1.1. 公司：绑定龙头迅速成长，锂电结构件国内市占率 50%
公司成立于 1996 年，1999 年入局消费锂电结构件，2007 年入局动力电池结构件和 汽车结构件，在宁德时代成立初期即开始合作动力电池，2014 年动力锂电结构件成为 最大业务。我们测算目前科达利占宁德时代结构件采购量 40%-50%，同时已成为亿纬锂 能、欣旺达、中航锂电等优质电池厂的主供应商，在国内方形锂电结构件市占率接近 50%。 此外，科达利与海外锂电池厂商 LG 化学、松下、三星等达成长期合作，目前全球市占 率约 30%。
股权结构稳定，实际控制人持股比例高。公司股权结构相对集中，公司控股股东、 实际控制人为励氏兄弟，截至 2025 年 3 月底，励建立先生直接持有公司 28.23%股权、 励建炬先生直接持有公司 9.13%股权，合计直接持有公司 37.36%股权；其中，励建立先 生担任公司董事长，励建炬先生担任公司董事兼总裁，从事动力电池精密结构件及汽车 行业精密结构件业务均超过 25 年。
员工数量以生产、技术人员为主，24 年规模收缩，人均营收提升。2024 年公司员 工总数 9275 人，2019-2024 年员工总数 CAGR 达 24%；其中生产人员 6405 人，2019- 2024 年 CAGR 达 26%，占比 69%；技术人员 1997 人，2019-2024 年 CAGR 达 23%，占 比 21%，且主要技术人员均在相关行业服务多年，积累了丰富的行业经验。
1.2. 业务结构：锂电结构件盈利持续增长，收入和毛利占比超 95%
从业务拆分看，锂电池结构件占比 95%+，贡献主要收入及利润。公司业务以锂电 结构件与汽车结构件为主，其中得益于新能源车销量提升，锂电池结构件收入及占比逐 年增加、贡献主要增量，2024 年收入 114.7 亿元，同比+14.0%，占比 95.4%；公司汽车 结构件主要包括汽车天窗、座椅、减震器、门锁、气囊、雨刮结构件等，收入占比稳定， 2024 年收入 5.3 亿元，同比+24.4%，占比 4.4%。
1.3. 经营情况：收入跟随行业增长，盈利水平持续亮眼
收入跟随行业增长，2024 年营收 120 亿元，25 年恢复同比 20%+增长。2024 年公 司实现营业收入 120.3 亿元，同比+14.4%，归母净利润 14.7 亿元，同比+22.5%，净利率 提升至 12.2%，同比+0.8pct，盈利稳定超预期。25Q1 公司实现营业收入 30.2 亿元，同 比+20.5%，归母净利润 3.9 亿元，同比+25.5%，净利率提升至 12.8%，同比+0.5pct。展 望 2025 年，我们预计锂电总体需求增速维持 25%-30%，同时产品价格趋于稳定，收入 增速有望回升；我们预计 2025 年收入 147 亿元，同比+22%。
公司盈利稳定表现亮眼，净利率维持10%+。公司2024年毛利率24%，净利率12.2%， 同比进一步提升，未受行业降价影响。21 年起公司净利率维持 10%+，且基本维持增长 态势，盈利稳定超市场预期，主要系公司人工成本和制造成本持续优化，且产能利用率 后续将持续提升，预计公司盈利能力可维持。
公司费用管理能力较强，研发费用维持 5%+。公司费用控制良好，总费用率从 2019 年的 14.3%下降到 2024 年的 9.4%，25Q1 进一步下降至 9.2%。公司研发费用基本维持 在相对高位，2019-2024 年平均研发费用率 6.1%、连续六年稳定在 5%-7%，主要系新项 目模具开发费用，保障后续收入增长。
2.1. 结构件决定电池安全性、一致性，在电池成本中占比约 8%
