海外 CSP 持续加码 AI 投资，2025 年资本开支维持高位增长。2025Q1 海外四大 CSP 合计资本开支为 711 亿美元，同比增长 64%，环比基本持平，2024 年海外四大 CSP 合 计资本开支为 2230 亿美元，同比增长 56%，CSP 持续加码 AI 服务器及相关投资。展望 2025 年，meta 上调 2025 年全年资本支出为 640-720 亿美元（前值：600-650 亿美元）； 亚马逊越来越多地投资于 Trainium 等定制芯片，2025 年资本开支预计为 1000 亿美元。 谷歌预计 2025 年资本支出为 750 亿美元，维持指引；微软 FY25Q3 包括融资租赁在内 的资本支出为 214 亿美元，略低于预期，原因是数据中心租赁交付时间的正常变化，公 司预计 FY25Q4 资本支出将环比增加，资本支出总体上与上季度指引持平（FY25Q3 与 FY25Q4 维持 FY25Q2 水平，即包括融资租赁在内的资本支出 226 亿美元）。我们看到 2024 年各大 CSP 持续加码 AI 投资，展望 2025 年，meta 上调资本开支指引，其余 CSP 并未下调资本开支指引，2025 年资本开支维持高位增长。
GPU 方面：英伟达营收再创历史，GB 系列产品强劲交付
FY26Q1 营收再创历史记录。英伟达公布 FY26Q1 业绩，FY26Q1 营收 440.62 亿美元， 同比+69%，环比+12%，实现毛利率 60.5%，yoy-17.9pts，qoq-12.5pts，non-gaap 毛 利率为 61%，剔除 H20 费用影响后为 71.3%，毛利率下降主要系 H20 带来的 45 亿美 元费用影响，实现净利润 187.75 亿美元，yoy+26%，qoq-15%。2025 年 4 月英伟达接 到美国政府通知，表示 H20 出口到中国市场需要许可证，公司在 FY26Q1 因 H20 产品库 存过剩和采购义务而产生 45 亿美元的费用，FY26Q1H20 产品营收为 46 亿美元，在 FY26Q1 无法额外交付约 25 亿美元的 H20 产品。展望 FY26Q2，公司预计实现营收 450 亿美元，上下浮动 2%（反映近期出口管制限制导致的 H20 收入约 80 亿美元的损失）。 预计 GAAP 和非 GAAP 毛利率分别为 71.8%和 72.0%，上下浮动 50 个基点。
Blackwell 上量较快，GB300 量产在即。GB200 NVL 的推出是一项根本性架构变革， 旨在支持数据中心规模的工作负载，并实现最低的每 token 推理成本。目前机架出货量 已强劲向终端客户交付。根据英伟达 FY26Q1 业绩说明会，GB200 NVL 机架现已全面向 模型构建商、企业和主权客户开放，用于开发和部署人工智能。平均而言，主要超大规 模客户每周各部署近 1000 个 NVL72 机架（即 72000 个 BlackwellGPU），并计划在 本季度进一步提升产量。例如，微软已部署数万颗 BlackwellGPU，预计将与关键客户 OpenAI 一起提升至数十万颗 GB200。GB300 系统的样品已于 5 月初在各大通信服务提 供商（（CSP）开始提供样品，预计本季度末开始量产发货。GB300 将采用与 GB200 相同 的架构、物理尺寸以及电气和机械规格。B300 GPU 相比 B200，在密集 FP4 推理计算性 能上提升 50%。 推理端需求爆发。OpenAI、微软和谷歌的 token 生成量呈阶梯式跃升。微软在第一季度 处理超过 100 万亿个 token，同比增长五倍。AzureOpenAI 指数级增长，体现了对 AzureAIFoundry 及微软平台上其他人工智能服务的强劲需求。 从英伟达需求来看，英伟达在全球各地推动 AI 基建合作计划，推动各国构建国家级的 AI 基础设施，我们认为全球 AI 基建推动将为英伟达芯片带来巨大需求量，英伟达产业链 将深度受益于英伟达芯片全球市场进一步打开。 1）沙特：英伟达将向沙特人工智能公司 Humain 提供芯片，用于建设容量最高可达 500 兆瓦的数据中心。 2）阿联酋：英伟达将在未来三年向阿联酋每年出口 50 万颗最先进的 AI 芯片。 3）欧洲方面：NVIDIA 于 6 月 11 日宣布，其正在携手欧洲各国、科技和行业领导者， 共同建造 NVIDIA Blackwell AI 基础设施，以强化数字主权、支撑经济增长。法国、意大 利、西班牙和英国等国正在构建国内 AI 基础设施，并打造了一个由技术和云提供商以及 通信提供商组成的生态系统，这些部署将为主权 AI 提供超过 3,000ExaFLOPS 的 NVIDIA Blackwell 计算资源。
