2025年雅迪控股研究报告：政策驱动景气度上行，龙头盈利修复可期

一、电动两轮全球龙头，深耕行业二十余载

雅迪控股主营电动两轮车，连续八年全球销量第一，是行业的领军企业。公司成立于 2001 年，主营电动自行车、电动摩托车及其零配件研发、生产与销售，累计电动两轮车销量 超 1 亿台，是行业的领军企业。

公司控股股东为董先生及配偶钱女士，分别通过各自的控股公司（大为、方圆）合计持 有总股本的 62.96%。公司股权结构集中，有利于顶层决策的快速执行。

公司主营产品以两轮电动整车及配套电池为主，合计占收入 97%。以收入口径，公司 2024 年：1）电动踏板车，包括电动轻便摩托车及电动摩托车，2024 收入 71 亿元，占 比 25%，2）电动自行车，指外观与传统自行车相似，但塑料包裹较少的车型，2024 年 收入 122 亿元，占比 44%，3）电池及充电器，公司整车车架与电池分开销售，2024 年 收入 80 亿元，占比 28%，4）两轮电动车零部件，指向经销商销售的部分塑料件、车灯 等零部件，用以售后服务，2024 年收入 9.1 亿元，占比 3%。

公司电动两轮主要包括经典、摩登与冠能三大产品序列： 经典序列：聚焦大众市场，以高性价比和耐用性为核心优势，代表车型包括 M20、 Q30 等，终端定价控制在 2000-4500 元区间，设计语言强调实用性，聚焦城市通勤。摩登序列：公司 2025 年战略级新品，聚焦女性用户，其核心设计融合新奢复古美 学，推出王鹤棣等定制车型，精准匹配都市女性审美，终端定价控制在 3500-5000 元区间。冠能序列：公司高端技术集成平台，以“长续航+强动力”为核心标签，持续迭代 TTFAR 增程、石墨烯电池等技术。产品覆盖全场景需求，除星舰外，其余车型终端 定价控制在 3500-5500 元区间。

产能方面，公司拥有八个自营生产设施，分别位于中国江苏省无锡市、广东省清远市、 浙江省宁波市、安徽省金寨市、重庆市及天津市、越南北江市及印尼。截至 2024 年底， 合计产能为每年约 2000 万台。

受益于 2019 年新国标与短途需求释放，公司 2020-2023 年业绩快速增长，2024 年 受国标切换与库存消化影响，业绩短期承压。 收入端，公司营收端呈现持续高增长态势。分阶段看，公司 2019 年突破百亿（120 亿元）后进入加速期，2020 年新国标落地，叠加公共卫生事件催生短途出行需求爆 发，营收同比大增 62%至 194 亿元；2023 年起，受行业销量增速放缓影响，公司 营收增速有所下滑，2024 年受新老国标切换以及经销商消化库存影响，公司营收 282 亿元，同比-18.8%。 利润端，公司 2015-2024 年净利润从 4 亿元增至 13 亿元，其中 2020-2022 年受益 规模效应释放及产品结构持续调整，净利润同比增速分别达 90%/43%/58%；与收 入趋势一致，2024 年受新国标与去库影响，公司实现净利润 13 亿元。

公司 2018-2024 年毛利率基本维持在 15%-18%区间，主要受销量规模与行业格局。ROE 在 2022 年达到 32.5%，整体趋势与公司利润增速基本一致，主要受利润率影响。

二、电动两轮行业：政策落地+需求变革，行业景气度上升

2.1 以旧换新+新国标落地，2025-2026 行业需求有望重回快速增长区间

依据 2019 年实施国标，电动两轮包括电动自行车、电轻摩以及电摩，具体而言： 电动自行车：1）生产端，无电动生产资质要求，产品不需要工信部公告，但需要通 过 3C 认证；2）产品端，外观要求配置脚踏板，整车重量不超过 55 公斤，速度不 超过 25 码，电池电压不得超过 48V。此外，电动自行车不属于机动车，无驾驶证要 求。 电动轻便摩托车：1）生产端，产品需要通过 3C 认证，并且通过工信部公告；2） 产品端，外观不要求配置脚踏板，整车重量能够超过 55 公斤，速度不超过 50 码， 电池电压无限制。此外，电动轻便摩托车属于机动车。 电动摩托车：1）生产端，产品需要通过 3C 认证，并且通过工信部公告；2）产品 端，外观不要求配置脚踏板，整车重量能够超过 55 公斤，速度能够超过 50 码，电 池电压无限制。此外，电动摩托车属于机动车。

