1.1 什么是保险保障基金
保险保障基金是保险机构为了有足够的能力应付可能发生的巨额赔款，从年终结 余中所专门提存的后备基金。保险保障基金是一个行业风险救助基金，由保险公 司依法缴纳形成，主要用于救助保单持有人、保单受让公司或处置保险业风险。 原保监会、财政部、中国人民银行在 2008 年共同推动成立中国保险保障基金有 限责任公司，旨在防范保险公司破产倒闭、保障保险消费者合法权益。
保险保障基金是保险行业的最后一道防线。保险公司经营过程中一般可通过再保 险、准备金管理、偿付能力管理、恢复和处置计划以及保险保障基金制度五道防 线确保公司平稳运营直至保险合同顺利履约，前三层为保险公司主动管理，第四 层或借助股东以及市场化渠道等资金，而保险保障基金则是行业风险救助，也是 保险业的最后一道防线。
保险公司经营中的五道防线分别为：
一是再保险：作为保险业的“安全阀”和保险市场的“调控器”。再保险也 称分保，是保险人在原保险合同的基础上，通过签订分保合同，将其所承保 的部分风险和责任向其他保险人进行保险的行为。再保险业务可以使保险人 避免危险过于集中，不致因一次巨大事故的发生而无法履行支付赔款义务。
二是准备金管理：保险公司为履行其承担的保险责任或备付未来赔款，从收 取的保险费中按照规定提存的资金准备。主要包含：未到期责任准备金、未 决赔款准备金、寿险责任准备金以及长期健康险责任准备金等。通过提前计 提准备金，保险公司可以确保在面临大量赔付时，有足够的资金进行支付。
三是偿付能力管理：偿付能力是指保险公司履行其财务承诺、支付赔偿和履 行保单义务的能力。偿付能力管理旨在确保保险公司在任何时候都有足够的 资产来履行其对保单持有人的赔付义务，包括对保险风险、市场风险、信用 风险、操作风险、战略风险、声誉风险和流动性风险等固有风险的管理，确 保公司持有足够的资本以吸收未来风险造成的损失。
四是恢复和处置计划：保险公司使用银行保险机构自有资产、股东救助等市 场化渠道筹集资金开展自救。恢复计划是指在重大风险情形发生时，保险公 司通过自身与股东救助等市场化渠道解决资本和流动性短缺，以恢复持续经 营能力的方案。处置计划则是在恢复计划无法有效化解重大风险，或者可能 出现引发区域性或系统性风险情形时，通过实施该方案实现有序处置的计划。
五是保险保障基金制度：保险保障基金是由保险公司缴纳形成，用于向保单 持有人或者保单受让公司等提供救济的法定基金。在保险公司被依法撤销或 者依法实施破产，其清算财产不足以偿付保单利益时，保险保障基金可以用 于救助保单持有人。
1.2 保险保障基金发展历史
保险保障基金经历了十多年的发展，规模不断增长，管理体制逐步完善，保障功 能日益增强。其发展历程可大致划分为三个阶段：1995 年至 2001 年单独提取、 专户存储的企业留存阶段；2002 年-2006 年专户缴入、加强监督的集中管理阶段 以及 2007 年至今借鉴经验、积极改制的公司化运作阶段。
保险保障基金制度从无到有、逐步完善的过程，体现了保险行业风险管理机制的 不断加强和提升。2022 年 11 月，中国银保监会会同财政部、人民银行共同下发 《保险保障基金管理办法》，该办法自 2022 年 12 月 12 日起实施，这是 2008 年 保障基金管理办法颁布以来的首次修订。《保险保障基金管理办法》主要修订几 个方面：1）固定费率制调整为风险导向费率制；2）基金缴纳上限与行业总资产 挂钩；3）进一步完善保单救助机制等，标志着保险保障基金管理机制持续完善。
保险合同中投资成分救助办法或是保险保障基金下一个研究方向。2022 年修订 的《保险保障基金管理办法》中明确提出：对保险合同中投资成分等的具体救助 办法，另行制定。这是《保险保障基金管理办法》首次引入了投资成分这一概念。 当前投资型保单规模占比较高。根据最新保险年鉴：截至 2023 年末，行业保费 收入中普通寿险占比 61.4%/yoy+12.2pct；分红险占比 13.8%/yoy-12.8pct；健 康险占比 23.3%/yoy+1.0pct。2023 年-2024 年间保险产品预定利率持续下调，行 业主销产品为增额终身寿险，该产品保障部份较少，以投资成分（长期持有该产 品将获得高于竞品的 IRR）为卖点。但是站在保险公司经营角度，增额终身寿险 带来的风险点在于：1）短期来看，利率快速下行带来的利差损风险；2）中长期 来看，利率上行带来的流动性（集中退保）风险。《保险保障基金管理办法》中投 资成分救助办法另行制定或为未来保险市场中可能出现的保险公司经营不善带 来的各类投资型保险产品风险处置埋下伏笔。
