公司是行业领先的高效率、全流程钢铁联合企业，具备年产千万吨级钢铁综合生产能力， 也是全球规模效益领先的中厚板生产基地及国内具有竞争力的特钢长材生产基地，工艺装 备水平先进，主体装备已实现大型化、自动化和信息化。公司围绕“产业链、智造服务、 绿色低碳”（即钢铁材料+新材料、新智造、新能环、新互联，产业链延伸）进行精准布局、 聚焦突破，积极构建以“精”和“特”的钢铁业务为核心+战略新兴产业的相互赋能的复 合产业链生态系统，聚焦产业发展和价值增长。 公司具备焦化、烧结、球团、炼铁、炼钢（含精炼）、轧钢（及热处理）完整的生产流程， 配备有 55 孔 6 米焦炉 2 座、60 孔 6 米焦炉 1 座以及 360 ㎡烧结机 1 台、180 ㎡烧结机 2 台、220 ㎡烧结机 2 台；（炼铁）2×2000 立方米高炉，1×2500 立方米高炉，2×1800 立方米高炉；（炼钢）3×150t 转炉、3×120t 转炉、1×100t 电炉；三条板材生产线、一 条线材、一条带钢、四条棒材生产线。并配套相应的节能减排设施；主要装备实现大型化 和现代化，形成板材、棒材、线材、带钢等四大类，多品种规格的产品系列。
1.1 业务分析：行业深度调整期彰显盈利韧性，产品和收入结构明显优化
2021-2023 年，公司收入分别为 756.74、706.67、725.43 亿元（备注：追溯调整前口径， 调整后纳入柏中环境数据），增速分别为 42.45%、-6.62%、2.65%；归母净利润分别为 40.91、21.61、21.25 亿元，增速分别为 43.75%、-47.17%、-1.67%；毛利率分别为 11.68%、 10.75%、10.60%（备注：追溯调整前口径，调整后纳入柏中环境数据），净利率分别为 5.41%、3.29%、3.09%，ROE（平均）分别为 16.33%、8.24%、8.08%。2024 年以来，行业仍处于深度调整期，2024Q1-Q3 公司收入为 492.91 亿元、增速为-12.55%，归母净 利润为 17.54 亿元、增速为 5.31%，毛利率为 11.88%、净利率为 3.58%、ROE（平均） 为 6.71%，彰显经营管理和盈利能力的韧性。 根据公司年报内容，2021-2023 年公司产品总销量分别为 1040.37、975.01、1032.64 万 吨，增速分别为 2.11%、-6.28%、5.91%，其中：1）专用板材销量分别为 533.83、494.54、 525.64 万吨，增速分别为 4.95%、-7.36%、6.29%，销量占比分别为 51.31%、50.72%、 50.90%，毛利率分别为 15.68%、15.37%、16.67%，是公司产品中毛利率最高的品类， 2024H1 销量占比提升至 53.86%；2）特钢长材销量分别为 301.11、279.22、301.07 万 吨，增速分别为-4.38%、-7.27%、7.83%，销量占比分别为 28.94%、28.64%、29.16%， 毛利率分别为 14.78%、9.02%、6.46%，是公司产品中毛利率第二高的品类，2024H1 销 量占比提升至 31.22%；3）建筑螺纹销量分别为 205.43、194.75、205.93 万吨，增速分 别为 5.18%、-5.20%、5.74%，销量占比分别为 19.75%、19.97%、19.94%，毛利率分 别为 13.30%、7.39%、6.38%，是公司产品中毛利率相对较低的品类，2024H1 销量占比 进一步下降至 14.92%。
1.2 公司治理：实控人变更为中信集团，缩短分红周期、更重视股东回报
