1.1. 公司简介：台资半导体洁净室龙头
历史沿革
公司前身亚翔系统集成科技（苏州）有限公司成立于 2002 年，为国内最早涉足大型芯片 厂无尘室工程的厂商之一，于 2004 年获得空气净化工程专业承包二级资质，2005 年至 2007 年，公司整合整厂机电系统与洁净室工程，形成总承包能力，并在半导体、光电等 领域积累核心技术经验。2008 年公司改制为外商投资股份有限公司，并取得机电工程、 建筑智能化等多项一级资质，2016 年于上交所上市，成为台资企业分拆子公司在 A 股上 市的首例。上市后公司加速扩张，持续深耕高科技产业建厂工程，已发展为洁净室工程 领域领军企业，截至 2024 年末积累超过 250.8 万平米洁净室工程的承建经验，与新加 坡联电、厦门联芯、中芯国际、合肥长鑫、南京台积电等优质客户建立长期合作，业内 影响力突出。
股权结构
股权结构稳定，控制权集中于实控人。截至 2025Q1 末，公司第一大股东为亚翔工程股 份有限公司，控股比例 53.99%。公司创始人、现任董事长姚祖骧和妻子赵玉华通过亚翔 工程和苏州亚力管理咨询合计控制亚翔集成 54.74%股权，为公司实际控制人，同时其 子姚智怀担任公司董事，参与公司管理，控制权集中于实控人。
1.2. 业务结构：洁净室工程为核心主业，下游集中于半导体及光电领域
公司主要为高科技电子产业的建厂工程提供洁净室工程、工艺二次配工程及建筑工程等 服务，包括洁净厂房建造规划、设计建议、设备配置、洁净室环境系统集成工程及维护 服务等，2024 年工程施工业务实现营收 52.91 亿元，占比 98%，设备销售占比 1%。从 下游领域看，电子行业贡献核心收入，包括 IC 半导体、光电等领域，2024 年电子板块 实现营收 53.1 亿，占比 99%。
2.1. 行业概况：先进制造基础性工程，电子行业应用占比超半
洁净室属先进制造业的基础性工程，需求伴随制造业转型升级应运而生。洁净室是指将 一定范围内的微污染物排除，并将室内温度、湿度、压力等要素控制在某一区间的密闭 空间。按照控制对象差异，洁净室可分为：1）工业洁净室，着重于控制无生命微粒，主 要应用于高精密制造业领域，洁净要求较高（IC 半导体核心工艺区需保持 1-5 级洁净度）。 2）生物洁净室，以无生命悬浮微粒和微生物等生命微粒为主要控制对象，主要适用于医 院、制药、食品饮料生产等行业（洁净度约 5-9 级）。
电子行业为高端洁净室最主要应用领域，需求占比超半。洁净室作为保证高科技产品的 良品率和安全性的重要基础设施，广泛应用于半导体、新型显示、生命科学、食品药品 大健康以及其他高科技产业，其中电子领域应用占总需求的 54%，为洁净室最主要应用 领域，显著高于医疗（9%）、医药食品（15%）及其他行业（21%），主要因半导体生产 对环境洁净度要求极高，当微粒尺寸达到集成电路节点一半大小时即变为破坏性微粒（如 14纳米工艺中7纳米微粒即会影响制造过程），因此集成电路产业链中大部分主要环节， 从单晶硅片制造、到 IC 制造及封装均需在洁净室中完成。
2.2. 需求分析：AI 需求强劲驱动龙头加速扩产，带动洁净室投资增长
2.2.1. AI 芯片市场持续扩容，国产化提速支撑资本开支维持高位
大模型发展驱动算力需求高增，AI 芯片市场加速扩容。受 ChatGPT、Sora、DeepSeek 等大模型迭代驱动，近两年全球算力需求持续快速增长：根据集邦咨询数据，2023 年人 工智能服务器出货量近 120 万台，同比增长 38.4%，占整体服务器出货量近 9%，预计 到 2026 年将占到 15%，2022 年至 2026 年人工智能服务器出货量年复合增长率约为 22%。大模型整体工作流程包括数据预处理、模型训练、推理和后推理等，其中 AI 训练 包含大量高强度并行计算任务，对于算力芯片需求较大。根据 TrendForce 测算，在晶圆 代工领域，2024 年 AI 芯片在先进工艺的产能占比预计由 2022 年的 2%提升至 4%， 2027 年预计达 7%，GPU、ASIC 等 AI 芯片市场规模有望加速扩容。 