锂电池精密结构件影响电池安全性、密闭性等众多性能，且影响电池一致性、寿命 等指标。动力锂电池精密结构件指具有高尺寸精度、高表面质量、高性能要求等特性， 起到传输能量、承载电解液、保护安全性、外观装饰等作用的部件，并根据应用环境的 不同，具备可连接性、抗震性、散热性、防腐蚀性、防干扰性、抗静电性等特定功能。 结构件分为盖板及壳体，通常盖板的价值远高于壳体，壳体主要由铝锭冲压而成，要求 其保持高度一致、稳定，对电池的安全性、一致性、良率有明显影响。 结构件价值量在电芯成本中占比约 8%，单 GWh 价值量在 3000-4000 万元左右。 根据我们测算，结构件平均价值量占电芯成本的 8%左右，成本占比与电解液和负极接 近。此外，单 GWh 的结构件价值量在 3000-4000 万元左右，综合来看价值占比相对稳 定。
锂电结构件由壳体及顶盖两部分构成。其中动力锂电池壳体外购铝材，使用定制化 模具，由冲床冲压成圆形、多次拉伸成圆体半成品，再将开口修剪、成品清洗机清洗表 面后，经人工检验合格后包装出厂。动力锂电池顶盖外购铝材、铜材，使用定制化模具， 由冲床冲压成各种金属件，经清洗机清洗表面后退火处理，使用激光焊接机和摩擦焊接 机等将各金属件、外购件焊接、组装在一起，再通过检测设备进行性能、气密性等检测 合格后包装出厂。
2.2. 需求：预计未来三年复合增速 15%-20%，行业价格每年稳定年降
我们预计 2025 年全球结构件市场空间约 481 亿元，未来 3 年维持 15-20%增长。考 虑动力、储能市场，我们预计 2025-2027 年全球方形&圆柱电池锂电池结构件市场空间 为 481/556/637 亿元，同比分别+17%/+15%/+15%；后续随着方形&圆柱占比提升，我们 预计结构件市场需求增速将略高于行业，我们预计未来 3 年复合增速可以维持 15%-20% 左右。
下游客户执行年降策略，其中 2024 年行业降价压力较大，整体降价约 10%。结构 件价格历史波动较小，历史上基本每年执行年降策略，但 2024 年下游客户成本压力较 大，锂电结构件行业降价明显，我们预计全年总计降价 5%-10%左右，其中 24Q1 一线 结构件厂商对下游龙头降价 5%左右，二线厂商降价 0-10%不等，24Q2 原材料价格上涨 10%左右，而锂电结构件产品价格基本维持， 24Q3 结构件行业再次降价 3%-5%左右， 伴随铝价下跌原材料成本下降，24Q4 价格相对稳定。 2025 年降价压力减弱，行业恢复 20%+增长。结构件行业扩产速度较快，厂商跟随 下游需求扩产，且行业新进入者较少，总体产能未出现明显过剩。展望 2025 年，我们 测算行业产能利用率进一步增长，且考虑二三线结构件厂商盈利压力较大，我们预计锂 电结构件行业降价压力减弱，价格预计稳定年降。
2.3. 格局：行业格局稳定，龙头份额遥遥领先
锂电结构件行业竞争格局稳定，龙头全球市占率稳中有升。我们根据各结构件厂商 收入测算，科达利 24 年锂电结构件收入 114 亿，同增 14%，我们测算国内份额预计 50%+，全球份额预计 30%左右，龙二震裕科技收入 42 亿，同增 30%，增速快于行业， 行业份额逐步提升。斯莱克、金杨股份整体体量相对较小，盈利能力下滑。结构件行业 格局稳定，龙头份额持续提升。
龙头绑定头部电池厂，行业份额稳定。客户层面，宁德时代对科达利的采购份额维 持在 40%左右，同时科达利在亿纬锂能、中航、欣旺达等二线电池厂商中均位于主供地位，竞争格局维持稳定。震裕为宁德时代二供，且逐步切入二线电池厂，降低宁德时代 收入占比。比亚迪刀片电池结构件以自供为主。
2.4. 龙头盈利显著领先，盈利水平维持稳定