1）实控人变更为中信集团：2023 年 12 月，新冶钢完成对南钢集团增资及工商变更登记 手续，持有南钢集团 55.2482%的股权，成为南钢集团的控股股东。同日，南钢集团完成 协议受让南京钢联 60%股权及工商变更登记手续，持有南京钢联 100%股权，成为南京钢 联的全资股东。南钢集团通过南京钢联及其全资子公司南钢联合间接持有公司 59.10%股 份。公司的间接控股股东由复星高科变更为南钢集团，公司的实际控制人变更为中信集团。 2）控股股东变更为江苏特钢：2024 年 6 月，公司原控股股东新冶钢将其持有的南钢集团 55.2482%股权转让给江苏特钢，交易完成后江苏特钢成为南钢集团控股股东，并通过南 京钢联和南钢联合合计持有公司 59.10%股份，江苏特钢一致行动人新冶钢直接持有公司 3.66%股份。公司的实际控制人仍为中信集团。 3）重视股东回报：2019-2023 年，公司现金分红金额分别为 13.24、15.33、18.45、15.41、 15.41 亿元，占比归母净利润分别为 51%、54%、45%、71%、73%，2024H1 公司现金 分红为 6.17 亿元，占比归母净利润为 50%，根据公司 2024 年 1 月披露的《2024-2026 股东回报规划》，2024 年-2026 年，分红比例不低于该年度归母净利润的 30%，且缩短分 红周期，将分红周期从年度变更为半年度，中期分红金额不低于归母净利润的 30%。
1）复盘 2016-2018 年钢铁行业供给侧去产能的历程——行政化手段为主，效果立竿见影， 提前 2 年完成了 1.5 亿吨的去产能上限目标。2）目前钢铁行业需求端彰显压力，2024H1 经济效益进一步下降；政策层面地方化债“三箭齐发”，静待效果显现；新一轮钢铁行业供给侧改革吹响号角，从光伏行业自律，到中钢协开展专项调研，再到铜材、铝材行业取 消出口退税，我们认为新一轮供给侧去产能的战略地位上升到了前所未有高度，需要充分 重视。3）与上一轮供给侧去产能以行政手段为主不同，新一轮供给侧改革的抓手是高端 化、绿色化、智能化，以及行业整合兼并，更具市场化特征，也符合产业发展趋势和方向。
2.1 复盘2016-2018年钢铁行业供给侧去产能的历程——行政化手段为主
2015 年，时任工信部副部长的徐乐江在新闻发布会上表示，“钢材价格持续大幅度下降， 出现全行业亏损局面，销售利润率为负，产能严重过剩，市场预期恶化，恶性竞争蔓延”。 在这种状况下，2015 年的中央经济工作会议，确定钢铁、煤炭这两个行业开展供给侧结 构性改革（根据钢之家的调研统计，2016 年前后是国内钢产能的顶峰，年产能达到 14 亿 吨）。 2016 年，国务院发布《国务院关于钢铁行业化解过剩产能实现脱困发展的意见》，明确要 求“不得以任何名义、任何方式备案新增产能的钢铁项目”，并提出未来 5 年化解钢铁过 剩产能 1 亿-1.5 亿吨的具体目标。2016 年 5 月，财政部发布《工业企业结构调整专项奖 补资金管理办法》，有关钢铁、煤炭化解过剩产能方面的奖补资金、财税支持、金融支持、 职工安置、国土、环保、质量、安全在内的八项配套政策以及整体实施方案全部出台，我 国钢铁行业去产能正式进入全面执行期。之后，各省市在三季度也陆续公布了各自的化解 过剩产能目标。当时全国 27 个省市自治区以及宝钢、武钢、鞍钢三大央企 2016 年公布 的去产能目标超 9000 万吨，是国家制定的 2016 年去产能目标 4500 万吨的二倍之多。到 2016 年 10 月底，全国就提前完成了 4500 万吨的钢铁去产能年度任务。
