2025年4月底5月初，微软、谷歌、亚马逊、Meta等北美CSP厂商密集发布25Q1财 报，营收与利润均高于彭博一致预期，具体如下： （1）微软：总营收701亿美元（同比+13.3%，环比+0.6%，高于彭博一致预期685 亿美元），净利润258亿美元（同比+17.7%，环比+7.1%，高于彭博一致预期241亿 美元）； （2）谷歌：总营收902亿美元（同比+12.0%，环比-6.5%，高于彭博一致预期891亿 美元），净利润345亿美元（同比+46.0%，环比+30.1%，高于彭博一致预期247亿 美元）； （3）Meta：总营收423亿美元（同比+16.1%，环比-12.5%，高于彭博一致预期414 亿美元），净利润166亿美元（同比+34.6%，环比-20.1%，高于彭博一致预期137亿 美元）。 （4）亚马逊：总营收1557亿美元（同比+8.6%，环比-17.1%，高于彭博一致预期1552 亿美元），净利润171亿美元（同比+62.4%，环比-14.4%，高于彭博一致预期147亿 美元）；
在本章，我们对于CSP厂商AI赋能传统业务与云服务的最新进展进行了分析总结， 具体结论如下： AI应用快速渗透，场景持续拓展。FY25Q3，微软该季度处理超100万亿token，同比 增长五倍；该季度创建超过100万个自定义代理，环比+130%；GitHub Copilot用户 数超1500万，同比增长4倍；M365 Copilot已覆盖数十万客户，同比增长3倍。谷歌 Gemini大模型现已应用于谷歌旗下15款用户量超5亿的产品中，推动AI能力快速扩 展至核心业务线。而Meta在基础模型方面进展顺利，Meta AI使用规模持续扩大，每 月有近十亿用户使用Meta AI，Family of Apps业务则连续多个季度快速增长。 商业转化仍需时间，ROI压力仍存。根据微软财报电话会议，目前token的成本已实 现减半。我们认为，在单价下降叠加使用量增加趋势下，有可能造成较大的算力消 耗量，若成本下降有限，AI商业化落地与投入可能失衡；此外，从数据端来看，尽管 AI应用快速渗透，用户数量增长较快（M365 Copilot用户同比增长3倍，GitHub Copilot用户同比增长4倍），但AI对于Azure云收入增速贡献提升相对有限，同样反 映了用户付费意愿暂时不高，AI应用渗透与商业转化节奏存在差距，ROI或将进一步 面临压力。
（一）AI 赋能传统业务，应用场景持续拓展
微软、谷歌等云科技公司通过生成式AI技术对其办公软件、广告业务和社交平台等 自身传统业务进行赋能。其中微软主要体现在Office产品，谷歌体现在广告业务，而 Meta则体现在社交平台和虚拟现实业务。
1. 微软： Copilot 应用场景持续拓展，客户渗透提升
生产力与商业流程业务增速保持稳定，云产品是增长驱动力。根据公司财报， FY25Q3，微软生产力与商业流程业务实现营收299亿美元（YoY+10.4%）。其中云 产品是推动生产力和商业流程业务增长的主要原因。具体看，M365商业云收入增长 15%，驱动M365商业产品和云服务收入增长11%，而M365消费产品和云服务收入 增长10%，得益于M365消费云收入增长12%推动。此外，E5与M365 Copilot推动了 M365消费云业务ARPU值的提升。 Copilot应用场景加速拓展，客户渗透提升。根据微软财报电话会议，办公方面，M365 Copilot已覆盖数十万客户，同比增长3倍，客户复购席位创新高；Agent方面，Copilot Studio用户超23万家，覆盖90%的财富500强企业，FY25Q3创建超过100万个自定 义代理（QoQ+130%），反映Copilot生态正加速渗透各类办公场景。通过Copilot Studio中的深度推理和代理流，客户可以构建执行更复杂任务的代理，还可以处理文 档处理和财务审批等确定性场景；此外，作为开发者工具，GitHub Copilot正在从“pair programmer”进化为“peer programmer”，VS Code新增代理模式可自动迭代代 码、识别错误并修复。目前，GitHub Copilot用户数超1500万，同比增长4倍。