台积电指引 AI 需求强劲，未来五年内 AI 预计将成为半导体市场规模增长主要驱动力。 2024 全年台积电实现收入 2.89 兆新台币，同增 34%，实现归母净利润 1.17 兆新台币， 同增 40%，经营表现显著优于代工行业整体，主要得益于 AI 相关需求（GPU、ASIC、 HBM 等）高增，公司先进制程及封装技术优势凸显。2024 年全球晶圆制造行业 （Foundry2.0 口径）同比增长 6%，台积电预期 2025 年受益 AI 需求持续增长，整体行 业增速将达 10%，公司 AI 业务有望在高基数上进一步实现营收翻倍增长。4 月台积电 公布 2025 年第一季度业绩，25Q1 公司实现收入 8393 亿新台币，同增 42%，实现归母 净利润 3616 亿新台币，同增 60%，AI 板块高景气延续。展望未来 5 年，预期 AI 将成 为推动半导体市场规模走向 1 万亿美元的主要驱动力，公司相关业务收入预计实现约 40% 复合增速，为 HPC（高性能计算能芯片）板块核心增长来源，有望带动整体营收实现约 20%复合增长。
当前英伟达为 AI 芯片绝对龙头，GPU 采用率占比接近 90%。目前 AI 服务器通常选用 CPU 和加速芯片组来满足庞大算力需求，其中加速芯片包括 GPU、ASIC、FPGA 等，GPU 因具备最强计算及深度学习等能力，系 AI 服务器首选芯片；ASIC 为基于专项任务的专 用定制芯片，计算能力及计算效率严格匹配任务算法，可实现极致体积及功耗。根据 Trendforce 和 Digitimes，单看搭载 GPU 的 AI 服务器，英伟达市占率最高，接近 90%， AMD 市占率约 8%；从整体 AI 服务器看，2023-2024 年英伟达占比 65.5%/63.6%；高 阶 AI 服务器中采用 NVIDIA GPU 的比例达 70%/58%，比例略有降低主要系搭载自研 ASIC 芯片的服务器占比有所提升，NVIDIA GPU 总体出货量达 31.5 万台，较 2023 年大 幅提升 127%，在 AI 芯片领域仍处龙头地位。
中美博弈加剧 AI 芯片出口不稳定性，有望加速国产替代进程。近年来美国围绕我国半 导体行业发展出台多项限制政策，包括《补充外国直接生产规则以及修订先进计算和半 导体制造物项管制措施》、《实体清单的新增和修改及移出经验证最终用户》等，加强了 对我国芯片产品及其生产能力的出口管制且新增 136 家中国半导体企业进入实体清单。 近期部分管制虽有放缓，但对于特定性能以上的芯片仍严格限制出口，涉及英特尔 Gaudi、 英伟达 H20 等多个芯片系列，有望加快产业链国产替代进程。目前华为昇腾、海光信息、 寒武纪等第一梯队厂商已研发具备性价比的国产 AI 芯片产品，后续受益国产化提速，产 能有望持续扩张，带动上游资本开支增长。
晶圆制造龙头持续扩产，资本开支预计维持高位：
台积电：2024 全年资本开支 297.6 亿美元，与 2023 年基本持平。2025 年公司预 期资本开支 380-420 亿美元，同增 28%-41%，较 2024 年显著提升，主要因公司 持续看好 5G、AI 及 HPC 产业发展大趋势。其中约有 70%资本开支投向先进制程技 术、10-20%投向特色工艺，10%-20%用于先进封装模板制造。
中芯国际：大陆晶圆代工龙头，2020 年起产能扩张显著提速，近年来资本开支持续 强劲。2024 年公司资本开支 73.3 亿美元，年底折合 8 英寸标准逻辑月产能为 94.8 万片，出货总量超过 800 万片，2025 年规划与 2024 年基本持平，预计每年增长 12 英寸晶圆月产能 5 万片左右，且中芯京城获亦庄新城 0001-2 地块，预计用于二期 建设，中芯京城聚焦于生产 28 纳米及以上集成电路项目，分两期建设，一期项目计 划于 2024 年完工，建成后将达成每月约 10 万片 12 英寸晶圆产能；0001-2 地块竞 拍完成，京城二期项目迎重要发展节点。