行业成本曲线陡峭，龙头成本优势稳固，盈利能力领先。结构件行业份额集中，行 业成本曲线陡峭。科达利盈利能力持续领先，毛利率维持 20%+，领先竞争对手 10pct 左 右，二线结构件厂商毛利率 10%+，净利率 2-3%，此后行业基本亏损，行业价格压力较 小，龙头成本优势稳固。
我们预计结构件行业成本差距主要来自：1）规模效应；2）就近建厂导致运费成本 降低；3）良率、自动化率差异较大。 结构件行业重资产投资，人工成本占比高，对应经营杠杆高，因此具有典型的规模 效应。结构件行业的公司具有典型的规模效应，在生产规模达到一定程度后，固定成本 得到有效摊薄，边际生产成本将逐步下降，规模效益逐步显现，从而在单位成本和盈利 能力上占据优势。而新进入企业通常生产和销售规模较小，同等技术条件下难以在成本 上和先入企业竞争。 结构件具有非标准化属性，设备稼动率提升对降低成本效果显著。结构件生产 SKU 较多，需要柔性切换模具，单一产品体量足够大时，一方面模具开发成本可以有效摊薄， 另一方面可减少模具切换，设备稼动率提升可以显著降低成本。
结构件生产成本中原材料占比较低，良率及自动化率区别带来制造成本差异。降本 的核心在于生产效率、良率的提升，同时产线自动化率提高，进一步拉开成本差距。其 中，生产效率取决于公司购买设备的效率以及自动化程度。龙头公司在自动化率及良率 均有领先优势。
结构件运输费用高，需要就近建厂配套大客户，龙头公司绑定下游电池厂优势明显。 结构件运输费用较高，主要系结构件较轻但体积大，并且需要专业包装以免运输中发生 磕碰或者损坏，以科达利为例，2024 年运输成本占总成本比重约 2%，科达利已率先绑 定头部电池厂，可节省运费，成本优势明显。
3.1. 客户：深度绑定下游大客户，享受行业稳健增长
深度绑定锂电龙头，为主流电池厂绝对主供，跟随行业增速增长。公司在宁德时代 成立初期即开始供货，2016 年开始，宁德时代成长为公司第一大客户，2024 年公司向 宁德时代销售额达到 42 亿元，占科达利总营收的 35%，公司与宁德签订合作协议，约 定采购份额占比维持 40%+。公司注重客户分散，为中航锂电、亿纬锂能、欣旺达、力 神等电池厂，我们预计公司在主流电池厂中采购占比维持 50%+，为绝对主供。
公司研发投入大，主要为模具开发费用，提前锁定下游客户。公司研发投入大，中 高端产品壁垒高。2024 年研发费用 6.39 亿元，研发费用率 5.3%，对比同行领先。2024 年技术人员数量 1997 人，占总人数 21%，高占比维持。截至 2024 年底，公司及子公司 共拥有专利 522 项，同比+28%，其中包括发明专利 37 项、实用新型专利 483 项、计算 机软件著作权 3 项等。
3.2. 技术：技术领先铸就成本优势，公司竞争壁垒深厚
公司自主掌握生产 knowhow，自动化率、生产效率、良率优势明显。公司作为模具 厂出身，对设备自动化认识深刻，与设备商共同开发专用设备提升开发效率，并签订排 他协议，生产成本更低。此外，公司自 2009 年开始研发锂电池盖板自动装配机，历时 一年半研发成功，目前已达到日韩最新锂电池盖板自动装配机水平。该设备批量投产将 节省 80%-85%人力，产品合格率≥99.8%，同时使产品精度、一致性更高。从人均营收 对比看，近年来公司人均营收持续小幅领先同行，表明生产效率、自动化实力水平领先。
公司技术实力领先，高端产品盖板收入占比高，造就盈利水平领先。方形电池的顶 盖焊接工艺较多，由顶盖板，正、负极柱，防爆装置等组成，各种零部件组装而成，因 此成本中原材料占比较低，人工及制造费用占比较高，对应单只价格高于壳体，盈利水 平更好。公司与大客户长期磨合，工艺水平普遍领先同行 1-2 年，在大客户盖板中占据 领先地位。对比科达利和震裕科技结构件业务的成本结构，公司材料成本占比 64%，低 于震裕科技的 72%，主要系产品结构不同造成。
