煤化工是以煤为原料，经过化学加工使煤转化为气体、液体、固体燃料以及化学品的过 程。煤化工可分为传统煤化工和现代煤化工，传统煤化工主要包括煤制化肥、合成氨和 焦炭，现代煤化工主要是新型煤基能源和新型煤基材料。根据前端化学反应生产的基础 层级化学品来分类，目前煤化工主要有煤制气、煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇、煤制 芳烃等主要路径。
煤化工经济性受油价影响，煤价相对稳定减弱成本波动。煤化工行业和石油化工行业的 部分产品重叠，原油价格传导至终端产品价格，进而影响煤化工企业利润空间，因此煤化工经济性与原油价格呈明显负相关，原油价格高时，煤化工产业竞争力相对提升。煤 价在一定程度上受原油价格影响，但在我国煤炭保供政策调控下，煤炭价格基本保持合 理水平，与原油价格相比波动幅度较小，有利于降低煤化工产品成本波动。
煤制油：煤制油产品主要为柴油和石脑油组分，现阶段我国市场上的油品主要来源 于石油炼制路线，煤制油市场份额较小，油品定价由石油化工企业主导。截至 2022 年年底，我国煤制油投产项目累计完成投资约 1280 亿元，煤制油年总产能 823 万 吨，单位投资额约 1.6 万元/吨。煤制油项目盈利情况受煤价、油价及税收政策等多 方因素影响，据中国石油和化学工业联合会煤化工专委会，在煤价区间约 500-600 元/吨、国际油价 60-70 美元/桶的情况下，煤制油项目可达到盈亏平衡点。
煤制气：根据国内已投产项目投资额及产能测算，煤制天然气项目平均单位投资额 约为 6-8 元/立方米。从生产成本来看，不同工艺下，原材料+燃料动力费占比约 60%-70%。以总投资 220 亿元、年产能 40 亿立方米的煤制天然气项目为例，在现 有技术条件下，1 吨原料煤可以生产约 300 立方米煤制气，煤炭价格在 100-500 元 /吨范围内时，对应煤制气完全成本约为 1.1-3.1 元/立方米。当原油价格在 70-80 美 元/桶时，进口天然气价格约为 2.1-2.5 元/立方米，与煤炭价格 300-400 元/吨对应 的煤制气成本基本持平。
煤制烯烃：乙烯生产工艺主要包括石油裂解制乙烯、煤制乙烯和轻烃制乙烯，占比 分别为 73%/21%/7%，煤制乙烯已具备一定规模性。参考国内已建成煤制乙烯项 目的投资规模及产能，单位投资额约 2.1 万元/吨。从成本结构看，原油制烯烃中原 料 石脑油）成本占 75%，煤制烯烃中原料煤/燃料煤成本占比分别为 32%/15%， 合计约 47%，原材料等可变成本占比相对较低。
煤制乙二醇：从成本结构看，参考上市公司披露项目数据，煤制乙二醇成本中原材 料/能源/人工/折旧/其他成本占比分别为 51%/16%/6%/17%/11%。在环保要求趋 严和盈利能力承压的双重影响下，近几年国内煤制乙二醇行业开工负荷处于 50%以 下的较低水平。
发展煤化工助力能源自给率提升，战略意义显著。中国具有“富煤、贫油、少气”的资 源特性，当前石油、天然气进口依存度较高，2024 年我国原油、天然气对外依赖度分别 达到 72%/43%。伴随国内能源需求持续提高，发展煤化工提高能源自给率重要性进一 步凸显。通过煤制油、煤制气等现代煤化工技术，能够有效降低对进口石油和天然气的 依赖，增强能源供应的自主可控性，为国家能源安全构筑坚实屏障。现阶段我国煤化工 产业发展的核心驱动力为能源保障战略需求，经济性并非第一考量要素，政策支持下行 业投资加码的确定性较强。