华虹：目前公司单一最大资本开支为华虹制造新 12 英寸产线，总体约 67 亿美元投 资计划，该投资自 2023 年中开始、贯穿 2024-2026 年，平均约 20 亿美元/年，每 季度资本开支会结合具体的设备安装、产线投产等进度制定，2025 全年资本开支约 为 20-25 亿美元左右。
2.2.2. 高带宽存储需求高景气，三大头部加速扩产
HBM 有效解决内存瓶颈问题，系 AI 算力升级核心引擎。当前大多数计算机基于冯·诺 据曼体系结构制造，该结构将程序和数据存储在内存中，CPU 从内存中获取指令和数据 并依次执行，但数据从主内存传送至 CPU 可能导致较长延迟和较高能耗，随着 CPU 性 能快速提升，内存存取速度逐步滞后于 CPU 计算速度，导致 CPU 性能发挥受到阻碍。 HBM（High Bandwidth Memory，高带宽存储器）基于 3D 堆叠工艺，通过 TSV（硅通 孔）技术垂直集成多颗 DRAM 芯片，突破传统内存带宽与容量瓶颈，可有效支撑 AI 服务 器对于海量数据存储和高速数据处理的需求：1）大幅提升传输效率：AI 训练需频繁调用 TB 级参数，HBM 高带宽可大幅减少数据搬运延迟、提升计算效率（HBM3E 当前带宽 达 4.8TB/s，HBM4 目标带宽将突破 1TB/s）；2）能效优化：HBM 通过缩短数据传输路径 降低功耗，支持长时间高负载 AI 运算；3）与先进封装协同：硅中介层、微凸点（Microbump） 等技术使 HBM 与 GPU/ASIC 实现异构集成，满足 AI 芯片对 PPA（功耗、性能、面积） 的严苛要求。根据 Trendforce 预测，高端 AI 服务器中 HBM 搭载已成主流趋势，成为 AI 算力升级核心引擎。
HBM 产品快速迭代，市场规模有望持续高增。2014 年 SK 海力士与 AMD 联合开发全球 首款 HBM 产品，后 HBM 经历五轮迭代，包括 HBM1/2/2E/3/3E，带宽、容量、能效等 关键指标持续突破，HBM4 当前处于研发阶段，预计将于 2025/2026 年量产。随着单机 HBM 容量增长、单机价值量提升，叠加 AI 算力需求持续攀升，近两年 HBM 整体市场规 模快速扩张：根据 Trendforce 测算，2023 年 HBM 占 DRAM 行业比例约 8.4%，2024 年 预测大幅提升至 20.1%，市场规模约 169 亿美元，AI 需求驱动下，HBM 市场有望持续 高增，高盛预测 2026年 HBM 市场规模将达 300亿美元，2023-2026 年复合增速约 100%。
三大原厂加速扩产 HBM，产线建设需求旺盛。HBM 市场高度集中，主要由 SK 海力士、 三星和美光三家存储大厂主导。根据 TrendForce 数据，2023 年全球 HBM 市场中，SK 海力士/三星/美光市场份额分别为 53%/38%/10%。受 AI 需求驱动，SK 海力士和美光 2025 年 HBM 产能已提前售罄，为应对需求激增，三大存储原厂积极推动产能扩张计划。
SK 海力士：HBM 今年以来需求维持高景气，带动公司收入持续增长，2025 年一季 度实现 17.6 万亿韩元，同比高增 42%，预期 2025 全年收入同比增长超 100%。今 年公司将进一步增加 HBM3E 供应量，并适时开发出 HBM4 以满足客户需求，目前 公司与台积电联合开发的 12 层 HBM4 已向客户提供样品并预计在下半年实现量产。