3.3. 产能：国内随需求稳健扩产，海外产能率先卡位增量明显
公司产能规划 250 亿+，后续扩产集中海外，规划 40 亿元+。公司当前产能预计达 180 亿+，产能利用率达 70%+，总规划产能预计达 250 亿+，当前国内江西、深圳、四 川三期三大基地在建，后续新增项目较少，扩产主要集中海外，海外欧洲、北美、马来 西亚三大基地，总产值规划预计达 40 亿+。
海外锁定主流客户配套建厂，已有较多定点公告，三大基地逐步放量，预计 25 年 收入可达 10 亿+，实现扭亏为盈。 欧洲：匈牙利基地一期已满产，匈牙利基地二期、瑞典和德国基地跟随客户进度投 产放量。公司已绑定三星、Northvolt、宁德德国工厂、法国 ACC、Morrow 等，且占据 绝大部分份额。匈牙利基地一期进展顺利，我们预计利润率 10%+，德国基地 25Q2 开始 逐步扭亏为盈，瑞典基地正常生产，整体看我们预计 2025 年欧洲基地可实现盈利。 美国：规划约 5 亿元人民币产值的产能，计划 2026 年投产。公司在美投建结构件 年产值约 7000 万美元（折合人民币约 5 亿元），核心配套某韩国电池厂，总投资额 4900 万美元，单亿元产值投资约 7000 万元，我们预计 26Q2 前后有望投产。 马来西亚：跟随中国电池厂出海，规划 13 亿元人民币产值的产能，计划 2026 年投 产。公司在马来西亚投建结构件年产值约 13 亿元人民币，我们预计跟随中国电池厂出 海，如亿纬锂能、珠海冠宇、蔚蓝锂芯等在马来西亚均有布局产能。公司马来西亚基地 总投资额 6 亿元，单亿元产值投资约 4600 万元，我们预计 26Q2 前后有望投产。
3.4. 盈利：公司盈利稳中有升，预计净利率维持 10%+
2025 年降价压力减弱，预计小幅年降 2-3%，公司降本可对冲。25Q1 结构件行业 价格基本稳定，当前行业其余竞争者盈利压力大，行业整体降价空间较小，我们预计价 格维持稳定年降 2-3%，公司可通过降本消化。 公司成本中原材料占比较少，金属价格波动影响有限，盈利能力稳定。公司成本中， 材料成本占比 64%，其中一半主要系防爆阀等元器件构成，铝合金、铜合金等成本占比 30%+，因此金属价格波动对公司盈利影响有限，公司可通过库存及降本消化。
国内及海外产能利用率持续提升，预计盈利水平稳中有升，可维持 10%+。结构件 为经营杠杆较高行业，产能利用率对盈利影响较大，公司后续扩产减缓，国内产能利用 率逐步提升，且海外开始起量，逐步实现扭亏，远期盈利优于国内，我们预计公司盈利 水平稳中有升，可维持 10%+。
4.1. 成立合资公司布局谐波减速器，押注轻量化产品性能领先
与台湾团队盟立合作切入谐波减速器，台湾盟立技术实力深厚，助力人形机器人研 发。2024 年 4 月，科达利与台湾盟立、台湾盟英共同出资设立深圳科盟，科达利拥有控 股权、持股 40%，台湾盟立持股 34%，台湾盟英持股 10%，合作各方成立的科盟创新团 队持股平台科盟利持股 16%。盟立集团具备 40 余年的齿轮及精密机械加工经验与技术 的综合能力，盟英科技为盟立集团与台湾齿轮领域顶级专家的合资公司，为国内首家量 产谐波减速器的厂商，目前盟英拥有年产 10 万组谐波减速机的生产线。
