2025年4月机构行为思考：流动性环境转好，新增专项债供给偏慢

分券种：地方债、存单和信用债供给均高于季节性

政府债和同业存单较季节性多增，国债较季节性少增

从券种看，4月地方政府债和同业存单分别较季节性多增5218亿元和1668亿元 ，国债较季节性少增825亿元。

4月政府债供给较3月有季节性回落，但国债、地方债仍高于去年同期

4月政府债（国债+地方债）合计供给规模接近万亿，环比回落符合季节性，同比来看国债、地方债仍高于去年同期。 4月国债新增供给规模为2660亿元，高于21、23和24年同期。地方债新增供给为7069亿元，高于过去四年同期。

银行负债压力改善，存单发行放慢；公司信用债供给回升

4月同业存单净供给3779亿元，较3月明显回落，反映出银行资负情况改善。 公司信用债供给2242亿元，回升至往年高位，后续观察信用债融资修复是否继续。

分机构：配置盘需求较强，各机构偏好分化

供给攀升，各类机构配置规模多强于季节性

由于供给攀升，各类机构配置规模均强于季节性。银行、非法人产品（即资管户）、券商和保险分别较季节性多增 5705亿元、4089亿元、3947亿元和709亿元。

配置盘：4月银行买入政府债/政府债新增供给为59%

商业银行增持7975亿元，考虑到4月央行买断式逆回购缩量5000亿元，银行4月实际买入规模为2975亿元，仍略高于季 节性水平。假设央行买断式逆回购全部为政府债，那么经调整后4月银行增持政府债规模为5717亿元，银行增持规模占 新增政府债托管规模（9728亿元）为59%，低于过去12个月银行配置政府债/政府债供给的水平（65%）。

配置盘：保险配债力度较强，主要青睐地方债

保险增持1673亿元，较季节性多增709亿元，主要跟随供给增配地方政府债。过去12个月保险累计买债规模/新增政府债规模约为8%，4月保险增持规模（1528亿元）/新增政府债托管规 模（9728亿元）为16%，高于过去12个月水平，4月保险配债积极。

资管户：受益于资金面转松，资管户主要增持同业存单

资管户增持1.1万亿元，较季节性多增4089亿元，主要增持同业存单。今年初资金面偏紧，货基增加了融出资金规模， 或挤占了对同业存单的配置。3、4月，随着资金面转松，资管户再次增加对同业存单的配置规模。

其他：外资和券商主要加仓国债

外资增持881亿元，较季节性多增1208亿元，主要增持国债。这可能由于年初以来中债收益率总体上行，中美利差回 升至阶段高位。 券商增持1835亿元，较季节性多增3947亿元，主要增持国债。券商4月增持国债同时减持同业存单，可能出于拉久期 的目的。

展望：流动性环境转好，关注地方债供给节奏

预计5月债券供给较4月环比增加

预计5月债券供给较4月环比增加。新增专项债方面，从专项债累计发行占当年限额比例看，5月发行较4月有所提速， 但仍然较往年偏慢，预计此后供给压力仍存。

银行：银行有望维持增配力量

央行呵护市场的情况下，银行有望维持增配力量。银行配债行为受到自身负债情况和债券供给的影响。从债券供给端， 今年新增专项债供给偏慢，预计此后仍有供给压力。从资金端看，存款利率调降以后大行存款可能面临阶段性流向非 银的问题，银行承接供给的能力仍取决于央行流动性投放。

保险：预计此后配债节奏跟随地方政府债供给

保险机构（包括年金）：预计此后配债节奏跟随地方政府债供给。3月随着债市调整，保险二级市场买入规模放量， 保险年内买债规模占保费收入比例也处于同期历史高位。预计此后保险可能边际放慢配债节奏，整体跟随政府债的供 给配置。

资管户：资金流入有望回暖

资管户的资金增量有望回暖。今年一季度理财规模边际缩水，但4月出现季节性回升，若流动性环境保持宽松，理财 规模有望继续维持稳健增长。债基方面，如果此后资金价格保持宽松，基金或仍有加杠杆增持债券的空间。

报告节选：

编辑：火腿肠