出货方面，2025Q1 美国、西欧、东欧核心家电2出货量分别同比持平、持平及-1%， 增速环比分别-7、-1 及-2pct，当季欧美出货均有所走弱，美国更明显。
零售方面，美国2025Q1电子和家用电器零售店销售额同比-2%，2024Q4同比+2%， 环比走弱但富有韧性。同时，根据美国国民经济分析局估算数据，2025Q1 美国居民 家用电器名义支出同比+1.7%，跟上个季度增速差不多，已连续四个季度保持增长。 另外，从美国商务部披露的家具、家用装饰、电子和家用电器店零售库存数据来看，3 月末美国零售库销比约为 1.52，2022Q4 高点为 1.86，库销比仍保持在十年底部水 平。总体来看，2025Q1 欧美市场家电出货和零售环比都有不同程度的走弱。
由于利率持续处在高位，北美地产成交仍相对一般，替换需求提供了产业韧性，但“非必需类家电消费”需求仍比较疲弱，短期来看，需求或乏善可陈，明显边际变 化或有赖于关税和利率的调整。美国家电销量中，约 15%跟新建住宅相关，25%跟二 手房相关，60%是更新替换需求，基本盘有支撑，降息周期中新房和二手房销售我们 预计都会受益，进而带动家电销售。
2025Q1 海关口径下我国家用电器出口量同比+13%，美元额同比+9%，人民币额同 比+10%，基数回升的情况下，仍保持双位数以上增长，景气度较高。产业在线数据显 示，2025Q1 我国空调、冰箱、洗衣机及彩电出口量分别同比+24%、+15%、+9%及+5%， 除冰箱外，大家电出口均有一定降速。
分区域看，受关税影响，2025 年以来直接面向北美的出口多有下滑，其余区域 表现尚可，其中或有转口贸易以及对等关税豁免 90 天带来的抢出口影响。关于海外 家电以及关税等议题，敬请参阅《新兴市场的来路与征程》、《基于区域拆分看出口景气持续性》。
尽管关税不确定性较大，出口降速也渐成共识，但考虑到美国占比已有所下降， 且我国家电供应链在全球占据主导地位，除非出现经济/金融危机级别的宏观冲击， 否则预计我国家电出口短期或是降速不失速走势，产能或品牌出海的企业，海外收 入表现可能会优于产业出口。
我们系统跟踪的 15 家海外家电公司均已完成财报披露，收入增速放缓厂商增多， 但盈利能力多有好转。3 家公司更新了 2025 财年指引，均小幅上调；其余 8 家维持，欧美系厂商多预计 2025 年主营增速跟 2024 年差不多，日韩系预计主营会降速。
收入增速放缓厂商增多。15 家公司中，4 家收入增速环比有提升，分别为 AOS、 iRobot、Samsung 及 Delonghi，前两家增速改善主要原因是 Q4 经营较差；9 家 环比放缓，Lennox 因为去年下半年渠道 Pre-buy，SharkNinja 是因为去年整体 增长很快，约 30%，除了这两家，剩下的公司主营仅小幅放缓。Whirlpool 和 Trane 这两家公司主营增速波动较小，Whirlpool 当季同比+2%，Trane 同比+11%。放缓 数量增多主要跟需求环境有关，虽然 2024 年海外开始步入降息周期，但节奏相 对缓慢，目前美元利率高位，加上关税带来的不确定性，需求端暂缺乏明显上行 动力，由刚需主导，平稳有余，弹性不足。
品类上，消费电器与暖通增速逐渐收敛，暖通空调内部有分化。度过需求走弱 和去库存周期后，目前 Whirlpool、Electrolux、SEB 等全球消费电器龙头主营 已基本回到正常轨道，能平稳增长但谈不上景气，相应的此前表现较好的暖通 空调龙头企业增速多有回落，目前除 Trane 仍保持两位数以上的强劲增长外， 其余 HVAC&R 公司增速与纯消费电器龙头增速趋于收敛。暖通空调内部看，家用 业务仍强劲，工商用增速放缓；Carrier 大幅下调了美洲轻商的全年增长预期， Trane 美洲商用业务接单增速放缓至小个位数，家用接单及收入增速仍在双位 数，JCI 工商用空调降速至 low-teens，北美建筑解决方案接单放缓；LENNOX 商 用业务同比下滑，Daikin 整体增速也有所下降。
欧美收敛，亚太好转，中国业务或正逐渐筑底。之前两年多，美洲增长表现明显 领先欧洲，但近两个季度，随着欧洲消费电器业务回归正轨，美洲暖通空调增速 放缓，欧美整体增速收敛，剔除 Carrier（并购影响）和 iRobot(经营困境)，主 要样本公司已连续三个季度在欧洲区域实现增长，而美洲当季 AOS 和 Daikin 表 现比较一般。同时，主要公司亚太业务增速均有一定好转，但中国业务有筑底迹 象，Carrier 中国 Q1 收入下降但公司预计全年能持平，Trane 中国当季下降超 25%，接单下降超 30%；AOS 中国当季收入同比-4%，全年公司预计-8%~-5%；大金 中国当季同比-9%，新财年公司预计微增；SEB 中国同比+4%，结束连续三个季度 的下滑趋势。
量价上，价格持续支撑，销量有波动。Whirlpool 当季 mix/price 对盈利正贡献 1 个百分点，之前 8 个季度全部是拖累，公司预计 2025 年全年 Price/Mix 对盈 利会有 0.75 个百分点的正贡献。同时，Trane、Lennox 等常规披露拆解的公司， 均价持续正贡献。两大韩系家电龙头也持续强调高端产品线的增量。
龙头产业判断暂无重大调整。Whirlpool 对 2025 年大家电各区域需求预判跟年 初维持，即北美同比持平，拉美同比 0~+3%，亚洲+3%~+5%。Electrolux 因为关 税因素将 2025 年北美产业展望由“Neutral”下调为“Neutral/negative”，其余 区域保持“Neutral”不变。
关税影响有限。主要公司均在财报或 Earning call 中阐述了关税影响及应对策 略，有如下要点：1）北美家电公司本地化率较高，whirlpool 有 80%+，暖通公 司更高，中国占主要公司的供应链比例不足 10%，以零部件为主，大宗原材料基 本都是美国采购，敞口相对较大的是 Lowes 及 home depot 等渠道公司；2）主 要暖通公司测算关税对总成本影响大概 1%-3%，主要来自对中国的关税，这一测 算基于 4 月 30 日的关税水平，也就是中国 145%，5 月中旬关税已有向下调整； 3）提价和降本增效基本能够对冲关税影响（以 4 月 30 日为基础），其中提价是 最主要手段，且大部分公司对顺价很有信心，因此即便有关税冲击，样本公司也 没有一个下调盈利指引，反而有两个上调；4）部分公司提价已经在 2 月份和 4 月份逐步落地，某种程度上或已反映在宏观 cpi 中；5）终端没有观测到明显抢 购行为；6）与亚洲竞争者相比，美国本土制造商 whirlpool 及 Trane 反馈，劣 势最大的是大宗商品采购成本高很多，并未提及或强调人工成本对竞争力的影 响，评估关税时，也强调大宗品影响更多；7）SharkNinja 及 home depot 均加 速多元供应策略，降低中国直供比例；8）Whirlpool 对关税持支持态度。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
