核心假设：根据公司最近 3 年财报，业务板块包括发行、出版、物资销售、 印刷、其他、内部抵消共 6 个一级分类，其中发行和出版在收入段均分为一 般图书、报纸及期刊、其他三个子类别。 1）发行：一般图书预计未来三年增速有所下滑，但相对稳定，预计增速分 别为 4%/3%/3%；报纸和期刊在 2024 年有显著下滑，预计后续维持小幅度 下滑趋势，预计每年下滑 10%；其他业务预计每年下滑 10%。板块毛利率 整体稳定，根据过去两年均值预测，分别为 30.1%/30.2%/30.1%。 2）出版：一般图书经历 2024 年调整后，预计恢复增速，2025-2027 年增速 预计分别为 7%/5%/4%；报纸和期刊在 2024 年有所下滑，预计后续每年下 滑 3%；其他业务预计维持 3%增速。板块毛利率整体稳定，根据过去两年 均值预测，分别为 35.6%/35.3%/35.4%。 3）物资销售业务整体收缩，预计未来三年每年减少 3%，毛利率维持 2024 年的 5.6%。 4）印刷业务随着出版业务发展而维持增长，预计未来三年增速维持 2.8%， 板块毛利率根据过去两年均值预测，分别为 60.4%/60.6%/60.5%。 5）其他业务板块考虑到 AI 教育、研学等业务发展，预计未来三年增速维 持 7%每年，这些业务均为高毛利业务，预计毛利率稳定在 60%。 6）内部抵消预计占总体营收比例稳定，分别为 41.7%/42.1%/41.9%，毛利稳 定，根据过去两年均值预测，分别为 3.6%/3.4%/3.5%。
2.1. 出版发行为主，业务规模稳健增长
公司是河南文化产业第一股，从事出版物相关业务。公司主要从事图书、期 刊、报纸、电子音像制品、网络出版物以及其他媒介产品的编辑出版、印刷 复制、营销发行、物资供应，兼及版权贸易、资产管理、资本运营、文化创 意策划、技术服务和展览展销等业务。从营收角度看，业务内容可划分为发 行、出版、印刷、物资销售等，其中发行业务占营收约 80%，出版占比连年 提升，2024 年已经达到 33.2%，由于产业链上下游关系，内部抵消占总营 收比 40%以上。
整体毛利率稳定提升，出版和发行业务为主要毛利润贡献。公司整体毛利 率持续提升，截至 2024 年已经达到 39.2%，分业务来看，除去其他业务外， 毛利率最高的为出版业务，且在从 2018 年的 29.8%提升至 2024 年的 35.1%， 发行业务也呈现提升趋势，自 2018 年的 28.2%提升至 2024 年的 30.4%。由 于营收占比高，发行业务的利润贡献占比维持 63%以上，而出版业务毛利 率持续提升趋势下，毛利润的贡献比已经从 2018 年的 22.7%提升至 2024 年 的 29.7%。
公司自 2011 年借壳上市，至今已经完成全产业链上市。具体而言，公司的 发展可划分为四个阶段。 第一阶段（2011 年前）：企业改制与借壳上市。公司可追溯至 2004 年成立的事业单位“河南出版集团”，其于 2007 年完成“事转企” 改制，成立中原出版传媒集团；2011 年，公司借壳焦作鑫安上市。 第二阶段（2016 年前）：上市公司产业链完善。2013 年，数字出版 中心成立，加快数字转型节奏；2014 年完成河南人民出版社、新华 书店发行集团等核心资产注入，实现全产业链上市；2016 年联合共 建国家级出版融合发展重点实验室； 第三阶段（2017-2022 年）：数字化与新华书店改革。2017 年公司推 出“大象 e 教”系列产品搭建教育综合服务体系；2018 年公司更名 “中原传媒”，并实施新华书店市县一体化改革，强化渠道管控效能； 2019 年“中原传媒中巴文化联合编辑部”揭牌，开拓国际出版合作； 第四阶段（2022 年以来）：科技赋能，AI 战略转型探索。2022 年公 司开启AIGC探索，参股郑州数据交易中心有限责任公司；2023年， 公司开始全省中小学智慧教育平台建设；2024 年“生成式 AI、数字 孪生、大数据等代表前沿技术的 3 个项目入选国家新闻出版署 2024 年出版业科技与标准创新示范项目，标志着公司在“科技赋能出版” 战略转型中迈出关键一步。
