（一）中华国粹，源远流长
黄酒源远流长，工艺和文化底蕴深厚，“国粹”称号当之无愧。黄酒与啤酒、葡萄酒并称 世界三大古酒，拥有着数千年的历史，为中国酒中之祖，其历史可以追溯到 9000 年前的 新石器时代，早年流行于贵族用于祭祀，后续工艺持续改良优化，度数不断提高，在明 清时期及民国发展至巅峰，一度是国内各类场景的主流酒种，白酒亦是在黄酒的基础上 逐渐发展而来。此外，黄酒还承载千年中华历史文化艺术创作典故，越王勾践的“箪醪 劳师”，曹操的“煮酒论英雄”，李白的“呼儿将出换美酒”等文化典故皆有黄酒身影， “国粹”称号当之无愧。
（二）名酒基因，时间价值
黄酒曾是国内外评酒大奖获得者、国宴用酒之一，亦拥有深入人心的品牌，名酒基因突 出。1952 年第一届全国评酒会评出的八大名酒中，黄酒位列其中，之后除第五届仅白酒 参评外，其他三届酒评会上，多款黄酒均连续获评国家名酒、国家优质酒。此外，绍兴黄 酒自《吕氏春秋》起就在各大古籍中屡被记载，还在 1915 年斩获巴拿马太平洋万国博览 会金奖。除了在酒评届备受赞誉，绍兴黄酒早在开国第一宴上就是国宴用酒之一，1988 年起被列为国宴专用酒，并先后多次作为国礼馈赠过柬埔寨、日本、美国等国家元首。 至今，黄酒仍有如“女儿红”、“状元红”等深入人心的品牌，站在巨人肩膀上，有较大运 作空间。
越陈越香具备时间价值，“女儿红”的故事使其时间价值家喻户晓。黄酒原料多以米粒饱 满洁净的糯米、稻米、黍米、小米为主，常选取可饮用级别的泉水、深井水或河心水，采 用麦曲、小曲和红曲，酿造工艺有严格的季节性，酒体中的各种成分需经过时间的陈酿 才可互相协调，从而杂味得以消除，同时生成香气物质，赋予黄酒“越陈越香”的典型特 质。绍兴黄酒“女儿红”的故事（在女儿诞生的时候酿酒用陶坛密封贮存，到女儿出嫁的 时候开坛宴饮），使其时间价值家喻户晓。
（三）微醺境界，健康品质
黄酒滋味鲜甜适口，微醺体验引人入胜，年轻潮流化有望加强。从历史文化现象看，微 醺状态时常成为文人突破思维藩篱的契机，使其更易捕捉灵感火花。我国古代文人墨客 在“美酒饮到微醉中”的境界创作出诸多千古流传的诗篇佳作。近年来，年轻消费者重 新引领微醺潮流，小酌、独饮的饮酒场景愈加流行，低度酒成为大众消费新趋势。黄酒 作为酿造酒，酒精度一般不超过 20 度，适量饮用不会对正常生活节奏产生明显影响。此外，黄酒滋味醇厚、鲜甜爽口、余味悠长，与低度潮饮酒相比口感更加丰富，与白酒、烈 酒等相比更加适口。
功能性物质丰富，健康养生的保健作用突出。作为非蒸馏酒，黄酒酿造过程中丰富的原 料和微生物为其提供了极丰富的功能性物质，被誉为“液体蛋糕”。除了丰富的维生素， 黄酒中的氨基酸、活性肽、γ-氨基丁酸等物质被发现有抗氧化、免疫平衡、降血压、降 血糖、预防心血管疾病等多种功能。此外，中医上也常用黄酒炮制药材，制作药丸、药酒 等。
（四）规模与低价困境：价值洼地亟待修复
1、品类变迁：清末以后黄酒品类逐渐式微
历史发展中，南方黄酒产业因多重因素率先兴盛，北方则受限于客观条件发展相对滞后， 这种区域发展的不均衡性为其全国化扩张埋下潜在挑战。唐代北人南迁使南方各地发展 出了各具特色的地方酒业；自宋代起，长江以南地区得益于其水质、气候条件及较高的 农业生产水平，酿酒技术和生产规模迅速提高，形成了与北方相对均衡的局面；而明清 时期，京杭大运河的繁盛和江浙地区手工工厂的兴起使江浙一带经济繁荣兴盛，带动酿酒业迅速发展，南酒在工艺革新和产品改良方面也产生了更多成果，整体质量和生产效 率均处于领先地位，成为中国主流黄酒，其中绍兴黄酒的发展最为兴盛，但南派黄酒地 区发展不平衡的特点也为其日后的扩张之路带来一定挑战。 清末以后由于粮食紧缺、政策变化及意见领袖的变迁等因素影响，黄酒行业盛景不复。 清朝中后期，白酒因其用粮少、度高易醉、经济效用高等特点逐渐流行；抗日战争时期 随着民国政府南迁，优质白酒如茅台、郎酒等逐渐在当时的上流社会中打开局面，中国 共产党人更在革命征途中与茅台酒结下不解之缘；建国后由于粮食产量低、酒类国家专 卖政策等原因，黄酒生产只在江浙等少数地区得以保留，黄酒业发展停滞、逐渐式微； 改革开放后，众多中小黄酒厂涌现，黄酒产业在 90 年代得到短暂发展，但 2000 年后因 盲目扩产、技术落后、质量参差不齐等原因导致产品声誉下滑，消费群体萎缩，行业盛 景不复。