法国：MistralAI 正与 NVIDIA 合作，第一阶段目标是构建一个由 18,000 个 NVIDIA Grace Blackwell 系统支持的端到端云平台，并计划在 2026 年扩展到多个地点。
英国：NVIDIA 正与 NVIDIA 云合作伙伴 Nebius 和 Nscale 合作，为各种规模的企业 和商业组织释放先进的 AI 潜能。在 London Tech Week 上，多家云提供商都宣布了 其 AI 基础设施开发计划的第一阶段，将部署 14,000 个 NVIDIA Blackwell GPU 驱动 新的数据中心，让全英国都能广泛使用可扩展的、安全的 AI 基础设施。
德国：NVIDIA 及其合作伙伴正在为欧洲制造商打造全球首个工业 AI 云。这座 AI 工 厂将由 NVIDIA DGX™ B200 系统和搭载 10,000 个 NVIDIA Blackwell GPU 的 NVIDIA RTX PRO™服务器提供支持，让欧洲的行业领导者能够加速各种制造应用， 从设计、工程和仿真到工厂数字孪生和机器人。
意大利：NVIDIA 正与 Domyn 及该国政府合作，共同提升意大利的主权 AI 能力。 Domyn 正采用 NVIDIA Grace Blackwell 超级芯片在其超级计算机 Colosseum 上开 发 Domyn Large Colosseum 推理模型，以支持受监管行业采用 AI。
ASIC 方面：北美 CSP 加速自研，ASIC 需求持续提升
定制加速计算芯片需求涌现，2028 年市场规模有望达 429 亿美元。目前，训练阶段的 训练集群对加速计算芯片的需求已经提升到万卡数量级。随着 AI 模型训练要求的日益增 长，向 10 万卡级别迈进已然在望。在推理阶段，因计算量与业务应用息息相关，单个推 理集群所需加速计算芯片数量通常低于训练集群，但推理集群的部署数量却极为可观， 预计将达到百万级，远多于训练集群的数量。AI 算力集群特别是推理集群对加速计算芯 片的庞大需求，驱动 ASIC 快速成长。根据 Marvell，2023 年定制加速计算芯片市场规模 为 66 亿美元，占加速芯片的 16%，预计到 2028 年定制加速计算芯片市场规模将达 429 亿美元，占加速芯片的 25%，2023-2028 年 CAGR 为 45%。
谷歌作为行业领先者，已推出 TPU v6 Trillium 芯片，重点聚焦能效比提升及 AI 大模型 优化，预计 2025 年将大规模替代现有 TPU v5。在新一代产品研发上，谷歌改变了此前 仅与博通（Broadcom）合作的单一供应链模式，新增与联发科（MediaTek）的合作，形 成双供应链布局。这一举措不仅能提升设计灵活性，降低对单一供应链的依赖风险，还 有助于加强在高阶先进制程领域的布局。 亚马逊云科技（AWS）目前以与美满电子（Marvell）协同设计的 Trainium v2 芯片为主 力产品，主要支持生成式 AI 及大型语言模型的训练应用。同时，AWS 也在与 Alchip 合 作开发 Trainium v3。据 TrendForce 预测，2025 年 AWS 的 ASIC 芯片出货量将大幅增 长，年增速在美系云计算服务提供商（CSP）中表现最为突出。 Meta 在成功部署首款自研 AI 加速器 MTIA 后，正与博通联合开发下一代产品 MTIAv2。 由于 Meta 对 AI 推理负载有高度定制化需求，MTIA v2 的设计特别注重能效优化与低延 迟架构，以平衡推理性能与运营效率。 微软（Microsoft）当前在 AI 服务器搭建中仍主要采用搭载英伟达 GPU 的解决方案，但 也在加速自研 ASIC 芯片的开发。其 Maia 系列芯片主要针对 Azure 云端平台的生成式 AI 应用及相关服务进行优化，下一代 Maia v2 的设计已确定，后端设计及量产交付由 GUC 负责。除深化与 GUC 的合作外，微软还引入美满电子共同参与 Maia v2 进阶版的设计开 发，以强化自研芯片的技术布局，有效分散开发过程中的技术与供应链风险。
