1.1 基本概况
豫园股份是复星集团快乐板块的核心公司，以东方生活美学为核心，构建了涵盖 珠宝时尚、食品饮料、文化商业、美丽健康、文化餐饮及国潮腕表的家庭快乐消 费生态，同时通过复合功能地产与大豫园片区，推动产城融合业务发展。公司主 营以“老庙”“亚一”黄金连锁品牌为代表的珠宝时尚业务、复地产发的物业开发 销售业务以及豫园商城的商业管理业务。
细看公司发展历程，主要分为三个阶段： 1）1987-2001：公司于 1987 年成立，1990 年在上海证券交易所上市，被誉为“中 华商业第一股”。1992 年通过吸并 15 家单位重组为上海豫园旅游商城股份有限公 司，初步构建商业旅游综合体的多元业态。 2）2002-2017：2002 年复星集团入股后，公司开启战略升级，逐步形成黄金、餐 饮、文旅三大支柱产业。黄金领域与山东招金集团成立招金矿业布局上游开采， 南翔馒头店成功进军东南亚标志豫园餐饮业的国际化；整合“老庙”“亚一”双品牌，涉足海外文旅地产（如日本星野度假村、韩国 Phoenix 度假村），初步展现全球化 视野。 3）2018-至今：复星集团于 2018 年通过给公司注入大量地产资产增持股份，公司 通过大规模并购加速构建多品牌生态：珠宝领域收购比利时国际宝石学院 IGI80% 的股权，并与意大利奢侈珠宝 Damiani 签署成立合资公司，共同开拓中国市场。 餐饮老字号孵化“真尝家”新 IP，跨界拓展化妆品、宠物、腕表等赛道。同时，深 化全球化布局（法国 DJULA、以色列 AHAVA 落地）与数字化战略（AIGC 赋能）， 并通过投退平衡优化资产结构。以“品牌运营+产业协同”为核心，公司从传统商业 集团转型成为全球化消费产业巨头。
1.2 管理层及股东情况
截至 2024 年末，公司第一大股东为复星集团及其一致行动人持股 53.6%。公司第 二大股东为上海黄浦区国资委，在公司成立初期便开始持股，在为公司的核心商 圈建设升级中发挥了重要作用。截至 2024 末，黄浦区国资委 100%持股上海豫园 和上海黄房实业，间接持股公司 6.68%。公司实际控制人为复星集团国际董事长 郭广昌先生，截至 2024 年末，合计间接持有公司 37.59%的股份。
高管团队多为在集团任职多年或产业经验丰富的职业经理人，强强联手共同为公 司发展保驾护航。董事长黄震曾在上海家化任职 23 年，曾担任上海家化副总经理 和上海佰草集化妆品有限公司总经理，任职期间推动了中国化妆品行业的国际化 发展。联席董事长王基平、董事徐晓亮分别在 2000 年和 1998 年加入复星集团， 依托集团强大的生态资源与产业协同优势，为豫园股份的战略转型与多元化发展 提供稳健的领导力保障。
2025 年 2 月 18 日，公司发布公告计划实施员工持股计划和限制性股票激励计划 双重激励，显示公司两次股权计划的业绩考核标准相同，均以 2024 年营收为基 准，2025 年~2027 年的营收增长率分别不低于 5%、10%、15%。其中，限制性股 票激励计划预计确认的总费用为 731.64 万元，将在计划实施过程中按照解除限售 的比例进行分期摊销，2025 年~2028 年分别摊销 365.82、246.64、104.42、14.77 万元。双重股权激励计划将有力激发高管与核心骨干的积极性，展现公司对长期 发展的坚定信念。
1.3 主营业务基本情况
公司近几年业绩波动较大，产业运营和物业开发与销售是公司的主营业务。2024 年末，公司营收 469.24 亿元，同比下降-19.3%，归母净利润 1.25 亿元，同比下降 93.8%。收入分行业结构看，消费产业运营板块是公司营收的主要来源，2024 年 产业运营板块占比达 72.5%。物业开发与销售是公司营收第二大来源，受地产行 业景气度下行影响，近年占比有所下降。
