1、业绩分析：前三季度行业承压，子行业分化明显
2024 年前三季度：行业业绩承压，利润同比下滑较大。以 SW 行业分类来看， 2024 年前三季度国防军工行业整体营收同比-5.4%，在 31 个一级行业中排名第 25。行业整体归母净利润同比-27.9%，在 31 个一级行业中排名第 25。
子行业业绩对比：航海装备业绩提升显著，航空装备下滑幅度小。军工行业子 行业之间业绩表现分化明显，其中： 航空装备子行业：24 年前三季度营收及归母净利润增速呈现负增长，下滑 幅度在各下滑子行业中最小； 航海装备子行业：24 年前三季度受益于船海周期上行，业绩保持快速提升 态势； 地面兵装子行业：24 年前三季度呈现业绩下滑，营收下滑势头趋缓； 军工电子子行业：24 年前三季度业绩呈现加速下滑趋势。 航天装备子行业：24 年前三季度营收加速下滑，利润降幅有所改善。
2、行情分析：行情表现分化，航空装备行情与稳健基本面 背离明显
截至 2024 年 12 月 31 日，SW 国防军工指数上涨 7.07%，跑输沪深 300 指数7.61 个百分点，在 31 个申万一级子行业中排名第 10。军工行业 24 年前三季度 业绩呈现一定分化，船舶产业链保持稳健增长，航空产业链稳健性子行业中业 绩相对较强，同时伴随着规模效应显现，定价问题解决，税收因素已在过去年 度有所体现，未来行业盈利能力将稳步提升，行业具备坚实的基本面。
3、估值分析：行业 Q3 业绩下滑，带来 PE(TTM)走高
军工行业估值具备配置价值。以国防军工指数（申万）和国防军工指数（中信） 为例，年初截至 2025 年 2 月 5 日，国防军工指数(申万)下跌 6.33%，目前行业 PE(TTM)估值为 63.92 倍，5 年分位点 48.73%；国防军工指数(中信)年初至今 下跌 6.62%，目前行业 PE(TTM)估值为 92.70 倍，5 年分位点 74.71%。当前 军工行业估值走高，部分系行业 24 年前三季度业绩有所下滑导致。2025 年作 为“十四五”收官之年，军工行业具备业绩回升预期，行业当前仍具备配置价 值。
以航空产业链标的为例，相关个股的市盈率近年来有较大幅度回落。以历年 PE 和 2024PE 预测值对比来看，如主机厂估值已由 2016 年的 70-200 倍回落至 50-80 倍水平，系统级配套商如中航机载和航发控制分别回落至 40 倍左右。
1、市场空间：军工国内外需求持续提升
（1）国内：国防支出预算预计持续增长
2024 年国防支出预算发布，同比增长 7.2%。2024 年 3 月 5 日，根据环球时报 报道，在第十四届全国人民代表大会第二次会议上提交的预算草案显示，2024 年全国财政安排国防支出预算为 16655.4 亿元人民币，同比增长 7.2%，增幅较 去年持平；根据十四届全国人大二次会议政府工作报告，我国 2024 年 GDP 增 长目标为 5.0%左右，军费预算增长高于 GDP 增速目标。2020 年到 2024 年我 国军费预算增长率分别为 6.6%、6.8%、7.1%、7.2%和 7.2%，我国近年军费 支出增速保持增长，并在高位维持。 三中全会强调持续深化国防和军队改革。根据 2024 年 7 月 21 日发布的《中共 中央关于进一步全面深化改革 推进中国式现代化的决定》，持续深化国防和军 队改革。主要包括三方面内容：
完善人民军队领导管理体制机制。健全贯彻军委主席负责制的制度机制， 深入推进政治建军。优化军委机关部门职能配置，健全战建备统筹推进机 制，完善重大决策咨询评估机制，深化战略管理创新，完善军事治理体系。 健全依法治军工作机制。完善作战战备、军事人力资源等领域配套政策制 度。深化军队院校改革，推动院校内涵式发展。实施军队企事业单位调整 改革。
深化联合作战体系改革。完善军委联合作战指挥中心职能，健全重大安全 领域指挥功能，建立同中央和国家机关协调运行机制。优化战区联合作战 指挥中心编成，完善任务部队联合作战指挥编组模式。加强网络信息体系 建设运用统筹。构建新型军兵种结构布局，加快发展战略威慑力量，大力 发展新域新质作战力量，统筹加强传统作战力量建设。优化武警部队力量 编成。