1.3 保险保障基金的费率厘定
保险保障基金费率以及筹集管理将持续完善。最初 1996 年中国人民银行颁布的 《保险管理暂行规定》中提出：保险公司按当年保险费收入的 1%提取保险保障基 金，该项基金提取金额达到保险公司总资产的 10%，停止提取该项基金。1999 年 财政部颁布《保险公司财务制度》明确提出公司应按当年自留保费收入的 1%提取 保险保障基金，达到总资产的 6%时，停止提取。财产保险、人身意外伤害保险、 短期健康保险业务、再保险业务提取保险保障基金;寿险业务、长期健康保险业 务不提取保险保障基金。《保险公司财务制度》进一步调整保险保障基金的缴纳 规则，以保险公司自留保费作为缴纳基数，突出保护保单持有人原则；同时降低 基金的提取上限，避免增加保险企业负担。
保险保障基金费率根据业务性质不断细分。2004 年原保监会发布的《保险保障基 金管理办法（2004）16 号》中，进一步根据不同业务的性质细化保险保障基金的 缴纳费率：财产保险、意外伤害保险和短期健康保险,按照自留保费的 1%缴纳； 有保证利率的长期人寿保险和长期健康保险,按照自留保费的 0.15%缴纳；无保证 利率的长期人寿保险,按照自留保费的 0.05%缴纳；保险公司其他保险业务的缴纳 比例由中国保监会另行规定。 2008 年原保监会、财政部、中国人民银行联合发布的《保险保障基金管理办法》 再次进行多个方面的修订，一是调整缴纳基数:规定保险公司以毛保费收入作为 保险保障基金的缴纳基数，分入业务不再缴纳保险保障基金，当其破产时，分出 保险公司不再受到保险保障基金救助；二是规范保险保障基金的缴纳范围：将投 资型非寿险业务纳入保险保障基金覆盖范围, 明确不需缴纳保险保障基金的业 务范围(企业年金业务、由国务院确定的国家财政承担最终风险的政策性业务)； 三是进一步优化费率：考虑到保险保障基金积累已达到一定规模，将非投资型财 产保险、意外保险，以及短期健康险的缴纳比例从 1%下调至 0.8%。
我国保险保障基金现行“基准费率+风险差别费率”模式。2022 年，经国务院批 准，原银保监会同财政部、人民银行修订并发布《保险保障基金管理办法》，保险 保障基金缴纳模式由固定费率调整为基准费率+风险差别费率，2023 年原银保监 会下发《关于缴纳保险保障基金有关事项的通知》，明确各项缴费细则。 新《保险保障基金管理办法》上调部分业务基准费率以及暂停缴纳标准。一是人 寿保险业务费率大幅提升，由旧版按照业务收入的 0.15%或 0.05%缴纳，上调至 0.3%；二是无保证收益的投资型意外伤害保险、有保证收益的投资型意外伤害保 险由旧版按照业务收入的 0.05%以及 0.08%，均上调为 0.8%。同时暂停缴纳标准 由保险保障基金余额达到公司总资产调整为对标行业总资产，未来保险保障基金 余额将持续扩张。
风险差别费率模式下，高风险公司费率更高。风险差别费率以偿付能力风险综合 评级结果为基础，评级为 A（含 AAA、AA、A）、B（含 BBB、BB、B）、C、D 的保险 公司适用的费率分别为-0.02％、0％、+0.02％、+0.04％。若某财产险公司风险 综合评级为 A，则该公司的财产保险费率为 0.80%-0.02%=0.78%；若某人身险公 司的风险综合评级为 D，则该公司的人身险保险费率为 0.30%+0.04%=0.34%，经 营风险越低的公司缴纳保险保障基金费用越低，反之经营风险高的公司费率越高。
1.4 保险保障基金救助规则
保险保障基金公司对财产保险保障基金和人身保险保障基金分账管理、分别使用。 财产保险保障基金用于向财产保险公司的保单持有人提供救助；人身保险保障基 金用于向人身保险公司的保单持有人和接受人身保险合同的保单受让公司提供 救助，以及在根据本办法第十六条第二项认定存在重大风险的情形下，对人身保 险公司进行风险处置。2022 年发布的《保险保障基金管理办法》也明确提出：财 产保险保障基金和人身保险保障基金之间可以相互拆借。
