达势股份是达美乐比萨在中国大陆、中国香港和中国澳门的独家特许经营商， 2023 年 3 月于港交所上市。截至 2024 年 12 月底，公司在中国大陆的 39 个城 市直营 1008 家门店。达势股份的全球特许权售予人 Domino’s Pizza, Inc.是全 球最大的比萨公司之一，截至 2024 年 12 月 29 日，在全球 90 多个市场拥有超 过 21300 家门店，中国在达美乐十大国际市场中门店数量排名第 3。
1.1 立足京沪，战略转型
初入中国（1997-2009 年）：1997 年达美乐进入中国，在北京开设了第一 家门店。2008 年 4 月 30 日达势股份成立，该阶段达美乐中国特许经营权 由 Pizzavest Co., Ltd.（总部位于中国台湾）持有，12 年期间共开设 18 家 门店。
深耕京沪（2010-2017 年）：2010 年 12 月，公司收购 Pizzavest China Ltd. （为达美乐比萨当时于北京、天津、上海、江苏省及浙江省的总特许经营 商）。2016 年 3 月公司扩张至杭州，并于上海及北京以外地区开设首家达 美乐比萨门店，期间门店数量逐渐增加到 100 家。
转折点（2017 年）：2017 年 5 月，王怡女士（麦当劳背景）加入公司并 担任 CEO，带来了管理和战略上的重大改变。同年 6 月，公司将特许经营 区域从北京及上海周边扩展到全国，包括中国香港和中国澳门。
加速发展（2017 年至今）：在王怡女士的领导下，公司组建了新的高管团 队，并确立了“4D”商业模型。2021 年 9 月，首次进入宁波市场，并随后 迅速扩展至济南、武汉、成都等多个城市。2023 年 3 月 28 日，达势股份 港股 IPO 成功上市。截至 2024 年 12 月 31 日，达美乐比萨在中国大陆共 拥有 1008 家门店。
复盘来看，达美乐在中国的发展经历了三个重要节点： 1）集中特许经营权：1997 年达美乐就进入了中国，但由于早期特许经营权分散 和频繁更换特许经营商，限制了达美乐的发展。2010 年达势股份从 Pizzavest 接手达美乐在北京、天津、上海、江苏省及浙江省的特许经营权；2017 年达势 股份与达美乐续签特许经营协议，特许经营权扩大至整个中国。随着达势股份成 为中国区域的独家特许经营商，特许经营权分散和频繁变动的问题得以解决。 2）开启本土化及扩张：早年在 Pizzavest 等特许经营商的管理下，达美乐在中 国的本土化程度不足且扩张缓慢。2017 年在麦当劳任职多年的王怡女士出任 CEO，并构建了新的高管团队，团队成员大多来自大型快消企业，拥有丰富的从 业经验。新团队确定了公司的“4D”商业模型，进行大刀阔斧改革，自此达美 乐在中国的发展驶上了快车道。 3）新增长市场短暂关闭外送：由于新增长市场门店的火热表现，公司不得不暂 停外送。经统计，23H2 以来达美乐新进入城市的大部分门店和其他城市的部分 热门门店均只开放堂食，暂时关闭外送。
1.2 股权结构稳定，管理团队经验丰富
公司股权结构整体上较为集中。截至 2024 年 6 月末，公司前三大股东分别为 Good Taste Limited, Domino’s Pizza LLC 和董事长 Frank Paul Krasovec 对 应持股例分别为 33.33%，13.88%，2.04%。 2024 年 10 月 17 日第二大股东 Domino’s Pizza LLC 减持 1000 万股，占总股 本的 7.66%，减持后持有公司总股本的 6.21%。出售股份不会影响与达美乐签 订的特许经营协议，我们认为，此次出售主要意义在于改善公司股份流动性、扩 大股东基础。