2017 年钢铁行业去产能继续推进。1 月 1 日，发改委和工信部联合出台的《关于运用价 格手段促进钢铁行业供给侧结构性改革有关事项的通知》正式实施，对钢铁行业实行更加 严格的差别电价政策和基于工序能耗的阶梯电价政策，以加快落后产能的淘汰。2 月，中 国钢铁工业协会、中国金属学会、中国铸造协会、中国特钢企业协会、中国特钢企业协会 不锈钢分会印发《关于支持打击“地条钢”、界定工频和中频感应炉使用范围的意见》，之 后国务院成立联合执法督查组，对各地打击“地条钢”工作开展督查，各省化解过剩产能 领导小组办公室也从 4 月下旬起开展省级督查预验收，要求在 2017 年 6 月底前依法彻底 取缔“地条钢”产能。 这一轮行政指挥下的去产能，效果立竿见影：2016 年化解过剩产能 6500 万吨，2017 年 继续化解炼钢产能 5500 万吨，2018 年再次去产能 3000 万吨，提前 2 年完成了 1.5 亿吨 的去产能上限目标。受益于连续三年去产能的实质推进，合规钢厂的产能利用率明显提升， 2018 年的钢铁行业利润，也创下了历史最高。
2.2 需求端彰显压力、静待地方化债效果，供给端新一轮去产能值得期待
钢铁行业需求端彰显压力，2024H1 经济效益进一步下降。我们引用南钢股份年报披露的 数据，2018-2023 年，中钢协重点统计会员钢铁企业利润总额分别为 2863、1890、2074、 3524、982、855 亿元，增速分别为 41.10%、-30.90%、6.60%、59.70%、-72.27%、-12.47%。 利润率分别为 6.93%、4.43%、4.41%、5.08%、1.49%、1.32%，可以看出 2022、2023 年，无论是净利润的增速，还是利润率的表现，都出现了明显的下滑。2024 年上半年， 钢铁行业经济效益进一步下降。中钢协数据显示，重点企业营业收入 3.09 万亿元，同比 下降 3.6%；利润总额 339 亿元，同比下降 6.7%。统计局数据显示，2024 年 1-6 月黑色 金属冶炼和压延加工业营业收入 3.97 万亿元，同比下降 3.0%；利润总额-3.1 亿元，同比 下降 156.4%。 政策层面地方化债“三箭齐发”，静待效果显现。2024 年 11 月 8 日，《全国人民代表大会 常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议 案>的决议》获通过，议案提出建议增加 6 万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。 除了“6 万亿元”，化债政策还有“增量”，财政部部长蓝佛安介绍，从 2024 年开始，连 续五年每年从新增地方政府专项债券中安排 8000 亿元，补充政府性基金财力，专门用于 化债，累计可置换隐性债务 4 万亿元。此外，2029 年及以后年度到期的棚户区改造隐性 债务 2 万亿元，仍按原合同偿还。三项政策协同发力，2028 年之前，地方需消化的隐性 债务总额从 14.3 万亿元大幅降至 2.3 万亿元，平均每年消化额从 2.86 万亿元减为 4600亿元，不到原来的六分之一，化债压力大大减轻。
新一轮钢铁行业供给侧改革吹响号角。2024 年 9 月 24 日作为需求侧政策拐点的意义已经 被市场所认可，10 月以来从光伏行业（10 月 14 日，光伏行业协会在上海组织召开防行 业“内卷式”恶性竞争专题座谈会），到钢铁行业（10 月 25 日，中钢协已着手加快相关 研究、开展专项调研，研究提出促进联合重组和完善退出机制的一揽子相关政策建议）， 再到铜材、铝材行业取消出口退税，我们认为新一轮供给侧去产能的战略地位上升到了前 所未有高度，需要充分认识其战略意义。
2.3 高端、绿色、智能、整合兼并是产业发展趋势，也是供给侧改革抓手