保险保障基金对财产保险、短期健康保险、短期意外伤害保险救助的对象为保单 持有人。2022 年发布的《保险保障基金管理办法》明确提出：对财产保险、短期 健康保险、短期意外伤害保险的保单持有人，在保险公司被依法撤销或者依法实 施破产，其清算财产不足以偿付保单利益，保单持有人的保单利益在 5 万元以内 的部分，保险保障基金予以全额救助。其中超出 5 万元部分，保单持有人为个人， 救助金额为超过部分金额的 90%；保单持有人为机构，救助金额为超过部分金额 的 80%。
保险保障基金对人寿保险救助的对象为保单受让公司。有别于大众认识以及最容 易产生误解的：一是长期人身保险的救助对象，值得注意的是因其保险合同期限 较长，其救助对象为保单受让公司，而不是保单持有人；二是救助金额，保单持 有人损失可能被高估。网络媒体在讨论保险公司倒闭带来的保单损失时，大多忽 略保险公司清算资产（根据《保险法》的规定，赔偿或者给付保险的清偿顺序仅 在所欠职工工资等之后）即便在破产后也很难直接清零，因此会高估保单持有人 的潜在损失，在实际情况下借助保险保障基金的救助，保单受让公司全额赔付保 障成分的压力或将大幅降低（投资成分另行制定）。
1.5 保险保障基金历年规模与增量
新管理办法下保险保障基金余额增长提速。最初在 2007 年 6 月末，保险保障基 金规模仅为 88 亿元，截至 2024 年 6 月末，保险保障基金余额为 2,431 亿元，较 2022 年末 2,033 亿元新增近 400 亿元，其中人身保险保障基金为 986 亿元，较 2022 年末 789 亿元新增近 200 亿元，其占比也由 2022 年的 38.8%提升 1.75 个百 分点至 40.6%，人身险安全垫进一步快速增厚。
每年人身险与财产险缴纳保险保障基金均超 100 亿。根据 2024 年保险行业保费 规模简单推算，2024 年财产险缴纳保险保障基金规模为 135 亿元；人身险缴纳保 险保障基金规模为 122 亿元。截至 2024 年末，财险与人身险总资产分别为 2.90 万亿以及 31.6 万亿，距离《保险保障基金管理办法》中暂停缴纳上限分别还有 296 亿元以及 2,169 亿元，按照 2024 年的保费规模与结构静态测算：预计财险还 需缴纳 2.19 年，人身险还需缴纳 17.75 年才能达到行业暂停缴纳上限的条件。
截至 2024 年保险保障基金已累计救助 7 家保险公司。2007 年至 2023 年间保险 保障基金先后向新华保险、中华联合、安邦保险、天安人寿、华夏人寿、恒大人 寿、信泰人寿分别注资 27.9 亿元、60 亿元、608.04 亿元、66.4 亿元、226 亿元、 37.5 亿元以及 31.25 亿元。
2.1 保险保障基金人身险公司救助历程
2.1.1 新华保险：化险为夷，重获新生
新华人寿被接管的直接原因为原董事长关国亮在任职 8 年期间累计挪用公司资 金 130 亿元。2007 年 5 月 24 日，保监会宣布，由保险保障基金接管新华人寿。 此次为原保监会首次动用保险保障基金接管新华人寿，先后购买隆鑫集团有限公 司、海南格林岛投资有限公司等所持的新华人寿股权，买入价格为 5.99 元/股， 持股数约为 4.6 亿股，合计约 27.9 亿元，占新华人寿股权的 38.815%，位居第一 大股东。
新华保险股权转让退出过程中保险保障基金获利约 12.5 亿元。2009 年 11 月， 保险保障基金宣布把新华人寿 38.815%的股权整体转让给中央汇金公司。此次交 易中，新华保险以每股 8.71 元的价格转让给汇金公司，较保险保障基金接手时 的每股 5.99 元，高出买入价 2.72 元，交易对价约为 40.5 亿元。以此计算，保 险保障基金在本次交易中盈利约 12.5 亿元。 新华保险在保险保障基金化解公司危机后重获新生，现已是头部上市公司之一。 在 2009 年中央汇金成为新华保险的第一大股东后，公司治理结构得到完善，实 力大大增强，管理水平全面提升。2011 年，新华保险成功实现 IPO，分别在香港 联交所、上海证券交易所鸣锣上市，成为国内首家 A+H 同步上市的保险企业。