产业运营分子板块看，珠宝板块是公司的核心消费运营板块，营收占总收入的比 重整体呈现上升趋势，2024 年，珠宝时尚板块在公司消费产业营收中占比 88.1%， 占公司总营收的 63.9%；其他子板块中，饮食和食品百货、腕表营收占比总体呈 现上升趋势，美丽健康板块（主要是医美和化妆品）、酒业营收占比总体呈现下降 趋势。
国潮崛起，具备中国传统文化基因的产品和体验受到消费者青睐。
民族认同感和文化自信的不断提升使融合中式美学元素与时尚感的产品受到消费 者的喜爱与关注。1）服饰上，汉服、旗袍热度居高不下；2）餐饮上，国潮餐饮 带动相关消费；3）文旅上，非遗体验式文旅近两年爆火，为消费者带去独具地方 习俗与特色的旅行体验；4）流量上，非遗相关线上流量爆火，2024 年抖音线上非 遗传播声量显著增长。
文旅 IP 商业化典型案例：故宫文创。故宫文创始于 2008 年，以线上售卖文创产 品为主，由于价格高昂、设计传统而未能引起广泛关注。2012 年，院长单霁翔上 任之际便开始了对故宫 IP 的转型与打造。2017 年，故宫文创年销售收入达 15 亿 元。到 2018 年 12 月，故宫文化创意产品研发已超 1.1 万件。
从 2019 年开始，故宫进一步深化文创产品体系，推出涵盖文具、家居、艺术品等 多领域的产品，同时拓展电商布局。此后，故宫文创持续丰富产品线，推出兼具 实用性与文化内涵的产品。
文旅产业增加值占 GDP 比重稳步提高，对国民经济的支撑力度逐渐加强。根据 国家统计局，2019~2023 年全国文化产业和旅游产业增加值分别以 CAGR7.60%、 CAGR5.07%增长。
文旅产业的复苏驱动文旅 IP 商业化进程加速，2018-2024 年文旅 IP 商业化市场规 模以 3.73%CAGR 稳健增长，艾媒咨询预计 2024-2027 年 CAGR 跃升至 17.35%， 印证文旅 IP 赛道蓄势待发的增长动能与消费蓝海潜力。
政策、科技、经济、社会共同驱动文旅 IP 市场高速增长。 1）政策上，国家从促进文旅 IP 文化价值与经济价值的角度出台许多政策，并且 在资金方面也给予财政保障； 2）科技上，虚拟现实、人工智能等新兴数字化技术为文旅 IP 多种场景赋能；3）经济上，文旅相关产业增速基本每年都超越 GDP 增速，且伴随着居民可支配 收入提升，居民消费意愿上升，推动文旅 IP 商业化进程； 4）社会方面，疫情后旅游迅速复苏，同时，文化消费趋势兴起，在社媒平台相关 关键词的搜索量显著增长。根据集瓜数据，2024 年小红书平台 Citywalk（“城市漫 步”）笔记发布同比增长 676%，其中，上海、北京、中国香港 Citywalk 话题阅读 量分别超 1.6 亿、9147 万和 3500 万。
“东方生活美学”作为公司的顶层战略，是其生态体系的核心主轴，由此构建了一 个宏大的 IP 版图。公司通过多元化的运营，持续激活文化 IP 的商业化价值： 1）实物周边：①跨界联名：老字号南翔馒头店与巴黎世家联名，推出 BB 定胜糕 等，每份定价 38 元，每日限售 200 份，开售后 1 分钟内便售罄；②老字号品牌文 创：老字号 IP 丽云阁是中华老字号扇庄，传承中国制扇工艺，通过销售扇子文创 变现；2）虚拟场景：从 2022 年起豫园与各大知名品牌合作推出多款数字藏品， 通过销售数字藏品变现，比如 2023 年推出“祥瑞白鹿”数字藏品每份定价 18 元， 限量 1 万份；3）实物+虚拟融合形成公共文化空间：2024 年豫园与支付宝通过 “AR 互动+数字人技术”打造了元宇宙灯会，通过科技提升消费者线下体验感， 同时通过线上引流、售卖虚拟产品实现了转化变现。