深化跨军地改革。健全一体化国家战略体系和能力建设工作机制，完善涉 军决策议事协调体制机制。健全国防建设军事需求提报和军地对接机制， 完善国防动员体系。深化国防科技工业体制改革，优化国防科技工业布局， 改进武器装备采购制度，建立军品设计回报机制，构建武器装备现代化管 理体系。完善军地标准化工作统筹机制。加强航天、军贸等领域建设和管 理统筹。优化边海防领导管理体制机制，完善党政军警民合力治边机制。 深化民兵制度改革。完善双拥工作机制。
（2）军贸市场打开空间
国际军贸市场受俄乌冲突等影响，进入新一轮增长通道。2022 年俄乌冲突的爆 发，让欧洲及世界多国的国防政策迎来了历史性改变，在地区安全形势发生变 化的背景下，各国军费开支有了进一步的提升。
俄罗斯：2024 年 12 月初，据俄罗斯卫星通讯社报道，根据俄国家杜马此 前拟定的预算案，2025 年，俄罗斯国防开支为 13.5 万亿卢布（约合 1343 亿美元），比 24 年增长 3 万亿卢布，在年度总预算中的占比从 28.3%升至 32.5%。俄罗斯军费将创下自 1991 年以来的新高。
美国：2024 年 12 月，美国国会参议院 12 月 18 日表决通过了总额约 8950 亿美元的 2025 财年国防授权法案，再创历史新高。 根据 2024 年 3 月 SIPRI 发布的《2023 年全球军贸报告》，2019—2023 年，全 球武器出口总额相比上一个五年（2014—2018 年）下降 3.3%，总体呈小幅下 降趋势，欧洲的武器进口量在 2019—2023 年较上一个五年提升 94%。但比 2009 年至 2013 年增长了 3.2%。这些时期的武器转让量是冷战结束以来最高的， 但仍比冷战期间武器转让的峰值时期低约 35%。各国武器采购较多依赖外国供 应商，主要受武装冲突与政治紧张局势驱动。随着多数地区（尤其是欧洲）此 类驱动因素的增加，未来几年内，国际武器转让或将持续或更高程度地满足对 主要武器的需求。远程陆攻武器，包括先进战斗机与导弹，以及更为简单廉价 的武装无人飞机与导弹，仍将显著占据主要武器转让的份额。
出口国：美国、法国、俄罗斯、中国和德国为全球前五大武器出口国，出 口额占全球武器出口总额的 75％。相比上一个五年，2019—2023 年美国 和法国武器出口额大幅增加，美国的武器出口增长了 17%，其在全球总出 口中的份额从 34%上升至 42%，法国武器出口增长了 47%，跃升至武器 出口第二位。而俄罗斯武器出口额出现大幅下降，下降 53%。
观察各国 2019-2023 年的军贸出口额的逐年变化，竞争格局在俄乌冲突爆 发后出现一定变化。1）美国：占全球军贸市场份额由之前约 1/3 增至 42%，接近半壁江山。2）法国：取代俄罗斯数十年来第二大武器供应国的 地位，全球占比由之前约 7.2%增至 11%。3）俄罗斯：在乌克兰危机持续 的背景下，受本国生产能力优先供应本国军队、美西方国家对俄全面制裁、 原传统市场因美国压力放弃采购俄装备等诸多因素影响，军贸出口呈现逐 年下降现象；4）中国：自 2020 年低点后呈现快速回升，2023 年越过 2019 年高点，恢复快速增长态势，2023 年军贸出口市占率达到 8.36%。 总结来看，从竞争格局方面，俄乌冲突为俄罗斯的装备出口带来了较大的 冲击，其军贸份额呈现下降趋势，这为其他国家包括中国的军贸提供了窗 口期。
“中国力量”逐渐展露，外贸需求进入临界点：运-20BE、L15 教练机、直 10ME 武装直升机真机等亮相海外航展，珠海航展首次展出歼-35A 等新型号。 2023 年 11 月 13 日至 17 日，第十八届称迪拜航展上，航空工业首次公开展 出 AR-2000 大型无人直升机模型，并展出了换装新型国产大涵道比涡扇发 动机的运-20 改进型运输机模型、歼-10CE 多用途战斗机模型、L15A 高教 机等系列产品。 2024 年 2 月 20 日，新加坡航展开幕，中航技代表航空工业参展，直-10ME 武装直升机真机首次亮相境外航展。 2024 年 11 月 12 日珠海航展开幕，国内多型新装备首次亮相珠海航展，歼35A 和歼-15T 等多型战机、红旗-19 地空导弹武器系统、月背月壤样品等首 次正式亮相。