2.1.2 安邦保险：门口的野蛮人与破灭的海派神话
安邦保险集团最初以安邦财产保险股份有限公司起家，随后通过并购和扩张，迅 速发展成为一家综合性保险集团。安邦保险集团成立于 2004 年，总部位于中国 北京，其业务范围包括财产保险、人寿保险、健康保险、资产管理等多个领域， 并通过其子公司和关联公司在国内外进行了广泛的投资和业务扩展。
安邦保险集团仅用十余年时间，便成长为国内仅次于中国平安、中国人寿的第三 家大型保险行业集团。截至 2016 年，安邦人寿资产规模达 1.45 万亿元，超过太 保寿险直逼平安人寿；保费收入超过千亿，接近太保寿险。安邦人寿的保费迅猛 增长一是依靠高费用投放刺激银保渠道强势扩张；二是通过销售高收益产品吸引 客户，激进的海派规模策略使得安邦人寿在 2016 年前排名持续提升。安邦的海 派“资产驱动”模式在资产端通过投资做大规模，在承保端通过高收益产品获取 大量现金流，一度引发行业对保险公司发展模式的争议。
海派“资产驱动负债”的模式难以为继，高速膨胀的神话终将破灭。安邦模式的 快速扩张得益于 2013 年至 2016 年期间监管政策的放宽，取消最低保证利率限 制，以及上行的经济周期。但该模式难以同时实现以下三点：一是满足偿付能力 要求、可持续的资本金；二是长期可维持高水平的投资收益率；三是中短存续期 产品到期、集中退保时的流动性。
高杠杆野蛮扩张迎来终结，流动性风险逐渐暴露。2017 年 5 月，保监会发布《关 于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》,规范中短期产品的销售；同年 董事长吴小晖涉嫌经济犯罪被调查，暴露出公司存在严重违规和风险。
安邦保险在被保险保障基金接管前，资产和负债的久期匹配情况存在较为严重的 不匹配问题。在快速扩张过程中，安邦保险大量投资于长期资产，如房地产、股 票和其他非流动性资产,这些资产的久期较长，且部分投资存在高风险和高波动 性，而负债端销售的产品大多为快返型的储蓄类产品，资产与负债的不匹配以及 高杠杆经营最终让安邦保险从神坛跌落。
何以安邦，唯有大家。2018 年，为应对安邦保险集团的风险，保险保障基金向其 注资 608 亿元，其中 405 亿元用于化解风险，剩余 203 亿元作为新成立的大家保 险集团的注册资本金, 大家保险挂牌后接手安邦保险的部分保险业务、资产以及 负债。截至 2020 年 2 月，安邦在 2015 年到 2017 年发行规模近 1.5 万亿元的中 短存续期理财保险均平稳兑付。2024 年 8 月 2 日，国家金融监督管理总局同意安 邦保险集团股份有限公司以及安邦财产保险股份有限公司进入破产程序，至此安 邦保险正式退出历史舞台，大家保险在行业内独树一帜，首推独立代理人模式， 步入新的发展阶段。
2.1.3 天安人寿：“国资+保险保障基金”新思路
天安人寿保险股份有限公司（下称“天安人寿”）成立于 2000 年 11 月，总部位 于首都北京。因内部治理结构不完善，2010 年-2019 年间天安人寿有 8 年持续亏 损，2020 年 7 月因触发《保险法》接管条件，原银保监会接管天安人寿；2023 年 6 月，中央汇金和保险保障基金分别按照 80%、20%的出资比例共同为天安人寿注 资 332 亿元，自此中央汇金成为天安人寿的控股股东。
天安人寿保费规模排名持续提升，但 2010-2019 年多年持续亏损。天安人寿在这 十年间仅在 2015 年和 2016 年实现了短暂的盈利，其余年份均处于亏损状态，且 亏损额在 2017 年之后显著扩大。持续的亏损状况对公司的长期发展和偿付能力 构成严重挑战。
天安人寿权益类资产占比远超头部公司，股权投资损失成为压垮骆驼的最后一根 稻草。截至 2019 年，天安人寿资产端权益类配置占比（含股权投资）为 28%，远 超过当时头部公司的水平：新华保险（19.3%）＞中国平安（17.8%）＞中国人寿 （17%）＞中国太保（15.7%），公司过度依赖权益投资带来的高收益，2019 年因 对中民投失去重大影响，相关股权投资由长期股权投资转为可供出售金融资产核 算，其差额 31.14 亿元计入当期损益，公司投资收益率与综合偿付能力充足率均 大幅下滑。
