(一)深耕通信产业，外延并购进入车联网领域
通信业务起家，切入车联网蓝海市场。万马科技股份有限公司成立于 1997 年，主营业务为通 信类产品、车联网产品和服务以及医疗信息化产品的研发生产和销售。公司自成立以来即立足于 通信设备产业，专注于为通信运营商和广电公司提供传输网和接入网整套通信网络配线及信息化 机柜设备、应用解决方案和技术服务。2011 年，公司将通信技术应用于医疗信息化领域。2021 年， 公司通过旗下全资子公司优咔科技收购了果通科技无形资产，正式进入车联网市场。目前车联网 相关业务现已成为公司的核心业务，子公司优咔科技是车联网服务行业领先企业，前装产品的车 联网连接数和在线数均处行业前列。
公司股权结构较为稳定。根据公司 2025 年一季报，公司第一大股东张德生持股比例为 21.53%， 为公司实控人。第二大股东盛涛持股比例为 15.28%。公司控股股东万马控股于 2021 年收购了吉 利车联网业务的合作伙伴果通科技后，将其车联网业务开展所需无形资产以关联交易方式出售给 子公司优咔科技，目前优咔科技为万马开展车联网业务的主要实体。万马涅申（上海）智能科技 有限公司主营智能、机电等设备的销售及相关技术开发服务，杭州万马智能医疗科技有限公司负 责医疗器械生产及销售。
(二)传统业务趋于稳定，战略聚焦向车联网业务转型
公司业务主要分为通信类、医疗信息化、车联网三大板块。目前公司以向车联网业务转型为 主要发展战略，传统的通信业务和医疗信息化业务,则会通过进一步深化产品和客户的结构调整, 提高原有业务的盈利能力。 1）通信类产品：主要有配线架（柜）、光（电）缆交接箱、户外机柜、活动板房、交直流电 源分配列柜、交直流配电箱、高低压成套电气设备、光纤分配（分纤）箱、综合集装架、网络机 柜、微模块系统、智能监控系统、数据机房资产管理系统、通信系统配件、环网柜、工业机柜等。 该类产品广泛用于 IDC 机房、数字通信机房，云平台建设、通讯网络、国家高铁、轨道交通、国 家电网等众多领域，在行业内保持了较好的市场口碑。2024 年公司通信类业务实现营业收入 1.77 亿元，占公司总营收的比重为 31.53%。 2）医疗信息化产品：主要有各类移动医疗护理工作站、移动医生工作站、床前移动结算工作 站、手术室智能更衣管理系统、智能耗材管理柜和智能屋、通道识别设备及监控识别装置、标本 管理系统、诊间报道工作站、信息化管理系统等产品，属于医疗信息化终端产品。该类产品主要 客户为各大医院。2024 年公司医疗信息化业务实现营业收入 3764.69 万元，占公司总营收的比重 为 6.71%。 3）车联网：公司的车联网业务围绕帮助车企完成智能化、数字化、网联化转型，主要通过与 基础通信运营商合作，向车企提供前装车联网连接管理服务与运营，帮助车企客户使用高质量、 易管理、可运营的 4G/5G 连接。同时根据车企需求，帮助主机厂商建立车联网业务管理平台（MNO）、 车联网运营平台（TOSP），并通过整合各种资源，向车企提供车联网生态服务。自 2021 年公司开展该业务以来，营收由 2021 年的 5032.22 万元增长至 2024 年的 2.55 亿元，占公司总营收的比重 由 10.10%提升至 45.52%。
(三)车联网业务带来盈利能力持续提升
收入稳中向好，利润有所波动。2019 年-2023 年，公司营业收入同比增速稳定在 2-3%左右。 自 2021 年公司切入车联网领域以来，盈利能力得到大幅改善，利润连续三年实现大幅增长。公司 2024 年实现营业收入 5.61 亿元，较上年同期增长 7.72%；归属于上市公司股东的净利润为 4,130.75 万元，较上年同期下降 35.92%，主要受项目实施周期及业务拓展投入等因素影响。得益 于车联网业务以及通信业务收入较上年同期大幅增长，公司 2025 年一季度业绩向好，实现单季度 收入同比增长 78.24%；归属于上市公司股东的净利润同比增长 237.89%。
车联网业务高增长带来毛利率持续改善。公司自 2021 年开展车联网业务以来，该板块收入高 速增长，占营收比重从 2021 年的 10.1%跃升至 2024 年的 45.52%。2021-2024 年，公司的车联网 业务毛利率分别为 81.49%、69.96%、66.51%、48.03%，毛利贡献已经超过传统业务，带动公司整 体的毛利率也由 2020 年的 20.74%提升到了 2024 年的 36.8%。 公司费用率整体较为稳健，重视研发投入。公司始终把技术研发作为核心战略，研发费用率 从 2019 年以来稳步上升，2024 年研发费用率提升至 8.51%，推动“自动驾驶数据闭环平台工具 链”等技术突破，强化车联网业务竞争力。截至 2024 年年末，公司共有研发人员 100 余人，拥有 200 余项专利技术及软件著作权。