纬创 2025 年 5 月营收 2084 亿新台币，同环比高速增长，彰显 ASIC 需求爆发。根据 TrendForce，CSP 把重心从 AI 训练转往 AI 推理，预估将逐步推升 AI 推理服务器占比至 接近 50%，AI Server 需求带动北美四大 CSP 加速自研 ASIC 芯片，平均 1~2 年就会推 出升级版本。台股方面，智邦科技 25 年 5 月营收 183 亿新台币，同比+108%，环比 +3%，连续5个月同比翻倍以上增长；台光电子25年 5月营收73亿新台币，同比+42%， 环比+1%，连续 23 个月同比增长；贸联 25 年 5 月营收 52 亿新台币，同比+20%，环 比-16%，连续 11 个月同比增长。 台股 25 年 5 月营收表现中，纬创表现最为亮眼，25 年 5 月营收 2084 亿新台币，同比 +162%，环比+56%。根据 semianalysis，亚马逊主要找 ODM 进行 Trainium2 板级和机 架级组装，在台湾找 Accton 进行 L6 板组装，在墨西哥找 Wiwynn 进行 L6-L11 机架组 装。亚马逊表示公司投资以支持对 AI 服务的需求，并且越来越多地投资于 Trainium 等 定制芯片，博通也指引 2026 年 XPU 部署超预期。纬创 25 年 5 月营收同环比大幅增长， 我们预计其受益于亚马逊 ASIC 芯片放量，推理端需求阶梯式跃迁下，推动算力芯片需 求，亚马逊定制化芯片、谷歌 TPU 有望实现大规模出货。
2.1 高阶 HDI 性能优异，服务器架构创新驱动用量显著增长
高密度化是 PCB 技术发展重要方向，对电路板孔径大小、布线宽度、层数、叠孔结构等 方面提出较高的要求。高密度互连技术（HDI）是 PCB 高密度化先进技术的体现，HDI 技 术通过精确设置盲、埋孔的方式来减少通孔数量，节约 PCB 可布线面积，大幅度提高元 器件密度，IC 封装基板的高密度化则相较 HDI 板更为显著。嵌入式技术或埋置元件技术 是指将被动和主动器件内埋到 PCB 中，从而实现更高的电路密度和更小的产品尺寸，是 实现电子产品高密度化的重要新技术之一。HDI 技术采用微盲孔、埋孔等结构，实现线 路和元件的高密度集成，有效降低 PCB 板的占用空间，提高产品的轻薄化程度。
相较于传统 PCB，1）从制造工艺上看，传统 PCB 通常采用较为常规的机械钻孔等技术， 在布线密度和导孔精度上存在一定局限；HDI 高端 PCB 运用激光钻孔等先进工艺，能实 现更精细的线路和微孔加工。2）在性能表现方面，传统 PCB 在面对高速、高频信号传 输时，容易出现信号衰减、串扰等问题；HDI 高端 PCB 凭借优化的电路布局和材料选择， 能在复杂电磁环境下稳定传输信号，满足如 5G 通信、人工智能等高精尖领域对信号处 理的严苛要求。3）在应用场景上，传统 PCB 多应用于对成本敏感、性能要求相对较低 的普通电子产品；HDI 高端 PCB 广泛应用于智能手机、平板电脑、AI 服务器、高端汽车 电子等对产品性能和空间利用有极致追求的领域。 从生产工艺角度，普通 PCB 采用减成法，HDI 在减成法的基础上，通过激光钻微通孔、 堆叠的通孔将最小线宽/线距降至 40μm；因良率问题在 30μm 以下的制程，生产工艺转 向半加成法（mSAP）和加成法（SAP），工艺制程中涉及到更多的镀铜工序，所需镀铜产 能大幅增加，并且对于曝光设备（制程更加复杂）以及贴合设备（产品层数增加）的需 求也有所增加。 1）减成法（传统 PCB）：一般为使用光敏性抗蚀材料完成电子电路图形转移，运用化学 材料保护不需蚀刻铜箔线路区域，制程的缺点是在关键的蚀刻程序会使裸露的铜箔层于 往下蚀刻过程中、可能成产生该线路侧面蚀刻（（侧蚀）问题，这会在制作 PCB 线宽/线距 在小于 50μm 会产生成品良率过低问题，但减成法制作 PCB 因应普通用途 PCB、FPC 与 HDI 等电路板产品绰绰有余。 2）半加成法（SAP）：半加成法制程为含光敏催化剂绝缘基板（ABF 载板）进行加工处 理，以线路图形进行曝光程序、再透过以化学沉铜完成导线图形形成，相对于减成法 PCB 制作，半加成 SAP 适合适合制作精细线路，但线路导通连接品质是以基材、化学沉铜效 果而定，并不容易掌握。半加成法（ABF 载板）制程与传统 PCB 制造方法差很多，成本高、制程相对复杂难掌控，产量不大，半加成法可用于生产覆晶 ABF 载板，线宽/线距可 达 12μm/12μm。 3）采用改良半加成工艺（mSAP）：在薄铜箔层压板上实现密度相对较低的 IC 载板设计 （以及超高密度的 PCB，例如手机用 PCB）。改良半加成法（mSAP）IC 载板制作方案， 主要是针对减成法制作困境、与半加成法精细线路制作的既存问题进行改良。改良半加 成法为在基板（BT 类载板）上进行化学铜、并于其上制作抗蚀图形，再经由电镀工法将 预作基板金属线路图形增厚，再经去除抗蚀图形后经过闪蚀去除多余化学铜层，保留下 来的部分即形成精细电子电路。