2、结构新方向：聚焦新域新质作战力量建设
党的二十大报告提出，增加新域新质作战力量比重。新域新质作战力量作为区 别于传统作战力量的新型力量，展现出作用领域新、制胜机理新、支撑技术新、 装备模态新和编组样态新等特质，具有发展方向快速突变、作用效果极具颠覆 的特殊潜力。 新域：主要指空天、深海、网络空间、电磁频谱、认知域等非常态作战领 域。是传统军事领域的拓展和跨越，以谋求非对称的跨域作战优势，与传 统领域作战形成互补和支撑。 新质：通过高新科技特别是信息技术对战斗力生成发展赋值呈现的倍增效 应，而使战斗力内涵与作用机理发生重大变化，因战斗力构成要素改变所 产生的新生战斗力。 新质作战力量：指以信息化技术和现代化装备为支撑，以高度自主和网络 化为特征，具有快速机动、精确打击、信息化保障和协同作战能力的作战 力量。
根据解放军报发表的《新域新质作战力量“新”在哪里》的文章，新域新质作 战力量主要“新”在以下几方面： 1）空间领域出现新拓展：作用领域进入社会认知、活动空间更加立体多元、战 场维度强调高阶多维。 2）制胜机理突显新变化：力量对抗聚焦降维制智、作用路径倾向复合迭代、博 弈方式注重灰色超限。 3）科学技术涌现新突变：突变源于新兴科技、突变呈现集群效应、突变青睐融 合交叉。 4）武器装备呈现新模态：平台装备侧重智能无人、武器系统突出异构多能、装 备体系更加弹性开放。 5）力量编组显现新样态：要素融合强调动态重构、单元架构借助跨域组网、编 组构成讲求人机混合。
3、定价机制：逐步转变，链主定价权增强
定价机制逐步转变，下游链主企业定价权增强。装备采购定价议价制度是我国 装备采购和价格管理的重要组成部分，也是我国军工行业发展的重要制度构成。 我国装备采购定价议价制度发展已走过计划经济和计划商品经济两个历史阶段， 进入社会主义市场经济条件下装备采购定价议价的历史新时期。我国装备采购 定价议价制度的历史发展，从新中国成立到 2019 年施行的新《军品定价议价规 则》，大致经历了 6 个历史阶段。随着定价机制的逐步转变，下游链主企业的定 价权在产业链中具有增强的趋势。另外，三中全会强调持续深化国防和军队改 革。根据 2024 年 7 月 21 日发布的《中共中央关于进一步全面深化改革 推进中 国式现代化的决定》，持续深化国防和军队改革，其中提到“深化国防科技工业 体制改革，优化国防科技工业布局，改进武器装备采购制度，建立军品设计回 报机制，构建武器装备现代化管理体系。”
4、市值管理：央企上市公司市值管理重要性提升
央企上市公司市值管理重要性提升，用好并购重组、市场化改革等工具箱。 2024 年 12 月 17 日，国务院国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公 司市值管理工作的若干意见》，《意见》共九条，其中提及中央企业要从并购重 组、市场化改革、信息披露、投资者关系管理、投资者回报、股票回购增持六 方面改进和加强控股上市公司市值管理工作。国务院国资委将市值管理纳入中 央企业负责人经营业绩考核，强化正向激励。 军工行业以央国企上市公司为主，积极响应政策变化，24 年以来并购重组等增 加明显，关注 25 年并购重组。 中直股份：完成对哈飞和昌飞的股权收购及配套资金募集。 中国动力：公告拟通过发行可转债及支付现金的方式向中船工业集团购买 其持有的中船柴油机 16.5136%股权，促进柴油机板块进一步整合。 中航电测：公告正与交易对方按计划推进交易实施的相关工作，包括但不 限于准备成飞 100%股权工商变更登记/过户资料、股份发行资料等。
1、航空主线：链主企业压舱，关注上游材料企业和新材料 新工艺
我国军用航空装备缺口大，更新换代需求强烈。根据《World Air Forces》统计 数据，从数量和结构上看，中美两国的航空装备都存在着相当大的差距。从数 量上看，中国各个机型的飞机数量都与美国有较大差距，特别是战斗直升机、 运输机、空中加油机、特种飞机四大类别中存在不止一个数量级的差距。从结 构上看，中国目前战斗机仍以相对落后的二代机为主，而美国则均为三代机及 以上，并仍在不断提升四代机的数量、改善战机结构。