天安人寿的处置过程中,保险保障基金出资 66.4 亿元。根据国家金融监督管理总 局 2023 年 6 月的批复：中汇人寿保险股份有限公司股东中央汇金投资有限责任 公司，出资 265.6 亿元，持股比例 80%；中国保险保障基金有限责任公司出资 66.4 亿元，持股比例 20%。自天安人寿案例开始，保险保障基金迎来化解风险的新思 路：国资出资为主+保险保障基金为辅结合成立新主体。
2.1.4 华夏人寿：十一家保险公司共谋，九州启航引领新篇章
华夏人寿保险股份有限公司（下称“华夏人寿”），于 2006 年 12 月经中国银行保 险监督管理委员会批准设立，总部设在北京，是一家全国性的股份制人寿保险公 司。2018 年，华夏保险总资产突破 5000 亿元，人员队伍超过 50 万人，总保费达 2306 亿元，晋级特大型险企。
华夏人寿的风险处置方案更为多元化。预计因偿付能力持续下滑，触发接管条件， 2020 年 7 月 17 日，原银保监会对华夏人寿等四家保险公司（含天安人寿）实施 接管，接管期限一年。对比上一个天安人寿的案例，华夏人寿的风险处置方案更 为多元化，2023 年 7 月金融监管总局批准瑞众人寿保险有限责任公司及其分支 机构开业，从其股东构成、出资额和持股比例来看：九州启航（北京）股权投资 基金（有限合伙），出资 339 亿元，持股比例 60%；中国保险保障基金有限责任公 司，出资 226 亿元，持股比例 40%。
华夏人寿处置方案为国资险企+保险保障基金共同出资。九州启航基金出资人共 计 12 家，包含 11 家国资险企，从持股比例来看：中国人寿（33.33%）＞人保寿 险（14.75%）=太保寿险（14.75%）=平安人寿（14.75%）＞中邮人寿（7.96%）＞ 建信人寿（5.6%）＞农银人寿（2.65%）＞工银安盛人寿（2.36%）＞交银人寿（1.47%） =中银三星人寿（1.47%）＞招商仁和（0.88%）＞深基启航（0.01%）。
2.1.5 恒大人寿：“国资险企+地方国有资本+保险保障基金”
恒大人寿前身为中新大东方人寿。2015 年，恒大集团以 39.39 亿元从重庆地产公 司和重庆城市建设公司购买中新大东方人寿 50%的股份，成为其第一大股东，并 将中新大东方人寿改名为恒大人寿。恒大人寿作为恒大集团旗下保险公司，其总 资产超过 1000 亿元。
恒大人寿借助银保渠道销售投资型保险实现规模快速扩张。截至 2021 年公司保 费规模达到 603 亿元，6 年 CAGR 104.1%。但从保费结构来看，95%以上的产品为 储蓄型产品，保障型产品占比远低于行业平均水平，2021 年恒大集团发生巨额亏 损，恒大人寿受集团拖累以及前期投资风格激进出现保险业务收入骤减、净利润 由盈转亏、偿付能力持续下降等情况。同时，原保监会针对发现的问题向恒大人 寿下发监管函，随后因恒大人寿网销万能险存在销售误导、结算利率恶性竞争等 问题叫停公司互联网渠道保险业务。
恒大人寿处置方案为“保险保障基金+国资险企+地方国有资本”。根据国家金融 监督管理总局 2023 年 6 月《关于海港人寿保险股份有限公司及其分支机构开业 的批复》中提到的股东构成、出资额和持股比例：深圳市鹏联投资有限公司，出 资 76.5 亿元，持股比例 51%；中国保险保障基金有限责任公司，出资 37.5 亿元， 持股比例 25%；广东粤财投资控股有限公司，出资 12 亿元，持股比例 8%；重庆 市渝新投资有限公司，出资 12 亿元，持股比例 8%；太平人寿保险有限公司，出 资 12 亿元，持股比例 8%。2023 年 9 月 15 日，国家金融监督管理总局深圳监管 局明确表示同意海港人寿保险股份有限公司整体受让恒大人寿保险有限公司保 险业务及相应的资产、负债。
2.1.6 信泰人寿：初见端倪，存款保险基金首次入局