(一)IDC 相关产品有望受益于算力中心建设
数据中心是云计算、人工智能的重要载体，生成式 AI 带来新的增长动力。2022 年起生成式 人工智能大模型推向市场，在国内引起 AIGC 发展热潮，大模型训练对智能算力的需求迅速攀升。 根据信通院数据，截至 2023 年底，我国在用算力中心机架总规模达到 810 万标准机架，同比增长 24.2%，国内算力中心总体平均上架率达 66%。我国算力总规模超过 230 EFLOPS，其中智能计算占 比近 30%。根据《中国智算中心产业发展白皮书（2024 年）》，2023 年中国智算中心市场投资规模 达 879 亿，同比增长 90%以上。随着 AI 大模型的商业化，算力需求快速增长，有望带动算力中心 建设加速。预计 2028 年中国智算中心市场投资规模有望达到 2886 亿元，5 年复合增速达到 27%。
政策为数据中心建设提供有力支持。近年来，我国将数据中心建设纳入新基建的重点领域， 陆续出台了多项政策鼓励数据中心行业的发展与创新。例如，《《数据中心绿色低碳发展专项行动 计划》、《关于深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见》等，为数据中 心行业的发展提供了有力的政策保障。
互联网厂商和运营商加大对算力基建的资本开支。阿里巴巴宣布未来三年将投入 3800 亿元 用于云和 AI 基础设施建设；字节跳动 2024 年的资本开支达到 800 亿人民币，2025 年有望达到 1600 亿元，大部分投向算力采购和 IDC 基础设施建设。中国移动 2025 年计划在算力领域投资 373 亿元，同时对推理资源的投资不设上限；中国联通 2025 年预计固定资产投资在人民币 550 亿元左 右，其中算力投资同比增长 28%，并为人工智能重点基础设施和重大工程专项作了特别预算安排。 公司与运营商深度合作，产品落地多个大型数据中心项目。公司为国内数据中心解决方案的 领先企业，业务范围覆盖数据中心的建设与运营服务和 IDC 设备的研发、生产与销售。公司的模 块化数据中心，IDC 机柜、机房及其他配套组合产品可广泛用于数据中心建设。公司为包括中国 电信、中国移动、中国联通、中国铁塔等行业头部企业提供机柜机房，并为浙江联通德清数据中 心阿里项目、杭州杭钢云计算数据中心有限公司提供数据中心机房配套产品服务，产品得到行业 认可。同时，公司近两年来在确保传统市场稳固的前提下通过引进人才、组建团队、开发针对算 力客户的产品等方式大力拓展以提供算力服务的第三方 IDC 客户，从而实现快速切入智算数据中 心的市场。随着运营商、互联网算力建设加速，公司相关产品有望迎来需求的快速增长。
(二)医疗信息化部分产品具备较强竞争力
政策支持叠加智能化转型，医疗信息化市场有望持续增长。2024 年 3 月，国务院办公厅发布 《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》提出，到 2027 年，医疗等领域设备投资规模 较 2023 年增长 25%以上；并要求加强优质高效医疗卫生服务体系建设，推进医疗卫生机构装备和 信息化设施迭代升级，推动医疗机构病房改造提升，补齐病房环境与设施短板。2024 年 6 月，国 务院办公厅印发《深化医药卫生体制改革 2024 年重点工作任务》，要求探索建立医保、医疗、医 药统一高效的政策协同、信息联通、监管联动机制。改善基层医疗卫生机构基础设施条件，推广 智慧医疗辅助信息系统。据前瞻网和 IDC 数据，2028 年医疗信息化市场规模超 1400 亿元，2022- 2028 年复合增长率 14%。目前，中国医疗信息化市场正在从信息化到智能化迈进，基于大数据、 人工智能实现辅助诊断、健康管理等，在政策的支持刺激下，公司医疗信息化产品拥有市场增长 空间。 公司的医疗信息化产品种类丰富，并在不断顺应市场需要进行调整和更新。公司的手术行为 管理系统、织物管理系统、耗材管理系统等目前已推向各大医院，使用效果较好。其中，公司的 手术室行为管理系统目前市场占有额位居首位。
(一)智能驾驶产业概述