2. 谷歌：广告业务增长稳健，AI增量贡献难以单独量化
谷歌通过AI全面赋能其业务。谷歌的核心业务主要包括谷歌服务和谷歌云，其中谷 歌服务涵盖广告、订阅、平台和设备等板块。2023年12月，谷歌推出Gemini大模型， 对传统业务进行AI功能加持。2024年12月，谷歌推出Gemini 2.0大模型。2025Q1进 一步发布Gemini 2.5，显著提升推理、代码和数学能力，支持文本、图像、视频等多 模态生成，助力谷歌在消费端与企业端的AI产品能力全面升级。Gemini大模型现已 应用于谷歌旗下15款用户量超5亿的产品中，推动AI能力快速扩展至核心业务线。 AI显著改善用户搜索体验。谷歌不断拓展搜索边界，AI Overviews月活用户已超15 亿，支持140个国家、超15种语言，成为增强搜索体验的重要引擎。基于用户反馈， 谷歌推出AI Mode实验功能，具备更强的推理、比较和多模态处理能力，其平均查询 长度为传统搜索的两倍，获得了用户的积极反馈。视觉搜索工具Lens的月度视觉搜 索量自24年10月起增长50亿次，Circle to Search已覆盖2.5亿设备，季度使用量增长 近40%。这些新型交互方式不断提升用户参与度，拓展了搜索流量和商业化潜力。
在广告业务中，客户对AI工具的依赖不断加深。根据财报电话会议，谷歌持续在广 告全链路中嵌入大模型能力，赋能客户在受众洞察、创意生成和媒体投放环节提升 效率。采用Demand Gen产品并结合商品Feed的广告主，其平均每美元转化率同比 提升超100%。例如，Royal Canin将Demand Gen与PMax联用，实现2.7倍转化率、 70%获客成本下降。广告客户能够通过AI生成定制化创意资产，自动获取和优化素 材，提升广告聚合度与效果。随着AI能力的持续完善，谷歌广告平台的智能化水平不 断提升，有望吸引更多广告预算。 AI驱动广告业务收入增长，增量贡献难以单独量化。AI功能深度整合到谷歌的广告 平台中，通过更精准的用户行为分析、广告投放优化和个性化推荐，提高广告的点 击率和转化率，此外，可以为广告主提供新的广告形式或工具，从而推动广告收入 增长。24Q1-25Q1，谷歌广告业务营收分别为617/646/659/725/669亿美元，同比增速分别为13%/11%/10%/11%/8%。我们推测，尽管有高基数的影响，AI能力在增强 广告产品竞争力方面发挥了关键作用，助力谷歌广告业务在宏观环境不确定性中实 现稳健增长，然而AI对于广告业务收入增长的具体贡献难以拆解以或单独量化。
3. Meta：AI驱动社交广告快速增长，智能硬件商业落地有待验证
基础模型方面持续迭代，发布Llama 4系列模型。Llama 4于25年4月发布，具备多 模态能力和低延迟特性，是公司实现语音优化和个性化体验的核心支撑。此外，更 大规模的Behemoth模型正在推进，可以用于蒸馏出高性能、高效率的轻量模型。 社交平台应用，通过AI提升广告投放效率和营销表现。Meta推出GEM广告模型，相 较原有模型，GEM在相同数据与算力下效率提升两倍，并成功推动Facebook Reels 广告转化率提升5%。Advantage+ AI广告套件继续广泛推广，图像生成、视频自动 适配、虚拟试穿等AI功能大幅提升创意自动化与个性化水平。与此同时，社交平台用 户使用时长显著增长，Facebook与Instagram分别同比提升7%与6%，Threads增长 高达35%。在AI功能的推动下，25Q1，Family of Apps业务营收达419亿美元 （YoY+16%），其中广告业务营收414亿美元（YoY+16%）。 虚拟现实业务，AI有效赋能智能眼镜等硬件产品。根据公司财报，25Q1，Reality Labs 业务营收4亿美元（YoY-6%），主要因Quest销量下降所致，部分由Ray-Ban Meta AI眼镜增长抵消。此外，根据公司财报电话会议，在AI加持下，Ray-Ban Meta智能 眼镜月活跃用户同比增长超4倍，语音交互使用快速增长。由于虚拟现实相关产品研 发投入较大，25Q1，Reality Labs业务亏损42亿美元。 整体来看，Meta凭借AI技术在社交广告与内容推荐上持续取得突破，核心广告业务 增长稳健。Ray-Ban智能眼镜等AI硬件产品虽表现亮眼，但能否实现规模化商业回报， 仍需时间验证。