公司下属 20 家子公司，覆盖出版发行全产业链，并向教育领域探索。公司 控股 20 家子公司，其中 17 家来自同一控制下企业合并的全资子公司，包 括 1 家印刷物资销售公司（新华物资）、2 家出版物印刷公司（新华印刷、 汇林印务）、10 家出版社（大象出版社、海燕出版社、科学技术出版社等）， 另外还涉及商业服务（中阅国际投资）、房地产开发（文华置业）、音像制品 出版（河南教育电子音像出版社）等业务；近年来，公司还通过设立或投资 方式取得控股子公司华数教育科技公司、数字教育发展公司、新华职教，主 要从事图书发行和教育业务。
2.2. 省政府持股比例 70%，管理层多来自业务一线
省政府持股比例 70%，其余股权分散。截至 2025 年一季度，公司第一大股 东是中原出版传媒投资控股集团，持股比例 70.34%，而河南省人民政府持 有其 100%的股份，是中原出版传媒投资控股集团的实际控制人，其他股东 持股大多不超过 2%。上市公司第一大股东中原出版旗下还有新华出版服务、 河南青教新闻融媒集团、河南省新华书店文化发展公司、中阅新华投资等公 司。
公司高管及董事大多具有出版发行工作经历。董事长王庆曾任河南省委宣 传部副部长；副董事长林疆燕、副总经理张建长期任职于河南省新华书店发 行体系；代总经理、总编辑董中山曾在河南教育出版社、大象出版社、海燕 出版社任职；副总经理王广照曾在河南科技出版社、大象出版社任职；副总 经理赵新杰曾任职印刷、物资业务体系。高管及董事长期深耕于出版发行行 业，对行业发展、公司经营状况有长期深入了解。
2.3. 盈利水平持续提升，分红处于行业前列
分红规模稳定，综合分红比例与股息率性价比高。2024 年公司宣告分红 6.14 亿元，同比增长 42.9%，也是延续了过去 10 年的增长趋势，分红率提升至 59.6%，相对稳健。我们选取出版行业的公司作为对比，综合 2024 年相对 利润总额的分红比例和股息率来看，截至 2025 年 6 月 13 日收盘，公司股 息率 4.56%为行业第二，而分红比例 46.35%，处于行业中上水平，体现出 公司较高的性价比和分红提升空间。
公司盈利规模近 10 年来持续增长。受企业所得税政策调整影响，公司 2023 年和 2024 年分别确认和冲减了递延所得税资产的收益，造成归母净利润在 这两年内的波动，若采用税前利润来看，公司近 10 年盈利状况持续稳步提 升，最新的 2024 年税前利润总额 13.25 亿元，同比增长 9%。 利润率角度来看也持续向好。2024 年，公司归母净利率 10.4%，主要是受 递延所得税资产冲减带来的单年度影响，剔除该部分影响后的税前利润率 则达到了 13.4%，相比 2023 年的 12.4%增加 1 个百分点，相比 2016 年的 8.8%增加了 4.6 个百分点，盈利状况持续改善。 公司现金充裕，占市值比例 67%。截止 2024 年底，公司货币现金 52.25 亿 元，非流动资产中定期存单 34.76 亿元，合计实质现金 87 亿元，根据公司 2025 年 6 月 10 日收盘价，现金占市值比例高达 64.56%。
3.1. 销量驱动，出版发行维持增长
出版发行营收均有增长，利润率更高的出版板块体现更高增速，可拉动整 体盈利状况。近 5 年出版发行业务营收整体向上，特别是出版业务在 2021- 2023 年都维持了同比 8.9%以上的增速，显著高于发行端。从利润率对比来 看，发行业务毛利率 30%以下，营业利润率 7%-10%，而出版业务利润更厚， 毛利率一般在 32%-36%，营业利润率则是 17%-20.8%，其营收增速高于发 行业务，拉动了公司整体业务的利润增厚。