2024 版新国标将于今年 9 月实施，新增防火、防电池篡改的要求，降低铅酸电池重量 要求，提高行业准入门槛，预计行业 Q2-Q3 老国标车型需求有望维持旺盛。针对此前 行业问题，2024 版新国标主要提出以下增量要求： 外观简约防火：新国标规定塑料总质量不超整车质量 5.5%，提高非金属材料阻燃 性，企业减少塑件，采用金属等材料； 结构集成防篡改：新国标要求控制器、限速器等关键部件不可通过剪线、跳线或解 码器篡改，需具备过压锁定功能；

铅酸车型指标放宽：铅酸电池车型重量上限提升至 63kg； 提高准入门槛：新增企业质量保证能力和产品一致性要求，明确生产企业应具有与 产能相匹配的电动自行车整车及车架的生产能力、检测能力和质量控制能力。

以旧换新政策补贴力度大，行业换购需求有望进一步释放。中共中央办公厅、国务院办 公厅印发的《提振消费专项行动方案》明确，要用好超长期特别国债资金，加大消费品 以旧换新支持力度。今年政府工作报告明确安排超长期特别国债 3000 亿元支持消费品 以旧换新。截至 2025 年 4 月 8 日： 全国电动自行车售旧、换新各 334.1 万辆，相当于 2024 年（9 至 12 月）置换总 量的 2.4 倍； 累计有 330 万名消费者申请了电动自行车以旧换新补贴，累计申请补贴 22.7 亿 元，对应平均单车补贴 688 元； 据中国自行车协会监测，2025 年 1 至 3 月全国电动自行车生产约 1100 万辆，同 比增长 25%。

以旧换新催化+新国标落地，我们预计行业 2025/2026 年销量 5600/6175 万辆，同 比+12%/+10%，未来行业稳态需求接近 6500 万辆。主要测算假设： 替换更新需求：1）2019 年上一轮新国标落地，行业销量从历史 3000-3200 万辆水 平，逐步提升至 5500 万辆水平，假定一辆电动自行车的使用年限在 6 年左右，行 业更新换代周期预计临近；2）保有量角度，2024 年行业保有 4.3 亿辆。 新车购置需求：2024 年受新国标落地的不确定性影响，行业新车购置需求有所下 滑，2025 年 9 月新国标落地后，行业需求有望恢复至正轨。

2.2 行业格局：头部车企雅迪&爱玛优势明显，新势力发力高端智能车型

行业格局：雅迪与爱玛占据主导地位，2024 年二者行业市占率合计接近 50%。龙头公司 雅迪、爱玛在产品价格带、渠道方面优势明显，市占率大幅领先同行。从销量与市占率走势 看，雅迪以绝对规模优势稳居龙头，2021 年销量达 1386 万台（市占率 32%），2023 年回升 至 1652 万台（市占率 30%），但 2024 年销量小幅回落至 1302 万台（市占率 26%）；爱玛 则保持稳健，销量从 2021 年 867 万台（市占率 20%）逐步提升至 2024 年 1070 万台（市占 率 21%）。

新势力发力高端、智能化车型，九号公司领先。

高端车型：根据艾瑞咨询数据，在 4000 元以下价位区间，传统品牌雅迪、爱玛依旧处 于主导地位。在 4000 元以上的高端价格带，九号以超六十万台的销量再次领先，在 4000 元以上价位九号已连续 2 年销量第一；传统品牌中雅迪表现最好，是传统品牌在高端价 格带较为具备竞争力的品牌。