高管团队拥有丰富的行业和管理经验。目前，公司高管均具有丰富的从业经验， 高效推动达美乐品牌在中国的本土化进程。首席执行官王怡兼具消费品顶层战略 思维与实业工作经验，运营管理经验丰富。首席财务官吴婷主要负责财务运营和 资本管理，在并购交易方面经验丰富。首席运营官钟军负责公司运营与研发业务， 其曾任 Urban Revivo 的首席运营官。首席营销官王毓璟负责监督集团的品牌营 销及产品开发，拥有近 20 年的营销经验。
1.3 逆势强劲增长，利润超预期改善
2020 年以来公司收入增速持续快于行业，行业收入承压期间仍逆势增长。 2019-2024年公司营业总收入从8.37亿元提升至43.14 亿元，收入CAGR 为39%， 远高于行业平均水平。分市场来看，达势股份的增长主要来自新增长市场（北京 及上海以外的地区），2019-2024 年北京及上海/新增长市场的收入 CAGR 分别 为 19%/82%。24 年北京、上海餐饮行业收入分别同比-4.9%/-5.4%，在艰难的 市场环境下，达势股份在北京及上海地区收入仍实现正增长，展现出较好的经营 韧性。
扛住市场环境压力，逆势持续拓店。2019-2024 年，公司门店数从 268 家上升 至 1008 家，达美乐持续扩店，带来了较强的经营绩效，达美乐覆盖城市已从 2019 年初的 9 个增长至 2024 年的 39 个城市。公司 2024 年净增 240 家门店， 2025-2026 年预计分别新开 300 和 350 家门店，随着进一步进入下沉市场，达 美乐预计将持续提升品牌效应。
门店经营利润率逐步提升，新增长市场门店快速扭亏。从门店层面来看，达美乐 的餐厅经营利润率逐年上升，由 2019 年的 4.1%上升至 2024 年的 14.5%。分 拆来看，主要系新增长市场的快速扭亏为盈，相较于北京和上海，新增长市场的 租金成本较低，以及随着公司品牌知名度的提升，租赁谈判中的议价能力也在增 强，2024 年门店层面的租金占比为 9.7%，相较于 2019 年的 12.1%下降 2.4pct。 随着门店扩张加快，公司规模效应体现明显，品牌知名度提升带来较大利润空间。 预期未来随着门店数量的进一步扩展，租金等成本压力减缓，门店经营利润率有 进一步提升空间。
经营杠杆逐步体现，23 年扭亏后 24 年经调整净利润持续超预期。随着门店经营 利润率的逐步改善，以及规模效应下总部运营成本占比的逐步降低，公司经调整 净利润于 2023 年首次扭亏为盈，并于 24 年进一步提升，经调整净利率达到 3.0%。
达势股份与达美乐品牌方签订特许经营协议，以在中国区域运营达美乐连锁餐厅， 为此公司需要支付一定的特许经营相关费用（计入门店经营及维护开支中），总 体来看特许权费用率约为 3%，与百胜中国相当。根据该特许经营协议，主要支 付条款包括： 1）一次性总特许经营费：已全额支付，且在协议剩余期限及两个 10 年续期期 间无需支付额外费用。 2）门店特许经营费：每家新店开设时支付的一次性固定费用，最高 10,000 美 元。若有分特许经营商，对其门店也收取同样费用。如果总特许经营商向分特许 经营商收取超过 25,000 美元的开店费，总特许经营商和特许权授予人各获得一 半超额费用。 3）特许权使用费：门店月销售额的 3%。若有分特许经营商，按同比率收取。 如总特许经营商向分特许经营商收取超过 7%的特许权使用费，总特许经营商和 特许权授予人各获一半超额费用。只有分特许经营商支付超过 7%的部分算作超 额费用。
根据总特许经营软件许可协议，总特许经营商需向 DPD（Domino’s Pizza LLC 的附属公司）支付的费用包括： 1）软件许可费：为中国区每家门店安装软件的一次性固定费用，最高额度 4,000 美元。 2）年度升级费：从软件安装之日起 12 个月后，以及每个安装周年日，每家门 店需支付的固定费用，最高 1,000 美元。