双碳背景下煤化工新增产能短暂受限，政策调整后产业提速重启。在“碳中和、碳达峰” 的背景下，2021 年部分省份化工产业审批呈现明显收紧态势，国内多个煤化工项目叫停 或延期。2021 年 12 月，中央经济工作会议中提及新增可再生能源和原料用能不纳入能 源消费总量控制，新政实施后，行业新增原料用能项目不再受“能源消耗总量”考核指 标的限制，增量项目获批可能性大幅提升。国家发改委等六部门联合发布《关于推动现 代煤化工产业健康发展的通知》，提出要加强煤炭清洁高效利用，推动现代煤化工产业高 端化、多元化、低碳化发展。“十四五”期间，适度发展煤化工成为国家和各地区共识， 我国煤化工产业提速重启。
十四五煤制烯烃、煤制乙二醇产能快速提升，煤制油、煤制气产能具备提升潜力。现代 煤化工的主要方向中，除煤制芳烃尚处于产业化起步阶段外，煤制油、煤制气、煤制烯 烃、煤制乙二醇、煤制乙醇都已成功实现产业化。根据煤炭工业“十四五”现代煤化工 发展指导意见，到“十四五”末计划建成煤制气产能 150 亿立方米、煤制油产能 1200 万 吨、煤制烯烃产能 1500 万吨、煤制乙二醇产能 800 万吨，我们测算增量产能对应投资 额约 1600 亿元。截至 2023 年底，煤制气、煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇年产能分别 为 67 亿立方米、931 万吨、1865 万吨、1118 万吨，占国内总产能的 3%/2%/18%/33%， 产能利用率分别为 95%/78%/92%/49%，煤制油、煤制气仍有较大缺口，在提升能源自 给率，降低石油、天然气进口依存度以保障能源安全的战略目标下，煤制油、煤制天然 气产能建设有望提速。
2.1. 新疆资源禀赋得天独厚，政策发力促煤化工产业发展
新疆为我国能源安全保供核心，政策大力推进区内煤化工产业发展。能源安全是关系国 家经济社会发展全局性、战略性问题，我国围绕构建现代能源体系、提升重要功能性区 域能源保障能力、实施能源资源安全战略等做出系列重要部署。2024 年新疆原煤/原油/ 天然气产量占全国比重分别为 11%/15%/17%，肩负我国能源安全保障重任，是能源安 全保供核心。当前政策大力推进新疆煤化工发展，（“十四五”规划明确将新疆建设成为国 家大型煤炭供应保障基地，同时统筹发展煤化工、煤电及新能源等产业。
新疆煤炭资源储量丰富，优质产能持续释放。新疆煤炭资源 测储量高达 2.2 万亿吨， 约占全国煤炭资源总量的 40%，当前已建成准东、伊犁、吐哈、库拜四大煤炭产业基地。 疆煤变异程度相对较高、发值量高，属于优质动力煤、煤化工煤制油用煤。自 2022 年以 来，国家发展改革委加快新疆露天煤矿产能核增许可，煤矿智能化改造加速推进，促进 新疆煤炭优质先进产能快速释放，为煤炭供应增强保障。2023 年新疆地区新增煤炭产能 6257 万吨，2024 年产量达 5.4 亿吨，同比增长 17.5%，产量增速连续四年居全国首位。
新疆煤炭、电力价格低廉，构建生产成本优势。新疆煤炭资源具有埋藏浅、开采条件简 单等特点，煤层埋藏深度平均不足 200 米，1000 米以下浅储量占比约 52.8%，特厚／ 巨厚煤层在新疆各煤田中广泛存在，因此煤炭开采成本较低，坑口价明显低于国内其他 主产区。以动力煤坑口价为例，2025 年 1 月新疆哈密均价为 210 元/吨，榆林、鄂尔多斯等地均在 500 元/吨以上。此外，新疆电价在煤化工重点省份中处于较低水平，进一步 增强了煤化工产品生产成本优势。