HDI 根据盲孔 PCB 层堆叠的次数可分为一阶、二阶、高阶、以及任意阶 HDI。一阶 HDI 通常表述层数结构为（“1+N+1”。N 代表内层板层数，内层板由芯板和铜箔压合而成；1 代表在外层电路的第一层通过激光钻孔实现盲孔互联，即一阶 HDI。同理，二阶 HDI 层 数结构为“2+N+2”，是在一阶 HDI 的基础上，再增加一层盲孔层，8 层二阶 HDI 也可 表述为（“2+4+2”的结构。通常阶数越高，线路的布线密度越高，电路板的功能越复杂。 且伴随 HDI 发展，其应用已不仅仅局限于 PCB 板的作用，而是与芯片研发紧密合作， 分担载板的部分功能要求，重要性进一步提升。
以 GB200 为例，HDI 高密度互联优势助力实现 CPU 与 GPU 的高密度集成及高速互 联。八卡架构的 AI 服务器中 CPU 和 GPU 分属于不同模块，从集成度、互联、功耗等角 度会带来一些低效。英伟达推动算力服务器架构的整合与升级，在 GB200 Superchip 上 集成了两颗 Blackwell GPU 和一颗 Grace CPU。由于直接集成多颗高性能芯片，并基于 NVLink 等进行高速互联，高频高速以及高集成度需求下 HDI 是最优解，推动 Compute Board 采用高阶 HDI 方案，CPU 和 GPU 互联传输速率的大幅提升；CPU 和 GPU 功耗及 散热得到统一管理，且集成度大幅提升，也推动了整机解决方案的成本下降。
AI 算力硬件高速互联需求，推动本轮 HDI 产业趋势加速向上。上一轮 HDI 产业核心升 级点在于 HDI 的（“轻薄短小”特征满足了智能手机为代表的终端集成度提升的核心诉求， 带动了消费类 HDI 需求的高速增长。而本轮 HDI 的产业趋势，核心升级点在于 HDI（“高 密度布线”特征满足了 AI 算力硬件高速互联的核心诉求，且在信号完整性、集成度、成 本、散热等多方面具备优势，由此带来 AI HDI 需求的快速增长。英伟达引领推动采用 HDI 方案，我们预计伴随算力芯片性能持续升级，以及英伟达过往 AI HDI 方案长期运 行稳定性及能效优势得到验证，海外及国产算力供应链有望同步跟随大规模采用 HDI方 案，将进一步推动 HDI 产业趋势加速。 HDI 是 AI 服务器相关市场最大增量。AI 服务器主要涉及 3 块产品：GPU 的基板需要用 到 20 层以上的高多层板；小型 AI 加速器模组通常使用 4-5 阶的 HDI 来达到高密度互 联；传统 CPU 的母板。并且，随着 AI 服务器升级，GPU 主板也将逐步升级为 HDI，因 此 HDI 将是未来 5 年 AI 服务器相关增速最快的 PCB，特别是 4 阶以上的高阶 HDI 产品 需求增速快。Prismark 预测 2023-2028 年 AI 服务器相关 HDI 的年均复合增速将达到 16.3%，为 AI 服务器相关 PCB 市场增速最快的品类。
HDI 为英伟达互联硬件的明确技术路径，应用领域持续拓宽。作为全球 AI 算力芯片龙 头，英伟达从八卡架构服务器开始加速卡方案始终采用 HDI，GB200 服务器内部 HDI 用 量进一步大幅增长，我们预计伴随 GB300 及下一代 Rubin 方案发布，其内部 HDI 规格 及用量有望进一步升级，根据英伟达 FY26Q1 法说会，GB300 将采用与 GB200 相同 的架构、物理尺寸以及电气和机械规格，因此，我们认为 HDI 将延续发挥巨大作用。此 外，在 5090 显卡上，PCB 英伟达同样采用 HDI 设计。可以看到伴随 AI 芯片性能的持续 提升，HDI 方案将得到越来越广泛的采用。