什么是智能驾驶？依据 2021 年颁布的《汽车驾驶自动化分级》国家标准，智能驾驶技术按自 动化程度的高低，被分为 L0 到 L5 六个级别。其中，L0-L2 属于驾驶辅助阶段，智能驾驶系统作 为“助手”的角色为人类驾驶员提供探测、预警和控制等帮助，L3-L5 属于高阶自动驾驶阶段，智 能驾驶系统承担主要的车辆驾驶职责和相应的责任，只有在特定的情况下才会要求驾驶员作为后 援接管车辆，或者无需驾驶员接管。
智能驾驶产业链主要由上游各类核心技术、中游整车制造和下游应用场景构成。1）上游：主 要包括激光雷达、毫米波雷达及高清摄像头等感知设备、芯片、云平台、通信设备、网络、高精 地图及智能驾驶解决方案等供应商。2）中游：主要包括各大主机厂，以及车路云项目运营商，目 前处在商业模式落地阶段，随着智驾汽车渗透提升，各大主机厂均在积极探索盈利模式；3）下游： 主要包括 robotaxi、智慧物流、智慧园区等应用场景，目前仍处在探索阶段，部分场景完成小范 围商业化落地。
(二)L3 级自动驾驶量产渐行渐进，车企智算需求旺盛
L2 级以上辅助驾驶渗透率快速提升。根据盖世汽车数据，国内新车 L2 级及以上辅助驾驶装 配量达 1098.2 万辆，L2 级及以上辅助驾驶渗透率为 47.9%。分动力类型来看，新能源车 L2 及以 上渗透率为 56.9%，高于燃油车。2024 年以 NOA 为代表的高阶智驾功能前装标配 167.8 万辆，前 装搭载率升至 7.3%，其中，城市 NOA 渗透率为 1.52%，2025 年将会大幅增长。
L3 级自动驾驶量产时间表渐近，智驾行业在 2025 年有望迎来拐点。从需求端看，消费者对 自动驾驶的接受度在不断提高。高阶智驾系统的有无和好用与否，已经成为影响购车的重要因素。 从车企端看，智能化已经成为车企新的竞争焦点，主机厂纷纷加大投入推动高阶智驾系统的量产 化。目前，广汽、理想、小鹏、尊界等多个汽车品牌公布将在 2025 年量产 L3 级自动驾驶车辆， 奇瑞、极氪等企业也透露将于 2026 年推出 L3 级自动驾驶车辆。
高级辅助驾驶系统技术发展迅速，数据闭环及智算需求旺盛。随着辅助驾驶系统技术持续向 高级别跃升，相应车辆数据呈指数级增长，对数据处理以及存储需求激增。同时，端到端大模型 和车路云协同的普及带来了对算力需求的持续加码、对数据闭环能力的愈发看重，数据与算力将 成为企业新的核心竞争力和壁垒。当前头部车企与云服务商正加速布局高算力基础设施，以支撑端到端大模型与多模态感知算法的迭代需求。 车企大力投入智算中心建设。特斯拉 Dojo 超 10 万英伟达 H100/H200 AI 芯片提供算力支持， 总计算能力或超 100 Eflops。特斯拉通过全球上百万辆车辆实时回传数据，构建了全球最大的自 动驾驶数据库，依托 Dojo 超算中心，每天完成海量数据训练。国内智驾头部玩家也均建立了自动 驾驶算力中心。如小鹏汽车在乌兰察布建成了“扶摇”智算中心；蔚来在合肥建成了“蔚来云” 智算中心；华为智驾 ADS 3.0 训练算力达 5EFLOPS，每天学习 3500 万公里；吉利联合生态伙伴成 立了“智能汽车算力联盟”——星睿智算中心 2.0，算力资源超越了万卡级别，综合算力提升到了 23.5EFLOPS。
(三)车联网产业高速发展，车路云一体化带来新机遇
车联网进入高速发展阶段，渗透率快速提升。根据盖世汽车数据，2024 年 1-10 月，我国乘 用车新车车辆联网渗透率达 83.2%，相较 2023 年同期的 77.2%呈现持续快速增长。其中，5G 搭载 率约 11.7%。2024 年 12 月，国务院等印发《关于推进新型城市基础设施建设打造韧性城市的意 见》，要求深入推进“第五代移动通信（5G）+车联网”发展，逐步稳妥推广应用辅助驾驶、自动 驾驶，加快布设城市道路基础设施智能感知系统，提升车路协同水平。根据佐思汽研统计，2024 年 5G 车型销量达到 359 万辆，装车率约 15.4%。预计到 2027 年中国乘用车 5G 模组装车 785.6 万 辆（上险），装车率将达 35.6%。
车路云一体化带来新机遇。车路云一体化系统（Vehicle-Road-Cloud Integrated System， VRCIS）是通过新一代信息与通信技术将人、车、路、云的物理空间和信息空间融合为一体，基于 系统协同感知、决策与控制，实现智能网联汽车交通系统安全、节能、舒适及高效运行的信息物 理系统。其解决了单一车辆感知能力的限制和信息孤岛现象，通过实时共享交通数据和协同决策， 最大化自动驾驶的安全性能和运作效率。 2024 年 7 月，工信部等五部门联合公布了智能网联汽车“车路云一体化”应用试点城市名单， 包括北京、上海、重庆等 20 座城市，为相关产业的发展带来了新的机遇。中国汽车工程学会等机 构发布的《车路云一体化智能网联汽车产业产值增量预测》报告显示，在中性预期情景下，2025 年、2030 年车路云一体化智能网联汽车产业产值增量预计为 7,295 亿元、25,825 亿元，年均复合 增长率为 28.8%，给产业内企业带来广阔的发展空间。
