截至 2025 年 3 月 7 日，各地市已经基本发布 2025 年政府工作报告，并在其中对 2024 年化债成果和 2025 年化债规划作出相应表述，本文对此进行梳理。
1.1 东部沿海地区：江苏、浙江、福建、广东
东部沿海四省在政府工作报告中对于化债的表述相对简洁，或因部分地区债务风险 等级已保持在低风险区间，如苏州、珠海等。对于 2024 年化债工作回顾，较多地区 强调对金融机构信贷风险的控制，如浙江金华、福建厦门&漳州等，均提到对银行不 良贷款率的管控，此外江苏盐城提到盘活资产 262 亿元，福建泉州提到“过紧日子”， 则反映出对财政预算的源头管控。对于 2025 年化债展望，各地仍以隐债置换、加快 融资平台清退和市场化转型为主。
1.2 中部地区：湖北、湖南、安徽、江西
再看中部地区的湖北、湖南、安徽、江西四省。 湖北：较多地市在 2024 年通过盘活“三资”来拓宽融资空间，如黄冈、鄂州分别盘 活 1141 亿元和 104 亿元。随州主要依靠金融机构支持化债等方式，推动融资平台经 营性金融债务减少近 200 亿元。黄石 2024 年化债成果显著，市属国企资产负债率降 至 60.2%。 湖南：岳阳提到超额完成 2024 年隐债化解和平台退出任务；常德提出将市本级存量 债务利率压降至 4.1%以下。对于 2025 年化债规划，株洲提出加强金融机构化债，把握低利率窗口推动融资成本压降；湘潭则明确提出将通过隐债置换等方式将全市债 务综合成本降至 3.5%，市本级降至 3%以内。 安徽：马鞍山提到有望实现债务率“脱红”；淮南化债表述相对积极，提到 2024 年实 现 13 家融资平台隐债清零，市本级全口径债务率下降 30 个百分点。对于 2025 年化 债工作规划，各地市普遍提出推动融资平台退出&转型、推动债务规模和成本同时压 降等。 江西：宜春和抚州对于 2024 年化债工作的表述较为积极，如宜春提出争取化债资金 263 亿元，推动 15 家平台退出；抚州提出超额完成化债任务，融资平台数量和经营 性金融债务实现“双压降”。江西对于 2025 年的化债工作规划，普遍强调要压降平台 数量和平台经营性金融债务，如上饶、南昌、抚州等。
1.3 华北地区：河北、河南、天津、山西
再看华北地区的河北、河南、天津、山西。 河北：各地市对于化债表述较少有量化指标，主要仍以争取国家化债支持、用好债务 置换政策为主。 河南：漯河的化债表述较为积极，提出其化债做法得到省级和国务院相关领导的肯定。 对于 2025 年化债规划，新乡和焦作分别提出了 9 家和 11 家的平台退出任务，此外 全力争取置换债券等化债资金也基本上是各地市的共识。 天津：宁河区提到在天津率先完成隐债清零，津南区和红桥区均实现 3 家主体退出 融资平台，东丽区提到融资成本有所降低。对于 2025 年化债工作，较多地区提到要 通过盘活资产、压缩开支等开源节流手段拓宽化债资金来源，如北辰区、河西区、南 开区等。 山西：各地市对于化债表述较少有量化指标，主要仍以用好债务置换政策、推动融资 平台转型为主。
1.4 东北地区：黑龙江、吉林、辽宁
黑龙江：对于 2024 年化债成果，鹤岗提到获得 8.6 亿元再融资债，双鸭山提到隐债 规模和债务率实现下降，佳木斯偿还 69 亿元债务本金推动地区实现风险等级“退红”。 吉林：四平、松原、辽源的化债表述较为积极，如四平债务率预计下降 33 个百分点； 松原已率先实现隐债清零、平台全部退出、债务风险等级“退红”；辽源市本级实现 “退红”并超额完成化债任务。 辽宁：较多地市在压降融资平台数量上表现较突出，如大连、丹东、抚顺；此外盘锦 全市债务率下降超过 100 个百分点；沈阳超额完成化债任务。 对于 2025 年化债工作规划，东三省仍以清零隐债和压降平台数量为主，并提出对化 债和发展的兼顾平衡。
1.5 西北地区：陕西、甘肃、宁夏、新疆、青海、西藏、内蒙古
陕西：多地化债表述积极，如渭南、铜川、商洛超额完成 2024 年化债任务，咸阳市 级平台实现隐债清零。 甘肃：部分地市设立了应急周转金，如兰州（50 亿元）和平凉。在置换债券额度方 面，兰州争取到 420 亿元，武威争取到 33 亿元，庆阳争取到 27 亿元。武威整体化债 表述积极，在隐债化解规模、处置高风险机构不良资产等方面都公布了具体数据。 宁夏：较多地区实现债务风险等级降级，如吴忠、石嘴山（降至绿区）、固原（降至 橙区），此外中卫市本级融资平台实现全部退出。 新疆：乌鲁木齐提到实现政府欠款清零，阿克苏实现隐债清零。内蒙古：呼伦贝尔实现隐债清零，鄂尔多斯隐债化解任务完成 236%。 对于 2025 年的化债规划，西北地区财政实力整体偏弱，因此多地仍强调多渠道盘活 存量资产、“过紧日子”压降支出。此外，陕西延安还重点强调了争取金融化债政策。