汽车智能化推进+5G 基建助力高阶 HDI 需求爆发： 1）汽车智能化浪潮推动：汽车智能化程度不断加深，从 L2 向 L4 级自动驾驶迈进。这 一过程中，汽车所需传感器数量大幅增加，连接密度显著提升。国际汽车工程师学会预 测，中国 L2/L3 级别自动驾驶乘用车的渗透率将从 2020 年 15%提升至 2030 年的 70%； L4 级别乘用车渗透率将从 2021 年的 0.01%增长到 2030 年的 20%。更多的传感器和复 杂的电子系统需要高性能的 PCB 来实现连接与信号传输，HDI 高端 PCB 因其卓越性能，成为汽车智能化升级的关键支撑，有望推动单车 PCB 价值量从 3000 元向 20000 元提 升，从而带动 HDI 高端 PCB 在汽车电子领域的市场规模快速增长。 2）5G 通信建设持续推进：5G 网络建设在全球范围内如火如荼开展，5G 基站、核心网 设备等对高速、高频 PCB 需求旺盛。HDI 高端 PCB 能够满足 5G 通信设备对信号高速传 输、低延迟以及高可靠性的要求，在 5G 基站的射频模块、天线阵列以及核心网的交换 机、路由器等设备中广泛应用。随着 5G 网络覆盖范围持续扩大、应用场景不断丰富，对 HDI 高端 PCB 的需求将保持稳定增长态势。预计到 2025 年，全球 5G 通信领域 HDI 高 端 PCB 市场规模将达到数十亿美元，成为 HDI 高端 PCB 市场增长的重要驱动力之一。 阶数升级，HDI 加工产能需求大幅提升。从具体生产流程来看，高阶 HDI 产品对加工产 能的消耗显著增加。HDI 阶数由其生产流程中次外层加工环节的重复次数决定，因此同 等面积的二阶 HDI 板产品相比一阶 HDI 板产品，在次外层加工环节需要使用的压合、减 铜、镭射等工序的产能要增加一倍，三阶或任意阶 HDI 需要的产能为一阶的三倍以上。 且由于产品规格更高，消费类 HDI 产线无法共线生产 AI HDI 产品，而 GB200 的 HDI 板 较常规 HDI 板面积更大，层数阶数更高，因此实际生产过程中无论是产能还是良率均显 著降低，产能十分稀缺。 从材料角度来看，伴随着 AI、高性能计算、高速通讯等应用领域的快速发展，下游硬件 对于通讯频率、传输速度等方面性能要求不断提升，推动新一代高速覆铜板（M7、M8、 M9）需求快速提高，AI 服务器从 GB200 到 GB300 再到下一代产品，交换器由 400Gb、 800Gb 一路升等到 1.6Tb，铜箔基板材料将跟着从 M7、M8 到 M9 提高等级，我们认为， HDI 产品材料、阶级将伴随下游产品迭代不断升级，HDI 难度进一步提升，高阶 HDI 产 能将更为稀缺。
2.2 高多层板产值高速增长，层数增加带动 ASP 大幅提升
高多层技术是通过堆叠多个层次的电路板来实现更多的线路和互连通孔。传统的双面和 四层电路板已经无法满足复杂电路的需求，高多层电路板通常由内部的导电层和外部的 终端层组成，中间通过绝缘层隔开，通过在内部导电层上布线，可以实现更高的线路密 度和更复杂的电路结构。与单层或双层 PCB 相比，高多层 PCB 面临着更高的复杂性和性 能挑战，主要体现在三方面：1）高频信号传输特性要求。高多层 PCB 常用于需要高频 信号传输的应用，要求 PCB 必须有更好的介电性能和信号传输速度，以减少信号损耗和 噪音。2）热管理需求。高多层 PCB 通常用于高功率电子设备，需要有效的热管理措施 保证元件正常工作温度。3）机械强度和稳定性要求。高多层 PCB 通常有着较大的尺寸 和较高的层数，因此需要更高的机械强度和稳定性。板材的刚性和耐久性对于抵抗振动、 冲击和弯曲应力至关重要，以确保高多层 PCB 的可靠性和寿命。
从工艺流程来看，主要包括资料接收、内层制作、层压、钻孔、铜沉积、电镀、外层图 形、表面处理、检验、发货，其中压合为核心步骤，多层板最关键的就是“把多层压合 到一起”，压合为使用高温高压把内层+Prepreg+外层层层压紧、固化，一般需两次或多 次压合，尤其有盲/埋孔结构的板，压合过程中，层与层之间厚度控制精度要高，压合压 力和温度曲线必须严格执行。高多层板钻孔更多、更小，主要分三种：通孔、盲孔、埋 孔，小孔密度高（最小孔径 0.1mm 或更小），要求孔位置对准精准（±0.05mm），需进 行多次钻孔+去胶渣处理。
服务器平台升级推动 PCB 向更高层板发展，产品单价持续提升。随着服务器平台升级， 对技术和装备的升级提出要求。对应于 PCle3.0 的 Purely 服务器平台一般使用 8-12 层 PCB 主板，PCle4.0 的 Whitley 平台则要求 12-16 层的 PCB 层数，对于使用 PCle5.0 的 Eagle Stream 平台而言，PCB 层数需要达到 16-18 层以上。多层 PCB 随着层数的增长， 价格会显著提升。根据 Prismark 数据，18 层以上 PCB 单价约是 12-16 层价格的 3 倍。 我们认为高多层板制造难度提升，价格或将呈现非线性的显著增长。