出版发行业务向好，销售量持续向上。近 5 年来看，出版发行业务销量均 保持正增长，其中出版销量在 2024 年继续 3.46%的同比增长，增速维持在 3%以上，发行端则是同比增速 2.14%，自 2022 年之后增速有所放缓，但仍 保持 2%以上增速。
3.2. 出版：品种齐全，大象社为代表稳定增长
出版品种齐全，包括本版图书与主流教材出版社的省内独家代理。公司出 版内容涵盖教育出版、大众出版和专业出版各个领域，具体而言包括 1）本 版图书（含教材教辅）出版，即公司组织策划、选题论证、组稿编辑、拥有 专有出版权的图书（含纸质和数字化教材教辅）的出版；2）人教版、人音 版等（人民教育出版社、人民音乐出版社等）教材租型出版，即公司与教材 原出版单位以协议约定支付租型费用的形式获得在河南省内的印制权和发 行权；3）党和国家重要理论出版物的租型出版；4）围绕五育并举课程、校 本课程、课后服务课程、研学实践课程及研学线路进行的研发、设计和融合 出版。
一般出版方面，公司各个出版社形成了特有的优势类型。如大象出版社（后 简称大象社）的文献集成、古籍社的古籍整理、海燕出版社社的少儿绘本等， 在全国具有较强的影响力。
教材教辅方面具备省内独特优势。公司是人民教育、人民音乐、北师大等主 流教材出版社的河南省独家代理商，拥有优质教育资源；公司所属出版社获 得了河南省教育行政部门对全科评议教辅出版的行政许可，开发出版全学 科、全版本、全系列品牌教辅，在省域市场处于主导和领先地位；公司为河 南省 2024 秋至 2027 春义务教育免费教科书“单一来源采购”供应商，确 保未来 3 年营收基本盘。
大象社贡献公司近 60%出版业务营收，凭借“主题+教育+专业+大众”格 局，近年来稳定增长。大象出版社前身为河南教育出版社，1983 年 12 月成 立，1996 年 10 月更名，先后被国家新闻出版署评为“全国新闻出版系统先 进集体”、“全国优秀出版社”、“全国新闻出版系统先进单位”、“国家出版融 合发展（郑州）重点实验室”成员单位。大象社业务包括主题出版、教育出 版、专业出版、大众出版等各类型，其中教育出版为基础。公司 2024 年营 收 18.67 亿元，近几年来贡献上市公司出版业务的近 6 成。
3.3. 发行：省内教材与评议教辅唯一渠道，线上线下融合推进
河南省新华书店为省内教材与评议教辅唯一发行渠道。公司发行业务主要 通过河南省新华书店发行集团有限公司开展，其前身为河南省新华书店，成 立于 1949 年 4 月 1 日，经营范围涵盖图书、音像、电子出版物发行，具有 中小学教材发行和评议类教辅发行资质，2008 年 12 月注册变更为河南省新 华书店发行集团有限公司，省新华书店是省域全科教材及评议教辅唯一发 行渠道。 公司新华书店发行体系覆盖全省18个地市、直辖县，线上线下融合推进中。 公司新华书店发行体系共有 112 家店，覆盖全省 17 个地市及 1 个直辖县 （济源市）。截至 2024 年底，公司以省、市、县、乡（镇）四级布局为基础， 建成 244 家大型文化综合体、现代复合书店及尚书房社区书店，涵盖“城市 文化会客厅”“社交第三空间”和校外“五育并举”基地等多功能场景，总 面积共计超 20 万平米。公司同步推进精准化服务，370 家校园书店嵌入教 育一线，35 家“馆店融合”试点店打通公共文化服务闭环。线上方面，云 书网电商平台全面升级，依托短视频直播强化引流、获客能力；文化生态方 面，最美读书声、书香河南、百姓文化云三大公共文化平台协同发力，总用 户规模达 1067.08 万。
3.4. 空间展望：人口大省，在校生规模短期无虞
