(一)Q1 板块营收同比基本持平，利润同比快速增长
原料药板块共选取了 32 家公司，2024 年，原料药板块实现营业收入 1176.77 亿元，同比恢 复增长，增幅为 6.74%，分季度来看，2024Q1/Q2/Q3/Q4，营业收入分别为 296.88 亿元/309.25 亿 元/ 291.25 亿元/ 279.33 亿元，分别同比-0.56%/+9.04%/+12.64%/+8.76%。 2025 年 Q1，原料药板块实现营业收入 295.46 亿元，同比下降 0.48%。
2024 年，原料药板块实现归母净利润 150.46 亿元，同比快速增长 27.89%，分季度来看， 2024Q1/Q2/Q3/Q4，归母净利润分别为 37.74 亿元/47.75 亿元/41.11 亿元/23.87 亿元，Q1/Q2/Q3 分别同比+5.52%/+27.80%/+58.93%，Q4 同比扭亏。 2025 年 Q1，原料药板块实现归母净利润 45.62 亿元，同比增长 20.87%。
2024 年，原料药板块实现扣非净利润 140.29 亿元，同比快速增长 24.42%，分季度来看， 2024Q1/Q2/Q3/Q4，扣非净利润分别为 35.79 亿元/41.67 亿元/38.85 亿元/23.99 亿元，Q1/Q2/Q3 分别同比+9.25%/+12.93%/+63.07%，Q4 同比扭亏。 2025 年 Q1，原料药板块实现扣非净利润 43.65 亿元，同比增长 21.98%。
2024 年，原料药板块营业收入稳健增长，分季度来看，Q2/Q3/Q4 营收同比均实现正增长，归 母净利润及扣非净利润同比快速增长，分季度来看，同比增幅呈现明显逐季度提升趋势，盈利情 况显著改善。2024 年板块利润快速增长的主要原因是：①2023 年下半年，板块受产品价格下降及 下游去库存等因素影响，基数相对较低；②2024H2，全球下游厂商去库存逐渐结束，原料药企业出货量逐步恢复，同时新产品法规市场专利开始陆续到期，部分公司新产品加速放量；③从价格 上看，2023 年 Q3 部分产品价格已经降至较低水平，2024H2 产品价格同比下降幅度相较上半年已 经明显缩小；④各公司降本增效效果持续显现，期间费用率同比下降；⑤减值影响同比减弱。 2025 年 Q1，在去年同期高基数下，原料药板块实现营业总收入同比基本持平，环比增长 5.77%， 归母净利润及扣非净利润同比均实现快速增长，环比分别大幅增长 91.12%和 81.95%。Q1 原料药 企业出货量逐步恢复，毛利率同比提升 1.76pct，同时降本增效持续推进，期间费用率同比下降 0.81pct，此外，2024Q4 多家公司计提资产减值损失，2025 年 Q1 减值影响大幅减弱。
(二)降本增效持续推进，盈利能力明显提升
2024 年，原料药板块毛利率为 38.00%，同比提升 1.58pct，净利率为 12.79%，同比大幅提升 4.97pct。 分季度来看，2024 年 Q1/Q2/Q3/Q4，原料药板块毛利率分别为 36.38%/37.21%/38.27%/40.29%， 分别同比-0.82pct/+0.14pct/+1.88pct/+5.47pct，净利率分别为 12.78%/15.52%/14.07%/8.35%， 分别同比+0.73pct/+2.16pct/+3.98pct/+13.89pct。2024 年，板块净利率同比明显提升，且毛利 率呈逐季度改善趋势，主要原因是 2023 年行业竞争加剧，且受下游去库存影响出货量下降，规模 效应减弱，期间费用率有所上升，同时 23H2 受减值影响，净利率大幅下滑，2024 年部分产品价 格降幅逐步收窄并企稳，且全球下游厂商去库存逐渐结束，原料药企业出货量逐步恢复，规模效 应提升，降本增效效果开始显现，期间费用率下降，同时减值影响大幅减弱，盈利能力修复。 2025 年 Q1，原料药板块毛利率为 38.14%，同比提升 1.76pct，净利率为 15.41%，同比上升 2.63pct，环比提升 7.06pct，净利率同比提升主要原因是费用端同比下滑，环比大幅改善的主要 原因是减值影响大幅减弱，2024 年 Q4 板块资产减值为 12.75 亿元，而 2025 年 Q1 仅为 1.56 亿 元。
