要点总结
国内：25Q1市场呈现高景气。在“以旧换新”政策加持下，Q1国家&地方补贴均实现了全覆盖，刺激市场置换需求 持续释放；叠加24年同期市场低基数，25Q1销量整体维持高景气；其中乘联会口径，25Q1市场批售627.6万辆，同 比+11.4%，环比-28.3%Q1乘用车出口111.8万辆，同比+1.1%，环比-10%。
电车：电车稳定增长。“以旧换新”政策对电车有偏向性（单车补贴金额更大），叠加电车出海加速放量，拉动 25Q1电车销量呈现稳定增长态势，新能车表观维持高景气。乘联会口径，25Q1新能源车批售284.7万辆，同比 +43.3%，环比-34.1%； 其中25Q1新能源车出口40.1万辆，同比+19.8%，环比-24.4%；我们计算Q1电车批发渗透率 45.4%，零售渗透率47.3%，系正常波动。
海外：整体销量维稳。Marklines口径，25Q1全球汽车销售2201.2万辆，同比+2.1%，环比-14.1%；从增速看，全球 市场整体需求平稳。25Q1全球新能源车销售427.9万辆，同比+31.6%，环比-27%，渗透率19.4%；全球电车市场主要 由中国市场主导，因而在国内电车增速维持，整体保持平稳的情形下，全球电车增速亦维持稳定。
乘用车概况：政策加持车市需求向上，出口板块稍有波动
25Q1市场呈现高景气。在“以旧换新”政策加持下，Q1国家&地方补贴均实现了全覆盖，刺激市场置换需求持续释 放；叠加24年同期市场低基数，25Q1销量整体维持高景气；其中： 1）批发：乘联会口径，25Q1市场批售627.6万辆，同比+11.4%，环比-28.3%； 其中3月全国乘用车批发241.2万辆， 同/环比+8.9%/+36.4%； 2）零售： 25Q1市场零售511.9万辆，同比+5.9%，环比-30.1%； 其中3月乘用车零售194.0万辆，同/环比 +14.4%/+40.2% ； Q1市场处于累库区间，拉高批售增速，但零售角度增速亦超5%，表现仍稳健。 3）出口： 25Q1乘用车出口111.8万辆，同比+1.1%，环比-10%； 其中3月乘用车出口（含整车与CKD）39.1万辆， 同/环比-8%/+10% ；出口角度，由于俄罗斯市场受报废税和贷款利率上涨影响需求不振，影响车企出口，导致车企 出口量受影响，进而导致出口量增速放缓。
分价格带：低端扩容高端萎缩，通货紧缩趋势仍明显
价格战影响&补贴刺激低端需求，市场仍处通货紧缩。25Q1看，市场 同比增速最高的价格带以此为5万以下/5-10万/15-20万/10-15万， 而30万以上价格带维持负增长。这主要来源于： 1）价格战：市场价格战加剧，车企纷纷降价导致价格带下移；2） 政策刺激低端市场：低端市场收益以旧换新和厂家置换政策弹性更 大，政策刺激下市场持续放量；3）高端市场需求不足：消费降级大 趋势下，高端市场需求表现不足，同时高端市场供给相对低端市场 仍较弱。 25年来看，市场竞争仍处加剧情形，新车定价&厂商补贴更加激进， 我们判断市场在中短期内仍处于通过紧缩状态，预计低端市场需求 强势仍将持续；此外，25年是大六座SUV大年，供给改善下预计高端 市场需求或有所复苏。
自主替代：自主渗透率维持稳定，中高端市场渗透率回落