河南省是人口大省与教育大省，对应充分的潜在教育需求。2024 年河南省 常住人口 9785 万人，为全国第三大，仅次于广东省与山东省；在校生规模 来看，截至 2023 年末，河南省有小学、初中、普通高中在校生共计 1733 万 人，为全国各省第二，仅次于广东省的 1810 万。
初高中在校生体量全国最多，未来三年相对平稳。拆分来看，2023 年河南 省有初中生 508 万、普通高中 262 万，均为全国各省中最多，而根据我们 的测算，未来三年（2025-2027 年）河南省高中生规模还将维持每年正增长， 初中在校生规模预计2027年496万，相比2023年的508万小幅减少2.36%， 整体来看平稳，而在 1-12 年级中，初中和高中阶段对应的教材、教辅的需 求显著大于小学阶段，两个学段的在校生规模稳定对于教材教辅业务需求 的稳定有重要作用。
4.1. 行业背景：国家与地方政策均强调 AI 教育推进
中央层面强调 AI 教育纳入相关体系。早在 2023 年 5 月，教育部在《基础 教育课程教学改革深化行动方案》中就开始在科普教育、教学装备、教师培 训、教学评价等方面提及人工智能的参与；2024 年 11 月，教育部《关于加 强中小学人工智能教育的通知》提到“2030 年前在中小学基本普及人工智 能教育”，2025 年 1 月的《教育强国建设规划纲要（2024－2035 年）》也提 出“促进人工智能助力教育变革”，进入 2025 年，具体指导性政策更多，如 4 月《教育部等九部门关于加快推进教育数字化的意见》和 5 月的《中小学 生成式人工智能使用指南（2025 年版）》、《中小学人工智能通识教育指南 （2025 年版）》就分别从智慧教育平台、使用规范、素质培育的角度提出具 体要求和指导意见。 地方层面，河南省也明确提出平台建设的规划，2022 年《关于推进义务教 育优质均衡发展的若干意见》提出构建中小学智慧教育平台，2023 年 1 月 的《河南省中小学智慧教育平台建设方案》明确由省属国企牵头搭建省级平 台，要求 2024 年底前建成中小学智慧教育平台；2025 年 3 月，河南省发改 委和河南省教育厅先后发文，前者在《河南省 2025 年推进“人工智能+” 行动工作要点》提及“要求推进教育垂直大模型建设，构建高质量教育数据 集，实现助学、助教、助管、助研四大场景应用，具体包括加强 AI 通识教育，建设知识图谱和大模型赋能的智慧课程，开展虚拟教研活动”，后者的 《河南省“人工智能+教育”三年行动计划》中则提出“推动人工智能与教 学深度融合，探索 AI 情景式教学，建设数智课程资源，开展全学段人工智 能通识教育；加强人工智能与学科专业融合发展；赋能教育治理和基建，构 建教育云支撑体系，推进教育专网与云体系融合的信息网络建设”。
4.2. 长期的数字教育产品建设经验，大象课堂融媒教育初步完成
大象课堂融媒教育体系起步于2017年，近年来各项服务试点范围逐步扩大。 2017 年，“数字内容管理平台（大象社）”建设竣工，并成功在河南、山东 推广“大象考试与教学测评系统”，形成了覆盖学前、中小学及职业教育的 全学段产品体系（如大象 e 教、e 学、e 考，中小学数字图书馆等），并在 2021 年开始持续强调“大象课堂融媒教育云平台”研发，期间考试与测评 服务持续推广，2022 年全年服务 47.5 万人次学生、491 所学校，组织考试 96 场，智慧作业入校服务也在 2023 年以来持续推进，持续扩大试点范围。
大象课堂新媒体传播矩阵建设完善。近年来，大象课堂充分重视新媒体传播 矩阵建设，如 2022 年新媒体总用户数达到 414.16 万，2023 年进一步增加 到 450 万，截至最新的 2025 年 5 月，三方数据估测大象课堂公众号粉丝数 超过 100 万，快手、抖音、小红书的大象课堂粉丝数也分别达到 83.4 万、 61.4 万和 43.4 万。