2024 年，原料药板块期间费用率为 21.22%，同比下滑 1.55pct，其中，管理费用率为 7.35%， 同比下滑 0.40pct，研发费用率为 5.71%，同比下滑 0.15pct，销售费用率为 7.80%，同比下滑 1.03pct，财务费用率为 0.36%，同比上升 0.04pct。 分季度来看，2024 年 Q1/Q2/Q3/Q4，管理费用率分别为 6.75%/6.76%/7.31%/8.69%，分别同 比-0.15pct/-0.51pct/-0.63pct/-0.41pct，研发费用率分别为 5.03%/5.27%/5.55%/7.14%，分别 同比+0.23pct/-0.44pct/-0.54pct/+0.06pct，销售费用率分别为 8.14%/7.41%/7.31%/8.40%，分 别同比-0.41pct/-1.53pct/-1.16pct/-1.04pct，财务费用率分别为 0.55%/-0.11%/1.56%/-0.58%， 分别同比-1.15pct/+2.70pct/+0.15pct/-1.65pct。 2025 年 Q1，原料药板块期间费用率同比下降 0.81pct，环比下降 3.99pct，主要因为降本增 效持续推进。其中，管理费用率为 6.87%，同比提升 0.12pct，环比下降 1.81pct，研发费用率为 5.32%，同比提升 0.29pct，环比下降 1.82pct，销售费用率为 7.38%，同比下降 0.76pct，环比下 降 1.02pct，财务费用率为 0.08%，同比下降 0.46pct，环比提升 0.67pct，受汇率影响财务费用 率季度间波动较大。
2024 年，原料药板块中少数公司贡献大部分营收及利润，收入及利润占比较高的公司大部分 为大宗原料药生产商。从营业收入来看，TOP10 占板块总营收的比重达 73.33%，相较于 2023 年占 比提升 3.13pct，其中新和成、普洛药业占比超 10%，海正药业、华海药业、新华制药、国邦医药 占比超 5%；从归母净利润来看，TOP10 归母净利润总额达 133.96 亿元，占比 89.03%，板块中有 7 家企业出现亏损，合计亏损 8.88 亿元。
2025 年 Q1，从营业收入来看，TOP10 占板块总营收的比重达 73.19%，其中新和成占比超 10%， 普洛药业、海正药业、新华制药、华海药业占比超 5%；从归母净利润来看，TOP10 占板块总利润的比重达 82.51%，同比提升 7.93pct，其中，新和成占比超 40%，华海药业、川宁生物、普洛药业 占比超 5%。
从收入端来看，2024 年收入占比前 10 的公司中，有 6 家公司营收同比增长，其中涨幅超过 10%的有 4 家，涨幅处于 0%-10%的有 2 家，另有 4 家公司同比下滑，均降幅处于 0%-10%；2025 年 Q1 收入占比前 10 的公司中，营收同比增长的公司有 3 家，其中涨幅超过 10%的有 1 家，涨幅处于 0%-10%的有 2 家，另外 7 家营收同比下滑，其中降幅超过 10%的有 3 家，降幅处于 0%-10%的有 4 家，主要原因是部分公司产品价格同比有不同幅度下滑。
从利润端来看，2024 年利润占比前 10 的公司中，有 8 家公司归母净利润同比增长，其中涨 幅超过 50%的有 4 家，涨幅处于 0%-50%的有 4 家，另有 2 家公司同比下滑，下滑幅度均不超过 10%；2025 年 Q1 利润占比前 10 的公司中，归母净利润同比增长的有 7 家，其中涨幅超过 50%的有 2 家，涨幅处于 0%-50%的有 5 家，3 家公司归母净利润同比下滑，其中降幅超过 10%的有 2 家，降 幅处于 0%-10%的有 1 家。
(一)Q1 板块估值修复，但仍处于历史低位
2024 年及 2025 年 Q1，原料药板块仍旧面临行业竞争加剧、产品价格下降的压力，但价格下 降幅度逐渐收窄，Q1 部分产品价格底部震荡，同时行业去库存基本结束，印度竞争预期减弱，从 估值来看，2024 年原料药板块估值处于历史低位，截至 2024 年末，原料药板块 PE 为 30.26 倍， 处于 14%历史分位，相较医药生物行业的溢价率为 12.23%。截至 2025 年 Q1 末，原料药板块 PE 为 33.97 倍，处于 18%历史分位，相较医药生物行业的溢价率为 29.43%。
(二)Q1 在建工程规模持续下降，产能扩张放缓
截至 2025 年一季度末，原料药板块在建工程为 163.57 亿元，同比下滑 4.31%，规模同比减 少 7.36 亿元，固定资产为 833.07 亿元，同比增加 33.99 亿元，同比增长 4.25%，部分在建工程 陆续转固，在建工程投入放缓。从在建工程与固定资产比值来看，2025 年一季度末为 0.20，比值 自 2023 年以来持续下降。
具体来看，原料药板块中在建工程/固定资产值大于 0.5 的有 7 家公司，其中有 2 家公司比值 接近 1，产能扩张相对激进，奥锐特及奥翔药业在建工程/固定资产值分别为 0.95 和 0.92。
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