高端化：行业不断取得技术进步，高质量产品不断增多。“十三五”以来，在国家创新驱 动发展战略的引导下，钢铁企业对技术创新的投入力度加大，创新能力明显提升，钢铁产 品的品质质量不断提高。“十三五”前 4 年，国产钢材有 282 项品种的实物质量达到国际 同类产品水平，20 项产品实物质量达到国际先进水平。极低铁损取向硅钢、600-750Mpa 级高精度磁轭钢、先进核能核岛关键装备用耐蚀合金、核电用不锈钢、高品质汽轮机叶片 钢、低温管线钢、极地特种低温钢等高端产品打破国外技术垄断，成功用于国家重大工程 建设及国防军工领域。国产大飞机起落架用钢、高铁轮对用钢、高铁转向架用钢也已具备 了国产化替代能力。近年来全行业在技术改造方面取得重大进步，其中首钢采用国际一流 的工艺装备建成投产了两个新基地；宝钢自主研发并扩大生高档次取向硅，已批量投放市 场，替代进口用于 50 万伏以上等级的超高压大型变压器；宝钢、鞍钢、武钢、马钢、华 菱钢铁研究开发并生产的高强度超汽车板取得新进步。 绿色化：节能减排降耗取得积极进展，产业化发展不断推进。“十三五”期间，钢铁工业 围绕焦化、烧结（球团）、炼铁、炼钢、轧钢等重点工序及智能制造，开展烟气多污染物 超低排放技术、高温烟气循环分级净化技术、副产物资源化技术等组合式系统集成节能减 排技术，基于炉料结构优化的硫硝源头减排技术、新型非高炉炼铁、小方坯免加热直接轧 制技术、智能制造示范线建设等研究，行业节能减排降耗取得明显成效。从 2015 年至 2018 年，钢铁工业能源消费总量从 63951 万吨标煤下降至 51504 万吨标煤，下降了 19.5%， 提前超额完成“十三五”规划确定的行业能源消费总量下降 15%的目标；吨钢综合能耗从572 千克标煤/吨下降至 555 千克标煤/吨，下降了 3.0%。
智能化：技术发展推动行业制造升级，提高自身核心竞争力。《2016-2020 年钢铁工业调 整升级规划》将“智能制造”列为行业重点任务，为钢铁行业转型升级指明了方向。“十 三五”以来，智能制造在钢铁生产制造、企业管理、物流配送、产品销售等方面应用不断 深化，关键工艺流程数控化率超过 65%，企业资源计划（ERP）装备率超过 70%。人工 智能、大数据与云服务、云计算等新技术发展将持续支持钢铁制造业转型升级。生产制造 方面，工业机器人、智能车间等减少人工作业、提升自动化能力，促进工业互联网数据集 成优化；企业管理方面，使用生产执行系统、决策分析系统、财务共享管理平台等加强不 同生产环节间的数据交互，提高生产过程的协同性；物流配送方面，自助发货系统、线上 物流园等的建立提高配送的及时性、精准性、安全性；产品销售方面，通过移动终端满足 客户的定制化需求，应用移动设备的在线点检、安全督查实现售后服务由“客户驱动”向 “钢厂主导”的转型。智能化技术的发展和在钢铁工业领域的应用拓展，将提高有效供给 水平、促进行业革命性的提质增效。 兼并重组：节奏有所提速，提高产业集中度是“十四五”重点任务。2016 年，国务院印 发的《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》以及《推动中央企业结构调 整与重组的指导意见》公布，上述指导意见目标包括：到 2025 年，中国钢铁产业 60%-70% 的产量将集中在 10 家左右的大集团内，其中包括 8000 万吨级的钢铁集团 3-4 家、4000 万吨级的钢铁集团 6-8 家，以及一些专业化的钢铁集团。同时巩固加强一批、创新发展一 批、重组整合一批以及清理退出一批，推动供给侧结构性改革，坚持公有制主体地位，提 升中央企业发展质量和效益，推动中央企业在市场竞争中不断发展壮大。针对产业集中度 偏低这个老问题，《关于推进钢铁产业兼并重组处置僵尸企业的指导意见》明确提出“到 2025 年，打造若干家世界超大型钢铁企业集团以及专业化一流企业，力争前 5 位钢铁企 业产业集中度达到 40%，前 10 位钢铁企业产业集中度达到 60%”。“十四五”期间，钢铁 行业进一步深化混改，推动龙头企业和优势企业实施兼并重组是提升产业集中度的主要途 径，区域兼并重组、产业链上下游协作是提升竞争力的必然选择，政府和行业将在产能置 换、税收优惠、金融服务等方面给予政策支持和保障。