（1）关注链主企业，直接受益于订单反转和外贸突破，盈利能力不 断提升
订单端：沈飞、西飞、中直等主机厂合同负债不断消耗，具备反转预期。 自中航沈飞、中直股份、航发动力 2021 年合同负债大幅增加、中航西飞 2022 年大幅增加之后，近年随着长期合同的产品交付，合同负债不断消耗， 呈现下滑趋势。根据中直股份 2024 年 11 月 14 日发布的《关于 2025 年度 日常关联交易预计情况的公告》，25 年关联存款预计额度达到 300 亿元， 较 24 年预计额翻倍，主要系根据意向合同或订单，2024 年底至 2025 年 预计收到客户大额货款。
外贸情况：军贸带来新增量。1）歼 10CE：据印度媒体印度斯坦时报 12 月 15 日报道，孟加拉空军司令空军上将哈桑·马哈茂德·汗表示正寻求购买 16 架歼 10CE 战机，以替代老旧的 F-7MB 型歼击机。此前，哈桑·马哈茂 德·汗将军被空军邀请，于 11 月 15 日至 18 日对中国进行正式访问。2） FC-31：2024 年 1 月 6 日，巴基斯坦空军参谋长、空军上将扎西尔·哈迈 德·巴巴尔在中央空军司令部责任区举行的仪式上表示：巴基斯坦空军计 划从中国采购 FC-31 多用途隐形战斗机。
盈利能力：具备提升空间。根据前文所述定价机制的逐步转变，单一来源的激励约束定价机制将给予下游链主企业更强的盈利能力和定价权，带来 盈利能力的提升空间。
（2）关注具备规模效应的金属材料企业，及新材料新工艺
产业链中上游近年存在一定降价压力，未来若订单回升，中上游建议关注盈利 能力能够保持的上游金属材料，及顺应低成本趋势的新工艺。
金属材料企业：钛合金、高温合金等金属材料企业处于产业链上游，若下 游订单回升，考虑到采购周期与交付周期，将率先受益于下游备货和交付， 带来业绩提升；盈利能力方面，价格与相关原材料相关性大，降价压力小。
新材料：隐身材料、陶瓷基材料等供应商，由于材料壁垒较高、竞争格局 好、前期投入大等原因，降价压力同样较小，核心受益于下游需求提升。
新材料新工艺：3D 打印等新工艺具备较强的降低成本的潜力与优势，顺应 当前低成本趋势，预计将持续提升渗透率。
2、商业航天
航天产业链是包含多学科的系统工程。航天产业是以航天技术为主导、多种学科 专业集成的综合产业，应用领域广泛，涵盖通信、导航、遥感等，产业链包括卫 星研制、火箭研制与发射、卫星运管及应用等上中下多个环节。航天工程作为一 项“万人一杆枪”的复杂系统工程，必须依靠航天器系统、火箭系统、发射场系 统、测控系统以及应用系统等大系统的相互配合、相互支持，才能达到预定的目 标。
近年来，世界各航天大国开发太空的需求迫切，人类太空活动日益频繁，航天 产业繁荣发展。根据欧洲航天局（The European Space Agency）统计，截至 2023 年 8 月 11 日，人类已累计成功进行 6,410 次火箭发射，将 15,760 颗卫星 送入太空并仍有约 10,550 颗卫星处于在轨状态。
国际太空竞争加剧，航天产业特种领域快速发展。太空作为人类发展的第四空间， 太空开发国际竞争愈演愈烈、已成为大国博弈的焦点。俄乌冲突中乌克兰利用 StarLink 进行提供了更高效和安全的通信和情报收集方式，马斯克的星盾计划（StarShield）专门给政府和情报部门提供产品或服务，包括地球观测、安全通 信和有效载荷托管等。卫星等航天器作为各国太空战略布局的重要载体，直接关 系到气象、通信、经济、科技等领域，据《中国航天科技活动蓝皮书（2022 年）》 统计，截至 2022 年 12 月，全球在轨航天器 7,218 颗，其中美国在卫星数量和 种类上具有绝对优势。