盟英技术团队领先，科达利生产制造管理能力优异，两者有望强强互补快速打开市 场。盟英结合了工研院院士孙弘董事长、工研院谐波减速机的研发菁英团队以及由陈士 端总经理严选的顶尖齿轮技术团队，制程由技术专精的齿轮专家主导；科达利在结构件 业务的盈利显著领先二线厂商，体现公司领先的精密制造及生产管理能力。科盟作为合 资公司，有望接力双方各自优势，实现强强互补，快速形成优质产能并打开市场。 科盟 2025 年推出多款谐波减速器，创新点在轻量化+模块化。2025 年 4 月，科盟 创新正式发布 7 款机器人核心传动技术新品，涵盖轻量化、结构紧凑、扭矩/重量比、高 精度&高负载稳定性四大技术方向：
铝钢复合减速机，首创轻量化双轴谐波减速器，双材质协同设计，将谐波刚轮、柔 轮及轴承紧凑设计，并在不影响到结构钢性下配置减重孔洞，内外轴复合结构减重 33%至 0.54kg、扭矩/重量比+50%、寿命提升 2 倍，轻而坚实，模块化设计满足工 业机器人和数控设备等高速高精度场景，适用肩部；
PEEK 复材轻量化谐波减速机，使用短帽型减速机、刚轮与交叉滚子轴承复合设计、 PEEK 材料，减重 66%至 0.206kg、扭矩/重量比+74%、寿命提升 3 倍，轴向尺寸缩 减 20%，极致轻薄，振动归零误差补偿，适配精密控制场景，适用腕部和肘部；
具扭力限制谐波减速机，将扭力限制器与杯型谐波减速机高度整合，透过扭力限制 器，使谐波减速机面对异常过载或冲击，保护组件不受损害，增加人形机器人的安 全性；仅增加 1.2cm，实现 5ms 内快速过载响应的瞬间跳脱保护，智能滚珠啮合过 载保护成功率 99%、损伤率降低 90%，反向冲击吸收，提升协作安全性，适用肩部；
轻量化摆线减速机，PEEK 复合材料主体结构，解决谐波减速机不耐冲击；小模块、 多齿数、高减速比设计，谐波齿轮技术的延伸；减重 73%至 1.62kg、扭矩/重量比 +51%、传动效率+90%，±1.5%低波动率，空间压缩 30%，抗冲击能力提升 200%， 适配紧凑型高负载任务，适用膝部和踝部；
渐开线少齿差减速机，延伸小模数、多齿数谐波齿轮技术，以多个外齿盘取代柔轮， 使负载均匀，简化构造，优化刚性，但可使承载能力大幅提升；减重 63%至 3.3kg、 扭矩/重量比+42%，120°均载结构，扭矩密度 300Nm/kg，抗倾覆刚性翻倍比谐波 刚性强 2.5 倍，革新传统摆线方案，适用髋部和腰部；
Gearmotor 内藏式电机模块，全密封电机与减速集成设计，利用柔轮内部空间，置 入外转子马达，将电机模块整合在谐波减速机腔体里，使模块体积缩小 61.5%，保 有中空轴穿线构造，并整合设计铝合金后盖与电机外壳，达到高效散热效果；适用 于医疗、协作型机器人等极端空间应用，适用颈部；
薄型马达关节模块，整合薄型马达与短杯型谐波减速机，壳体搭配 PEEK 复合材料 与铝合金，达成轻量化以及散热效果；厚度减半、体积缩小 40%，峰值扭力+20%， 扭矩密度 8Nm/kg，重量 2.46kg，融合型结构适配仿生机器人与工业臂，适用颈部。
公司为全球首家创新运用 PEEK 材料减重的谐波减速器厂商，重量扭力比全球领 先。轻量化始终是人形机器人本体企业最执着的突破口之一；越轻的本体意味着更小功 率即可驱动更多动作，带来更高的稳定性、速度与精确度，同时显著降低关节冲击与能 耗，在提升运动效率的同时有效保障运行安全。公司率先推出全球首款 PEEK 复合材料 谐波减速器，通过在柔轮中运用 PEEK 材料，虽然寿命及刚性较传统谐波减速器略微减 少，但是针对人形这个场景解决了轻量化痛点，整体重量较金属版本减轻 61%，扭矩/重 量比提升 74%，性能指标全球领先。
对比头部厂商，公司产品的轻量化性能已形成竞争力，更适配人形机器人场景。科 盟的谐波减速器针对人形机器人进行特定研发，人形机器人对轻量化、扭力大、抗冲击、 体积小等性能的要求更高，因此公司侧重开发轻量化、高重量扭矩比的性价比谐波减速 器产品。目前，公司的轻量化产品已形成一定竞争力，PEEK 产品较 HD 轻量化产品重 量更轻，且重力扭矩比更高。