三星：三星电子于 2024 年 2 月推出首款 36GB HBM3E，通过 12 层堆叠实现 36GB 超大容量，并于上半年开始量产，近期 DS 部门已完成 HBM4 内存的逻辑芯片设计， 并由 Foundry 部门采用 4nm 进行试产。当前公司持续扩大 HBM 生产能力，预计到 2024 年底实现每月 14-15 万片晶圆 HBM 产能，2025 年底进一步提高至每月 17 万 片晶圆，存储板块资本开支预计将维持高位。此前三星已投资 105 亿韩元收购位于 韩国天安市的 Samsung Display 工厂及相关设备，同时计划投资 7000 亿至 1 万亿 韩元（约合 5040 万至 7200 万美元）用于建设新的封装生产线。目前三星 HBM4 开 发工作有序进行，且将于下半年实现量产，明年开始商业供应。同时公司与多家客 户合作开发 HBM4E 定制版本。
美光科技：公司 2025 年 HBM 产能已全部售罄，预计 2025 财年 HBM 收入将达数 十亿美元，且预计明年 HBM 芯片供应需求依旧强劲，已与客户讨论 2026 年订单协 议。公司于业绩发布会表示，2025 财年资本开支约为 140 亿美元（较 2024 年增长 73%），主要投入 HBM 研发及产线建设中。目前宣布投资 70 亿美元兴建新加坡首 个 HBM 先进封装厂，该项目将从 2027 年开始支持 AI 驱动需求并协调现有新加坡 业务扩大公司 HBM 产能。美光预计 2025 年 HBM 市场规模将超 300 亿美元，HBM 业务有望于 2025 年下半年实现和 DRAM 行业相当的市场份额。
2.2.3. 测算 2025 年全球/我国半导体洁净室建设投资约 1865/560 亿
预计 2025 年起全球半导体资本开支将恢复增长，达 1776 亿美元。根据 IC Insights 数 据，2021-2022 年半导体资本开支分别同增约 36%/15%，2023 年起受半导体行业周期 影响，TechInsights 估算行业资本开支同比降低 10%至 1600 亿美元，2024 年小幅增 长，2025 年受益 AI 需求高增，预测半导体资本支出增长率为 7%，全年资本开支预期 实现 1776 亿美元。
洁净室约占半导体投资 10%-21%，受益半导体扩产项目推进，需求有望持续增长。参 考屹唐股份披露的集成电路资本开支结构，芯片制造项目包括厂房建设及设备投资，分 别约占总投资的 20%-30%、70%-80%，厂房建设包括设计、土建设施、洁净室，分别 占比约 2%-7%、30%-40%、50%-70%，洁净室整体约占半导体资本开支的 10%-21%。 受益算力需求高增，AI 芯片、HBM 等领域投资高景气，行业资本开支回暖，有望带动洁 净室建设需求持续增长。 测算 2025 年全球/我国半导体洁净室建设投资约 1865/560 亿。参考预测数据，2025 年全球半导体资本开支约 1776 亿美元，假设中国占比 30%、洁净室环节占比 15%，对 应 2025 年全球/我国半导体洁净室行业规模约 1865/560 亿。
3.1. 母公司系台湾本土半导体洁净室龙头，业务底蕴深厚
母公司亚翔工程成立于 1978 年，成立初期主要从事机电与空调工程，1981 年起开始承 接中小型军方研究单位洁净室工程，1995 年起投入 IC 晶圆制造厂及 TFT-LCD 领域，为 台湾本土首家取得 8 寸晶圆厂工程建造的厂商，2002 年母公司为拓展大陆市场成立公 司前身亚翔有限。2023 年亚翔工程实现营业总收入 131 亿元，对比同业上市公司优势明 显，显著高于可比同业均值 65 亿元，收入规模仅次于汉唐集成，远高于台湾圣晖、洋基 工程和巨汉。2016-2024 年亚翔工程营收总体呈扩张态势，复合增速约 14%；2024 全 年实现营业收入 149 亿，同增 14%。当前台湾亚翔业务区域主要集中于台湾地区，大陆 及海外市场均交由亚翔集成承接，区域分工明确，以品牌优势赋能公司业务开拓。
从母公司业务结构看，半导体为主要下游领域，2024M1-11 占总营收 73%，其他领域包 括铁路/公路/机场工程、商业建筑、城市轨道、能源和区段征收工程，收入占比分别为 10%/8%/5%/2%/2%。分区域看，东盟/中国台湾/中国大陆分别占比 49%/29%/22% （2024M1-11），其中大陆收入预计基本由亚翔集成贡献。