2、价值洼地：定价与渗透率双低困局待解
黄酒行业目前处于价值洼地：规模小吨价低，盈利水平差，商业模式存在明显优化空间。 与同样具备浓厚历史文化底蕴的白酒相比，黄酒上市公司合计销售收入不足其 1/110，利 润不足其 1/400，市值约为其 1/200；与同是低度酒，且没有历史文化底蕴的新消费品类 预调酒相比，黄酒上市公司合计利润不及百润一家高；与工艺本源相近的日本清酒相比， 黄酒在产品销售定位上存在明显差距。具体指标对比来看：
规模上，黄酒规模明显低于白酒和啤酒。黄酒品类知名度本身较高，但无论是行业 还是上市公司、黄酒规模均较低，行业规模约为白酒的 1/36、黄酒上市公司收入不 足白酒公司的 1/110。
量价上，黄酒产量尚可，吨价仅略高于啤酒。黄酒产量尚可但吨价明显偏低、仅略 高于啤酒。葡萄酒对进口依赖较大、故本土产量较低，但吨价明显高于黄酒。与工 艺本源一致的清酒相比，黄酒主流价格带在 20 元左右，清酒则多在 200 元以上、档 次明显拉开差距。
盈利能力上，黄酒仅与啤酒相当。黄酒上市公司加权毛利率为 43.7%、仅略高于啤 酒，但净利率甚至低于啤酒。黄酒价格及酒精度数均高于啤酒，盈利水平偏弱主要 系酿造成本较高及销售费用投入较高所致。
市值上，黄酒上市公司数量少，总市值低、约为白酒的 1/200。目前黄酒只有 3 家上市公司且市值偏低，业绩稳健性表现略逊于其他板块，资本市场关注度相对有限。
综合对比 ROE，黄酒处酒类末端，商业模式具备较大改良空间。黄酒上市公司加权 ROE 仅为 3.5%、处于酒类板块末端，盈利水平及周转率均偏低。黄酒品类本身不错， 但过去商业化运作表现稍逊，具备较大提升空间。
3、折价之源：五大因素制约品类发展
工艺需改良：过去黄酒饮后易上头，需进一步改良以提高饮后舒适感，并逐步破除上头 的刻板印象。黄酒经过“开放、双边、浓醪、低温”的发酵过程，最终实现淀粉糖化、酒 精发酵的生化平衡与醇酸醛酯融汇调和的风味平衡。其“边糖化边发酵”的复式并行发 酵工艺与啤酒、葡萄酒等低度酒有较大差别，造就其独特、复杂风味的同时，也产生了 杂醇、醛类等物质抑制乙醇的代谢，且其酒精度数比啤酒、葡萄酒高，因此若酸类酯类 物质调配比例不协调，则可能导致消费者饮后易上头，这也是很多主流意见领袖对黄酒 的印象，认为其不适合商务宴请。而白酒经过蒸馏，醛类等物质挥发后含量相对减少， 饮后上头感相对较轻。
定位需清晰：与料酒混同，产品定位模糊、场景小众、价格带偏低。料酒是以黄酒为原 料加工而成的调味品，酒体外观、产品包装和价位与低端黄酒相近，且标签多标有“烹 饪黄酒”字样，而作为调味品的料酒相比黄酒铺货更广泛、与消费者日常接触频次更高， 因此黄酒长期给消费者印象与料酒同类价位带，低价无差异化。部分黄酒企业也曾推出 系列产品、试图突破上述印象，但定价低的过低，与料酒无异，高的又过高，远远脱离消 费者价值感知，始终未推出定位定价合理、能使消费印象改观的大单品。目前主流黄酒 企业产品参数、口感、包装设计同质化现象仍普遍，主流价位仍在 10-20 元偏低。
品牌打造需加强：产品打造功夫偏少，产品结构分散条码繁多，缺乏大单品引领。黄酒 龙头企业自身规模不大，产品结构上亦较分散，产品条码繁多，规模最大的单品多为定 价 10-20 元的低端产品，品牌教育在历史文化上着墨过多，在产品打造上功夫偏少，黄酒 企业很少如白酒企业一般，从原料、口味、包装、水体等维度精雕细琢核心单品的差异 点，构建饮用评价体系，明确档次划分依据，为消费者塑造产品价值感，缺乏知名大单 品对消费者的教育认知。此外，黄酒企业在高端产品高定价的稀缺性上，与自身大力宣 传的几十万吨基酒库存的非稀缺性自相矛盾，在如何让酒体现时间的价值上，消费者感 知不足。