伴随技术进步以及应用场景拓展，AI商业落地进程有望加速。FY25Q3，微软该季度 处理超100万亿token，同比增长五倍；该季度创建超过100万个自定义代理，环比 +130%；GitHub Copilot用户数超1500万，同比增长4倍；M365 Copilot已覆盖数十 万客户，同比增长3倍。谷歌Gemini大模型现已应用于谷歌旗下15款用户量超5亿的 产品中，推动AI能力快速扩展至核心业务线。而Meta在基础模型方面进展顺利，Meta AI使用规模持续扩大，每月有近十亿用户使用Meta AI，Family of Apps业务则连续 多个季度快速增长。从各家CSP厂商连续多个季度的传统业务的业绩表现来看，虽 然目前AI赋能传统业务的绝对增速不高，我们认为，伴随技术进步以及应用场景拓 展，AI商业落地进程有望加速。
（二）外供云服务，CSP 厂商仍处于供需紧张状态
根据财报，25Q1，微软云业务营收同比增速回升，而谷歌、亚马逊云业务营收同比 增速仍在放缓，其中： （1）微软智能云：营收267.5亿美元（同比+20.8%，增速环比上升2.1pcts），运营 利润111.0亿美元（同比+16.6%，环比+2.2%），运营利润率为41.5%，较24Q4环比 下降1.0pcts； （2）谷歌云：营收122.6亿美元（同比+28.1%，增速环比下降2.0pcts），运营利润 21.8亿美元（同比+141.9%，环比+4.0%），运营利润率为17.8%，较24Q4环比提升 0.3pcts； （3）亚马逊AWS：营收292.7亿美元（同比+16.9%，增速环比下降2.0pcts），运营 利润115.5亿美元（同比+22.6%，环比+8.6%），运营利润率为39.5%，较24Q4环比 提升2.6pcts。
1. 微软智能云：Azure推动智能云业务增长，AI贡献持续提升
Azure推动智能云业务增长。FY25Q3，微软智能云业务营收267.5亿美元，同比 +20.8%，增速环比上升2.1pcts，主要系Azure云服务推动增长。毛利率方面，由于 AI基础设施投入影响，毛利率同比降低4个百分点。FY25Q4，预计智能云收入为287.5 亿美元至290.5亿美元，按固定汇率计算增长20%至22%，收入将继续由Azure驱动。
Azure及其他云服务收入增速企稳回升。AI对微软云服务业务形成正向驱动，例如通 过Azure AI对外提供Azure OpenAI、Azure AI Studio、算力服务等一站式Mass，因 此智能云板块中服务器产品及云服务收入增长主要由Azure和其他云服务推动。 FY25Q3，Azure及其他云服务收入出现增速企稳回升，营收YoY+33%，环比提升2pct。 FY25Q4，预计Azure收入增长将在34%至35%之间，AI服务需求超预期，产能或在短期内受限，非AI服务维持平稳增速。
AI对于云业务营收增长贡献有望进一步提升。根据微软财报电话会议，FY25Q3，AI 对于Azure云收入增速的贡献量达16%（Azure云收入同比增速为33%），相较于上 季度提升明显，但绝对增速仍然不高。我们认为，AI应用落地进程加速趋势下，推理 需求增加，AI对于云业务营收增长贡献有望进一步提升。
2. 谷歌云：云业务营收同比增速放缓，利润端持续改善