深耕 PCB 领域二十余年，2024 年位列内资 PCB 供应商第 4 名。公司专注深耕 PCB 行 业二十余年，具备丰富的行业经验和深厚的技术积累，根据 Prismark 数据，2024 年公 司位列中国大陆内资 PCB 厂商第 4 名。公司旗下 MFS 集团经过 30 多年的行业积累，在 PCB 领域拥有自主研发的多项关键核心技术，已成为行业内能够规模化供应质量稳定、 性能优良的 FPC 产品的生产厂商之一。凭借优良的产品品质和服务质量，与许多国际知 名客户建立长期合作关系。根据 CPCA 颁布的《第二十二届（2023）中国电子电路行业 主要企业营收榜单》，湖南维胜科技有限公司在综合 PCB 企业中排名第 38 名。
技术引领，创新驱动。公司围绕（“CPU、GPU”关键技术路线，展开前瞻性技术布局。紧 盯人工智能、AI 服务器、AI 算力卡、智能驾驶、新一代通信技术等前沿领域，攻克 PCIe6、 Oakstream 平台、800G/1.6T 等高速率传输设备、芯片测试 10mm 厚板等前沿技术难题， 从材料、设计、工艺技术多维度提前储备技术。以市场需求为核心指引，开展技术创新 和产品研发工作，主动承接具有挑战性的新产品、新项目，增加客户粘性。同时，公司 高效整合资源，充分发挥专业技术人员和行业技术专家人才优势，依托一流生产设备和 完备的实验室，深入开展技术攻坚，成功抢占行业技术制高点。
坚定（“拥抱 AI，奔向未来”核心发展理念，坚持创新驱动，实施（“三大战略”，推进（“四 个创新”，根植企业文化。公司坚定（“拥抱 AI，奔向未来”，精准把握 AI 算力技术革新与 数据中心升级浪潮带来的历史新机遇，同时公司实施三大战略，1）智慧工厂：公司是同 行业第一家建成新一代工业互联网智慧工厂的企业，顺应市场及产品结构的变化不断优 化智慧工厂功能，产能和品质持续提升。2）绿色制造：坚持绿色发展理念，以绿色制造 为抓手，以绿色发展为目标，推动企业转型升级。3）高技术、高品质、高质量服务：公 司凭借扎实的专业知识和高水平服务，与全球众多知名品牌建立并保持长期良好的合作 关系，紧密围绕客户进行技术创新与产品布局，与客户共成长，把握未来技术和产品风 向，为客户提供更优的技术和更好的品质服务，不断提升核心竞争力，进一步提升高端 产品在公司的份额及市场占有率。 启动 APS 项目，打造智能化排产新范式。多层板、HDI 等精密产品手工排产复杂度高、 资源配置效率低，胜宏科技引入 APS 系统，构建全链路数字化生产调度体系，实现 PCB 智能制造，完成以下方面突破：1）智能计划优化：基于工厂负载与工艺能力自动生成投 产计划，优化产能，缩短订单交付周期。2）生产排程优化：基于先进的排程算法，根据 设备能力和设备加工限制等各约束条件自动排程，提升排程工作效率和排程合理性；并 对现场突发状况的反馈，及时调整排程计划。3）资源动态调配：合理分配生产资源，降 低制造成本，提升设备稼动率和在制流转。4）全链路协同——打通 MES、ERP 等系统数 据壁垒，实现“计划-生产-供应链”一体化管理。 打造智慧工厂，数字化升级成效显著。在云化数据中心之上，公司构建了敏捷开发及交 付平台底座，围绕人、财、园区等共享资源打造了“大协同共享”平台，运营管理高效 安全规范；基于研发、工程双轮模式，集成实现了（“在线协同设计验证平台”，有效保障 高品质交付。围绕制造过程和供应链端到端管理打造的 MES+ERP+APS+WMS+SRM+EHR 制造供应链平台，设备层、控制层、管理层、企业层 进行全面管控，极大缩短产品生产周期，有效降低生产运营成本，逐步实现计划拉通、 设备互联、制程可见、品质可控、全过程可视的数字化工厂。公司致力于推进数据决策 的系统性，已建立公司级数据仓库及 BI 系统，赋能公司高质量高效率发展。同时，基于 公司“绿色、智能”的发展战略，对危废环境监测、能耗监测、AI 安防合规、自动配方 下发、AI 质检、立体仓库及智能 AGV 配送等系统及平台进行持续迭代升级，实现（“人” “机”“料”“法”“环”的融合共享。