1）一体化：在产销量提升有限的情况下，公司通过横向、纵向的延伸产业化布局，一方 面在不断挖潜和找寻新的增长点，另一方面也提升了自身 ROE 的稳定性。2）高端化和国 际化：从产品上看，代表先进钢铁材料的销量和收入占比不断提升；从下游应用上看，代 表先进制造业方向的领域占比不断提升，代表传统基建的领域占比不断下降；从区域上看， 高毛利率的出口业务占比不断提升；3）政策文件持续出台，央企市值管理考核力度趋严； 南钢股份大股东中信集团充分重视市值管理工作，公司作为中信集团旗下新材料板块的两 大支柱上市公司之一，企业盈利（ROE）和市盈率属于关键指标，叠加 2025-2026 年铁 矿石成本有望下降，公司业绩弹性释放值得期待；4）更高战略维度，在南京市推进产业 强市的战略下，南钢集团作为南京市产业化布局的关键抓手和破局之钥，有望获得更多政 策和资源支持，引领区域发展。
3.1 打造钢铁“精”、“特”的产业链生态，稳定ROE同时挖潜新增长点
根据南钢股份 2024 年半年报内容，公司围绕“产业链、智造服务、绿色低碳”进行精准 布局、聚焦突破，积极构建以“精”和“特”的钢铁业务为核心+战略新兴产业的相互赋 能的复合产业链生态系统，聚焦产业发展和价值增长。
“精”与“特”钢铁新材料。1）公司瞄准中国制造业升级及进口替代机会，以专用 板材、特钢长材为主导产品，聚焦研发与推广高强度、高韧性、高疲劳性、高耐磨性、 耐腐蚀、易焊接等钢铁材料，公司 460mm 板坯连铸机投产，进一步增强专用板材极 限规格竞争力。公司产品广泛应用于油气装备、新能源、船舶与海工、汽车轴承弹簧、 工程机械与轨交、桥梁高建结构等行业（领域），为国家重点项目、高端制造业升级 提供解决方案。2）公司生产的先进能源用钢、高技术船舶及海工钢、高端工程及矿 山机械用钢、高标轴承等特钢品种属于国家《战略性新兴产业分类（2018）》中“新 材料产业”的先进钢铁材料，公司按照“生产一代、储备一代、研发一代”的理念， 依托产品研发、生产、检验、服役大数据，围绕先进钢铁材料、关键战略材料和前沿 新材料领域进行“卡脖子”技术研究与产业深化服务。
聚焦钢铁相关多元产业、上下游产业链延伸。1）公司围绕上游产业链布局，在印尼 青山工业园打造海外焦炭生产基地，合资设立印尼金瑞新能源、印尼金祥新能源，分 别建设年产 260 万吨、390 万吨，合计年产 650 万吨的焦炭项目。2）设立孙公司金 安矿业，系一家集采矿、选矿以及铁精粉的生产、销售为一体的矿业公司，资源禀赋 良好，铁精粉品位可达 68%以上，具有年产 90 万吨铁精粉配供能力。3）金润爱智 专注于钢铁耐磨易耗品零件的定制加工、应用推广和全流程服务，在国内市场，为工 程机械龙头企业和后市场提供优质的个性化定制产品；在国际市场，产品已销往海外 10 多个国家和地区。4）设立金智工程，打造设备全生命周期设备智维平台，推进专 业化设备运维一体化管理新模式。
打造“一脑三中心”的智能制造整体布局。1）金恒科技、金宇智能。金恒科技深耕 产业数字化领域，融合人工智能、数字孪生等新一代信息技术，构建工业互联网平台， 不断拓展数字工厂、智能集控、智能装备等市场，形成了运营智慧化和生产智能化两 大系列的产品及解决方案。金宇智能致力于深耕钢铁、铁路、航空航天、能源等四大 业务板块，聚焦无损检测及其系统集成装置研究开发，为国内外客户提供智能检测产 品和解决方案。2）钢宝股份（自主开发出钢材加工配送云切平台——“钢 E 切”， 全面整合板材及切割加工资源）、鑫智链（打造全流程智能化招投标交易平台、互联 网 S2B2C 电商平台、可信普惠金融数据服务平台、区块链综合服务平台及相关数据 应用服务）、鑫洋供应链（围绕汽运市场、船运市场、智慧港口、智能仓配四大领域 构建业务生态，开展无车承运、无船承运、工程机械租赁、共享仓储、大宗物资贸易 等业务）。