信泰人寿保险股份有限公司创立于 2007 年 5 月 18 日，注册地浙江杭州，注册资 本 102 亿元，公司依托区位优势，积极吸纳优秀人才及战略资源，持续壮大实力。 截至 2023 年末，信泰人寿总资产逾 2300 亿元，客户总量超 620 万人。
激进的股东导致信泰人寿产品策略激进，埋下投资端利差损隐患。信泰人寿背后 的资本来源于江浙，股东偏好通过保险牌照获取低息资本，公司通过银保与经代 渠道实现保费规模迅速扩张，进入行业前 15 名；同时资产端通过投资中高风险 项目获取利差益。在该背景下，原银保监会在 2019-2022 年间多次在通报中点名 信泰人寿，2022 年 10 月原银保监会分两次批复了信泰人寿的股权变更，出清 7 名违法违规股东，信泰人寿股份最终分别转让给存款保险基金管理有限责任公司 与中国保险保障基金有限责任公司。
增资扩股，四方参与。2023 年 9 月信泰人寿增发新股，约 52.04 亿股，每股认购 价格为 1.8011 元。随着地方国资企业物产中大获批参与信泰人寿的增资后，4 家 地方国资股东合计持有信泰人寿 51%的股份；两大保障基金的持股比例分别被稀 释至各 17%，退为第二大股东。从信泰人寿看本次“四方”参与处置框架：行政 机关主导、央地协同配合、行业保障基金参与、司法部门托底。
存款保险保障基金为行业保障基金之一。存款保险保障个人、企业及其他机构的 存款，人民币存款和外币存款皆保，本金和利息皆保。存款保险实行限额偿付， 最高偿付限额为人民币 50 万元。与保险保障基金相似，存款保险费率由基准费 率和风险差别费率构成，费率标准由存款保险基金管理机构根据经济金融发展状 况、存款结构情况以及存款保险基金的累积水平等因素制定和调整。 2022 年 4 月中国人民银行就《中华人民共和国金融稳定法（草案征求意见稿）》 公开征求意见，其中：第七条【保障基金职责】存款保险基金管理机构和行业保 障基金管理机构依法履行风险监测、风险处置等职责，按照法律行政法规规定或 者国家金融稳定发展统筹协调机制的要求参加重大金融风险处置。 信泰人寿处置案例为存款保险基金首次入局。截至 2023 年末，存款保险基金余 额为 810 亿元。根据现有存款规模与费率，每年存款保险基金保费规模超 500 亿 元，存款保险基金 2020 年至今支出主要为：包商银行风险处置 676 亿元（2020 年）、认购徽商银行股份 88.91 亿元（2020 年）、辽阳农商行（含其发起设立的太 子河村镇银行）风险处置 368.56 亿元（2022 年）、辽宁省风险处置专项借款 300 亿元（2022 年）以及归还金融稳定再贷款等，其中信泰人寿的股权收购支出为 31.25 亿元。
2.1.7 幸福人寿：股权抵债，存款保险基金再度出手
幸福人寿保险股份有限公司成立于 2007 年，总部设在北京，公司近年保费规模 大约在每年 200 亿左右，但受资本市场波动的影响,公司在 2018 年净亏损约 68 亿元。渠道方面，公司主要依靠银保渠道展业。根据联合资信的评级报告：截至 1H24，公司违约投资资产账面余额 63.60 亿元（根据中债资信评级报告，主要 为信托计划、私募股权基金），较 2024 年 3 月末提高 17.13%,已计提减值 27.94 亿元，未来仍存在较大规模减值计提压力。
幸福人寿部分股权以抵债方式转让给存款保险基金管理有限责任公司。根据幸福 人寿 2024 年 11 月公司公告：其股东深圳市亿辉特科技发展有限公司所持幸福人 寿 46,599.3 万股股份、占比 4.6%，经北京市第四中级人民法院裁定，以抵债方 式转让给存款保险基金管理有限责任公司。此次为存款保险基金再度参与保险公 司股权转让，且本次处置保险保障基金并未参与。
人身保险保障基金 2024 年可支配余额相对有限。结合上述所有保险保障基金参 与的案例与金额测算：2007 年至 2023 年间保险保障基金先后向新华保险、安邦 保险、天安人寿、华夏人寿、恒大人寿、信泰人寿分别注资 27.9 亿元、608.04 亿 元、66.4 亿元、226 亿元、37.5 亿元以及 31.25 亿元；截至 1H24 保险保障基金 披露余额为 986 亿元，新华人寿已转让退出，扣除其余尚未退出的已占用资金， 人身保险保障基金在没有新增保费的情况下余额预计为 16.85 亿元。