体系护航，成本优化。公司采购中心全面统筹原材料与设备的采购业务，核心职能涵盖 搭建供应商管理体系，制定采购流程与制度规范，严格管控采购过程，落实成本控制策 略。同时，运用风险识别技术，对采购全流程进行全面风险管理，构建了完善的风控体 系。采购中心借助 ERP、SRM 系统，打造了公开透明的数字化采购平台，实现了采购流 程的流程化与标准化。采购团队紧密跟踪供应链市场的实时变化，深度结合客户产品需 求，制定兼具科学性和灵活性的多层次采购控制计划，确保采购活动精准对接公司生产 经营需要。采购深入剖析行业供应链的竞争力影响因素，不断革新采购策略，加强自身 的采购竞争力，努力打造企业长期采购优势，持续优化公司采购成本，保障物资供应的 及时性和稳定性，助力公司经济效益的提升。 全球布局，服务增值。在全球化竞争与技术迭代加速的新商业浪潮下，PCB 行业迎来全 新变革。为了在激烈的市场竞争中脱颖而出，服务好全球客户，尤其是国际大客户，胜 宏科技构建了 4S 服务矩阵，打造出贯穿客户全价值链的服务体系。从客户关系维护、技 术解决方案定制、商务价值创造、交付质量保障多个维度，为客户提供全方位服务。在 战略客户的 NPI 项目导入、量产后品质保障等关键环节让客户满意，进而赢得高质量订 单。同时为顺应区域化、周边化、本地化的全球供应趋势，公司积极开展全球布局，在 全球多地设立分公司、子公司和办事处，并组建专业技术服务团队，为客户提供全球化 销售服务和技术支持。通过搭建本地化服务网络，满足可多元需求，创造卓越客户体验， 进一步提升客户满意度，增强公司在国际市场的影响力。
定位精准，高效交付。各类电子产品对电子元器件的工程设计、电器性能以及质量标准 有着差异化要求，不同客户的产品特性更是不尽相同，尤其是部分大客户，产品线极为 丰富，公司基于这一特性，结合各生产线的技术优势，将生产单位划分成多层一至六处 和 HDI 一处，各生产单位在产品领域上定位清晰，且均坐落于同一园区，这不仅促进了 各单位间的相互支援，还让园区内多元的产品线能从各维度满足不同订单的生产需求， 此举大幅压缩了客户前期引入及认证的时间，与公司发展战略高度契合。当收到客户订 单后，公司各职能部门借助内部成熟的 ERP 和 MES 系统，迅速、精准地制定排产计划， 同时，有条不紊地准备所需物料、工具、设备，做好人员部署，以待生产。通过这套高 效的运作机制，公司能够以高品质、高效率交付产品，全方位满足客户需求。 参与国际头部大客户新产品预研，突破超高多层板、高阶 HDI 相结合的新技术，实现了 PTFE 等新材料的应用。公司已实现 6 阶 24 层 HDI 产品与 32 层高多层的批量化作业，并加速布局下一代 10 阶 30 层 HDI 产品的研发认证，此类产品广泛应用于各系列 AI 服 务器领域。在高阶数据传输领域，加速布局下一代 224G 传输的 ATE 产品与正交背板产 品，以及 PTFE 相关产品的研发认证。公司 24 年已进行 PTFE 前期认证，目前进入试样 阶段，后续仍需与终端客户进一步沟通，以匹配其整体计划。 车载电子领域产品布局相对完备。公司是全球最大电动汽车客户的 TOP2 PCB 供应商， 销售额逐年增长；截至 2024 年公司已经引进多家国际一流的车载 Tier1 客户（如 Bosch、 Aptiv、Continental、Harman、UAES 等），产品实现小批量的产业化；目前车载产品涉及 普通多层、HDI、HLC、FPC 以及 Rigid-Flex，广泛应用于 ECU、BMS、IPB、EPS、Airbag、 Inverter、OBC 和刹车系统等部件的安全件 PCB，同时供应车灯、智能驾驶 ADAS、自动 驾驶运算模块（多阶 HDI）、车身控制模组（1 阶 HDI）和新能源车的三电系统用 PCB； 公司不断加大车载新技术和新物料研发投入，已完成散热膏的导入，车载厚铜、埋嵌铜 块等产品的研发导入。未来，随着汽车智能化的不断推进、自动驾驶等级的不断提升， 公司预计涉及更多相关算力服务器产品，比传统车载 PCB 产品壁垒更高。