2.1 市场规模：中国比萨行业成长提速，外送市场规模超 越堂食
中国比萨行业快速增长，增长潜力大。近年来随着中国城市化水平提高、中国消 费者可支配收入增加以及消费者（尤其是中国年轻一代消费者）对西餐接受程度 不断提高，中国比萨市场呈现较快增长趋势。 根据弗若斯特沙利文报告，1）按总规模来看，2016-2022 年中国比萨餐厅市场 规模以 8.6%的复合增速持续增长，2022 年中国比萨餐厅市场规模达到 375 亿 元。 2）分外送和堂食来看，外送市场快速增长，2022 年中国比萨外送市场规模已超 过堂食市场规模。2016-2019 年，中国比萨外送市场规模以 22.9%的复合增速 从 76 亿元增至 141 亿元。2020 年受疫情影响，中国比萨餐厅市场整体收缩， 但比萨外送市场规模仍增至 157 亿元。 3）按城市等级来看，中国比萨餐厅市场集中在一线&新一线城市，低线城市正 在迅速赶上。2022 年中国一线与新一线城市共贡献了比萨餐厅市场 63.5%的收 入。二线、三线及以下级别的城市实现了更快的增长，其年复合增长率将超过一 线和新一线城市。
门店扩张提速，品牌角逐下沉市场。23 年 9 月以来，全国比萨门店数量持续增 长，截至 25 年 2 月，全国约有 2.98 万家比萨门店，较 23 年 8 月增加 0.20 万 家。从新增门店的城市分布来看，主要来自三线及以下市场，23 年 9 月以来三 线及以下市场门店增速持续快于一二线市场。客单价方面，受消费力下滑以及门 店下沉影响，23 年 9 月以来全国比萨平均人均价格持续下降，25 年 2 月止跌回 升。
2.2 竞争格局：中国比萨市场集中度高，达美乐位列前三
中国的比萨市场呈现出较高的集中度，达美乐位列前三。根据弗若斯特沙利文数 据，1）按总市场规模来看，2022 年市场上前五名公司的市场份额合计为 49.9%， 其中达美乐排名第三，市场份额达 5.30%。2）按外送规模来看，2022 年市场 上前五名公司的市场份额合计为 44.5%，其中达美乐排名第三，市场份额达 6.9%。
比萨新兴品牌有望凭借产品创新实现突破。中国比萨市场的前五大企业中，必胜 客以家庭聚餐为主打，依托广泛的门店网络和优质环境吸引消费者。而新兴比萨 品牌，如尊宝、乐凯撒和达美乐，通过高性价比、创新产品（如榴莲比萨、照烧 风味比萨）和外送服务来竞争。从消费者推荐菜品看，必胜客的热门菜品多样， 而其他品牌以比萨为主。
2.3 对标海外：比萨行业渗透率仍有较大提升空间
对标海外，我国比萨行业渗透率较低。尽管我国比萨行业近年来发展迅速，但与 国际市场相比，还有广阔的增长空间。根据弗若斯特沙利文数据，从比萨餐厅的 渗透率来看，2022 年我国每百万人拥有的比萨餐厅数量为 11.7 家，美国、澳大 利亚、英国的相应数字则分别为 232.4 家、167.4 家和 97.4 家。由此可见，我 国比萨市场的发展相对滞后，但考虑到我国和日韩饮食习惯接近，比萨餐厅（作 为西餐厅的一部分）未来有可能获得持续发展，有望接近日韩比萨门店密度。
复盘日本比萨行业发展历程，本土化创新为驱动因素。日本的比萨行业经历了从 奢侈品到日常美食的转变，二战后，比萨首次进入日本，1950 年代的尼古拉和 安东尼奥餐厅主要服务于外国人和富裕日本人，把比萨定位为奢侈食品。1970 年代，法律改革使外资餐厅得以进入市场，使比萨在城市变得更加普及。然而， 直到 1970 和 1980 年代，比萨在日本农村仍被视为异国食品。1990 年代，随着 意大利菜在日本的流行，意式手工比萨开始受到欢迎。正宗那不勒斯比萨协会 （AVPN）进入日本后，进一步推广传统那不勒斯比萨。中国与日本有着相似的 饮食文化，比萨作为舶来品在日本发展势头仍较好。在经济泡沫破灭后，日本餐 饮行业市场规模在 1997 年左右便见顶，但日本比萨行业市场规模相对平稳且有 所增长，从 2009 年的 514 亿日元增长到了 2023 年的 578 亿日元，我们认为这 主要归功于比萨在日本的本土化创新。
