（一）业务体系迈向双轮驱动、协同发展的新局面
公司控股股东为众兴集团有限公司，实际控制人为林来嵘先生与安素梅女士。截至 2025年5月，林来嵘先生直接持有公司13.47%股权，间接持有公司42.73%股权。林 来嵘先生配偶安素梅女士直接持有公司1.25%股权，间接持有公司3.67%股权。公司 实际控制人为林来嵘先生与安素梅女士，林来嵘先生及其配偶安素梅女士持有众兴 集团有限公司100%股权，众兴集团有限公司直接持有公司46.4%股权。
成立初期，主营铁矿业务。据公司官网、公司相关资产收购公告，1999年10月，公 司成立，名称为“内蒙古大中矿业有限公司”；2008年12月，公司均以1000万元收购 金德威商贸持有的金日盛矿业和金德信矿业100%股权，完成同一控制下的企业合并， 获得了周油坊铁矿和重新集铁矿的勘探及采矿权，控制的铁矿石资源储量大幅增加； 2009年5月，整体改制为股份有限公司；2021年5月，在深圳证券交易所主板上市， 主要从事铁矿石采选、铁精粉和球团的生产销售以及机制砂石的加工销售。 稳步扩展铁矿主业，积极拓展锂矿资源布局新能源产业。据公司官网、公司相关资 产收购公告，2023年6月，公司以11亿元收购内蒙古金辉稀矿股份有限公司100%股 份，完成同一控制下的企业合并，获得山片沟硫铁矿采矿权和永红膨润土矿区采矿 权；2023年，公司重点推进了周油坊铁矿、重新集铁矿、固阳合教铁矿扩产项目的 证照审批手续，扩建产能已达到570万吨。在“碳达峰、碳中和”国家战略背景下，公 司在坚定发展铁矿主业的同时，响应国家号召，积极布局锂矿行业，力图成为新的 利润增长点。2022年，公司以0.69亿元收购声海科技发展有限公司100%股份，用于 锂矿、锂金属加工及电池项目建设；2023年4月，公司通过拍卖获得郴州城泰控股权 进一步控制湖南鸡脚山锂矿，并已完成该矿权的延续；2023年8月，公司通过竞拍成 功获得四川加达锂矿，并于2023年11月取得该矿的探矿权证。
（二）利润丰厚，勘探加持，资金规划能力强劲
公司具有丰富的矿产资源优势和多年积累的采选技术优势，铁矿采选业在公司营收 和利润的贡献上占主导地位。据公司年报，2024年，公司铁精粉和球团销售收入达 35.5亿元，占营业收入的比重为 92.4%。2024年，公司铁矿采选业务实现毛利18.2 亿元，毛利率达51.2%；其中，铁精粉毛利为14.5亿元，单位销售成本仅为371元/吨， 毛利率则高达57.9%；球团毛利为3.6亿元，毛利占比为19.1%。 公司在资金规划方面持续优化资产负债结构，以确保财务稳健和资本高效使用。从 2021年到2024年，公司资产负债率整体呈现上升趋势，根据公司年报，2021年资产 负债率为40.2%，2024年为57.8%，这一变化主要源于公司加大投资力度，扩大生产 和项目布局。在勘探费用方面，2024年公司投入9168万元用于资源勘探，相较于上 年增长了138%。未来，随着锂矿投产，新能源产业会逐步成为公司新的利润增长点。
（一）优质铁矿资源享有成本优势，稳步推进增储上产
大中矿业的铁矿主要产品为铁精粉和球团。据公司年报，铁精粉主要作为钢铁生产 企业冶炼钢铁的原料。公司铁精粉品位通常为65%左右，硫、铅、锌等杂质含量极 低，属于优质品。球团是铁精粉的下游产品，提高高炉炼铁的球团原料用比是钢铁 生产企业增产节焦、提高效益、改善排放的有效措施。公司生产球团的主要原材料 为铁精粉，部分由公司自有矿山供应，其余从外部采购。生产球团是公司铁精粉产 业链的进一步延伸。销售方面，公司以销定产，产品以月均62%铁矿石普氏指数为 结算定价，同时，铁精粉和球团均主要采用直销，通过签订年度长协的方式，建立稳 定的销售渠道；货款回收全部采取款到发货的销售策略。 资源：立足现有优质铁矿资源，推动增储上产。据公司2024年年报，大中矿业拥有 内蒙和安徽两大铁矿生产基地，经国土资源管理部门备案的铁矿石资源量合计6.90 亿吨，硫铁矿资源量为7,085.41万吨，且金日晟矿业的重新集铁矿预计还可新增 1,313.14万吨铁矿资源。公司同时积极关注、拓展国内外高性价比的优质矿产资源， 以增加资源储量、扩大生产规模、提升公司的盈利能力、夯实铁矿业龙头地位。据 2024年8月26日公司投资者交流公告，公司铁矿的原矿核定产能目前是1500万吨/年， 未来增量570万吨/年，达产后约2100万吨/年。扩产项目主要是优化采选设备和工艺， 成本不会发生较大变化。 2018年以来，大中矿业铁精粉产量稳中有增，球团产量快速增长。据2024年年报， 2024年公司生产铁精粉377万吨，同比持平；生产球团生产球团105万吨，同比增加 132%。