由于批发销量中包含出口量，而出口量基本全部为自主车企，对国内市场的自主替代态势判断不精准，因而我们统 一采用零售量来进行判断： 1）自主车企渗透率维持稳定：月度来看，25Q1自主车企市占率62.84%，环比-1.17pct，两年以来首次下降，但整 体维持稳定；月度角度看，3月自主车企渗透率为62.7%，整体仍处波动状态，但仍位于高位。 2）自主车企市占率波动来自高端市场表现不力：我们对自主车企市占率进行按价格带的拆分，可以看到，自主车 企在15万以下的3个价格带实现了市占率破半，且Q1仍在持续增长，其中5-10万元价格带已经基本替代完毕，10-15 万元价格带渗透率也已经达到75%；此外，20-30万市场自主车企渗透率Q1虽环比未增长，但相对23-24H1已有大幅 提高；但在15-20/30-40/40万以上三个价格带，自主车企市占率均出现了大幅下降，这主要来自供给端自主热门车 型进入生命末期，且价格战影响电车定价体系所导致。
国内电车概况：表观维持高景气，增速&渗透率整体维稳
电车稳定增长。“以旧换新”政策对电车有偏向性（单车补贴金额更大），叠加电车出海加速放量，拉动25Q1电车 销量呈现稳定增长态势，新能车表观维持高景气： 1）批发：乘联会口径，25Q1新能源车批售284.7万辆，同比+43.3%，环比-34.1%； 其中3月全国新能源批发112.8 万辆，同/环比+35.5%/+35.9%，电车批售渗透率46.8%。 2）零售： 25Q1电车零售242.1万辆，同比+36.5%，环比-35.8%； 其中3月新能源零售99.1万辆，同/环比 +38%/+45%，电车零售渗透率51.1%。 3）出口： 25Q1电车出口40.1万辆，同比+19.8%，环比-24.4%； 其中3月新能源出口14.3万辆，同/环比 +6.4%/+21.2%，由于政治因素，特斯拉在海外销量亦出现溃缩，影响电车出口量，不过由于比亚迪Q1出口维持强势， 月均近7万辆同比增速超100%，因而电车出口量依旧维持稳定。
行业趋势及观点
锂电子板块2024&1Q25业绩总结：周期繁荣阶段，业绩同比改善。从总量看，“以旧换新”政策对电车有偏向性（单 车补贴金额更大），叠加电车出海加速放量，拉动25Q1电车销量呈现稳定增长态势，新能车表观维持高景气。乘联会口径， 25Q1新能源车批售284.7万辆，同比+43.3%，环比-34.1%；Q1电车批发渗透率45.4%，零售渗透率47.3%。从周期角度看，当 前板块自2Q24正式进入复苏阶段，3Q24～1Q25为板块繁荣期，对应库存周期为“被动去库”至“主动补库”阶段。行业库 存提升，4Q25～1Q25，电动车、电池库存系数分别由1.7、3.7触底，回升至2.5、5.9，其中动力电池库存位于合理水平 （3.5）上方、电动车库存水平（2.5）合理。
具体子板块业绩总结如下： 1. 电池：龙头强者恒强，内资胜于外资。2024年、2025年1-2月内资装机同比+34%、53%，市占率同比+3.7、5.6pct，皆好于 行业水平；外资装机同比-3%、+6%，市占率同比-6.8、-7.1pct。外资整体装机、市占率均呈现倒退。2024年、2025年Q1， 宁德时代收入3620、847亿元，同比分别-10%、-18%，遥遥领先于全球其他电池厂，维系电池强者恒强局面。从盈利看，内 资毛利率普遍集中在15%～25%，扣非净利率集中在-5%～15%，外资毛利率集中在-20%～15%，净利率集中在0%～-20%，内资 盈利水平强于外资。 2. 隔膜：仍处下行周期，二线竞争突出。2022～2024年龙头恩捷股份市占率分别35%、30%、25%，行业CR3分别55%、49%、45%， 龙头市占率、集中度逐年下滑主要系受到二三线厂商挤兑。行业出现增收不增利现象，1Q25行业平均收入同增背景下，平 均毛利率为-5%、平均扣非净利率为-27%，均较2024年均值下滑，2024年隔膜均价下降20%～30%为行业承压的主要原因。