1.6 西南地区：广西、贵州、云南、四川、重庆
整体来看，广西主要强调协调各类资源，推动存量债务的调结构和降成本，云贵地区 则更多强调开拓财源税源，通过增强财政保障能力来提升偿债能力。 广西：柳州对 2024-2025 年的化债工作进行了详细的介绍。对于 2024 年，柳州化债 本息超过 1000 亿元，一方面债务成本下降，节约利息支出 16 亿元，另一方面优化债 务结构，降低债券和非标占比。对于 2025 年化债工作安排，则主要围绕盘活闲置资 产、统筹各渠道优化债务结构、调降利息成本展开。 贵州：六盘水的化债表述相对积极，提到全市债务结构大幅优化、成本支出大幅减少， 并成为贵州资产盘活示范案例。对于 2025 年化债工作规划，贵州多地提到要通过资 产盘活等来大力培植财源税源，从而增强财政保障能力，实现在发展中化债。 云南：普洱、大理在 2024 年以盘活资产为主，昭通压降 29 户融资平台。对于 2025 年化债工作规划，各地主要以加大财源培植力度、推进融资平台退出与市场化转型、 争取置换债等为主。
四川在西南地区中经济财政实力相对较强，多地表示债务风险可控；重庆作为化债 重点地区，主要围绕资产盘活和压减融资成本展开化债工作。 四川：绵阳、德阳、广安、雅安等地提到“地方债务风险总体可控”，攀枝花债务风 险等级由橙转黄，内江将隐性债务率控制在 240%以内。对于 2025 年化债工作，多地 提到推动融资平台改革转型，眉山、内江等地则提出要压减支出，过“紧日子”。 重庆：多地对 2024 年资产盘活规模作出量化表述，如渝北区（156 亿元）、江北区（42 亿元）、南川区（106 亿元）、綦江区（90 亿元）、万州区（141 亿元）。部分地区提到 实现综合融资成本压降，如沙坪坝区成本降至 4.4%，涪陵区压降 46BP。对于 2025 年 化债规划，多地继续聚焦盘活存量资产，如渝北区、九龙坡区、铜梁区、綦江区等； 永川区、南川区等则对融资平台压减数量作出要求。
2.1 本周重点信用事件
信用事件方面，本周（2025 年 3 月 3 日-2025 年 3 月 7 日）有一项债券负面事 件。
2.2 收益率图谱
城投债：本周隐含评级 AA+级和 AA 级的城投债，1 年及以下收益率在 2.17%-2.29% 左右，1-2 年期收益率在 2.20%-2.36%左右，2-3 年期收益率在 2.26%-2.43%左右，3- 5 年期收益率在 2.32%-2.55%左右。
分省份来看，东北地区中，黑龙江、吉林、辽宁的城投债收益率在 2.31%-3.96% 之间；西部地区中，甘肃、广西、贵州的城投债收益率在 2.27%-4.56%之间。
产业债：目前民企产业债的风险收益性价比相对偏低,建议关注国企产业债的投资机会。本周隐含评级为 AA+级和 AA 级的国企产业债，1 年及以下收益率在 2.28%- 2.57%左右，1-2 年期收益率在 2.29%-2.53%左右，2-3 年期收益率在 2.35%-2.66%左 右，3-5 年收益率在 2.39%-2.74%左右。
分行业来看，本周 0-1 年期国企产业债中，纺织服饰收益率最高，为 3.41%；1- 2 年期国企产业债中，纺织服饰、家用电器、轻工制造的收益率较高，分别为 3.78%、 3.18%、3.15%；2-3 年期国企产业债中，纺织服饰和家用电器的收益率较高，分别为 3.25%和 2.96%；3-5 年期国企产业债中，计算机的收益率最高，为 3.58%。
金融债：金融机构普通债方面，1 年及以下的 AA+级商业银行普通债和证券公司 普通债，收益率分别为 2.05%和 2.08%；1 年以上 AA+级商业银行普通债和证券公司 普通债，收益率在 2.06%-2.33%之间。 金融机构次级债方面，我们整体认为商业银行的信用风险或较为可控，在安全性 和收益上均较好，1 年以上商业银行二级资本债 AA+级收益率在 2.16%-2.29%之间， AA 级在 2.26%-2.57%之间；1 年以上商业银行永续债 AA+级收益率在 2.20%-2.38%之 间，AA 级在 2.34%-2.60%之间。
2.3 一级市场
2.3.1 发行规模——信用债发行量环比上升，净融资额环比上升；城投债发 行量环比上升，净融资额上升
本周信用债发行 2,617.46 亿元，环比上升 9.17%，偿还 1,912.40 亿元，环比下 降 7.69%，净融资 705.06 亿元，环比上升 116.38%；城投债发行 1,416.85 亿元，环 比上升 9.71%，偿还 707.88 亿元，环比下降 31.54%，净融资 708.97 亿元，较上周上 升 175.35%。