日本比萨业的特点是对当地口味和食材的适应，例如，加入玉米和芥末的达美乐 比萨和加上白萝卜的玛格丽塔比萨。这种地方化不仅体现在配料上，也扩展到面 团、形状和烹饪方法，创造了独特的日本比萨风格，如糯米比萨。此外，日本还 发明了独特的比萨食用方式，例如户外“花园比萨风格”派对。这些创新体现了 食物在不同文化环境中自然化、即兴创作和验证的过程。
通过卓越的运营、品类的创新、性价比的提升以及先进的订餐系统，达美乐成功 在日本市场占据重要地位，并继续朝着更广泛的扩张和增长目标迈进。 初入日本：1985 年 9 月 30 日，达美乐作为日本首个提供外卖服务的比 萨连锁店开始运营。起初，日本甚至没有“意大利辣香肠”（pepperoni） 这个词，但达美乐凭借其具有特色的三轮摩托车和独特的产品，如 Quatro 比萨，引领了市场。意大利辣香肠成为最受欢迎的配料之一。 2013 年的重要收购：2013 年，达美乐比萨企业有限公司（Domino’s Pizza Enterprises Ltd，ASX:DMP）2013 年从贝恩资本手中购买了达美 乐比萨日本 75%的股份（2017 年购买了剩余的股份）。此后，达美乐 成为日本最大的比萨连锁店，加盟店成为其成功的重要组成部分。 迅速扩张：在 2013 年，达美乐在日本拥有 259 家门店，而到了 2020 年，这一数字增加到了超过 700 家。这一快速增长得益于数字化的订餐 和配送模式，尤其是疫情期间的需求激增。达美乐在日本的门店数量在 短短 12 个月内新增超 100 家。2024 年达美乐在日本门店数为 943 家。 未来目标：达美乐的目标是在 2030 至 2032 年间将日本的门店数量增加 到 1500 家。这一战略将使达美乐进入之前未进入的城市和城镇，并从 根本上改变了对客户的服务方式，从菜单供应和定价到运营方式，均实 现了创新。 与日本的达美乐相比，中国的达美乐门店密度仍有较大的提升空间。
3.1 “Delicious”：美味+超值，定制化产品丰富选择
达美乐产品性价比较高，比萨产品矩阵丰富。按价格分，产品分为三个层次—— 入门级、经典系列和尊享系列。从定价来看，物超所值系列/经典风味系列/甄选 尊享系列 9 寸比萨定价在 28-49 元/59 元/69-88 元，周二-周三会员日 7 折价为 20-34 元/41 元/48-62 元。按口味分，达美乐比萨分为美国经典口味、全球市场 创新口味、亚太创新口味、本土化创新口味，整体产品矩阵较为丰富。同时，达 美乐比萨有一系列客制化服务，可以对饼底、基础配料等进行定制，为消费者提 供了多元选择。
配料选择丰富度高，小食产品增加消费者选择。1）配料方面：达美乐为消费者 提供了独特的定制化服务，在业内首度推出卷边比萨，提供芝士、香肠、红薯泥 等多种选项，公司发明了双层饼底，属于行业内首创，消费者可以填充比萨饼边， 相关定制服务仅需 19 元，物美价廉。相关定制服务受到消费者欢迎，1/2 的顾 客选择加购卷边饼底。2）小食方面：达美乐各类小食品种丰富，每次完成订单 后，会以抽奖的形式随机给顾客发放小食饮料券，增强用户粘性。
2019 年至今客单价呈现先升后降趋势。2019-2022H1，在配料和小食的带动下， 达美乐每笔订单平均销售金额从 80.4 元提升至 95.1 元，其中 22H1 北京及上海 每笔订单平均销售金额明显提升主要系上海在疫情期间的团购活动带动； 2019-2022H1，北京及上海市场每笔订单平均销售金额从 81.6 元提升至 100.3 元，新增长市场每笔平均订单销售金额则从 74.5 元提升至 87.2 元。23 年以来 由于新市场未开放外送（外送相较于堂食和外带每笔订单平均销售金额更低）， 每笔订单平均销售金额有所下降。