公司当前是国内领先的车联网第三方连接管理服务商。截至 2024 年底，车联网业务连接总数 已超过 1,400 万，其中国内连接数逾 1,300 万，海外连接数逾 100 万。公司凭借自身车联网连接 管理业务的突出的技术优势以及快速响应的服务能力，成功与吉利、理想、上汽、东风、岚图、 智己、高合等知名汽车厂商建立紧密的合作关系。
(四)特斯拉发布 Robotaxi，引领行业发展
特斯拉发布 Robotaxi。2024 年 10 月 11 日，特斯拉在 “WE，ROBOT”发布会上发布了名为 Cybercab 的双门 Robotaxi，Cybercab 没有方向盘和踏板，预计在 2026 年之前大规模量产。依托 特斯拉的纯视觉解决方案实现自动驾驶，预计制造成本低于 3 万美元。
Robotaxi 有望逐步取代传统出租车/网约车市场。随着 Robotaxi 的出行服务成本降至低于有 人驾驶出租车，届时将迎来大规模商业化落地的拐点。随着 Robotaxi 成本持续下降至低于个人私 家车出行，叠加不断升级的智能化体验，有望释放更大规模的需求空间。Frost&Sullivan 预测， 到 2030 年，Robotaxi 将在全球范围内广泛采用，市场规模达到 8249 亿元；预计 2030 年 Robotaxi 在中国智慧出行的渗透率将达到 31.8%，市场规模达到 4888 亿元。
公司打造“揽海”全球车联 ONE SIM 一站式解决方案。通过车联网专网及连接管理平台，凭借 自主的 eSIM 及 5G 双卡等技术赋能汽车网联，在全球范围内提供包括连接管理、车联运维、流量 运营、全球洞察及合规管理服务，帮助车企简化供应链管理、降低管理运维成本、丰富业务运营 能力并提升海外联网服务质量，通过一张物料、一个平台、一次对接，实现全球一卡通用，助力 车企拓展全球市场。同时根据车企需求，帮助主机厂商建立连接管理平台（CMP）、车联网业务管 理平台（MNO）、车联网运营平台（TOSP）。
自研“遨云”自动驾驶解决方案。该方案为“端管云边”一体化协同架构，拥有自动驾驶数据闭环 工具链平台产品，基于算力、存储等底层能力，可满足现有车企客户自动驾驶/高阶辅助驾驶产品 开发（如端到端大模型）中的数据闭环需求，帮助主机厂客户构建自主可控的自动驾驶数据处理 （涵盖数据“采集-处理-标注-训练-仿真”的全链路闭环）、算法训练及仿真平台，加速汽车主机厂 自动驾驶算法的研发与迭代，助力车企客户快速实现高级别自动驾驶的自主研发。
落地智算中心。结合运营商安全可信的国家云的背书、NVIDIA 最新的智算架构，公司在常州 落地自动驾驶云服务智算中心——常州首个“端管云边”自动驾驶云算力平台，全球首个采用英伟 达 H20 服务器构建的自动驾驶工具链平台，也是英伟达在中国汽车领域探索 AI Enterprise 产品 与服务的首个平台。该智算中心目前可提供智算软硬件综合服务（包含算力租赁服务）。 前瞻适配 DeepSeek 大模型。优咔“遨云”大模型应用平台中，已全面开展包括 R1 在内的 DeepSeek 全系列模型适配工作，以满足不同规模参数量模型的个性化部署需求。目前可一键本地 部署体验 DeepSeek，近期将开放微调功能。优咔科技正在与战略合作伙伴一起，针对优咔常州智 算中心的算力及网络架构，对 DeepSeek-R1 模型进行针对性的优化工作。 与阿联酋运营商 Etisalat 深化合作，探索智驾业务海外化。2025 年 5 月 19 日，阿联酋电信 与科技巨头 Etisalat by e&（简称“Etisalat”）代表团到访优咔科技上海总部，双方未来将围绕 三大方向深化合作：全球车联服务在阿联酋的落地，为中国车企提供符合 GCC 国家法规的“连接 +数据”合规方案；高可靠低延时车联网络建设。通过 Etisalat 在阿联酋领先的 5G SA 网络，建 设边缘服务节点，结合优咔智驾平台，共同推动阿联酋的无人驾驶运营基础设施服务能力。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