2.2 保险保障基金财产险公司救助历程
2.2.1 中华联合：业务扩张激进，被接管的首家财险公司
中华财险成立于 1986 年，前身是新疆生产建设兵团农牧业生产保险公司。继新 华人寿被接管 2 年之后，中华联合财险成为保险保障基金设立以来第二家被接管 的险企，也是被接管的第一家财险公司。2002 年 9 月，公司经国务院批复同意， 正式更名为中华联合财产保险公司。过去中华联合保险业务扩张诉求较强，展业 风格较为激进，2007 年当年的亏损高达 64 亿元，使得公司偿付能力严重不足。 2009 年，中华联合被保监会正式接管，同年 5 月，中华联合原第一大股东将其 所持有的 61% 股权交由保险保障基金管理，代行相应的股东权利；2012 年，保 险保障基金注资 60 亿元，持股比例由 57.4%增至 91.49%，成为单一大股东。
中华联合股权转让退出过程中保险保障基金获利约 84 亿元。2015 年 12 月，中 国保险保障基金有限责任公司在北京金融资产交易所公开挂牌成功转让持有的 中华联合保险控股股份有限公司 60 亿股股份，成交总价格为 144.05 亿元，较资 产评估值溢价 99.97%，辽宁成大、中国中车和富邦人寿分别竞得 30 亿股、20 亿 股和 10 亿股，成为中华控股第二至第四大股东。至此，保险保障基金安全平稳 退出，公司对中华联合的风险处置工作圆满完成。
2.2.2 易安财险：船小好掉头，首例保险公司重整案
易安财险公司是全国 4 家互联网保险公司之一。公司自开业以来累计承保客户超 过 3,000 万人，业务合作渠道超过 300 家，以意外险、健康险、财产险为主要经 营险种，因偿付能力无法满足监管要求，触发保险法规定的接管条件。公司与华 夏人寿、天安人寿、天安财险均于 2020 年 7 月被接管。2022 年 7 月，因未能履 行到期债务且清偿能力明显不足，但公司仍具备重整价值（具有管理结构扁平、 轻资产运营等优势，且自身资产负债体量不大），易安财险在原银保监会批准下 向北京金融法院提出重整申请。
比亚迪受让易安财险 100%股权。2023 年 5 月，比亚迪获批收购易安财险 10 亿股 股份，实现 100%控股，并将易安财险改名为比亚迪财险,自此成为我国唯一一家 新能源车企 100%控股的财险公司。
2.2.3 天安财险：“新设承接+破产重整”模式，引入地方国资
天安财险因投资激进出现巨额亏损。天安财产保险股份有限公司是中国首家由企 业出资组建的股份制商业保险公司和国内第四家财产保险公司，成立于 1995 年 1 月，总部设在上海浦东，注册资本 177.6 亿元人民币。截至 2019 年，公司实现 保费规模 156.3 亿元，排名行业前十，但预计因借款筹资以及出售兴业银行、集 中兑付理财险，天安财险 2019 年亏损超 40 亿。同时根据西水股份（已退市）2020 年半年报：天安财险亏损 646 亿，其中计提信用减值损失 577 亿，主因信托计划 逾期（涉及 27 款新时代信托产品）。2020 年 7 月银保监会对天安财险实施接管。
天安财险风险处置采取“新设承接+破产”模式。天安财险的处置并未使用保险 保障基金，而是通过批准设立申能财险来承接其原有业务，并引入地方国资作为 重要股东。2024 年 8 月国家金融监督管理总局同意申能财产保险股份有限公司 受让天安财产保险股份有限公司的保险业务，股东层面来看，申能财险注资 100 亿元，最主要出资人为上海国资。
3.1 寿险：有力有序有效防范化解保险业风险
3.1.1 近年寿险保险保障基金救助思路：从主导者逐渐转变为参与者
寿险救助思路逐渐转变为行业保障基金+地方国资/国资险企。2024 年 9 月金融 监督管理总局发布的新国十条明确提出建立以风险监管为本的制度体系，其中包 括健全保险保障基金参与风险处置机制；研究完善与风险挂钩的保单兑付机制等。 梳理寿险保障基金历年的救助案例以及监管对行业保障基金的各类制度文件，保 险行业风险化解的思路已由过去直接收购股权接管转变为行业保障基金+地方国 有资本/国资险企，保险保障基金从主导者逐渐转变为参与者。
3.1.2 保险法草案：打破刚兑还是以时间换空间?