3.2 “Delivery”：三十分钟必达，极致配送效率成制胜 关键
比萨外送市场高度集中，疫情助力公司快速占领市场。中国的比萨外送市场较为 集中，2022 年前 5 大参与者占比萨外送市场规模的 44.5%，其中达美乐位居市 场第三，占比 6.90% 。 2019-2024 年 达 美 乐 外 卖 业 务 占 比 分 别 为 70.0%/74.5%/73.2%/72.2%/59.2%/46.1%。受疫情影响，2021-2022 年外送 业务收入占比迅速提升，之后逐步下降，疫情助力达美乐快速占领比萨外送市场。 2023 年以来新增长市场由于较火爆的用餐需求，公司暂停配送服务，导致外送 服务收入占比降低。公司是中国唯一一家在所有销售渠道提供 30 分钟必达承诺的比萨公司。从过往 经验看，公司约90%的外送订单完成送达承诺，平均订单完成时间约为23分钟。
专业化骑手团队管理。达美乐主要采用自身专业化骑手团队，由门店员工兼任配 送骑手，其中外包骑手订单完成数占比维持在 30%左右。人员招聘方面，达美 乐的外包骑手并非美团、饿了么的骑手团队，而是顺丰同城等快递团队，重视使 用统一制服传递公司价值观。同时，30 分钟必达服务重视激励，其外包骑手薪 酬高于美团平台同期骑手薪酬。
3.3 “Digital”：数字化提升运营效率
门店运营数字化：云业务助力排班管理，配送过程全程可追溯。2020 年，达美 乐与 UCLOUD 联合，推出外卖云服务，通过 GPS 定位将比萨配送全流程上云， 从准备、烘烤、质检、配送到送达的每个环节，消费者都可通过云服务追溯实时 状态。智能派单系统和排班系统有效助力公司实现“30 分钟必达”和精简骑手 团队数量。达美乐还利用数字化企业资源规划系统（ERP）确保中央厨房对门店 订单量变化保持高度敏感。
采购数字化：公司采用采购需求滚动式预测。这些预测通过分析过往销售数据及 日后需求预测进行计算。公司再使用回归分析确定于特定期间所需采购的特定食 品或非食品用品的数量以补充库存储备。 仓库管理数字化：公司的仓库管理系统使公司通过中央厨房及其他储存地点规划、 组织、安置员工及控制材料的运输。公司通过声控拣货，以提高分拣及库存的准 确性以及仓库的生产力及效率。
3.4 “Development”：“洋葱圈”理论助力高效扩店， “千店计划”雄心勃勃
“洋葱圈”理论助力公司快速扩店，下沉市场回收期更短。开设门店时，达美乐 采用“洋葱圈”理论，第一批次的门店会开在 CBD 或人流量较大的商场，第二 批次的门店开在配备了一定设施的办公楼、学校、医院及高端住宅区，第三批次 门店会放在距离更远的住宅区，第四批次门店会放在更偏远的地区，目前只在北 京、上海有第四批次的门店。层次分明的门店结构助力高效扩店。门店前期需投 入 150 万元左右，下沉市场投资回收期平均为 12 个月，投资回收效率快于全国 平均。
“千店计划”雄心勃勃，逐步辐射京沪以外市场。根据达美乐“千店计划”， 2026 年计划较 2022 年新增 1000 家门店。“千店计划”雄心勃勃，新城市扩展 将优先选择省会城市，逐渐扩展到省内其他较大城市。 以中央厨房为中心拓展门店，扩张步伐加快。达势股份中央厨房的配送半径大约 是 350 公里，公司会根据中央厨房的位置和配送能力来规划新门店的位置。目 前，达势股份在中国有 3 家中央厨房，分别支持 200-400 家门店的供应，分别 位于上海青浦、河北三河和广东东莞。2023 年公司进入湖北武汉和四川成都， 实现了中西区的覆盖。公司 24Q4 在武汉新建一家中央厨房，以支持中部地区门 店，目前仍在建设中。
4.1 巩固京沪、辐射周边，开店空间较大