豫园股份深厚的中华传统文化基因为其构建了丰富的 IP 资源库：1）老字号品牌 IP 矩阵跨越不同行业，涵盖大豫园片区的建筑群（如豫园商城）、黄金珠宝、腕表、 酒业、餐饮板块 2）多项非物质文化遗产，比如豫园灯会，南翔小笼制作技艺，上 海老饭店本帮菜制作技艺等。 线上与线下渠道深度融合、协同赋能，进一步为 IP 的商业化提供了强有力的支撑 与桥梁：1）线下：线下渠道布局广泛，一方面通过直营店、加盟连锁店销售黄金 珠宝、老字号餐饮食品等，另一方面通过大豫园片区的地标建筑，比如豫园商城、 灯会活动等实现多元形式的销售转化；2）线上：通过淘宝电商平台，抖音和小红 书店播，东家 APP 平台以及会员运营体系等线上渠道实现品牌推广、产品销售， 实现收入转化。
3.1 大豫园片区+灯会，形成场景化消费生态
3.1.1 大豫园片区：位于城市黄金地段，线下流量充裕
上海豫园始建于明朝时期，距今已有 400 多年历史。豫园有众多历史遗迹和文化 景观，九曲桥和湖心亭作为豫园荷花池的标志性景观，如今成为游客拍照打卡的 热门景点。
大豫园片区围绕“东方美学”持续拓展，一期承接传统文化，二期三期打造新兴文 化潮流街区。 大豫园片区的概念于 2022 年首次提出，涵盖豫园一期（豫园商城）、二期、福佑 地块和 BFC 外滩金融中心。以福佑地块为起点，向西贯通豫园商圈，向东连接外 滩。同时，一条贯穿大豫园片区中部的‘蓝绿丝带’（连接新天地太平桥地区）将片 区串联起来。10 万方的豫园商圈正逐步扩展为 100 万方的大豫园片区。规划中， 豫园商城承载传统江南风情，成为连接民俗与潮流的纽带；豫园二期围绕原创首 发，将成为中国设计师走向世界的舞台；福佑地块承上启下，将和 BFC 共同以全 球艺文荟萃为核心，持续打造具有国际影响力的大型文化艺术盛宴。
公司在布局当代国潮建设过程中，持续结合新 IP、新技术，为传统文化和建筑地 标注入新的活力。
3.1.2 灯会：非遗体验项目，扩大公司服务辐射半径
豫园灯会历史悠久、具备高美誉度，2011 年被列为国家级非物质文化遗产，是扩 大豫园声量的有利途径。作为传统文化的有力抓手和传播媒介，豫园灯会以灯彩 艺术为载体，向世界展现中华文化的独特魅力。
豫园灯会凭借其卓越的文化传播力，屡获殊荣，成为弘扬中华传统文化的重要窗 口。2024 法国豫园灯会入选 2023 年上海市“中华文化走出去”专项扶持资金项 目，并且其国际传播获得 2023 年上海市“银鸽奖”最佳活动/案例。 2019 年公司成立豫园华灯文化创意公司，精细化运营灯会等文化活动。豫园华灯 公司董事长陈佳曾经担任河南卫视导演，参与制作多档高口碑高颜值国风节目， 比如 2021 年《端午奇妙夜》在展现端午节传统习俗的同时，也通过艺术手法传递 深刻的人文情怀。节目在播放后的 48 小时内 19 次登上热搜榜，视频播放量破亿， 成为现象级文化事件。陈佳在豫园灯会的策划和传播中发挥重要作用，特别是在 传统文化与科技结合方面推动了豫园灯会的国际化传播。
在策划 2023 年“山海奇豫记”主题灯会时，陈佳和团队一起研读《山海经》，通 过年轻人的审美，画出符合当代主题的《山海经》，并结合现代科技，通过虚拟增 强现实、NFT 数字藏品等方式让灯会以新的形式绽放。 灯会的辐射半径范围也在逐年扩大，从全国性的春节、元宵节庆祝活动，逐渐发 展为向全球华人乃至世界传播中华优秀传统文化的盛会。2025 年，豫园灯会不仅 点亮了上海老城厢，更在三亚、沈阳、射洪等全国多地同步绽放。
3.2 持续盘活老字号&非遗 IP，实现商业化变现
公司围绕“东方生活美学”，着力黄金珠宝、美丽健康和文化饮食三大核心领域 IP 的塑造和潜力挖掘，结合现代消费需求与创新商业模式，持续推动传统品牌焕发 新生。
3.2.1 黄金珠宝：传承与创新并举，塑造黄金珠宝 IP 品牌力
老字号品牌焕新生，收购+孵化丰富品牌矩阵。公司旗下黄金珠宝品牌老庙和亚一 均为中华老字号品牌，具有百年历史，老庙将中国传统“好运文化”作为品牌精 髓并不断推陈出新，形成“福、禄、寿、喜、财”五运概念下的系列产品，此外 公司于 2020 年收购法国时尚珠宝品牌 Djula，并于 2021 年成功孵化培育钻品牌 Lusant，品牌矩阵不断丰富。2019-2023 年公司时尚珠宝板块收入由 204.57 亿元快 速增长至 367.27 亿元，CAGR 达 12.42%，高于行业 6.16%的复合增速，我们认为 一方面在于渠道端依托母公司资源门店开启快速扩张，另一个方面在于产品端对 传统文化的锚定充分契合消费者偏好以及对古法金热潮的及时洞察和布局。