2.2. 基础设施建设持续完善，运输及水资源等产业限制逐步破除
运输通道持续完善，助力煤化工产品运输效率提升及成本优化。新疆地处偏远，此前交 通基础设施建设相对薄弱，导致运输成本较高，在一定程度上制约了煤化工产业发展。 近年来，一方面，疆内煤化工产品消费市场逐步增加，部分产品在新疆就地消化，剩余 再运输到内地。另一方面，出疆铁路、公路等基础设施不断完善，运输能力大幅提升， 2024 年（“疆煤外运”达到 1.4 亿吨，2021-2024 年 CAGR 为 47%，为煤化工产品运输效 率提升及运输费用优化提供基础。
铁路：近年来，新疆不断加大铁路项目建设力度，形成了以兰新铁路和兰新高铁为主通 道、临哈铁路为北通道、格库铁路为南通道的“一主两翼”交通格局，目的地从甘肃、 四川、云南、青海、宁夏等地，拓展到湖北、湖南、河北等全国 10 多个省市。2024 年1 月将淖铁路开通运营，与乌将铁路、红淖铁路、兰新铁路共同形成东疆铁路环线，准 东矿区煤炭出疆运距缩短 28%、运输时间缩短 30%，成为疆煤外运重要通道及煤化工 产品外运的重要线路；9 月，红淖铁路完成电气化改造，运能从 4000 万吨/年提升至 6000 万吨/年，重载列车爬坡速度可提升 17%以上，运行时间将缩短 3 小时左右，运输能力 和效率明显提升。2024 年铁路疆煤外运量达 9061 万吨，同比增长 50.2%，创历史新高。 现有铁路扩能叠加新建铁路补充，进出疆通道承载能力有望进一步提升。2024 年多个重 大交通网络项目建设持续推进，格库铁路改扩建工程、罗若铁路加快建设，阿拉山口站 扩能改造工程顺利推进，梧桐水至淖毛湖、伊宁至阿克苏、精伊霍铁路增建二线等铁路 项目积极开展前期工作。此外，当前还有多条扩建及新建铁路处于规划筹备阶段，建设 启动后有望进一步提升新疆煤化工产品外运能力：1）临哈线：2024 年 11 月通过扩能可 研审查，工程总投资约 199.8 亿元，建设工期 30 个月。2）鄯善-敦煌铁路：2024 年 8 月吐鲁番市人民政府与陕西建工集团举行项目合作签约仪式，项目总投资 198.8 亿元。 3）疆煤入宁新通道：自治区发展改革委多次对接国家发展改革委、国铁集团，争取将临 哈铁路经查干德尔斯、巴彦浩特至大坝铁路 巴彦浩特至大坝段）纳入《中长期铁路网 规划》规划，国家发展改革委、国铁集团均表示将统筹考虑，争取纳规。
公路运输：新疆主要有北中南三个方向的出疆公路通道，北通道为北京至乌鲁木齐的 G7 京新高速，中通道为新疆至上海的国道 312 线、连云港至霍尔果斯的 G30 连霍高速，南 通道为新疆至青海的国道 315 线和 G0612 线西宁至和田高速。2025 年新疆进一步加大 公路建设力度，计划完成公路交通投资 800 亿元、同比增长 13.5%。
管道运输：1）天然气：（《新疆维吾尔自治区综合立体交通网规划 2021-2050 年）》中提 出要新建成新疆煤制气外输管道、适时配套煤制油项目外输管道。2023 年 11 月，国家 发展改革委印发《关于核定跨省天然气管道运输价格的通知》，首次分区域核定跨省天然 气管道运输价格，西北价区运价率为 0.1262 元/千立方米·公里，低于东北、中东部、 西南地区，较此前平均降低约 0.01 元/千立方米·公里，降幅约 7%。新疆发改委 计 2030 年新疆煤制天然气外送气量 100 亿立方米，区域内管输费用每年降低约 2.5 亿元， 有利于进一步拓宽煤制天然气外送市场，促进煤制天然气等产业加快发展。2）甲醇：国 内目前甲醇贸易以火车、汽车等陆路运输方式为主，水路为辅，总体运输成本较高，约 占市场价格的 15%至 30%。现阶段已有企业进行管输甲醇模式探索，成本约为传统运 输方式的 1/3-1/2，并且管输甲醇在运输过程中的损耗更低、节能效果显著、稳定性更高。