随着航天产业资金投入增加，全球商业航天以卫星研制及发射服务能力为代表 的产能持续增长，尤其是低轨卫星互联网星座的建设，各国巨头争相布局。美 国 SpaceX 公司于 2015 年提出“Starlink”星链计划，目前计划建造近 4.2 万 颗卫星的超巨型星座；于 2022 年宣布启动“星盾”计划，定向服务于美国国家 安全机构，将从根本上提升美军通信侦察、空间态势感知和天基防御打击能力。 英国 OneWeb 公司于 2015 年首次提出 648 颗低轨卫星计划，于 2021 年向美 国联邦通信委员会（FCC）申请布局 6,372 颗 LEO 卫星。美国亚马逊公司 Kuiper 卫星部署计划于 2020 年获得美国联邦通信委员会（FCC）审批,该计划 预定了多达 92 次的发射服务，投入超过 100 亿美元，部署 3,236 颗卫星。美国 链客（Lynk）公司于 2021 年宣布 5,000 颗低轨卫星布局方案，并在 2022 年 9 月成为全球第一家获得美国联邦通信委员会（FCC）颁布的卫星通信商业许可的 公司。
根据艾瑞咨询数据，商业航天产业主要分为四部分：空间段运营（卫星服务）、 地面设备（大众消费设备和网络设备）、卫星制造和火箭发射。其中卫星制造和 火箭发射的产业链环节基建的价值量占比合计约为 7%。当前商业航天仍处于发 展的初期，以卫星制造和火箭发射为代表的产业链基建环节将率先受益，在万 亿市场空间背景下，两者合计市场空间将达到 1636.74 亿元，有较大的增量空间。 卫星整机制造分为卫星平台和有效载荷两部分，其价值量约各占 50%，卫星平 台中包括姿态与轨道控制、测控与数传、结构与热控等组成部分；有效载荷则 分为可见光相机载荷、相控阵雷达载荷、通信载荷、红外相机载荷以及导航载 荷等。
卫星发射数目的提升的规模效应与采用较低端的工业级芯片均能有效的降低小 卫星的制造成本，重点关注卫星总装厂的报价。目前产业处于星多箭少的状态， 我们认为大推力火箭和可回收火箭技术的突破或将带来产业进一步的加速。
商业航天产业链由卫星制造、火箭发射、地面设备、卫星运营四大环节构成。 我国商业航天正在初步兴起阶段，预计初期投资主要集中于空间段及地面段的 基础设施建设，相关环节的价值占比更高。目前卫星互联网相关产业链并不成 熟，更多是依赖于传统军工产业链。
3、低空经济
低空经济是新质生产力之一。“低空经济”是指以民用有人驾驶和无人驾驶航空 器为主，以载人、载货及其他作业等多场景低空飞行活动为牵引，辐射带动相 关领域融合发展的综合性经济形态。低空空域，通常是指距正下方地平面垂直 距离在 1000 米以内的空域。2021 年，“低空经济”概念首次被写入国家规划。 2023 年，中央经济工作会议首提“低空经济”并将其列入战略性新兴产业行列。 今年两会期间，“低空经济”首次被写入政府工作报告，并将作为新兴产业和未 来产业，打造成为我国经济发展新的增长引擎。 市场空间：到 2025 年，中国低空经济的市场规模预计将达到 1.5 万亿元，到 2035 年更是有望达到 3.5 万亿元。根据民航局统计报道，截至 2023 年底，我 国通航企业达 689 家，在册通用航空器 3173 架，通用机场 451 个，全年作业 飞行 135.7 万小时，近三年年均增速达到 12%，无人机设计单位大概有 2000 家，运营企业接近 20000 家，国内注册无人机 126.7 万架，同比增长 32.2%， 飞行 2311 万小时，同比增长 11.8%。无人机为低空经济的重要组成部分。根据 赛迪顾问，预计 2025 年我国民用无人机产业规模将突破 2000 亿元，工业级无 人机将成主力机型，eVTOL（电动垂直起降飞行器）将成为新起之秀，快速推 进商业化。
政策端：中央、地方齐发力。1）中央：2024 年政府工作报告首次提及 “低空经济”，将低空经济定义为新增长引擎之一，并纳入新质生产力 范畴。另外，国家不断出台政策、法规，完善顶层设计，如 2023 年 6 月 18 日公布的《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》、2023 年 12 月发布的《国家空域基础分类方法》、2023 年 11 月发布的《中华人民共和 国空域管理条例（征求意见稿）》等。2）地方：各地积极落实低空经济 发展规划及实施方案。各地地方政府积极响应低空经济发展号召，推动 落实低空经济发展规划及实施方案，深圳、苏州、珠海、合肥、北京、 芜湖、南京等市纷纷出台低空经济发展条例、行动计划等，并给予具体 的产业支持政策，切实支持低空经济发展。2024 年 11 月 18 日，中国航 空运输协会通航业务部、无人机工作委员会主任孙卫国在 2024 国际电 动航空（昆山）论坛上透露，中央空管委即将在六个城市（初步确定为 合肥、杭州、深圳、苏州、成都、重庆）开展 eVTOL（电动垂直起降航 空器）试点。