胜宏科技在 AI 领域有望形成 HDI+高多层多点开花的良好趋势。 （1）产能优势，深度绑定算力芯片大客户。AI HDI 全球产能稀缺，胜宏科技 5 阶、6 阶 HDI 及高多层 AI 算力 PCB 产品大批量生产，并加速布局下一代 10 阶 30 层 HDI 产品的 研发认证，胜宏科技持续配合行业头部客户提前研发与布局，储备方案远大于量产方案， 充分满足客户的需求，公司工艺、打样符合客户要求的，通过提前布局与深度配合，我 们认为公司可实现客户后续新方案覆盖，保持大客户多维度产品供应的同时不断实现新 客户突破。 （2）客户结构逐步多元，群聚效应凸显。推理端需求爆发，ASIC 服务器放量，带动云 厂商自研服务器 PCB 需求。英伟达引领推动 HDI 方案，我们预计伴随算力芯片性能持续 升级，以及英伟达过往 AI HDI 方案长期运行稳定性及能效优势得到验证，海外及国产算 力供应链有望同步跟随大规模采用 HDI 方案，将进一步推动 HDI 产业趋势加速。根据公 告，公司已经进入英伟达、AMD、英特尔、特斯拉、微软、博世、亚马逊、谷歌等知名 北美云巨头的供应链。伴随泰国工厂投产，胜宏科技有望基于大客户的示范效应，实现 更多北美客户 AI 算力及网络相关产品的导入及量产，AI 业务有望全面开花。（3）HDI 功能复合发展。从发展趋势来看，HDI 的应用已不局限于 PCB 板的作用，而 是与芯片研发紧密合作，分担载板的部分功能要求，可见 HDI 重要性愈发提高，HDI 厂 商与芯片设计厂商关系更为紧密，绑定更深，PCB 随芯片升级而进一步迭代，每一次升 级和方案调整都会面临新工艺和新材料的挑战，因此绑定芯片头部客户将有助于公司持 续引领 HDI 产业发展。随着芯片密度提升，必须采用系统级 PCB 与 HDI PCB 融合的方 式，实现高密高精度的混合型系统级 PCB，HDI 功能复合发展提高对厂商要求，我们认 为胜宏科技凭借其深厚技术积累，有望深度把握发展趋势，进一步巩固行业地位。 （4）超高管理水平+高良率，铸就核心壁垒。五阶 HDI 有超过两百道工序，且技术要 求极高（AI 服务器产品设计既是高阶 HDI 又是 HLC，能支持大算力的超大 BGA 设计 及平整度要求，超过传统服务器产品的可靠性要求，及既存在较小的线宽、间距，又同 时是厚板和大尺寸的设计，使用 M7/M8 等级的高速材料，对损耗、阻抗等信号完整性 的要求都远超过一般产品）。胜宏科技采用行业最顶级设备，通过完善的维保措施，并不 断进行技改来确保设备处于稳定运转，公司实现良率由 50%到 80%以上的跃迁，我们 认为随着公司技术持续改进，公司产品良率有望进一步提升，支撑盈利水平持续提升。
公司 HDI 及高多层产能持续扩充。公司惠州工厂会在现有产能基础上新扩 50%HDI 和 30%高多层，HDI 方面，厂房四建设项目主要扩建 6 阶 HDI，计划新增 6 阶 HDI 产能 12 万平方米/年，扩产项目 25 年 4 月已结顶，预计 6 月投产；泰国目前以多层板为主， 电源和汽车产线率先投产，后续结合 HDI 工艺的复合高多层产能将投产。越南生产基地 也在持续推进，规划布局 HDI 产品。整体来看，未来 2-3 年的扩产方向比较明确。 定增加码泰国及越南工厂建设，抢占全球 AI 先机。公司拟向特定对象发行 A 股股票， 拟募集资金总额不超过 19 亿元，扣除发行费用后的募集资金净额拟投资于以下项目： （1）越南胜宏人工智能 HDI 项目预计总投资 18.15 亿元，拟使用募集资金 8.5 亿元， 建设期 3 年，第三年开始分步投产，至第五年全部达产。本项目的实施主体为全资子公 司越南胜宏，地点位于越南北宁省，拟建设生产人工智能用高阶 HDI 产品，计划年产能 15 万平方米，募投项目以五阶及以上高阶 HDI 为主。 （2）泰国高多层印制线路板项目预计总投资 14.02 亿元，拟使用募集资金 5 亿元，建设 期 2 年，第三年全部达产。本项目的实施主体为全资子公司泰国胜宏，地点位于泰国大 城府，拟建设生产服务器、交换机、消费电子等领域用高多层 PCB 产品，计划年产能 150 万平方米，其中，14 层以上多层板占募投项目规划产能的比例为 33.33%。 （3）补充流动资金及银行贷款 5.5 亿元。
提高设备国产化率，增强供应链稳定。目前公司在国内外均有采购设备，且随着产业技 术的不断发展，很多国产设备已经具备响应能力，目前公司已和国内相关设备厂商建立 合作，持续推进国产设备的验证工作，保障公司产能扩建顺利进行。 在手订单饱满，业绩可期。目前公司在手订单饱满，订单能见度较高，产品良率持续改 善中，利润率有望进一步提升，根据公司口径，核心客户对公司产品有持续需求，且我 们认为伴随公司 ASIC 客户进一步突破，订单更为饱满，支撑业绩高增。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