新疆水、煤资源区域错配，水利建设、节水技术发展破解水资源限制。煤化工耗水量、 排水量大，水资源是煤化工发展的重要制约因素，将直接影响项目经济性。新疆水资源 与煤炭资源呈现逆向分布，问题核心在于区域错配而非总量短缺，可通过开源节流、调 配和水权置换等方式解决。如在准东能源基地通过加强水利工程建设实施“引额济克”、 “引额济乌”工程，调水规模可达到 12 亿 m³；在哈密和昌吉等地通过修建高效农田和 退耕低端农田可有效减少农业用水。2022-2024 年新疆水利固定资产投资年均增速在 16% 以上，后续将进一步加快重大蓄水调水工程建设，有望强化对煤化工产业用水支撑。同 时，煤化工企业通过多种技术手段化解水资源问题：1）空冷技术：广汇能源项目采用间 接空冷系统，节水率超 70%；2）矿井水回用：新业能化将煤矿疏干水处理后用于化工 生产，替代 60%新鲜水；3）光伏绿氢耦合：中石化项目用绿氢替代煤制氢，每吨烯烃 节水 5 吨。伴随区域内水利水资源科学调配和高效利用能力提升以及企业节水技术发展， 新疆煤化工产业水资源限制有望逐步化解。
2.3. 大型项目陆续启动，2025 年起有望迎建设高峰
产业兴疆推进会签约金额近万亿，煤化工为重要领域之一。2024 年 7 月，中央企业产业 兴疆推进会在喀什召开，强调立足新疆资源禀赋，全面推进油气、煤炭等能源资源的勘 探开发，积极推动新能源基地建设，着力提升能源保障能力和产业竞争力，有望进一步 推动新疆地区煤化工发展提速。喀什产业兴疆会议中，新疆自治区与 25 家中央企业签约 共 183 个项目， 计 2028 年底前完成产业投资 9396 亿元，其中国家能源投资集团有限责任公司计划投资项目 23 个，涉及煤制油、煤制气、新增新能源大基地建设等，投资超 2000 亿元。 新疆在建及拟建煤化工项目投资规模超 7000 亿，多个重大项目蓄势待发。据我们不完 全统计，当前已披露新疆煤化工在建及拟建项目总投资金额超 7000 亿（ 为“十四五”全 国煤化工规划新增产能对应投资额的 4 倍以上），其中已开工项目计划投资总额近 1600 亿，占比约 23%。多个百亿级项目于 2024 年下半年开始启动， 计 2025 年逐步进入 建设高峰，2026-2027 年建成投产：国能哈密能源基地项目 2024 年 10 月正式开工建设， 项目一阶段投资 900 亿元 规划总投资 1700 亿），计划 2027 年底建成投产。新疆其亚 年产 60 亿立方米煤制天然气项目 2024 年 6 月正式开工，总投资 287 亿元，计划 2026 年底投产。新疆东明塑胶有限公司年产 80 万吨煤制烯烃项目 2024 年 12 月 26 日开工， 总投资 190 亿元，计划 2026 年 4 月建成。此外，多个项目前期筹备工作稳步推进，处 于可研、环评、招标阶段，2025 年起有望陆续正式启动：国能新疆 40 亿立方米/年煤 制天然气示范项目各项准备工作已全部就绪，拟春季上马。伊吾广汇 1500 万吨/年煤 炭分质分级利用示范项目 2025 年 1 月召开总体工程设计开工会，力争 6 月底正式开工 建设，2027 年三季度建成投产。