订单端：企业端订单不断增加。近期，已获三证的亿航智能获得多地市 订单：①西山文旅：2024 年 5 月 31 日，亿航智能与西山文旅签署合作 备忘录，并获订 50 架 EH216-S 无人驾驶电动垂直起降航空器，并已收 到总合同价 1.13 亿元人民币。同时，西山文旅签署了在未来 2 年内额外 采购 450 架 EH216-S 的意向采购协议，未来将用于旅游观光、载人交 通等低空场景。②浙江省文成县：2024 年 6 月 21 日，亿航智能正式宣 布其与浙江省温州市文成县政府签署合作协议，文成县交通发展集团有 限公司已与公司签署首批 30 架 EH216-S 的采购协议，并已支付总货款 的 50%作为预付款，剩余款项将在交付前支付；此外，计划 2026 年年 底前额外采购 270 架 EH216-S，且已支付不可退还订金。
应用端:载人、载物航线不断开拓。1）载人航线：合肥、重庆、成都、 苏州、深圳、珠海等地市不断开辟低空载人航线。2）载物航线：深圳、 青岛、四川、成都、重庆、海南等地，快递、外卖等低空无人载物航线 加速拓展。
4、无人装备
（1）无人机
近年，俄乌冲突高强度作战中，无人机介入广度和深度再次提升，耗材属性凸 显。2022 年 2 月，俄乌冲突爆发，此次冲突是 21 世纪工业化国家之间的大规模 厮杀。在这场冲突中，无人机对现代战争的作用再度深刻显现，彻底改变了“无 人机只适用于低烈度战争”的刻板印象。冲突爆发以来，俄乌双方频繁将无人机 装备投入战场，美国等北约国家也不断向乌克兰提供无人机军事援助。俄乌战场 的无人机装备投入数量远超此前，耗材属性凸显。据双方国防部发布，截至各方 发布的最新数据，乌克兰击落俄罗斯的作战及战术级别无人机数量超 7000 架； 俄罗斯击落乌克兰的无人机数量超 28000 架。千万架的击落带来了无人机耗材 属性的凸显，低成本无人机成为各国关注和重视的发展方向。同时，无人机在俄乌冲突中在侦察监视、目标指示、精确打击、电子战、认知战、舆论战等方面均 发挥了显著效果。 市场空间：根据蒂尔集团的报告，2019 年-2028 年全球军用无人机年产值（含 采购）逐年增长，到 2028 年产值预计达到 147.98 亿美元，年产值（含采购） 复合增长率约 5.36%，市场保持可持续的稳定发展。
不同类型的无人机存在应用场景、设计思路等要求的不同，因此在产业逻辑和 产业链构建上同样会出现一定的差异。以俄乌冲突中大量使用并取得意想不到 战果的“低慢小”无人机，与传统中高空大型无人机做对比我们可以清晰的看 到产业逻辑的不同：
中高空大型无人机：产业逻辑以“资产型，性能、可靠性、技术优先”为 重，成本因素作为锦上添花。中高空大型无人机成为远程战争的赋能器， 确保从空中对地面进行监视和远程杀戮。其主要逻辑在于补充/替代有人机 空战为主要目标，“低成本”的特性主要是基于与有人机的对比而言，性能、 寿命、战技等也均以有人战机为参考，因此该类型无人机在产业逻辑上以 “资产型，性能、可靠性技术优先”为重，成本因素作为锦上添花。
“低慢小”无人机：产业逻辑以“消耗性、低成本、可扩展性”为重，成 本成为产业链企业关注的关键性因素。“低慢小”无人机在地面作战中非常 有用，它能为低至排级的部队提供用于实时图像侦察的机载能力。无人机的 情报获取对于提高火炮打击的精确度至关重要，尤其是在弹药常态化稀缺的 情况下。其主要逻辑不在于空战，而在于补充和替代传统步兵作战，为其提 供更廉价的运送炸药和提高火炮精确度的方式。许多无人机由地面单兵操作， 为他们的部队提供战术灵活性。因此该类型无人机在产业逻辑上以“消耗性、 低成本、可扩展性”为重，而非可靠性等因素。成本和性价比成为了产业链 企业必须关注的关键性因素。
（2）军用机器人