成本：大中矿业铁精粉吨成本在国内同行公司中偏低。公司主要产品原料自给自足， 采矿、选矿、冶炼等关键生产环节均以自营为主，一体化生产，这使得公司在成本控 制方面具有明显优势。据公司财报，2019年以来，大中矿业吨铁精粉成本较稳定， 且处于国内可比公司中偏低水平；2024，铁精粉单位销售成本为371元/吨。拆分2020-2024年吨铁精粉数据可知：公司吨铁精粉成本波动来源为原材料，人工、折旧、能 源动力、其他等成本项均较稳定。
（二）锂辉石+锂云母，锂矿业务量和利指日可待
锂矿项目尚处基建期，储量丰富，收购成本较低。公司拥有两个锂矿分别为湖南鸡 脚山锂矿和四川加达锂矿；公司通过全资子公司拥有鸡脚山矿区100%的控股权，矿 区内的锂矿资源主要以锂云母的形式存在；通过竞拍取得加达锂矿探矿权，矿区内 的锂矿资源主要以锂辉石的形式存在。 公司在锂矿资源收购中采取了低成本与高价值并举的灵活策略。据《关于全资孙公 司《湖南省临武县鸡脚山矿区通天庙矿段锂矿勘探报告》矿产资源储量通过评审备 案的公告》，2023年4月以较低成本取得郴州城泰的80%控制权，随后通过破产重整 取得其100%股权，进而完全控制鸡脚山锂矿探矿权，公司取得鸡脚山锂矿探矿权的 整体成本为2.09亿元，在行业中属于较低的收购成本。据《2024年4月17日内蒙古大 中矿业股份有限公司投资者关系活动记录表》，2023年8月13日公司通过竞拍以 42.06亿元取得四川省加达锂矿探矿权，尽管这一价格在行业中属于较高水平，但加 达锂矿较大的资源量和高品位，使其成为具有较高市场价值的优质项目。 鸡脚山锂矿资源量在国内位居前列。据《关于全资孙公司《湖南省临武县鸡脚山矿区通天庙矿段锂矿勘探报告》矿产资源储量通过评审备案的公告》，鸡脚山矿区通 过评审的锂矿资源矿石量为48,987.2万吨，Li2O矿物量为131.35万吨，平均品位 0.268%。根据《矿产资源储量规模划分标准》（DZ/T0400-2022）的规定，已属于 大型矿产资源储量规模。若按照氧化锂和碳酸锂之间的转换系数1:2.47换算，鸡脚山 矿区通天庙矿段折合碳酸锂当量约为324.43万吨，在同行业中资源量位于前列。特 别是在锂云母矿中，鸡脚山资源量位于前列。据公司2025年3月18日《关于部分募投 项目调整建设规模、结项、变更和延期的公告》，公司拟将“年处理 1200 万吨含锂 资源综合回收利用项目”扩大产能，调整自有资金及募集资金投资总额，项目更名为 “年处理 2000 万吨多金属资源综合回收利用项目”，为锂云母资源高效利用提供了 保障。 加达锂矿资源体量和品位亦处于行业领先水平。据公司24年年报引用的《四川省马 尔康市加达锂矿地质技术调查评价报告》，预测四川加达锂矿氧化锂平均品位1.26%， 矿石潜在资源量2,967万吨至4,716 万吨，氧化锂推断资源量37万吨至60万吨（折合 碳酸锂当量92万吨至148万吨），具备大-超大型锂辉石矿产资源潜力，与行业锂辉 石矿相比，加达锂矿品位处于较高水平。
（一）铁矿长期供需趋弱，价格弹性空间依托增量政策
铁矿主要下游为钢铁行业，展望未来： 需求端，预计中国建筑用钢呈现下降趋势，“一带一路”国家城镇化率提升带来钢铁需 求增长，海外利率下降助欧美等发达国家钢铁需求的修复，整体来看，世界钢协预 计2025年全球钢铁需求同比增1.2%至1771.5百万吨，但考虑“碳达峰、碳中和”背景 下，全球钢铁冶炼更注重低碳化，以铁矿为主原材的长流程工艺需求承压，需求增 量更集中于使用废钢的短流程工艺，因此，我们预计铁矿长期的需求CAGR低于1%。 供给端，据Mysteel，2024年全球铁矿石产量约25.79亿吨，同比增5215万吨。随着 铁矿矿山投产周期临近，Mystee预计2025年全球铁矿石产量超过26亿吨，同比2024 年增超2000万吨。长期看，非主流矿具备明显增量空间，国内推行“基石计划”促进国 内铁矿增产，西芒杜铁矿逐步投产放量，预计铁矿长期供给稳步上升。 因此，铁矿长期供需趋弱，但考虑其强金融属性，预计铁矿价格在2025-2027年呈现 稳中小幅下跌趋势。如果中美需求增量政策超预期，则铁矿价格具备向上弹性空间。