计 2025 年订单加速释放，2026 年有望步入执行高峰。投资规模：当前已披露项目 投资规模超 7000 亿，且仍有尚未披露的潜在项目释放可能，实际投资总额 计更高 ，保 守按照 7000 亿投资额估算。项目启动节奏：2024 年新开工项目投资总额约 1586 亿元， 假设剩余 5400 亿在筹备项目于 25-26 年正式启动，平均每年新开工项目计划投资总额 约 2700 亿，2025 年起 计将有大规模订单释放 。项目执行进度：根据上述部分项目披 露的建设时间规划， 计新疆煤化工项目平均建设周期在 3-4 年，假设每年完成工程量 占比为 20%/40%/30%/10%，则 2025-2026 年每年完成额分别为 1177/2104 亿元， 2025 年开始项目建设显著提速，2026 年步入执行高峰。
煤化工 EPC 资质、技术、资金壁垒较高，过往业绩与业主认可度为核心竞争要素。煤化 工项目勘察设计咨询和工程总承包业务对企业的技术实力、专业资质有较高要求，同时 工程实绩与过往合作基础也是业主关键考量因素。原化工部下属九大设计院在化工部撤 销后陆续剥离，重组为工程公司，其中 6 家隶属于中国化学 中国天辰、赛鼎工程、东 华科技（ 上市）、中国五环、华陆工程、中国成达）、2 家隶属于中国石化下属上市公司中 石化炼化工程（ 中石化宁波工程、中石化南京工程）、1 家隶属于中国石油下属上市公司 中油工程 中国石油集团东北炼化工程有限公司吉林设计院），各家公司各具业务专长， 且在煤化工领域均具备较多业务经验，均有望受益于新疆煤化工产业发展提速，重点推 荐中国化学 煤化工 EPC 龙头，承担国内 95%以上煤化工工程设计施工任务），关注东 华科技 掌握煤制乙二醇核心技术，市占率 70%以上）、中石化炼化工程 新型煤化工 技术积累丰富，24Q1-3 新签合同额同比大幅增长 20 倍）、中油工程（ 中石油下属工程建 设核心平台，煤化工工程实绩丰富）。
设备价高量占比超 50%，掌握核心装置技术优势的细分领域龙头有望受益。从投资结 构看， 设 备 / 安 装 工 程 / 建 筑 工 程 / 设 计 、 建 设 期 利 息 费 用 等 占 比 分 别 约 为 55%/20%/8%/17%，设备占据核心价高量，其中压力容器占比最高，为 40%，泵阀压 缩机/换值设备/空分/管网等其他设备占比分别约为 20%/13%/5%/22%。大型煤化工项 目通常拆分为多个装置及标段进行招标，掌握关键装置核心技术优势的细分领域龙头有 望受益，重点关注三维化学（ 硫磺回收装置龙头，市场份额与技术实力领先）、航天工程 掌握粉煤加压气化核心技术，气化炉市占率 50%以上）。
中国化学：煤化工 EPC 龙头综合实力强劲，占据主要市场份额。公司掌握国际最先进的 煤化工技术，如多喷嘴对置式水煤浆气化、大规模碎煤加压气化、干粉煤气化 五环炉、 神宁炉）、流化床甲醇制丙烯 FMTP）、一步法甲醇制汽油 MTG）、合成气制乙二醇、 合成气制乙醇等。根据中国化学 2021 年披露数据，公司占据了国内煤化工工程绝大部 分市场份额，承担了我国 95%以上的煤化工设计施工任务，承建了国内绝大部分大型现 代煤化工项目，包括煤制甲醇、煤制烯烃、煤制油、煤制天然气、煤制乙二醇、低阶煤 分级分质利用等。公司工程业绩丰富，成功完成多个国家级示范项目，2024 年公司承建 的全球最大的煤制乙醇项目——碳鑫科技甲醇综合利用项目全面建成投产、内蒙新材 30 万吨/年煤制乙二醇项目一次性打通全流程。在新疆煤化工领域，2024 年以来公司下属 企业已成功获取多个重点项目的可研、设计订单，后续有望借助参与前端环节的先发优 势获取重要 EPC 项目。