绿色低碳可持续，做全球绿色钢铁的先行者。子公司柏中环境前身为德国最大的水务 公司柏林水务集团和专业从事海水淡化及废水处理的 Metito 集团共同投资设立的水 务企业，秉承“创新驱动，技术引领，成为绿色低碳领域的价值创造者”的企业愿景， 为市政、工业园区和工业企业等提供污水处理、供水及固/危废处理设施的设计、建 造、投资及运营管理服务。
根据公司年报数据，2020-2023 年，公司产量分别为 1021、1040、984、1040 万吨，销 量分别为 1019、1040、975、1033 万吨，在产销量提升有限的情况下，公司通过横向、 纵向的延伸产业化布局，一方面在不断挖潜和找寻新的增长点，另一方面也提升了自身 ROE 的稳定性。我们选取同行业可比公司宝钢股份、中信特钢、华菱钢铁作为对比，可 以发现 2022、2023、2024（截至前三季度）南钢股份的 ROE 分别为 8.24%、8.08%、 6.81%，稳定性要显著高于其他三家可比公司。
3.2 顺从产业发展的趋势和方向，将高端化和国际化上升至公司战略高度
高端化：先进钢铁材料业务占比持续提升。根据公司年报内容，2021-2023 年，公司的先 进钢铁材料销量分别为 181.11、206.58、258.79 万吨，增速分别为 16.15%、14.06%、 25.15%；占比产品总销量分别为 17.41%、21.19%、25.06%，先进钢铁材料销量占比不 断提升；销售均价分别为 5905、6525、5973 元/吨，毛利率分别为 17.55%、15.88%、 16.03%；毛利分别为 18.77、21.41、24.78 亿元，增速分别为 68.09%、14.06%、16.66%。 2024 年上半年，公司先进钢铁材料销量为 129.78 万吨，占比总销量为 27.14%，相比 2023 年全年（25.06%）占比进一步提升；毛利为 13.34 亿元、毛利率为 17.94%，相比 2023 年全年（毛利率为 16.03%）进一步提升。从公司产品销量的下游应用来看：1）代表先进 制造业方向的领域占比不断提升，例如船舶与海工（2022-2024H1销量占比分别为16.29%、 17.03%、18.75%），新能源与油气装备（2022-2024H1 销量占比分别为 14.86%、16.93%、 16.59%），汽车轴承弹簧（2022-2024H1 销量占比分别为 15.25%、15.19%、16.14%）； 2）代表传统基建的领域占比不断下降，例如房地产（2022-2024H1销量占比分别为4.03%、 3.74%、2.77%），桥梁高建结构（2022-2024H1 销量占比分别为 11.83%、9.61%、9.27%）， 基础设施（2022-2024H1 销量占比分别为 16.69%、16.71%、13.58%）。
国际化：高毛利率的出口业务占比不断提升。根据公司年报数据，2022、2023、2024H1 出口接单量分别为 98、125、81.6 万吨，增速分别为 18%、28%、64%；出口供货量分 别为 65、120、68.5 万吨，增速分别为 29%、85%、31%；出口收入分别为 36.82、54.94、 33.56 亿元，占比总收入分别为 5.21%、7.57%、9.96%，毛利率分别为 19.54%、20.05%、 19.89%，显著高于国内毛利率水平（2022、2023、2024H1 国内毛利率分别为 11.74%、 11.24%、10.18%）。展望未来，公司瞄准制造业升级、进口替代、产业互联网、低碳发展 机会，掌握智能制造核心技术，以建设国际一流的现代化精品特钢基地为目标，打造行业 领袖与隐性冠军。