公司具备大客户渠道，且制造及管理能力已在结构件行业验证，看好公司在谐波减 速器行业突围。结构件行业同样为精密加工行业，公司技术、成本、生产管理能力全球 领先，且为行业头部车企、电池厂合格供应商，竞争优势有望直接复制到谐波减速器行 业。对比其他竞争对手，公司已有产品发布，且性能领先，具备较强的产品开发能力， 此外科盟可依托科达利江门基地及美国基地，实现高效投产及交付，江门基地第一年计 划建设 5 万套谐波减速器产能、规划产能 30 万套，美国工厂配套结构件工厂投产，可 辐射全球市场。
未来 PEEK 材料降本空间可期，有望实现平价打开空间。目前 PEEK 材料单吨售 价 30 万以上，而普通钢合金单吨价格为 1 万以内，考虑 PEEK 材料用量大幅度下降， 我们测算材料成本较传统谐波减速器高 10 倍以上；但一方面谐波减速器中材料成本占 比仅为 1/3 左右，原材料成本提升影响相对可控，且 PEEK 后续随着材料开发和制造工 艺革新，如自研配方或改性配方、后处理端采用一次注塑代替机加工、开发精密注塑工 艺等，以及原材料氟酮 DFBP 及 PEEK 材料规模化生产均可实现大幅度降本，我们预计 远期 PEEK 谐波减速器有望实现平价，打开市场空间。
公司与伟创、盟立成立三方合资公司伟达利，进军旋转关节模组，后续科盟也将开 发关节模组产品。2024 年 9 月，科达利与苏州伟创、上海盟立合资设立深圳伟达立，三 方各持股 30%，其余 10%股权由公司团队持股平台认缴。伟达利主营多品类机器人关节 组件类产品，提供从关键零部件到关节模组的“一站式”全方位产品，通过系统化输出 灵活满足客户的多样化需求。合资公司成立后，伟达立后续预计形成旋转关节生产能力， 谐波减速器主体仍在科盟，且科盟也将往下游执行器方向拓展。
公司后续有向丝杠等其他零部件布局的可能性。公司在谐波减速器产品推进顺利后， 仍有向丝杠等其他零部件布局的意愿，预计进一步提高公司 ASP，扩宽成长空间。
4.2. 业绩弹性：市场空间广阔，2030 年归母净利润占比有望达 20%+
公司今年收入预计达 0.5 亿元，26 年预计达 1 亿元。科盟目前正在江门制造基地进 行产线建设，在 2024 年建设 5 万套谐波减速机研发和生产能力，已形成部分产能。我 们预计目前公司在手订单已超 5000 万元，主要来自工业机器人，且已进入部分国内机 器人供应链，我们预计 2025 年有望贡献超 5000 万元收入，2026 年收入有望超 1 亿元。 远期看，我们测算 2030 年谐波减速器全球空间预计 374 亿，旋转关节全球空间 588 亿。考虑国内及海外机器人起量，我们预计 25 年全球产量 2 万台+，后续几年连续翻倍 以上增长，2030 年机器人销量预计达 350 万台。考虑机器人单台旋转关节平均约 12 个， 对应 2030 年谐波减速器全球空间预计 374 亿，旋转关节全球空间 588 亿，行业空间近千亿。
我们测算 2030 年公司机器人业务收入有望超 100 亿，归母利润预计 10 亿，利润占 比 20%+，考虑结构件业务盈利稳定，收入跟随行业增长，预计 2030 年净利 37 亿元， 合计归母净利预计达 46.5 亿元，其中机器人业务我们预计科达利可在海外获得可观份 额，假设谐波减速器全球份额 20%，且切入执行器领域，份额预计 15%，合计贡献 10 亿左右归母净利，利润占比 21%。
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