母公司赋能下快速展店。2024 年末，公司时尚珠宝门店合计 4634 家，其中黄金 珠宝以加盟店为主，老庙&亚一门店 4615 家（直营 253 家+加盟 4362 家），时尚 珠宝以直营店为主，Djula&Lusant 门店 18 家。2018 年复星集团成为公司控股股 东后，黄金珠宝门店开启加速扩张，2018-2023 年老庙&亚一门店净增 2525 家， 门店数实现翻倍，其中直营/加盟店分别净增 72/2453 家。
古法黄金以其传统工艺、美学设计及文化属性掀起热潮，市场空间广阔。古法黄 金是我国传统黄金加工工艺，借助浇铸、锻打、雕刻、打磨等传统加工手法对黄 金饰品进行手工加工，工艺包括花丝、錾刻，以及搂胎、锤揲、镶嵌、修金等等， 其中部分技艺已经被列入中国非物质文化遗产，古法黄金珠宝均需要手工制作， 部分加工步骤需要熟练工匠手工制作，因此其生产通常较普通黄金珠宝更为昂贵 及耗时。根据弗若斯特沙利文，我国古法黄金珠宝市场规模由 2018 年的 130 亿元 快速增长至 2023 年的 1573 亿元，CAGR 达 64.6%，预计 2023-2028 年 CAGR 可 达 21.8%，随着金饰消费主力切换到年轻一代，市场对具有显著文化属性和产品 高级感时尚调性的黄金珠宝产品需求日益增长，古法金未来空间广阔。
老庙推出古韵金系列，顺势打造国潮古法金，计件定价产品占比有望提升。老庙 是行业中较早涉足古法金领域的品牌，2018 年起围绕“古韵弄新潮”理念推出古 韵金第一个系列产品“好运莲莲”，打造兼具创新设计理念和好运文化内涵的国潮 古法金饰，此后每年新推出一期古韵金产品，老庙古韵金销售额已从 2019 年的 5 亿元快速增长至 2023 年的 89 亿元，CAGR 达 105.40%，占公司黄金珠宝板块销 售额的比例从 2.4%提升至 24.2%，是该板块的有力驱动。同业对比来看，龙头周 大福近几年古法金产品“传承”系列占其内地金饰销售额比例接近 40%（FY2023 为 38.5%，FY2024H1 为 37.3%），我们预计未来老庙古韵金系列产品未来仍有进 一步渗透空间，有望延续增长势能驱动增长。
在 2025 年春节期间，老庙联名当下炙手可热的国民神话史诗电影 IP《封神 2》， 打造“一串好运”封神联名款,细腻精巧的将影片中经典元素比如商周传统纹样融 入设计。
成立新品牌东家金造，定位高端市场，品牌叙事根植东方文化与艺术美学打开想 象空间。公司于 2024 年成立新品牌东家金造，目前暂未并表。品牌主打差异化定 位“黄金艺术品”，打造兼具投资价值与文化传承意义的黄金艺术品，多以传统文 化或经典意象为创作源泉。品牌定位锚定高端市场，金饰产品定价均在万元以上， 黄金摆件定价主要位于 25-35 万元区间，部分摆件产品价格可达百万元级别。
3.2.2 文化饮食：老字号品牌赋能，构建文旅消费闭环
豫园文化食饮汇聚众多中华老字号和上海老字号品牌，涵盖传统点心、本帮菜、 素食、梨膏糖和五香豆等特色商品。豫园以南翔馒头店、绿波廊等老字号核心 IP 力和产品力驱动产业持续发展。
其中南翔品牌通过创新营销实现国际化突破。2024 年初，南翔品牌借助豫园巴黎 灯会开设快闪店，传播覆盖超 10 亿人次；5 月，与巴黎世家联名合作，推出创新 门店“南翔馒头殿”，并联合发布定制版法国黑松露小笼包和 BB 定胜糕，迅速引 发线上线下抢购热潮，定胜糕在开售后 1 分钟内售罄。