大象课堂系列产品矩阵覆盖“教、 学、管、评、测”全流程。以教育部门、 教师、家长、学生、社会公众为服务对象，大象出版社构建覆盖教、学、考 全场景的数字化服务体系，依托三大核心产品：大象 e 教、大象 e 学、大象 e 考，并延伸出海燕 e 学、伴学 365 等垂直产品，应用层包括三位一体测评 体系、校园办公、智慧学习等应用。商业化模式为把产品和系统销售给单个 学校或区域教育行政部门，提供维护、升级、内容更新等服务。
4.3. 智慧教育平台服务全省，叠加 AI 能力的二期产品年内上线
河南省中小学智慧教育平台建设如期推进，预计 2025 年下半年正式上线。 2022 年，公司与河南省教育厅、豫信电科达成三方战略合作协议，共同开 发河南省中小学智慧教育平台，并与 15 家数字教育企业达成合作；2023 年 1 月 17 日，河南省教育厅、中共河南省委宣传部、河南省发展和改革委员 会联合印发《河南省中小学智慧教育平台建设与应用实施方案》，要求“由 省属国有骨干企业牵头，联合‘互联网+教育’领域优秀企业，协同组建发 展公司，构建智慧教育平台”，明确“省内中小学和教育管理部门，优先使 用全省统一建设的智慧教育平台”，根据公司 2023 年报，年内河南省中小 学智慧教育平台基础功能模块开发完成；2024 年，公司完成河南省中小学 智慧教育平台一期建设，并开始全省的规模化试点和落地工作；2025 年启 动平台二期建设，重点提升平台 AI 服务能力，预计在 2025 年下半年正式 上线运行。 平台内容量也在同步增加，截至 2025 年 5 月，河南省中小学智慧教育平台 已上线 34 万余条备授课资源，30 余个智慧教学应用，服务人数超 21 万， 并在省内 300 多所学校开展试点，相比 2024 年 5 月底平台的近 3 万份数字 教育资源、20 余款应用有显著增加。 面向省内庞大教学需求客群，看好平台上线对公司的新增长动力作用。项 目由公司与河南省教育厅合作，已经明确了省内使用的优先地位，参考大象 课堂融媒教育产品的方案，我们预计该项业务可能包括两种变现方式： 1）面向学校，通过购买系统使用权限的方式，按照单个学校每年固定费用， 由学校或政府采买； 2）面向老师、学生或家长的 C 端增值服务收费，通过提供的内容、个性化 功能、AI 功能等按照次数或时长收取费用，使用者自行付费，可面向省内 广大的学生、家长、教师群体。
河南省中小学智慧教育平台依托人工智能，面向教育管理者（学校）、教师、 学生、家长等多方。根据智慧教育平台官网信息，一级链接主要包括 6 大板 块，分别是自主学习、精准教学、教育管理、教育监测、专题活动、智慧新 高考。如自主学习主要提供智慧教育、英语听说，精准教学则面向老师，提 供在线备课、教学资源，另外教育管理、教育监测则主要面向学校、家长等， 提供素质评价、体质健康监测等。应用中心板块则是基于五大教育场景进行 分类，分别是智学、智教、智管、智评、智培，各有 1-6 个应用，建立完善 的智慧教育服务生态。
“豫教大模型”升级，定位“教学伙伴”。4 月 3 日，河南智慧教育公众号 消息宣布“豫教大模型”升级，提供包括 DeepseekV3 极速版、DeepseekR1 深度版、混元大模型等，其中 DeepseekV3 主打快速回复，可用于知识点速 查、课堂即时互动，DeepseekR1 则是有深度思考，可展示问题分析过程， 混元大模型作为多模态模型，可进行图文混合问答，支持拍照解题等功能。
面向学生、老师等用户打造智能体，融入教学全场景。豫教大模型中还上线 了智能体功能，面对学生、老师、出版编辑场景打造不同产品，如面对教师 的教案助手，可快速生成教学设计、输入知识点后自动生成各类情景化题目； 面对学生可提供 AI 学伴、人物对话功能；教务场景下也可使用文章审核、 文章润色、翻译助手等功能提升效率。
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