分类型来看，金融债、产业债和城投债本周分别发行 780.58 亿元、1,200.61 亿 元和 1,416.85 亿元。分等级来看，高等级、中等级和低等级信用债本周发行总量分 别为 1,471.57 亿元、832.87 亿元和 313.02 亿元，分别占 56.22%、31.82%和 11.96%。
本周有9只债券取消发行，分别是25海珠01、25华媒MTN001、25中化股SCP002、 25 巨化 K2、25 巨化 K1、GV 青能 02、GV 青能 01、25 昌平科技 MTN001B、25 浦集 01。
2.3.2 发行利率——本周城投发行成本有所上升，信用债整体票面-投标下 限呈上升趋势
本周城投产业成本有所上升，信用债整体票面-投标下限呈上升趋势。本周信用 债加权票面利率为 2.49%，从债券发行主体来看，城投债发行成本上升，产业债发行 成本上升。本周城投债票面利率为 2.56%，较上周上升了 1.53BP，产业债票面利率为 2.66%，较上周上升了 22.62BP，城投-产业息差为-9.62BP。
本周信用债整体票面-投标下限空间上升，城投债的票面-投标下限空间上升。 本周信用债票面利率-投标下限为 74.31BP，较上周上升 1.01BP。发行主体方面，产 业债票面-投标下限为64.48BP，较上周上升1.06BP，城投债票面-投标下限为78.86BP， 较上周上升 1.16BP。评级方面，本周低等级、中等级和高等级票面-投标下限分别为 76.00BP、57.17BP 和 64.74BP。发行期限方面，1 年以下、1-3 年、3-5 年和 5 年以 上票面投标下限分别为 40.61BP、75.33BP、93.71BP 和 82.1BP。
2.3.3 发行进度——本周协会审批进度有所加快
本周协会审批进度有所加快。本周协会 7 只债券完成注册，完成注册规模为 190.00 亿元，较上周增加 190.00 亿元。城投债方面，本周协会有 2 只债券完成注册， 注册规模为 28.00 亿元。
2.4 二级市场
2.4.1 成交量——信用债成交热度较上周上升
本周信用债总成交量为 10191.35 亿元，环比上升 40.53%。债券种类方面，产业债与城投债的成交总量分别为 5604.70 亿元和 4586.65 亿元，环比分别上升 86.14% 和 8.15%。分评级来看，本周低等级、中等级和高等级产业债的总成交量分别为 109.45 亿元、439.50 亿元和 2566.88 亿元，低等级、中等级和高等级城投债总成交量分别 为 985.18 亿元、1748.15 亿元和 1840.33 亿元。
2.4.2 信用利差——本周城投债利差较上周走阔
总体来看，城投债利差较上周走阔，AAA、AA+、AA 级城投债信用利差较上期分 别走阔了 1.27BP、0.77BP 和 0.49BP。
各行业不同评级信用利差普遍走阔。国企产业债行业利差普遍走阔，其中纺织服 饰和基础化工行业的利差走阔最明显，分别走阔了 5.48BP 和 4.94BP，汽车和农林牧 渔行业利差收窄幅度较大，分别收窄了 3.49BP 和 0.32BP；民企产业债行业利差表现 分化，综合和轻工制造行业的利差走阔最明显，分别走阔了 11.18BP 和 3.18BP。
分省份来看，各地区城投债信用利差普遍小幅走阔，西藏自治区和新疆维吾尔自 治区利差走阔幅度较大，分别走阔了 9.10BP 和 2.65BP。分重点城市来看，拉萨市和 随州市较上周利差走阔幅度较大，分别走阔了 7.7BP 和 5.1BP；遵义市和南宁市利差 较上周收窄幅度较大，分别收窄了 10.4BP 和 10.1BP。
2.4.3 成交异常——本周产业债高估值成交个券多于低估值成交，城投债 高估值成交个券多于低估值成交
除去 2 个月以内到期、估值偏离小于 100BP 的债券，在信用债窄幅口径（企业债 +公司债+中票+短融+PPN）下，本周产业债高估值成交债券数量为 237 只，建筑装饰 和房地产高估值成交个券最多，分别有 70 只和 47 只；产业债低估值成交债券数量 为 135 只，房地产成交个券最多，为 116 只。
本周城投债高估值成交债券数量为 1202 只，建筑装饰和综合高估值成交个券最 多，分别有 648 只和 332 只；城投债低估值成交债券数量为 73 只，建筑装饰成交个 券最多，为 40 只。
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