3.2. 洁净室建造技术领先，下游优质客户资源丰富
持续重视研发投入，高等级洁净室建造技术领先。洁净室工程，尤其高等级洁净室（如 ISO5 级垂直单向流），具有投资规模大、系统集成复杂、风险管控严苛等特点，其初始 投资成本可达 25000-30000 元/平米，且建造过程中微粒控制、气流稳定性、震动抑制等 细微偏差均可能导致工程失效，动态验收及后期运维风险显著，对工程商建造技术要求 较高，业内仅少数企业具备高等级洁净室工程技术。公司自成立以来持续重视研发投入， 研发费率水平显著高于同业可比，研发投入逐年扩张，2008 年起公司连续获评江苏省高 新技术企业，2012 年获批苏州市无尘室洁净工程技术研究中心，截至 2024 年末拥有有 效专利 92 项（其中发明专利 20 项），技术优势显著。
工程数据库赋能项目全周期，经验数据化提升服务效能。公司自 2000 年起开始建立采 样数据库，结合洁净工程设计及半导体工艺技术，于 2016 年发展出以雷达图为解析表 达手法的工程数据库。该数据库将海量工程经验转化为结构化数据，可精准识别污染物 来源、优化洁净室布局、预判运维风险，为业主提供基于数据分析的良率提升方案。近 年来公司洁净室建造面积逐年攀升，截止至 2024 年末已积累超过 250.8 万平米洁净室工程承建经验，助力工程数据库持续迭代，为公司承接复杂度较高的洁净室项目提供有 力技术支持。
技术体系完善，大幅提升洁净室项目良率。公司拥有行业领先的 计算流体力学分析应 用技术”和 空气采样与分析技术”， 可为业主提供事前模拟分析和事后采样分析，优化 洁净室布局、改进生产流程、降低生产成本以及改善成品良率，大幅提高洁净室工程的 稳定性和可靠性：
计算流体力学分析应用技术（CFD）：以计算机技术、数值计算技术为基础，用以模 拟仿真实际的气体流体流动情况，为洁净室规划设计提供事先参考。当前公司 CFD 平台覆盖整厂区之不同生产厂房间交叉污染（外流场分析）、整厂内部气流（内流场 分析）、机台内部洁净问题分析、无尘仓储料架（Stocker）气流行为分析、外气空调 箱（MAU）设计优化等。CFD 技术通过外流场与内流场仿真模拟，可实现厂区交叉 污染防控、气流组织优化及设备设计降本，典型应用包括 MAU 空调箱设计预判、机 台微污染溯源等。
空气采样与分析技术：目的在整个工艺流程中控制气体分子污染的产生，需要通过 采样手段来确定气体分子污染物的种类、浓度等信息，进而确定其产生源并采取相 应措施。洁净室内污染物浓度极低，均在 ppb“（1/10-9）级别，因此需对整个采样过 程进行严格控制。公司经多年实验，对采样及分析条件进行优化，效率持续提升， 同时通过空气采样与 CFD 模拟技术结合可更准确判断污染物扩展情况。
依托完善技术体系，公司在洁净室气悬分子污染物（AMC）防治、气流调查分析与咨询 诊断等领域具备显著优势。2023 年 12 月公司研发实验室于取得 CNAS 挥发性有机物证 书、2024 年 12 月取得 CNAS 无机阴离子增项证书。后续公司将进一步扩大研发实验室 功能，针对高等级洁净室工程建厂需要，在分子污染防治技术、节能、新产品和新工艺 等领域加大研发投入，同时扩大实验室 CNAS 认可范围，进一步夯实客制化技术优势。 下游优质客户资源丰富，斩获多个一体化大单。IC 半导体、光电等高科技厂房投资金额 巨大，且对洁净室稳定性要求较高，工程质量直接影响后续生产效率，因此业主通常选 择此前有合作基础、历史业绩稳健的工程服务商。公司与新加坡联电、厦门联芯、中芯 国际、合肥长鑫、南京台积电、晋江晋华等客户维持长期合作关系，近年来持续中标重 点客户大单，包括联华电子 45 亿总包新加坡 12 寸晶圆厂项目、世界先进 38 亿新加坡 晶圆厂 MEP 工程等，下游优质客户资源丰富。
3.3. 大力开拓东南亚市场，有望受益区域洁净室需求上行