3.3 央企市值考核力度趋严，公司作为中信集团核心资产承载了更多期望
1）政策文件持续出台，央企市值管理考核力度趋严。2024 年 12 月 17 日，国务院国资 委发布《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，要求推动中 央企业高度重视控股上市公司市场价值表现，切实维护投资者权益，促进资本市场健康稳 定发展，规范开展市值管理工作，具体手段包括并购重组、市场化改革、信息披露质量、 投资者关系管理、投资者分红回报、股票回购增持等，并提出要将市值管理作为一项长期 战略管理行为，将市值管理纳入中央企业负责人经营业绩考核，强化正向激励。2024 年 12 月 23 日至 24 日，国务院国资委召开中央企业负责人会议，再次强调要树牢科学市值 管理理念，更好维护资本市场稳定。
2）大股东中信集团充分重视市值管理工作。2024 年 9 月举办的中信股份业绩沟通交流会 上，中信股份联席公司秘书、董事会办公室主任张云亭表示，将继续推行市值管理 2.0 版 改革方案，旗下 11 家上市子公司将“应纳尽纳”，目前 11 家上市子公司的市值考核已纳 入了中期调整考核方案，考核是硬性指标、过程指标，更多是定量指标，会聚焦到市盈率 等几个关键的 KPI，考核针对性更强一点，并且这 11 家上市子公司的领导班子薪酬和员 工薪酬强挂钩，走在央国企市值管理前列。
3）公司作为中信集团旗下新材料板块的两大支柱上市公司之一，对标中信特钢，估值有 望持续提升。我们选取中信特钢、南钢股份、宝钢股份、华菱钢铁四家钢铁行业头部公司 作为对比，其中中信特钢和南钢股份实控人都是中信集团，我们可以发现，2022、2023、 2024H1“中信系”的两家公司，无论是吨毛利（中信特钢和南钢股份吨毛利均为 700 元 以上，宝钢股份和华菱钢铁吨毛利均为 700 元以下），还是毛利率的表现（中信特钢和南 钢股份的毛利率均为 10%以上，2023、2024H1 宝钢股份和华菱钢铁的毛利率均为 10% 以下），都要显著好于另外两家公司。我们认为，中信特钢和南钢股份相对优异的毛利率 表现，体现了“中信系”良好的运营管理能力，目前中信特钢 PB 为 1.54 倍、南钢股份 PB 为 1.09 倍（对应 2025 年 3 月 6 日收盘价），南钢股份作为中信集团旗下新材料板块 的两大支柱上市公司之一，对标中信特钢，估值有望持续提升。
2025-2026 年是全球铁矿石项目集中投产期，价格中枢相比 2024 年有望继续下移。 1、四大矿山方面，2025 年淡水河谷的 Vargem Grande 项目和 FMG 的铁桥项目分别有 望贡献 550、500 万吨增量，总体来看，2025-2026 年四大矿山的增量项目有望贡献全球 铁矿石总量的 1%-2%（2022 年全球铁矿石总产量为 24.56 亿吨）。 2、其他矿山方面，澳大利亚的 Mineral Resources 和巴西的 Samarco 有望在 2025 年形 成约 1650 万吨的增量，总体来看，2025-2026 年其他矿山的增量项目有望贡献全球铁矿 石总量的 1%-3%。 3、一方面，2025-2026 年是全球铁矿石项目集中投产期，四大矿山+其他矿山增量项目有 望贡献铁矿石总产量的 2%-5%；另一方面，自 2022 年以来，中国粗钢产量一直维持在 10 亿吨左右（2022、2023、2024 截止 11 月末分别为 10.13、10.19、9.29 亿吨），意味 着铁矿石的下游需求保持相对稳定（实际上从粗钢产量的数据来看，2024 年需求有所下 降），在供需形势保持宽松的情况下，我们预计 2025、2026 年铁矿石价格仍有望保持松 动（2024 年铁矿石均价为 846.33 元/吨，相比 2023 年下降 7.02%）。 