达势股份的门店布局以上海和北京为主，逐渐向新城市扩张。自 2017 年公司获 得全国范围的特许经营权后，不仅在上海和北京继续扩展，还在华北、华东和华 南等地的中央厨房周边不断开设新门店。2021 年，公司进军宁波；2022 年则进 入了佛山、东莞、珠海、中山、武汉和济南；2023 年新进驻成都、青岛、温州 及常州等。 截至 2025 年 3 月，根据窄门餐眼的统计数据，达势股份在一线城市已经开设了 514 家门店，与必胜客的门店数量差距逐渐减小。然而，在新一线城市、二线城 市和三线城市及以下，公司的门店数量分别为 399 家、159 家和 22 家，而必胜 客在这些城市的门店数量分别为 1092 家、825 家和 1094 家。在一线城市之外， 达美乐仍有较大的开店空间。此外，在达美乐门店数量占比前五的城市中，均未 达到必胜客的门店分布密度，仍然存在加密空间。
新增长市场提供更强增长动力。就地理位置而言，公司将通过不断扩大地理覆盖 范围，深化对现有市场的渗透，并扩大业务至新市场。公司已于 2024 年开设 240 家新店，2025-2026 年预计分别新开 300 和 350 家门店。大部分门店将布局在 更富有增长潜力的一线、新一线和二线城市。 沿海地区和已有业务的城市作为扩张重点。公司定期评估潜在位置的可行性，考 虑诸多因素如地区经济情况、人口规模、竞争格局等，通常偏向选择中国沿海地 区和已有业务的城市作为扩张重点，特别关注城市地区而非郊区。此外，公司进 行可行性研究以提前了解新店的市场潜力和财务前景，并定期审核和调整扩张计 划，以确保餐厅的成功开设。
门店特点：侧重小型门店，外送为主，选址灵活。达美乐虽然所有门店均可堂食， 但主要以外送为核心，采用小型门店来优化布局，降低租金成本。达美乐门店面 积大多为 150 平方米以下，2022 年平均座位数为 28 个，门店的面积和布局会 根据所在地区的商业情况而有所不同。门店设有外送取货区域和取餐箱，提高了 订单提取的便利性，减少了店内拥挤情况。特别是在高线城市，外卖需求日益增 长，潜在的门店数量有较大的增长空间。这种小型门店和外卖优化的模式有助于 提高效率和满足消费者对便捷外卖选项的需求。
达美乐在非一线市场表现出较好的增长力。达美乐在宁波、济南、青岛等城市， 首店开业无一例外地掀起排队盛况，展示了达美乐强大的品牌形象和扩张能力。 在青岛、温州等城市，一些门店由于生意异常火爆，堂食和自提订单已经完全占 满整个门店的运营能力，所以餐厅不得不自主停止外送服务，主要以堂食和自提 为主。
达美乐中国首店的高成功率，我们认为除了“首店效应”外，主要归功于有效的 市场推广、品牌力的提升。 有效的市场推广： 从推广方式来看：1）线下：达美乐采取传统方式，例如在地铁内投放 广告、在商场入口处张贴海报及在住宅区的电梯内投放广告等。2）线 上：在饿了么、美团等平台设置滚动广告横幅，以及与银行合作提供 代金券等优惠活动。 具体策略看：包括通过海报营造达美乐国际化品牌形象，提高品牌知 名度；提供较大的优惠，抓住消费者不愿错过“薅羊毛”机会的心理。
品牌力的提升： 强大品牌力：达美乐比萨是全球人气比萨品牌，2023 年达美乐在全球 90 多个国家和地区拥有超过 2 万家门店。在国内一线市场，达美乐以 扎实经营积累口碑多年，通过口碑效应，让达美乐在二线以下市场快 速赢得消费者喜爱。 口碑营销增强影响力：达美乐在中国社交媒体上的影响力主要源于自 然发展的口碑宣传，而非代言人或大规模广告投放。例如，小红书上 达美乐粉丝自称“达门”，自发宣传达美乐相关内容。
4.2 伴随非一线城市扩张，达美乐门店利润率改善空间大
门店采用高度标准化的模型，可复制性强。公司不仅在门店设计上实行标准化， 还通过灵活的团队配置和精心设计的门店布局，优化了门店模型。这种做法旨在 实现产品的高性价比，同时确保了门店模型的稳健盈利能力。