部 分二线表现优异，星源材质、璞泰来、沧州明珠隔膜扣非净利率优于行业，主要系客户群、产品集中。 3. 铁锂正极：价格回升利润仍承压，高压实盈利更优。24Q4-25Q1行业产能利用率约50%-60%，行业新增产能有限，快充趋势 下供需结构预计加速修复。由于硫酸亚铁、磷酸一铵等原材料端价格的上涨，及碳酸锂的单边下行，多数企业的Q1盈利仍 受到不利影响。四代磷酸铁锂凭借其性能优势，溢价能力更强，较普通三代产品报价普遍高出2000-3000元/吨，从25Q1看， 富临精工、湖南裕能维持盈利，其他企业处于亏损。锂电子板块2024&1Q25业绩总结：周期繁荣阶段，业绩同比改善。从总量看，“以旧换新”政策对电车有偏向性（单 车补贴金额更大），叠加电车出海加速放量，拉动25Q1电车销量呈现稳定增长态势，新能车表观维持高景气。乘联会口径， 25Q1新能源车批售284.7万辆，同比+43.3%，环比-34.1%；Q1电车批发渗透率45.4%，零售渗透率47.3%。从周期角度看，当 前板块自2Q24正式进入复苏阶段，3Q24～1Q25为板块繁荣期，对应库存周期为“被动去库”至“主动补库”阶段。行业库 存提升，4Q25～1Q25，电动车、电池库存系数分别由1.7、3.7触底，回升至2.5、5.9，其中动力电池库存位于合理水平 （3.5）上方、电动车库存水平（2.5）合理。
具体子板块业绩总结如下： 4. 结构件：盈利具备韧性，拓机器人赛道。龙头企业科达利已连续6个季度维持扣非归母净利率11%以上，其他企业25Q1扣非 净利率均在4%以下，龙头与二线的差距仍然明显。结构件企业积极拓宽机器人赛道，科达利与台湾盟立、台湾盟英合作成 立深圳科盟，与伟创电气、上海盟立合作成立伟达立，主攻谐波减速器方向；震裕科技平移自身在模具制造的精密加工工 艺，拓展机器人丝杠、线性执行器等方向；金杨股份持股国华智能5%股权，后者布局谐波减速器，和小米的合作关系深厚。 5. 负极：原材料涨价短期利润承压，低成本者份额提升。24Q4-25Q1负极开工率约45%-55%，较24Q3最底部抬升。杉杉、中科、 尚太份额提升，东岛、坤天和碳一为黑马，其中碳一在24年出货量同比增长288%，坤天凭借成本优势开始在一梯队电池厂 有所突破。盈利看，由于负极有较长的生产周期，因此Q1的原料上涨预计对行业盈利更多体现在Q2；尚太科技、中科电气 单吨盈利较24Q4稳定，且两家保持行业领先地位，璞泰来24年大额计提存货减值，25年轻装上阵。 6. 三元及前驱体：均呈现双强格局，前驱体优于三元。2022～2024年，龙头容百科技份额9%、14%、20%，CR3分别26%、39%、 53%，以容百科技为代表的高镍路线和南通瑞翔为代表的中镍高电压路线，形成双强竞争格局。前驱体龙头中伟股份份额 27%、27%、25%，CR3分别55%、70%、65%，龙头市占率稳定、湖南邦普受益于宁德时代供应链的订单需求增加。2024年、 2025年Q1，三元龙头扣非净利率为2%、-1%，二三线-30%～4%、-40%～4%，行业仍承压；前驱体龙头扣非净利率为3%、2%， 二三线4%～6%、5%～7%，前驱体盈利水平明显好于三元正极材料。
三元及前驱体：前驱体收入、盈利水平优于三元