谷歌云营收同比增速放缓，利润端稳中向好。得益于GCP核心服务和AI产品的强劲 需求，FY25Q1，谷歌云营收达122.6亿美元，YoY+28.1%，QoQ+2.6%，营收同比 增速有所放缓。FY25Q1，谷歌云运营利润为21.8亿美元，YoY+141.9%，运营利润 率达17.8%，同增8.4pcts，环比增长0.3pcts。利润端持续改善既得益于营收的显著增长，也得益于成本控制与运营效率的提升。 根据财报电话会议，谷歌的Vertex平台提供Gemini 2.5 Pro、Imagen 3、Veo 2等200+ 基础模型，帮助客户集成AI。同时，谷歌提供了开源框架Agent Development Kit， 简化企业级AI代理开发，以及低代码工具Agent Designer，支持超100种企业应用自 动化。此外，AI帮助谷歌在云业务方面突破了KPMG等多个大型客户，利用Google Agentspace帮助员工实现内部信息查找，AI对话和访问第三方应用等功能。在云业 务中，谷歌正处于供需紧张状态。由于收入与新产能部署的节奏相关，云收入的增 长率可能因季度产能部署情况而波动，预计2025年底将增加更多产能部署。
3. AWS：AI全栈布局，高基数效应下未来增速或将有所波动
高基数效应下，未来增速或将有所波动。FY25Q1，AWS营收293亿美元，YoY+17%， QoQ+2%，运营利润为115亿美元，YoY+23%，QoQ+9%，经营利润率为40%，相 较于FY24Q4环比上升3pcts。根据财报电话会议，本季度亚马逊与Adobe、Uber、 NASDAQ、Ericsson、Fujitsu等公司签署了新的AWS协议。FY25Q1，企业持续将更 多工作负载迁移到云端，重启或加速从本地到云的迁移，非生成式AI和生成式AI业务 均有所增长。利润方面，预计AWS的营业利润率会随时间波动，部分源于投资水平 的波动。 根据亚马逊财报电话会议，公司在各技术堆栈层积极布局，提供了从基础设施到工 具与应用的全栈能力： ① 基础设施层：新一代自研芯片Trainium2开始量产，提供比传统GPU高30%-40% 的性价比，支撑大规模模型训练。 ② 工具层：Amazon Bedrock平台集成了Claude 3.7 Sonnet混合推理模型、Meta Llama4等多款前沿模型，同时在Bedrock上推出了自研的Nova系列模型。目前， Bedrock服务已被Slack、Coinbase、Siemens等数千家客户采用。此外，发布了Nova Act的预览版，经过训练可在浏览器执行指定操作，可以大幅提升多步骤 Agent的准确率。 ③ 应用层：基于Amazon Q推出了Github Duo，使得AI Agent能够协助新功能开发 和代码优化等多步骤任务。此外，发布了Alexa+个人AI助理，目前已在美国推出， 预计2025年扩展至其他国家和地区。
AI应用落地加速趋势下，云厂商有望成为核心受益方。DeepSeek等大模型推理成本 的下降使得AI应用厂商能够以更低成本、更高效率开发高价值应用，降低了AI技术的 门槛，更多中小型企业和开发者能负担大模型所需的资源，长尾应用将被激活，能 够加速AI大规模商业化应用普及。而云平台对外提供AI相关的云服务，中小企业无需 自建算力即可低成本调用先进AI能力，在此趋势下，云平台凭借基础设施和生态整 合能力等优势，正从底层算力供应商转型为AI服务生态的核心枢纽，有望在产业链 中充分受益。 微软Azure云服务收入增速企稳回升，CSP厂商仍处于供需紧张状态。根据财报电 话会议，FY25Q3，微软该季度处理超100万亿token，同比增长五倍。反映至收入端， Azure云收入同比增速为33%，结束了连续四个季度以来的增速下降趋势，其中AI对 于Azure云收入增速的贡献量达16%，相较于上季度提升明显。我们认为，微软Azure 云服务收入增速企稳回升在一定程度上反映了AI需求对于云业务增长的拉动以及AI 商业化落地的加速，未来可结合其他CSP厂商云业务收入增速进一步验证产业趋势。 整体来看，微软AI服务需求超预期，产能或在短期内受限。此外，谷歌目前通用处于 供需紧张状态，由于收入与新产能部署的节奏相关，云收入的增长率可能因季度产 能部署情况而波动，预计2025年底将增加更多产能部署。