标准化门店规模及布局：公司采取以外送服务为主，辅以中央厨房的供 应链支撑的经营策略，致力于维持门店的小规模。门店平均面积约 130 平方米，其中厨房占据约一半的空间，提供 20-30 个座位。为了优化外 卖和自取服务，门店特别设立了专用区域，方便骑手和顾客快速领取订 单，简化了取货流程。此外，门店采用达美乐的蓝红标志色，创造年轻、 温馨环境，统一风格提升品牌知名度。
标准化员工团队：公司通过灵活配置门店员工来提升运营效率。每个门 店大约有 5 名全职和 20-30 名兼职员工，涵盖管理人员、店内服务员和 骑手。团队结构灵活，员工可根据需求变换角色。
回本周期较短：达美乐单店平均投资成本 150 万（包括新店设计、翻新 及装修，厨房设备及空调采购及安装，计算机及相关 IT 软件采购），门 店现金投资回本周期约为 2.5-3 年，新城市回收期 12 个月，北京、上海 新店回收期 33 个月左右。
比较单店模型，达势股份的成本优化持续进行，其盈利能力已经超越了必胜客。 然而，与肯德基成熟的西式餐饮店模型相比，达势股份仍有进步和提升的空间。
成本结构：从门店层面来看，达美乐和必胜客员工费用占比相近，且从 配送成本分析来看，外送并没有占用过多的人力成本。
餐厅利润率：随着成本结构优化，达美乐 24 年门店经营利润率升至 14.5%，超过必胜客的 12.0%，但仍低于肯德基。达美乐需依靠高覆盖 率和大订单提升盈利，因人工成本较高，需通过高订单量分摊成本。随 着非一线城市发展和品牌势能释放，订单量提升后，达势股份门店利润 率有进一步增长空间。
回本周期：达美乐门店现金投资回本周期约为 2.5-3 年，接近必胜客， 而肯德基约 2 年。达美乐进驻部分新城回收期仅 12 个月，优于肯德基。
我们可以通过成熟地区的达美乐特许商的经营业绩来展望达势股份的未来，我们 首先选择于澳大利亚上市的达美乐特许商（代号 ASX:DMP）作为参考，其门店 遍布澳欧亚三大洲，是达美乐最大的特许商之一，2023 年旗下拥有 3782 家门 店：
归母净利率：除 2023 年受俄乌战争影响导致食材成本上升外，其他年 份，DMP 保持了良好的归母净利率水平，2015-2024 年平均归母净利率 达到 7.5%。
同店销售增长率：DMP 展现了成熟门店的收入增长趋势。餐饮业通常因 同质化竞争激烈和顾客忠诚度较低而难以在菜品单价上超越通胀。随着 新餐饮品牌的不断涌现，老店也面临着客流被分流的挑战。因此，在这 一行业中，保持持续的同店销售增长极具挑战性。而除 2022-2023 年外， DMP 的同店销售均实现正增长，这既得益于达美乐的品牌影响力，也反 映了 DMP 的出色经营能力。
再来看在美国本土经营的达美乐比萨（DPZ.N），其自营餐厅在 2020 年受到 COVID-19 疫情影响之前，其门店利润率均稳定在 20%以上。
近年来达势股份的门店利润率基本处于整体上升的趋势，原材料及耗材占比显著 低于同行业公司平均水平且较为稳定，人工和租金及其他开支占比均呈现下降趋 势。预计 2025-26 年公司门店经营利润率可进一步提升，新市场的门店经营利 润率提升幅度有望高于整体市场。主要提升空间来自员工成本、租金成本、折旧 摊销成本占比的下降： 1）新店租金可控。随着公司议价权的逐步提升，租金及其他开支占比有望进一 步降低。 2）随着销售额的上升，员工成本更加可控。随着公司对员工薪酬的持续管理， 并有效利用智能排班系统和派单系统，骑手配送效率将得到提升，以及规模效应 下全职员工成本（固定成本）占比下降，门店层面人工成本占比有下降空间。 3）折旧摊销成本占比下降。随着门店数量的增加和营收的增长，规模效应下折 旧摊销成本占比仍有望降低。
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