智能化车型：根据艾瑞咨询数据，在智能两轮电动车领域，九号品牌表现最为出色，据 鲁大师数据显示，九号已连续三年智能电动车销量第一，凭借全系配备智能化功能，2024 年九号稳坐智能两轮电动车第一梯队；第二梯队则是传统两轮电动车龙头企业雅迪、爱 玛；小牛、绿源、台铃位于第三梯队。

通勤场景（占比约 50%）与娱乐场景（30%）构成电动两轮客户的核心基本盘，展望 未来，电动两轮使用场景的细化，将带来市场/品牌的进一步分化：

通勤场景：以刚性需求为主导，上下班、买菜/逛超市及外出办事等高使用率场景构 成用户基本盘，该市场对产品性价比、续航能力及渠道便利性高度敏感，我们认为， 雅迪、爱玛凭借规模化制造降本、下沉渠道网络及长续航技术构筑护城河，形成绝 对主导地位。

娱乐场景：去商场/逛街、外出聚餐等需求更注重品牌调性、外观设计及智能化体验， 用户愿为个性化支付溢价。科技、潮玩、智能生态系统及年轻化营销是各新势力品 牌近两年快速增长的关键。九号凭借在智能化技术上的先发优势，打造具有科技感 外观和智能互联功能的产品，满足消费者个性化、时尚化需求，迅速在该细分市场 建立优势。

三、公司积累深厚，销量、盈利能力均有望快速修复

3.1 技术积累深厚，三电、智能化全栈自研

TTFAR 长续航科技：电池质保 24 个月，引领行业标准。TTFAR 长续航科技是雅迪在提 升电动两轮车续航能力方面的核心技术体系。该技术从电池、电机、电控等多个维度进 行创新，全面提升车辆续航表现。

在电池方面，雅迪自主研发的 TTFAR 石墨烯电池，依靠配方以及全新高活性超大板 栅设计，大幅提升电池容量，充放电循环 200 次无衰减。

电机和电控系统同样是 TTFAR 长续航科技的关键。全域控制器通过算法实时捕捉 滑行、下坡等场景的动能，转化为电能回充至电池，结合智能温感充电器优化充电 策略，电池充放电效率较传统方案提升。

Iride 智能科技：开启智能出行，提升用户体验。

在车辆解锁与控制方面，Iride 智能科技实现了多样化的解锁方式。用户不仅可以使 用手机 APP 解锁，还支持蓝牙解锁、小程序解锁、手机 NFC 卡解锁以及手表解锁等 多种方式。感应解锁和离车上锁功能，让用户无需携带传统钥匙或遥控器，只需一 部手机靠近车辆即可解锁，打开侧支架时车辆自动上锁，提升用车的便捷性。

远程控车和防盗功能是 Iride 智能科技的亮点。车辆自带 GPS 定位，用户通过雅迪 智行 APP 可实时查看车辆位置和状态，还能远程操控车辆，如开启或关闭车辆电源 等。当车辆发生异动时，手机会立刻收到提醒，并且用户可以划定车辆安全范围， 一旦车辆超出该范围，也会即时收到通知，有效防止车辆被盗。

此外，Iride 智能科技还支持云端升级（OTA 升级），通过强大的智能云中互联，推 送更新数据包，使车辆在一次购买后能够长期持续升级，不断优化功能和性能，实 现常骑常新。同时，智能光感大灯、骑行统计等功能，进一步提升了用户的骑行体 验和车辆的智能化水平。

3.2 渠道压力缓解，上市摩登系列车型，销量有望重新跑赢行业

2023 年以来，公司推动供应链垂直整合，优化分销渠道。分销商数量自 2022 年 4041 家 以来持续优化，截至 2024 年公司的国内分销网络覆盖中国接近全部行政区域，由超过 3,660 家分销商及其子分销商组成，销售点超过 4 万个。海外市场方面，公司已在欧洲、 东南亚、南美及中美超过 100 个国家建立分销渠道。2025 年以来，随着新国标落地、 以旧换新的推进，我们预计公司终端渠道已恢复至健康状态，后续增长潜力有望恢复。