为了保持豫园文化食饮长青，豫园文化饮食集团在饮食业务、产品研发等方面加 大科创投入。2022 年 9 月，豫园文化饮食集团科创中心正式投入运营，“匠人厨 师+食品工程师”的组合，借助先进的分析技术和检测设备，高度还原非遗技艺与 老字号招牌菜，新品开发周期提速约 30%。
上海市非遗传承人运用非遗技艺持续引领饮食文化的发展，将中式食饮发扬光大。 1）非遗传承人陆亚明子承父业，四十年坚守绿波廊，传承并创新点心技艺，以匠 心精神打造精致点心，带领团队创新研发“夫人套点”等国宴点心，亮相亚信峰 会、进博会等国际舞台，让绿波廊的美味享誉世界。2）上海老饭店本帮罗玉麟是 国家级非遗“本帮菜肴传统烹饪技艺”第五代传承人，深耕本帮非遗技艺三十余年， 首创每人每份“迷你扣三丝”，荣获多项殊荣并多次受邀赴法国、日本展示技艺， 推动本帮味道的传播与革新。3）周蓉蓉二十年如一日钻研梨膏糖古法技艺，融合 现代工艺，助力梨膏糖技艺传承与创新，推动非遗技艺标准化、创新化发展。
3.2.3 美丽健康：战略聚焦，老字号抢滩千亿护肤蓝海
公司美丽健康板块布局美容美妆、健康保健和宠物健康三大核心业务，参股以色 列国宝级护肤品牌 AHAVA，收购整合 WEI 蔚蓝之美，自主研发愈感护肤品牌； 旗下拥有 200 多年历史的中华老字号药业品牌“童涵春堂”，秉承药食同源的理念， 传递中医养生智慧。
2023 年中国国潮经济市场规模已达 2.05 万亿元，根据艾媒咨询预测， 2023~2028 年 CAGR 为 8.0%。根据弗若斯特沙利文，中国化妆品行业市场规模已达 9537 亿 元，其中护肤品行业市场规模 4630 亿元，护肤品行业 2018~2023 年 CAGR8.4%， 预计 2023~2028 年 CAGR 将达到 8.7%。公司旗下“WEI 蔚蓝之美”“愈感”定位 东方草本、精准护肤，天然具有国潮特色，有望在快速增长的美妆个护行业中抢 占市场份额。
WEI 蔚蓝之美是豫园股份旗下高端中式草本护肤品牌。WEI 以科学和现代科技赋 能古老草本、焕活肌肤，致力于传递“平衡为美”的理念。
童涵春堂是一家拥有两百多年历史的中药老字号。自 1783 年创立以来，始终致力 于中医药文化的传承与创新。近几年，Z 世代年轻消费群体的养生需求发生变化， 前瞻研究院数据显示，年轻一代是中式养生水的消费客群，其中，18~26 岁、27~36 岁占比分别 21.3%、48.6%。童涵春堂根据“朋克养生”“轻养生”等需求推出系 列药食同源新品，举办了一系列与中药相关的年轻消费者体验活动。
3.3 会员生态与数字化运营：打造私域圈层，聚集东方美学爱好者
东家是优质手工艺匠人及其作品的东方生活美学平台。2019 年公司完成对东家 APP 的控股收购，强化其文化属性，通过文化艺术品的春拍、秋拍等线上拍卖活 动探索用户反向定制（C2M，C 代表 Client，M 代表 Maker）模式，比如通过东家 APP 的众筹功能，部分项目提供定制服务。东家 APP 成为复星集团 FC2M（F 代 表复星集团 Fosun 或者家庭 Family）战略的重要支撑平台。 公司客群聚焦家庭，注重会员流量体系的建设，旨在将各产业分散的流量和资源 聚集，将会员体系打造成为公司快乐时尚家庭线上入口。2024 年公司会员数量创 新高，会员复购率超过 10%。
公司在国内积极修炼内功、夯实文化内核，在文化传承与商业创新方面取得显著 成果，具备向海外扩张的条件：1）老字号餐饮品牌在传承经典的基础上，与非遗 等文创结合，扩大在全球的知名度 2）豫园灯会通过 IP 跨界联动和数字化体验， 积累丰富的产业运营经验，提高中华文化的国际影响力。
4.1 政策定调叠加母公司赋能，创造优质出海环境
国家鼓励文化出海，公司开启全球化发展顺应政策风向。
复星集团国际全球化战略：全球组织赋能本地经营。复星集团扎根中国，布局全 球。2022 年起，复星集团全球化 3.0 版本推动全球深度运营，鼓励所有产业积极 拓宽发展边界，拓展国际市场的本地化运营。