东华科技：乙二醇等煤化工细分领域 EPC 龙头，股东业务协同有望赋能。1）煤化工细 分领域市场份额领先：公司在乙二醇生产技术上具有专利优势，国内市占率超过 70%， 承建装置产能累计达 1000 万吨/年，在甲醇、合成氨、尿素等大型煤化工装置的设计和 建设市场长期处于领先地位。2）长期重点拓展新疆市场，密切跟踪多个新疆煤化工项目： 公司先后承建了新疆天利甲乙酮、天盈乙二醇、天业乙二醇等多个工程总承包项目，联 合新疆天业、绿原等兵团所属企业开展投资业务。目前在新疆有 2 个正在执行的大型总 承包项目，合计金额约 60 亿元。公司在煤化工气化、空分、净化以及公辅工程等标段具 有丰富的工程业绩和较强的竞争优势，正密切跟踪上述项目进展情况，依托工程技术、 项目管理等优势，积极参与项目建设。3）股东业务协同赋能：公司第二大股东陕煤集团 是陕西省国有特大型能源化工骨干企业，投资运营煤化工项目众多。新疆煤化一体化项 目是陕煤集团“十四五”谋划的千亿级项目之一，与东华科技新疆煤化工业务具备协同 效应。4）24Q4 新签订单提速增长，在手项目储备充裕：2024 年公司新签合同额 223 亿 元，同比增长 24%，Q4 单季新签 125 亿元，同比增长 48%，显著提速。截止 2024 年 底，公司在手订单 498 亿元，为 2023 年营收的 6.6 倍，订单储备充裕。
三维化学：“硫磺回收专家”，技术实力与市场份额占据领先地位。公司主要业务包括工 程、化工、催化剂等，其中工程业务主要服务化工石化行业，为客户提供工程咨询、工 程设计、工程总承包、项目开车、后期维护等一站式、全生命周期的工程技术服务。截 至 2024H1 累计完成各类硫磺回收装置设计、总承包合计 237 套，装置总规模 1255 万 吨/年，是国内设计、总承包硫磺回收装置最多的公司。在新疆煤化工市场，公司近期中标了国家能源集团准东 20 亿立方米/年煤制天然气项目部分装置设计和采购服务、国家 能源集团新疆哈密能源化工有限公司哈密能源集成创新基地项目 一阶段煤制油工程） 硫磺回收装置技术许可和设计服务等重要项目。
航天工程：核心装备气化炉市场份额领先，新疆煤化工大单顺利推进。公司主营业务为 是航天粉煤加压气化技术为核心，专业从事煤气化技术及关键设备的研发、工程设计、 技术服务、设备成套供应及工程总承包。航天粉煤加压气化技术具有自主知识产权，经 中国石油和化学工业协会鉴定达到国际领先水平，能够实现煤炭的清洁、高效利用，可 广泛应用于煤制合成氨、煤制甲醇、煤制烯烃、煤制乙二醇、煤制天然气、煤制油、煤 制氢、IGCC 发电等领域。2023 年设备销售/工程建设收入占比分别为 72%/25%，设备 销售毛利率约 30%，盈利能力高于整体水平，为核心利润来源。截止 2020 年 9 月，公 司共签订了 51 个项目，有 117 台气化炉正在或即将投入运行，国内市场占有率 52%， 2021 年以来共完成 28 台气化炉开车。2024 年 3 月，公司签署《新疆中能绿源化工有限 公司资源清洁高效综合利用一体化项目气体装置总承包合同》，合同金额 16 亿元，占公 司 2023 年营收的 57%。2024 年 10 月，项目 6.0Mpa 气化炉已吊装成功，进展顺利。