（二）碳酸锂供过于求预期相对改善，锂价中枢有望趋稳
需求端：动力+储能齐发力，预计未来锂需求有望高速增长。国内市场来看，终端需 求方面，随着用户对新能源汽车认可度的提升、国内以旧换新补贴、新能源汽车功 能的持续改善等，2024年国内新能源汽车销量增速仍高于全球平均水平，终端需求 韧性较强，预计未来国内终端需求增速同比放缓，绝对增量仍较可观；表观需求方 面，2024年国内动力电池，尤其是磷酸铁锂电池的产量高于市场预期，表观需求对 于碳酸锂需求的拉动亦超预期，随着新增产线的投产以及终端的强韧性，预计未来 表观需求仍将保持较高增速。海外市场来看，终端需求方面，2024年新能源汽车增 速相对国内较低，展望未来，特朗普政府主张的高关税政策、取消IRA法案等预期将 抬升美国新能源汽车成本，或在一定程度上压降海外终端需求；表观需求方面，日 韩等电池企业均有扩产计划，随着锂电行业边际修复，海外表观需求或具备韧性。 整体来看，新能源汽车和电池领域，未来汽车的性能提升+国内以旧换新补贴持续， 终端需求的绝对增量拥有较强保证，增速预计略有放缓；中游锂电行业的边际修复+ 终端对表观的韧性拉升，表观需求增速预计仍较可观。参考中国汽车工业协会、中 国汽车动力电池产业创新联盟、EV Volumes、IEA、CNESA等，经我们对动力电池、 储能电池以及传统应用领域需求测算，预计锂需求有望高速增长，但需关注海外关 税政策、补贴退坡带来的扰动。
储能领域是除新能源汽车领域外，对锂盐的第二大需求者和第二大需求绝对增量贡 献者。据CNESA，2024年中国新型储能市场累计装机规模137.9GW，同比增长59%。 2024年新增投运规模43.7GW，功率规模/能量规模同比增长103%/136%。2024年11 月11日，《联合国气候变化框架公约》表示到2030年全球部署的储能系统装机提高 到1.5TW；2024年，国内也将新型储能首次写入《政府工作报告》，“十四五”规划将 储能目标提升至40GW，2024年11月6日工信部发布了《新型储能制造业高质量发展 行动方案（征求意见稿）》，各地地方也围绕储能发展规划、政策补贴、新能源配储 和电力市场等几个方面，扶持推动储能发展，预计2025年储能领域对于锂盐的需求 预计仍将保持较高的弹性。 供给端：锂资源持续释放，同比增速或有下滑。2024年以来，加达锂矿，持续低迷的 锂价已经跌破部分高成本矿山的成本线，企业面临较大的现金流压力，Finiss、Mt Cattlin、Bald Hill等澳矿，以及国内低品位锂云母相继停产，Pilbara、Liontown等明 确下调产量指引，同时Allkem、Sayona等继上一轮锂价下行周期后行业再次释放重 整信号，国内外部分新建矿山也延后或暂停项目建设、投产，碳酸锂供给出清已启 动，供应量也相应下降，我们预计2025/2026/2027年全球碳酸锂供给分别为157万吨 /198万吨/219万吨，其中国内、国外分别为33万吨/44万吨/50万吨、124万吨/154万 吨/169万吨。供应收缩+需求预期继续增长，随后受市场出清进程影响，全球产量增 速自2026年开始放缓。
2025年以来，在全球关税扰动、新疆大红柳滩等投产复产项目的扰动下，锂价继续 下探。截至2025年6月5日，锂精矿（SC6）、碳酸锂价格较年初分别下跌28.0%、 19.1%至608美元/吨、60800元/吨。我们预计未来锂价向下有较强的成本支撑、向上 看旺季去库及产业链相关关税预期改善等，锂价中枢有望趋稳且具备一定的向上弹 性。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