三元营收：2024年、2025年Q1，龙头容百科技收入151、30亿元，同比-33%、-20%，二三线同比-20～-70%、- 60%～30%。行业同比承压主要系2024年镍、钴、锂等原材料价格下探、2025年Q1钴等原材料价格上涨导致惜采等， 当升科技、五矿新能Q1同比逆势高增，前者主要系海外订单释放、LFP业务扩张，后者为产能释放等。 三元盈利：2024年、2025年Q1，龙头容百科技扣非净利率为2%、-1%，二三线-30%～4%、-40%～4%。行业仍承压， 头部企业好于中尾部企业，Q1盈利下滑主要系原材料成本上升、稼动率下降等。
铁锂正极：高压密趋势下供需、格局向好
行业稼动率触底提升。24Q4-25Q1行业产能利用率约50%-60%，行业新增产能有限，快充趋势下供需结构预计加速修 复。需求侧25年宁德时代、比亚迪等快充LFP电池需求更进一步放量（25年神行电池比例有望提升至宁德动力铁锂出 货的7-8成，比亚迪二代刀片11月或推出），而高压实铁锂产品需要依赖二烧工艺，对多数企业，二烧工艺会带来现 有产能的折损，带来供给侧优化，将进一步修复行业整体供需结构。
2024年磷酸铁锂价格继续承压下行，跌至三季度价格进入区间调整阶段。截止到12月31日，磷酸铁锂动力型市场均 价3.55万元/吨，较年初下调0.77万元/吨，跌幅为17.82%，2024年动力型铁锂市场平均价格为3.88万元/吨，环比 2023年均价下行5.19万元/吨，跌幅为57.20%；2024年储能型铁锂市场平均价格为3.60万元/吨，环比2023年均价下 行4.30万元/吨，跌幅为54.42%。
下游整体需求较为旺盛，铁锂价格稳中有升。以旧换新政策延续，刺激下游需求向好，电池厂需求充足，拉涨其供 应商出货上涨。自春节以来，下游车企与电芯厂不断出现铁锂锁单消息，不少跨国车企与国内外电池厂商密集签订 长期协议，开始供货时间大部分集中于今年和明年。虽一季度为传统淡季，下游整体需求依旧较为旺盛，铁锂产量 较去年1季度同比增加54.49%。截止3月31日，磷酸铁锂动力型均价上涨至3.6万元/吨，较上季度末环比上涨1.41%； 储能型均价上涨至3.4万元/吨，较上季度末环比上涨2.26%。
负极：原材料涨价影响短期利润，份额向成本低者集中
24Q4-25Q1负极开工率约45%-55%，较24Q3最底部抬升。 Q1负极原材料成本有明显上行，Q1末回落。截止到2025年3月31日，石油焦1#均价在4105元/吨，较上季度末上涨897 元/吨，涨幅27.96%；石油焦2#均价为3876元/吨，较上季度末上涨985元/吨，涨幅34.07%；针状焦生焦均价6125元/ 吨，较上季度末上涨1230元/吨，涨幅25.13%；中温沥青市场均价为4499元/吨，较上季度末上涨852元/吨，涨幅 23.36%，包覆沥青均价约为6550元/吨，较上季度末上涨300元/吨，涨幅4.8%。
结构件：商业模式优，盈利有韧性，企业积极拓宽机器人赛道
结构件商业模式佳，龙头盈利能力有韧性。结构件类似于汽零中的座椅等赛道，由于需要靠近建厂，和下游客户绑 定比其他材料更深，商业模式较其他材料更胜一筹。截至25Q1，龙头企业科达利已连续6个季度维持扣非归母净利率 11%以上，其他企业25Q1扣非净利率均在4%以下，龙头与二线的差距仍然明显。 结构件企业积极拓宽机器人赛道。科达利与台湾盟立、台湾盟英合作成立深圳科盟，与伟创电气、上海盟立合作成 立伟达立，主攻谐波减速器方向；震裕科技平移自身在模具制造的精密加工工艺，拓展机器人丝杠、线性执行器等 方向；金杨股份持股国华智能5%股权，后者布局谐波减速器，和小米的合作关系深厚。
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