全球半导体产能逐步向东南亚转移，多家产业链龙头规划建厂。近年来由于供应链多元 化需求及成本优势驱动，外加地缘政治因素影响，全球半导体产能加速向东南亚转移。 根据SEMI统计，受关键半导体供应政策变动及多家企业布局东南亚区域扩产项目影响， 2027 年东南亚设备投资将增加一倍以上，至 130 亿美元。预计 2025 年区域半导体制造 产能有望增长 180 万 wpm，同比+4%，英特尔、英飞凌、三星等多家产业链龙头在东 南亚建厂。
东南亚多国发布半导体行业支持政策，区域产业高景气有望延续，带动洁净室建设需求增长：
新加坡：据新加坡半导体协会数据统计，新加坡当前拥有超 30 家集成电路设计中 心、20 家晶圆厂及超过 10 家装配和测试企业，半导体出口份额占全球 25%。2022 年系新加坡半导体行业投资高峰，全年获固定资产投资 1257 亿元，2023-2024 年 维持在 709/754 亿。展望 2030 年，新加坡计划实现半导体及相关制造业产值较 2025 年增长 50%，重点提升在成熟制程芯片（如 22/28 纳米）及细分市场（如汽车电子、 AI 芯片）竞争力。Statista 预测到 2027 年新加坡半导体市场规模将达 569 亿美元， 年复合增速 7.85%。
马来西亚：目前马来西亚的半导体产业主要以制造和封装测试为主，已成为马来西 亚经济的重要组成部分，占国内生产总值的 7.1%。2024 年 5 月马来西亚总理安瓦 尔在“ 2024 年东南亚半导体展”宣布 国家半导体产业战略”（ NSS），计划提供至少 约 53 亿美元的补贴，吸引约 1062 亿美元投资发展芯片设计、先进封装和制造设备 等领域。此外规划积极扶持本土企业（预计培育 100 家半导体相关公司及 10 家营 收为 10 亿至 47 亿令吉之间的芯片设计和封装公司）、打造全球研发中心（加强与 顶尖大学和企业合作）等目标。
越南：越南半导体行业处于发展初期，当前以半导体产业链下游 SMT 组装产业为 主，2020-2024 年越南半导体行业产值 CAGR 约为 19%，2024 年产业规模将达 61.6 亿美元。2024 年 9 月越南政府发布半导体行业发展规划，规划到 2050 年行业收入 规模将达到 1000 亿美元/年以上，该目标分为三个阶段实施：1）2024-2030 年：结 合地缘政治优势吸引人才，发展为半导体人力资源中心之一，形成半导体行业从研 究、设计、生产、封装和测试各个阶段基础能力；2）2030-2040 年：成为世界半导 体和电子工业中心之一，发展自力更生与外商直接投资相结合的半导体和电子产业； 3）2040-2050 年：成为世界半导体和电子行业领先国家之一。
泰国：泰国为东盟最大汽车生产和出口国之一，PCB 电路板等半导体产业链发展具 备较强协同优势，近年来吸引多家车企配套半导体企业投资建厂，如索尼、罗姆及 恩智浦等公司均设立厂房，加速实现半导体产业多元化。2024 年 12 月，泰国总理 佩通坦主持召开国家半导体和先进电子产业政策委员会会议，制定 2025-2029 年拉 动 5000 亿泰铢投资打造泰国区域半导体产业中心地位，通过培养专业技术人才、 开辟新投资区域、提供稳定电力水利调运及制定优惠政策四大策略吸引全球投资者。
成立新加坡子公司布局东南亚市场，海外业务规模有望持续扩张。近年来公司积极开拓 东南亚市场，2023 年斩获联华电子新加坡大单（46 亿），带动海外收入规模快速扩张， 2023-2024 年分别实现海外收入 14/23 亿元，同增 249%/61%；2025 年新中标世界先 进 MEP 工程大单（32 亿），区域优势显著。2025 年 3 月公司公告成立新加坡全资子公 司，未来将以此为中心向周边地区辐射拓展海外业务，有望进一步拓宽东南亚区域布局， 带动海外业务规模扩张。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