AI驱动资本支出显著增长。25Q1，微软、谷歌、亚马逊、Meta四大北美CSP厂商资 本开支显著增长，合计719亿美元，同比+62%，环比-1%，主要来源于对服务器及数 据中心等AI和云基础设施的投资。具体看： （1）微软：FY25Q3，资本开支167亿美元，同比+53%，环比+6%； （2）谷歌：FY25Q1，资本开支172亿美元，同比+43%。环比+20%； （3）亚马逊：FY25Q1，资本开支250亿美元，同比+68%，环比-10%； （4）Meta：FY25Q1，资本开支129亿美元，同比+102%，环比-10%。
后续投入的指引方面，根据各家公司官网以及财报电话会议： （1）微软：FY25Q4的资本支出将环比增加，FY25H2的资本支出总额指引与前期保 持一致，季度波动可能受基础设施建设和交付时间导致。FY26，CapEx将继续增长， 但增速将低于FY25，更多投向服务器等与收入直接相关的短期资产，减少长期资产 占比。 （2）谷歌：预计2025年全年资本支出仍为750亿美元。投资主要用于基础设施，其 中最大的组成部分为服务器，其次为数据中心。预计总投资水平会因交付时间和建 设进度在各季度有所波动。（3）亚马逊：FY25Q1的资本支出为243亿美元，计划在下半年增加产能，前期指引 24Q4可以代表FY25年投入水平。 （4）Meta：25年资本开支预期从原计划的600-650亿美元上调至640-720亿美元， 主要为了支持AI需求所进行的数据中心建设，以及考虑到基础设施硬件成本的增加。
从投入节奏来看，先行者趋势不改，后发者持续追赶。微软和谷歌在2024年率先发 力，更具前瞻性，抢占AI先机，投入节奏波动相对较小，目前增速有所放缓。亚马逊 和Meta布局相对更晚。 其中亚马逊经过了24年的持续投入加速期之后，投入增速出现环比下降。Meta则最 为激进，为了支持AI需求所进行的数据中心建设，以及考虑到基础设施硬件成本的 增加，在本季度将25年资本开支预期进一步上调。 根据彭博社等媒体报道，25Q1，微软退出了部分数据中心的建设，根据微软财报电 话会议，数据中心决策涉及长达5-7年的规划周期，需要持续平衡需求与技术趋势， 但目前来看，需求增长超出预期，导致第四季度末仍将面临一定供应短缺，因此整 体投入仍保持扩张态势, 本季度在四大洲10个国家新建了数据中心。 谷歌目前正处于供需紧张状态。由于收入与新产能部署的节奏相关，云收入的增长 率可能因季度产能部署情况而波动。预计2025年底将增加更多产能部署。
从投入结构来看，注重投入产出比，亦为长期增长奠基。微软云和AI相关支出的50% 大约用于数据中心等长期资产，未来计划将更多投向服务器等与收入直接相关的短 期资产，减少长期资产占比；谷歌过去几年资本开支的大幅增加导致折旧费用加速 增长，未来将通过提升基础设施的利用率来部分抵消对利润表的压力；亚马逊提到 资本支出主要用于支持AWS的AI基础设施建设，其中逐渐增加对定制芯片的投资， 此外还投资于运输网络的建设，这些投资将为公司未来的长期增长奠基。
AI基建仍是核心，兼顾成本控制与效率提升。结合我们前期的观察——“CSP厂商 投入的阶段高点存在不确定性，核心因素在于AI应用的落地程度，若商业化进展能 够快速改善ROI可能仍将持续投资，反之则可能出现波动，远期来看，随着基础设施 逐步完善，云厂商将从大举投资转向场景渗透，CapEx增速可能回落，进入以优化 和扩容为主的平台期。”我们认为，考虑到算力成本下降、模型性价比提升对于AI 应用落地的推动，目前CSP厂商仍将以AI基建作为投入核心，同时兼顾成本控制与 效率竞争（例如亚马逊自研芯片降本），以实现规模扩张与财务健康的动态平衡。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