中石化炼化工程：煤化工领域技术成熟，新签合同额增速亮眼。公司在煤化工领域深耕 多年，拥有多项成熟技术，相继开发了煤气化、合成气净化、合成气制甲醇、合成气制 乙二醇等技术并实现工业应用，“煤制油品/烯烃大型现代煤化工成套技术开发及应用”获得国家科技进步一等奖。2024Q1-3，公司新型煤化工新签合同额 73 亿元，为上年同 期的近 20 倍，占总订单比例提升至 10%，业绩贡献有望显著提升。
中油工程：中石油下属工程建设核心平台，煤化工领域工程实绩丰富。公司为中石油集 团旗下工程建设业务核心平台，下属寰球工程在世界级规模的新型煤化工等工程领域具 备较强总承包能力并拥有丰富业绩。煤化工领域代表性项目包括宁煤 MTP 项目、宁煤 400 万吨／年煤制油项目及副产品深加工综合利用项目、神华新疆 68 万吨／年煤制烯 烃项目 MTO 等多套主体装置、神华榆林 MTO 项目、陕煤煤炭分质利用制化工新材料示 范项目一期 180 万吨/年乙二醇工程等。在近期的新疆煤化工项目中，寰球工程完成了新 疆创悦煤化工有限公司 200 万吨/年煤基烯烃项目环评工作，中标国能哈密能源集成创 新基地二阶段化工工程可行性研究报告编制及相关技术咨询服务、哈密新能煤基新材料 项目环境影响评价报告书编制等项目前期工作。
疆煤外运、疆电外送以及煤化工产业发展提速，驱动新疆煤炭产能加速释放。近年来， 国家不断推进新疆大型煤炭供应保障基地建设，加快释放煤炭先进优质产能，在规划布 局、项目审批、资金安排、新增产能等方面给予新疆大力支持和特殊帮助，批复了淖毛 湖、三塘湖等煤炭矿区总体规划。煤矿核准量取决于下游市场需求，在能源资源战略保 障基地定位下，疆煤外运、疆电外送以及煤化工产业发展为疆煤消纳提供充足场景，支 撑后续优质产能持续释放。新疆目标在“十五五”期间煤炭产量超过陕西省，以此目标 作为参考：陕西省 2024 年煤炭产量为 7.8 亿吨，同比增长 2%，2025 年目标为 8 亿吨， 假设“十五五”期间保持年复合增速为 2%的稳健增长，对应 2030 年产量为 8.8 亿吨。 新疆 2024 年原煤产量为 5.4 亿吨，若 2030 年产量与陕西相同，对应 2024-2030 年 CAGR 为 8.5%。
煤炭产能释放带动民爆需求增长，行业有望持续扩容。民爆需求主要来自矿山开采、基 础设施建设、能源勘探等领域，煤炭开采为重要环节之一。在新疆煤炭产能快速释放的 驱动下，民爆物品与爆破服务需求量同步增长。2024 年新疆民爆行业生产/销售总高分 别为 43/42 亿元，规模为全国第一；增速分别为 24.6%/21.8%，在规模前十省份中位列 第一，显著高于全国总体水平。2024 年工业炸药产/销量分别为 53.9/53.8 万吨，增速分 别为 23%/22.5%，在规模前十省份中位列第一。2023 年以来多个新疆煤炭项目获得核 准批复，伴随新增产能陆续建设投产，新疆民爆行业景气度有望持续上行。
新疆民爆市场竞争格局较为集中，区域龙头有望核心受益。受经济性及安全性限制，民 爆行业区域性较强，民爆器材购销一般遵循“就近就地”原则。疆内民爆产能主要来自 江南化工 截止 2024 年 11 月，新疆区域工业炸药产能 20.75 万吨）、雪峰科技 截止 2023 年底，新疆区域工业炸药许可产能 11.75 万吨）、易普力（ 截止 2024H1，新疆区域 工业炸药许可产能 10.6 万吨）、广东宏大（ 2023 年新疆产能 3.6 万吨）等，市场份额较 为集中。