2024 年 11 月 12 日第 15 届中国航展的现场，多型战机炫舞蓝天，各型无人装 备勾勒出未来战场形态。其中，中国兵器装备集团自动化研究所有限公司自主 研制的“机器狼”首次在中国航展现场进行动态展示。整个“机器狼”作战分 队主要分为三个作战平台，冲在第一线的侦察探测“机器狼”，对目标进行信息收集；中间的是综合保障“机器狼”，对己方进行物资运送和弹药补充；挂载步 枪的精确打击“机器狼”是编队中的重要打击力量，在获得侦察探测“机器狼” 回传的数据信息之后，可以对目标发起精确打击。“机器狼”实质上是军用地面 无人系统，与地面有人系统相比，地面无人系统具有不惧伤亡、持续作战、任 务灵活、效费比高等特点，在战场感知、猎杀突击、高危处置、脏污应对、体 能替代等方面优势显著，已成为世界各主要军事强国争相研制的“热点”兵器。 陆军需求迫切程度高，列装空间广阔。军用地面无人系统是由地面无人作战平 台、任务载荷、指挥控制系统以及综合信息网络组成的，在地面上(行驶)执行作 战及相关任务的军用机器人系统。陆战是最为传统的作战领域，也是作战程度 最为激烈、参战人员最多的领域，对机器人装备需求尤为迫切，或将在未来陆 军装备体系中占据重要位置，各军事强国均在该领域加速布局。根据 Morder Intelligence 预测，预计 2024 年军用机器人市场规模为 243.7 亿美元，预计到 2029 年将达到 341.2 亿美元，复合年增长率为 6.97%，市场空间广阔。
5、精确打击
现代战争中对武器装备的科技水平要求越来越高，要求武器的首要任务便是精 确打击目标。作为实现精确打击的主要手段之一，精确制导武器在战争中发挥 着重要作用，随着我军武器装备又数量型向质量型转变，对精确制导弹药装备 的需求将快速增加。
实现精确制导的功能依靠于武器控制系统。武器弹药制导需要导弹测量技术和 弹道修正技术结合，一方面对导弹发射后所处的状态、位置等信息进行测量， 另一方面，通过弹载动力装置对导弹的运动方向进行修正。目前，导弹测量技 术的主要形式为惯性导航和卫星导航相结合的组合导航。组合导航系统既可以 发挥惯性导航抗干扰性强的优势，又可以通过卫星导航提供的信号，消除惯性 导航在运动过程中所积累的误差。
发动机是导弹的推进系统，为导弹系统提供飞行动力。目前主流的导弹发动机 根据其推进方式主要分为固体发动机、液体发动机、涡轮发动机及冲压发动机 等。固体发动机以其储存运输方便、可靠性高、反应速度快及初始推力大的特 点成为导弹、火箭弹最广泛应用的核心动力系统。导弹（火箭弹）固体发动机 安全与控制产品，作为实现战斗功能的重要模块，满足现代战争条件下强电磁 干扰、快速变化的极端环境温度、大过载等恶劣环境下，保证导弹（火箭弹） 储存、运输、发射等过程中的安全性及规定时点稳定、可靠作用。
6、海洋装备
（1）民船：船海周期上行
2024 年，世界新造船市场由复苏趋向稳定。根据克拉克森最新数据统计（截至 2024 年 12 月 8 日），2024 年 11 月份全球新签订单 137 艘，共计 4039334CGT。与 2024 年 10 月份全球新签订单 105 艘，共计 2905227CGT 相比较，数量环比增加 32 艘，修正总吨环比上升 39.04%。与 2023 年 11 月份 全球新签订单 201 艘，共计 3276729CGT 相比较，数量同比减少 64 艘，修正 总吨同比上升 23.27%；手持订单方面，截至 2024 年 12 月 8 日全球船厂手持 订单 5,515 艘，共计 152,225,575CGT。 从订单量的角度来看，中国三大指标实现全面增长。中国船舶工业行业协会统 计数据显示，2024 年 1-9 月，我国造船完工量 3634 万载重吨，同比增长 18.2%；新接订单量 8711 万载重吨，同比增长 51.9%；截至 9 月底，手持订单 量 19330 万载重吨，同比增长 44.3%。1-9 月，我国造船三大指标以载重吨计分别占全球总量的 55.1%、74.7%和 61.4%。 从全球造船的完工量和接单量的国别分布来看，我国领先优势进一步扩大。根 据克拉克森数据，截至 2024 年 11 月，我国船厂新接订单修正吨位、手持订单 量吨位分别占世界市场份额的 69.1%、58.4%。中国船企主导全球造船市场， 蚕食日韩造船市场。
