回合制策略类（SLG）、多人角色扮演（MMORPG）、卡牌等品 类，并深度结合体育、二次元和历史文化题材等，进行差异化创新。 收购有爱互娱：2024 年 5 月，中国儒意宣布以 2.59 亿元人民币的价格收购有爱互 娱 100%的股权。有爱互娱是一家专注于二次元 RPG 和策略品类的移动游戏公司，其核 心资产为《红警 OL》游戏的研发资产，该游戏 IP 源自美国 Electronic Arts 公司的知名 单机游戏 IP 红色警戒（Red Alert），拥有深厚的市场基础和广泛的玩家群体。《红警 OL》 项目在 2021-2023 年业绩表现稳定，并且基于模拟游戏生命周期，公司预计该项目未来 依旧有可观的收益，其研发资产也将维持较高的商业价值。 此外，有爱互娱与腾讯有着深厚的合作关系，腾讯作为中国儒意的重要股东之一和 合作伙伴，也在此次收购中扮演了重要角色。收购完成后，有爱互娱将成为中国儒意的 间接全资子公司，其财务业绩、资产和负债将并入中国儒意集团财报。计划与影视业务 合作，探索影游联动，推出结合真人影视的叙事互动类影游。
在游戏 IP 储备方面，儒意与中文在线达成协议，获得其知名 IP《万古第一神》的 游戏改编权，并考虑配合该项目的动画播映时间推出游戏。同时，儒意正在与一家全球 知名的体育品牌集团洽谈多款游戏的改编权。
3.3. 收购永航科技，有望增厚归母净利
2025 年 1 月 13 日，中国儒意收购北京永航科技有限公司 30%的股权。此次收购的 总代价为 8.25 亿元人民币，其中包括 7.4 亿元现金，以及儒意以每股代价股份 2.4 港元 的价格向腾讯或其指定方配发及发行约 3667 万股代价股份。北京永航科技有限公司的 核心资产包括《QQ 炫舞》、《QQ 炫舞 2》及《QQ 炫舞手游》等游戏。于股权转让完成 后，腾讯数码、北京景秀及 Virtual Cinema Entertainment 分别持有永航科技 70%、约 17% 及 13%股权。
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