4、根据《南京南钢钢铁联合有限公司超短期融资券募集说明书》，2020-2022 年，公司采 购铁矿石量分别为 1722.66、1619.77、1493.94 万吨，其中进口矿为 1479.52、1414.93、 1322.62 万吨，国内矿为 243.14、204.84、171.32 万吨；采购均价分别为 822.66 、1185.45、 963.43 元/吨，其中进口矿均价为 828.41、1188.12、966.01 元/吨，国内矿均价为 787.69、 1167.02、943.52 元/吨。 5、综上所述，政策文件持续出台，央企市值管理考核力度趋严；南钢股份大股东中信集 团充分重视市值管理工作，公司作为中信集团旗下新材料板块的两大支柱上市公司之一，企业盈利（ROE）和市盈率属于关键指标，叠加 2025-2026 年铁矿石成本有望下降，公 司业绩弹性释放值得期待。
3.4 更高战略维度，公司是南京市产业化布局的关键抓手、引领区域发展
1）2023 年 6 月，南京市召开全市产业强市建设推进会，现场发布了《南京市推进产业强 市行动计划（2023-2025）》，明确到十四五末，全市 GDP 总量超 2 万亿元，制造业增加 值占 GDP 比重稳定在 30%以上；将把钢铁作为四大支柱产业之一，积极推动高端化、智 能化、绿色化发展，推进重点钢铁企业转型发展，不断调整优化技术装备和工艺流程，加 快铁前装备大型化，生产过程绿色低碳化，形成规模适度、产品高端、产城融合的高质量 发展格局。
2）2023 年 7 月，南京日报发布文章《南京：产业强市，看钢铁力量》，提出钢铁是国民 经济的重要基础产业，是工业“脊梁”。习近平总书记在江苏考察时强调，要把坚守实体 经济、构建现代化产业体系作为强省之要，巩固传统产业领先地位，加快打造具有国际竞 争力的战略性新兴产业集群。南京市相关部门正不断推动钢铁企业转型升级，促进钢铁产 业高端化、智能化、绿色化发展。
3）2024 年 9 月，紫金山新闻发布文章《江苏南京：转型升级，传统支柱产业凝聚“向新 力”》，提出工业强则城市强，产业兴则城市兴。《南京市制造业智能化改造数字化转型网 络化联接行动计划（2024—2026 年）》正式出台，提出以网联放大智改数转效应，更大力 度推动数实深度融合，提高制造业全要素生产率，促进制造业提质、增效、降本、绿色和 安全发展，构筑新时期发展新优势，以更高水平支撑产业强市建设。
4）2024 年 12 月，工信部公布 2024 年国家先进制造业集群名单，江苏省苏南特钢材料 集群成功入围，作为集群的牵头城市，南京深入实施产业强市战略，大力推动钢铁产业高 端化、智能化、绿色化发展，着力打造特钢及高端合金产业链。南京依托南钢、梅钢等龙 头企业成功打造了国内外重要的高性能特种钢板生产基地，9%Ni（镍）钢、大厚度止裂 钢等 100 多个产品达到国际先进水平，优特钢产品占全市钢铁产业比重提升到 70%。同 时，南京依托数智发展优势，全面推进钢铁产业“智改数转网联”，产业集群关键工序数 控化率达到 90%，南钢成功创建国家级智能工厂，并建成行业首个一体化智慧运营中心。
5）2024 年南京市综合百强企业榜单前十名分别是：南钢集团、江苏银行、苏美达、苏豪 控股、金陵石化、江苏交控、南京银行、汇通达、扬子石化、弘阳集团，其中制造业相关 的只有南钢集团、金陵石化、扬子江石化。因此，我们认为，在南京市推进产业强市的战略下，南钢集团作为南京市产业化布局的关键抓手和破局之钥，有望获得更多政策和资源 支持，引领区域发展。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