优化营销模式：增强品牌与年轻消费者的互动与共鸣。除了优化线下分销商，公司同时 发力线上销售，充分利用线上线下相结合的营销方式，通过社交媒体、短视频平台等渠 道，与年轻消费者建立更紧密的联系。

发布摩登系列车型，补足女性市场短板。2025 年 2 月，雅迪以“摩登·由你”为主题， 在海南三亚举办发布会，正式推出专为女性设计的摩登系列，标志着品牌从“工具属性” 向“时尚生活方式”跃迁。发布会邀请全球代言人王鹤棣助阵，通过沉浸式互动与用户 共创品牌价值，强化“她经济”市场布局。

产品设计：摩登系列以““新奢复古美学”为核心设计语言，融合复古机车元素与现 代时尚线条。旗舰车型“摩登光芒”采用流银电镀格栅、穹顶导流罩及全包围轮毂 盖，搭配苎麻纹理防滑踏板，兼顾视觉美感与实用性。车身配色涵盖复古撞色与轻 奢单色，并推出王鹤棣应援色版、三丽鸥联名款等定制车型，精准触达年轻女性个 性化需求。

“一专、二护、三防、四稳”安全体系 重构体验：一专：专为女性优化的车身结构， 降低座高并优化配重，搭配零压空气座垫，实现““久骑不累”。二护：雅迪石墨烯 3 代 Plus 电池（循环充放电 1000 次）与智能安全系统（蓝牙无感解锁、自动落锁）。 三防：搭载 TCS 牵引力控制（抑制湿滑路面侧滑）、HDC 陡坡缓降（自动控速下坡）、安全 P 挡（防误触飞车）。四稳：方舟底盘系统与液压减震协同调校，保障骑行、刹 车、推车、驻车全场景稳定性。

受益于行业以旧换新以及公司自身的渠道、车型改善，2025Q1 雅迪销量突破 400 万 台，同比增长近 100%。展望后市，公司经历 2024 年的深度调整，目前发展势能充足， 后续销量表现有望持续跑赢行业。

3.3 单车盈利预计修复，华宇电池有望进一步增厚业绩

受前期激进扩张的影响，公司 2023-2024 年单车毛利持续承压，2025 年随着销量恢 复与行业价格战缓解，公司盈利能力有望快速修复。2024 年电动两轮车市场竞争激烈， 叠加新国标切换扰动，雅迪销量出现一定程度的承压，全年销量为 1302 万辆，相较于 2023 年的 1652 万辆降幅较大。虽然公司依靠产品结构改善，带动 ASP 略有提升，然而 受清库影响，公司车型升级的成本并未完全传递给终端，对比爱玛，九号，公司单车成 本的增幅显著大于友商，致使近两年单车毛利持续下滑。展望 2025，公司销量已回到增 长区间，叠加以旧换新政策发力，行业价格战有望缓解，公司盈利能力预计快速修复。

华宇电池凭借“24 个月真换新”的技术品牌，外供销量预计快速增长，有望进一步增厚 公司业绩。 行业层面，2025 年商务部持续推进电动自行车以旧换新政策，明确“交售报废老旧 锂电车型换购铅酸电池新车可享更高补贴”，直接推升铅酸电池需求。而轻工业联合 会数据显示，在已经完成换购的 342 万辆以旧换新电动车中，其中超过九成新车采 用铅酸蓄电池驱动。 根据电摩公社报道，二季度以来，雅迪华宇石墨烯电池延续一季度的高增长态势， 在“电动自行车以旧换新”政策红利与消费升级的双重驱动下，销量持续攀向新高。 作为行业率先实现“24 个月真换新”的铅酸电池品牌，雅迪华宇石墨烯其凭借技术 领先性和政策适配性，市场份额有望快速提升。

编辑：火腿肠