江南化工：新疆工业炸药产能之首，新签/启动多个亿元以上重大项目。截至 2024 年 6 月末公司工业炸药及制品许可产能为 65.45 万吨，收购红旗民爆后合计为 76.85 万吨。 公司在新疆地区重点布局，下属新疆天河化工有限公司已成为新疆自治区民爆行业生产、 销售、配送、武装押运、工程爆破服务一体化的企业，全资子公司北方爆破在新疆区域 设有混装地面站。2024H1 新疆天河化工收入占比为 23%，利润占比近 40%。产能方面， 截至 2024 年 11 月末，公司在新疆区域拥有工业炸药生产许可能力 20.75 万吨 含新收 购的陕西红旗民爆集团股份有限公司在新疆区域拥有的 2 万吨），为新疆区域工业炸药 产能之首。未来公司将发挥区域布局优势，根据项目获取情况安排产能动态调整，持续 加大重要民爆市场区域的资源投入。爆破工程方面，2024 年公司新签或开始执行的亿元 以上爆破服务工程金额合计 87 亿元，其中新疆地区项目金额 20 亿元，占比 23%。
雪峰科技：新疆本地民爆龙头，广东宏大入主打破产能瓶颈。公司主要业务包括化工、 民爆等板块，2024H1 爆破服务/民爆产品收入占比分别为 33%/8%，公司近年来民爆业 务增长主要来自爆破服务，民爆产品收入受制于产能瓶颈。公司当前工业炸药产能 11.75 万吨/年，2023 年公司民爆产品 含外购）在疆市场占有率 约为 33%，电子雷管市占率 90%。2024 年 12 月控股股东新疆农牧投与广东宏大签署《股份转让协议》，本次转让 后，广东宏大将成为公司控股股东，持股比例 21%，并承诺将转移或注入炸药产能不低 于 15 万吨至雪峰科技，公司产能扩张得到强力支持。此外，公司为新疆唯一硝酸铵（ 炸 药主要原材料，占比约 80%）生产企业，年产能 66 万吨，2023 年自用约 10 万吨，其 余销售到疆内其他的民爆企业和青海、西藏等地，销量约 33 万吨，2024 年市场占有率 有望提升到 85%左右。
广东宏大：全国性大型民爆龙头，大力推进新疆业务布局。公司是国内爆破技术先进、 采剥能力强、矿山工程服务项目最齐全的矿山民爆一体化服务商之一。据中爆协，2024 年公司爆破服务/工业炸药产量/生产总高分别位列全国第 1/3/3 位，近 5 年营收业绩高 速增长。爆破服务方面，公司矿服在手订单充足，新签订单稳中有增，新疆区域收入规 模持续高增，2023/2024H1 同比增长 177%/48%。产能方面，公司积极谋划富矿带地区 民爆企业并购，同时优化民爆产能布局，将富余产能向需求旺盛地区转移，截至 2024 年 9 月，公司工业炸药许可产能达 58 万吨，其中新疆地区产能 3.6 万吨，收购雪峰科技后 新疆地区生产能力、业务规模将进一步提升。
易普力：新疆业务规模大幅增长，区域市占率稳步提升。新疆区域煤炭产能大幅增长， 公司在新疆承接的众多优质矿山工程项目调增年度采剥施工计划，带动公司工程服务业 务同比大幅增长，矿山工程项目获取数量和年度开采工程量均有较大提升，自有工程项 目的民爆物品需求带动区域市占率稳步增长。新疆市场为公司重要收入与利润来源， 2024H1 子公司葛洲坝易普力新疆爆破工程实现营业收入 17.4 亿元，占公司总营收的 45%；实现净利润 2.55 亿元，占公司净利润 69%，盈利能力高于公司整体水平。2024H1 公司工业炸药产能 52.15 万吨、其中新疆区域产能 10.6 万吨 含在建），区域市占率达 30%以上。
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