复星集团已有全球超过 35 个国家和地区的产业布局，2024 年复星集团海外收入 占总收入达 49.32%，同比增长 4.31 个百分点；2015~2024 年复星集团海外收入十 年复合增长率达 14.99%。
公司出海受益于复星集团在海外市场的深厚积累，其旗下葡萄牙保险公司 FIDELIDADE 等海外资产所沉淀的成熟本地化经验，为中华老字号品牌的海外落 地创造了高效协同环境。
4.2 灯会破圈实现出海 0→1 突破，带动多品牌露出度提升
公司目前在珠宝时尚、文化食饮领域做出未来出海规划。其中豫园灯会已成功完 成多次中华民俗 IP 出海秀。2023 年 12 月 15 日，“山海有灵”灯会亮相法国巴黎， 被列为庆祝中法建交 60 周年暨“中法文化旅游年”的开幕活动。60 架大型灯组 和 2000 余盏华灯落地“巴黎风情园”，高峰时段公园每小时达 4000 人次。历时 72 天的灯会展获得中法双方认可，吸引了近 20 万当地游客前来参观，全球传播声量 近 15 亿。2025 年 1 月，在中越建交 75 周年之际，豫园灯会再次出海，“山海奇 豫记”灯组在越南河内点亮，与越南、韩国、日本和泰国的 14 个顶尖灯彩团队共 同展示独具文化特色的灯彩文化。
5.1 加速重资产处理，促进现金回流
2021 年以来，全国商品房销售增速放缓，受房地产行业整体下行的影响，豫园股 份物业开发与销售业务营收规模与毛利率均显著下降，拉低公司整体盈利能力。
公司 2015 年收购日本星野滑雪度假村，2019 年通过子公司以 12.64 亿元收购星圻 投资 100%股权，星光耀广场是其多个地产项目之一。收购后，公司折旧与摊销费 用显著增加，趋势一直延续到 2023 年，直到公司决定调整战略方向，聚焦轻资产， 出售低效重资产后，折旧与摊销费用才有所回落。
2024 年下半年公司定调“以轻驭重”的资产运营模式，优化自身资产与业务结构， 减少对重资产的依赖，对部分重资产进行加速处理。1）公司 2015 年以 183.58 亿 日元收购星野滑雪度假村，2024 年 6 月，以 412.13 亿日元售出度假村，实现 228.55 亿日元的资金回笼。公司全资子公司裕海向合同会社 YCH16 出售起所持新雪股 份，占新雪总股份 99.998%；2024 年 10 月交割完成，豫园股份不再持有株式会社 新雪股份。2）2024 年 7 月，公司担保 100%控股子公司星耀公司完成交易总金额 约为 15.15 亿元的房地产项目销售以及回款，有助于公司加速存量房地产项目的 去化，增强现金流灵活性，同时持续优化公司报表端表现。
5.2 复星集团体系输出：助力轻资产运营与品牌协同增长
复星集团将“瘦身健体、拥轻合重、攻守平衡”十二字作为集团战略，实施业务 拓展。“瘦身健体”方面，复星集团根据四个维度，将产业分成 4 类。完善的复星 体系可以增强公司的轻资产运营模式，帮助公司明确商业模式中的“失血点”。
6.1 主营珠宝业疲软致整体毛利率承压
黄金珠宝业务占公司营收比重持续攀升，截至 2024 年末，消费业务营收结构中， 珠宝时尚占比达 88.1%，但受金价维持高位等因素影响，终端销售承压导致该板 块毛利率下滑，进而拖累公司整体毛利率下行。
6.2 加速轻资产运营提升 ROE
通过杜邦分析，公司近几年 ROE 呈下降趋势主要是因为 ROA 的下降，而 ROA 下 降主要是因为公司自 2018 年资产重组以来，战略布局文旅、地产等重资产业务， 在房地产板块有持续投入，资本开支较多，使相关费用率上行，虽然 2023-2024 年 费用控制效果显著，但总体上公司净利润率呈现下行趋势。
随着公司逐渐剥离非核心的重资产业务，可以有效控制费用端开支，进而提高净 利润率，优化公司整体 ROE。
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