尚未披露最新偿付能力报告的寿险公司超过 10 家。根据《财新周刊》,尚在修订 过程中的《保险法》草案中新增提出：若被接管的保险公司资产不足以清偿全部 债务，或者依法进行保险业务转让的，经国务院批准，可以对保险合同进行合理 变更。截至 2025 年 2 月末，尚未披露最新偿付能力报告的公司包含：和谐健康、 君康人寿、中融人寿、富德生命人寿、珠江人寿、昆仑健康、上海人寿、前海人 寿、百年人寿、渤海人寿等。
当前行业面临的风险主要源于资产驱动模式和刚性兑付的储蓄型产品。根据中国 保险年鉴，2023 年储蓄型产品保费规模占比约 78%（包含分红险、万能险等），较 2022 年提升 1.9pct，银保渠道保费占比 36.7%，较 2022 年提升 2.0pct。2023 年 主销产品为 3.5%预定利率的增额终身寿险，在利率较低的环境下或将为保险公司 带来潜在的利差损风险，在投资收益中枢持续走低背景下，打破保单刚兑或将成 为一种可能。
因预定利率下调、报行合一以及产品结构调整，行业打平收益率边际改善。截至 2023 年末，行业打平收益率为 2.69%，同比改善 0.52pct。根据金融监管总局披 露的 2023 年 4 季度保险业资金运用情况表：2023 年人身险年化综合投资收益率 为 3.37%，保险业近三年平均投资收益率为 3.5%，均高于近年行业打平收益率， 风险相对可控，在预定利率持续下调、渠道报行合一以及产品结构主动调整背景 下，随宏观政策逐步发力，市场回暖预期增强，险企投资端压力或将进一步缓解 2024 年-2025 年行业资产负债改善趋势将延续。
三重因素共同推进行业产品 NBVM 进一步改善。预定利率方面：2023 年以及 2024 年，监管多次指导行业下调预定利率，普通型人身险产品定价利率 2023 年由 3.5% 降至 3.0%；2024 年又由 3.0%降至 2.5%，同时监管在 2024 年明确提出建立预定 利率与市场利率挂钩及动态调整机制。渠道费用方面：2023 年银保渠道报行合一 全面推行，佣金费率下降约 30%，未来金融监督管理总局将深化“报行合一”，加 强产品在不同渠道的精细化、科学化管理（《关于健全人身保险产品定价机制的 通知》），产品 NBVM 有望进一步提升。产品结构方面：随十年国债收益率下降，销 售浮动利率产品如：分红险、万能险已成为行业共识。整体来看，行业处于积极 改善的过程中，后续以时间换空间的可能性更大。
3.2 财险：从注资到重整，头部持续集中
从保险保障基金注资到市场化兼并重组，财险行业丰富风险化解处置方式。2024 年 12 月国家金融监督管理总局印发的《关于强监管防风险促改革推动财险业高 质量发展行动方案》明确提出：鼓励财险公司兼并重组，支持有条件的机构“迁 册化险”，运用市场化、法治化方式出清风险。对风险大、不具持续经营能力的财 险机构，依法开展市场退出，研究相关配套政策。从财产险保障基金的历史救助 案例来看，其救助思路已从注资接管逐渐转化为引入市场化解决方案。
财险行业头部集中效应明显。截至 2024 年 12 月末，财险行业保费收入规模 1.69 万亿，同比增长 6.5%，行业 CR3 约为 63%。根据全行业 2024 年半年报：人保财 险、平安财险、太保财险保费规模市占率分别为 34.2%、17.5%、12.3%；其净利 润市占率分别为 46.7%、24.8%、12.1%，净利润 CR3 远超保费规模 CR3，在未来 鼓励市场化兼并重组背景下，头部公司规模、利润市场份额有望持续集中。
保险保障基金的保费征收模式主要有事前征收、事后征收以及混合模式三种。一 是近年来国际上趋向于采用事前模式，即在保险公司尚未发生破产倒闭之前，事 先按照一定的基数与比例征收保障基金以待今后使用。二是事后征收模式，在发 生保险公司破产倒闭后，将救助破产倒闭保险公司所需的资金量按照一定比例在 未破产保险公司中进行分摊。一些较早建立保险保障基金的国家最初采用事后征 收方式，但近年来也正在逐步融入事前征收的模式。三是混合模式，结合事前征 收和事后征收两种方式，旨在平衡基金的稳定性和灵活性。
海外保险保障基金部分以责任准备金规模为缴费基准，且赔付上限与保单类型挂 钩。从保险保障基金费率征收方面来看，美国、英国以保费规模为缴费基准，德 国、法国以责任准备金规模为缴费基准。从保险保障基金的兜底上限来看，一般 以保单类型为划分，其中比较有特色的制度为德国（联邦金融监管局在必要时可 要求禁止退保）以及日本针对不同预定利率保单进行差异化补偿与赔付（高预定 利率合同的补偿率=90%-{(过去 5 年中每年的预定利率-基准利率)的总和/2}）。 沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春。新老事物的更替是自然规律，保险业的江河 奔涌百年，沉舟与千帆始终相生相伴。从利差损时代的巨轮倾覆，到今日科技与 风险交织的新浪潮，保险保障基金始终如一块“压舱石”，以制度化的风险拆解 能力，将行业周期律中的惊涛化为静水深流。我们坚信保险行业几经沉浮，经历 过去种种变革后,在新国十条的指引下行业未来仍将步入高质量发展的轨道，并 展现强大的生命力和发展潜力。山河永在，因有制度堤坝固守行业底线；生生不 息，缘于创新基因永续进化动能。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