船厂在手订单趋于饱和，船舶交付周期变长。根据中国船舶工业行业协会发布 数据，我国大型船厂订单不断，已排至 2026-2028 年。在需求不断转暖的背景 下，产能受限导致了船厂订单排期延长+产能利用饱和。随着船厂在手订单趋于 饱和，由于船厂产能刚性受限，导致了船厂订单排期延长。目前全中国船厂的 生产保障系数为 3.5 年，较 22 年上涨 0.8 年。
船厂手持订单的增长反映了船厂愈加突出的议价能力，这直接带动了船价的提 升。从短期视角看，高船价低成本带来利润剪刀差。价格层面，船价和船企盈 利息息相关，而船价又是航运运价的另一面。受地缘政治冲突影响，国际运价 处于高位。原材料层面，船用钢板价格 10mm 和 20mm 钢板价格已于 2021 年 后持续回落。船板占造船成本 30%左右，船价走高叠加成本走弱，为船企带来 了利润剪刀差。
中长期视角来看，关注全球船队的船龄结构。上一轮船舶交付的高点在 2010- 2012 年间，这意味着 2022 年后将逐渐迎来全球船队的大量更新，预计 2025 年后更新量达到高点。船舶的更新判断是本轮周期最核心的判断。从全球船队 平均船龄来看，集装箱船＞油船＞散货船。伴随集装箱船的订单交付，平均船 龄上升趋势趋缓，但油船和散货船并未迎来明显的订单潮，后续船龄上涨+IMO 环保新规对航速的限制，将衍生更多的更新订单。
（2）军用海洋装备
根据《Military Balance 2023》，2023 年我国战略核潜艇、战术核潜艇、航母以 及驱逐舰等从排水量与美国对比上，仍存在较大的差距。从数量上来说，我国 虽然潜艇总数多于美国，但从结构上，我国在核动力潜艇方面存在较大差距。 驱逐舰、航母等数量上也直接存在一定差距，导致了排水量的差异。对比之下， 未来国内舰艇列装仍有较大空间，关注军用海洋装备相关标的。
深海是“新域”作战的新领域之一。根据解放军报发布的《新域新质作战力量 “新”在哪里》，在先进技术推动下，新域新质作战力量已经突破陆、海、空、 天等传统空间，活动范围更加立体多元。深海、太空、地下、极地等都已成为 新域新质作战力量角逐比拼的新领地。根据解放军报发布的《呼之欲出的深海 空间作战》，深海具有独特的战场空间攻防作战优势，是军事力量对抗最具潜力 的战略空间之一。随着深海科技发展和在军事领域的广泛应用，深海作战隐蔽 性强、溯源难、节奏快等特征愈发突显。根据深海对抗能力及装备形式，可将 深海装备分为：机动装备、固定装备以及基础设施。 机动装备：主要包括以潜艇为主的有人装备、以无人潜航器为主的水下无 人装备以及鱼水雷为主的水中兵器。 固定装备：以水下无人预置系统为主，可分为水下预置武器系统和水下预 置基础设施。 基础设施：主要包括水下监听网络系统、水下声学通信网络、水下导航网 络等基础设施。
深海信息化是水下攻防体系的重要发展趋势，声纳是主要的载体。声纳是一种 利用声波在水下的传播特性，通过电声转换和信息处理，完成水下探测、定位 和通讯任务的电子设备，是水声学中应用最广泛、最重要的一种装置。声纳作 为最重要的观通工具，现在所有的特种作业船只均装备有不同类型的声纳，以适应水下应用的需要，同时也广泛应用于港口、岛礁水下探测、水下观通、水 下小目标探测等领域。声纳亦可应用于船舶导航、海洋石油勘探、陆地油井数 据采集传输、水下作业、海洋地震海啸灾害预警、水下搜救、水文测量、鱼群 探测等领域，具有广阔的应用空间。 声纳系统主要包括干端（水上部分）和湿端（水下部分）两个组成部分。 湿端主要由水声换能器或换能器基阵组成。基阵由水声换能器以一定几何 图形排列组合而成，其外形通常为球形、柱形、平板形或线列形，有接收 基阵、发射基阵或收发合一基阵之分。湿端系统还包括连接电缆、水下接 线箱和增音机、与声纳基阵的传动控制相配套的升降、回转、俯仰、收放、 拖曳、吊放、投放等装置，以及声纳导流罩等其他辅助设备。 干端主要由信号源、发射设备、信号处理平台、电源设备、显控单元等构 成。干端系统一般有发射、接收、显示和控制等分系统。
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