市场教育与布局需扩散：以佐餐为主集中于江浙沪，全国性消费者教育缺失。黄酒多年 来基本以佐餐场景集中于长三角，其烹饪、保健属性强于其酒饮社交属性，限制价格天 花板，消费场景小众局限。即使是佐餐搭配饮用，也多是华东的上海菜、杭帮菜，北方消 费者认知不足，主流场景渗透率、菜系覆盖率、全国性消费者教育等方面均有待提升， 全国性广告投入不足，品牌缺乏卖点，行业区域经济的特征非常明显。以三大黄酒上市 公司为例，其江浙沪地区收入占比始终保持高位，即使全国化布局相对较好的古越龙山， 江浙沪占比亦近 6 成，会稽山和金枫酒业占比高达 9 成左右，全国性消费者教育缺失。
公司治理需提高：黄酒龙头企业此前多为国企，有改革但不充分，在治理市场化、吸引 优秀人才推动变革等方面尚待提升。治理结构和人才引进方面，龙头黄酒企业仍需提升。 龙头古越龙山仍然有较强的传统国企特征，体制机制不够市场化，激励力度不足，创新 力不足，很多产品渠道的新布局在落地执行上效率有待提升。会稽山虽已完成混改成为 民营企业，改革诉求、机制体制、经营动作等均有较多尝试，但目前尚处初期摸索阶段， 也会面临战略方向不坚定、团队不稳定等问题，对优秀人才的吸引和团队打造有待提升。 对此，古越龙山和会稽山已在积极推动各类改革提升治理水平、加强对优秀人才的吸引 和激励，期待二者经营效率提升。
（一）供给端格局改善，白酒升级浪潮传递至黄酒
白酒、啤酒均已经历结构升级，尤其是 17 年至今，高端化已成为核心增长驱动。
白酒：从“黄金十年”到“白银十年”，结构升级持续演绎。白酒企业在 21 世纪初 便达成了价格决定品牌位序、中长期坚定提价的共识，过去 20 余年坚持提价/提结 构，充分把握结构升级的红利。具体看，黄金十年量价共振驱动白酒行业上行，由 于尚处在加强区域布局阶段，量增贡献更大；价格方面茅五泸小幅高频提价向上拓 展天花板，次高端多以向上推出产品拉升结构为主。白银十年“少喝酒，喝好酒” 理念下，白酒产量逐步下滑，结构升级、吨价提升支撑行业扩张，茅五泸持续提价 拉高占位，次高端品牌如剑南春、洋河等也跟随提价，同时不断向上延伸产品线， 行业低端产能持续出清，集中度不断提升。
啤酒：17 年龙头集体提价，拉开高端化序幕，驱动行业二次增长。2013 年啤酒产量 见顶下滑后，主要厂商依然坚持低价竞争策略，以价换量，但销量不升反降，行业 景气度触底。结合酒协及上市公司财报数据，经过 3-4 年的行业出清洗牌后，2017 年行业销量 CR6 超 70%，龙头酒企联合提价，利润提升替代销量增长成为各大厂商 的主要目标，拉开行业高端化序幕，企业提升内部效率、补齐高端化短板成为行业 发展主线，龙头公司陆续推出高端产品，高端产品销量占比提升明显。结构升级和 效率改善亦驱动盈利能力提升。2021 年，各龙头公司系统化的高端运营方案已全面 落地，盈利开始加速释放。
总结高端化的驱动因素：天时、地利、人和，占据 2 个条件以上更易实现。1）天时：宏 观背景消费升级。17-21 年宏观流动性向好、居民收入水平提升，各类消费品普遍进行价 格提升/结构升级，其中白酒与宏观经济表现相关性更强、价增弹性更高，啤酒顺周期背 景下提价、消费者接受度与提价效果也较好；2）地利：酒类更易跑赢通胀，具备升级支 撑。酒类具备天然上瘾性，度数较高保质期长，且易于文化链接增强品牌叙事，品类提 价更具备支撑，容易跑赢通胀，商业模式优越。3）人和：供给端格局确定，龙头酒企共 同/引领提价。行业已完成一定出清、格局清晰，龙头策略一致性增强。如啤酒行业 17 年 提价时 CR6 已达 70%+、龙头共同提价成效即可有不错兑现；4）人和：成本上行、产业 链利润有限倒逼提价/结构升级。如 2001-2006 年白酒消费税改革后酒企成本增加、开始 提价同时向上拓展产品结构；啤酒成本价格上涨后各环节利润承压、倒逼价格提升等。 回顾白酒、啤酒发展历程，若能同时占据 2 个以上的驱动条件，高端化的达成效果会更 好。
黄酒过去未能赶上升级浪潮，当前供给端头部酒企共同引领提价，有望启动高端化逻辑。 黄酒行业由于过去市场化程度不够，虽在 18 年左右意识到高端化的重要性，但动作执行 落地偏慢，叠加产品培育也需要较长时间，结构升级逻辑明显弱于白啤。站在当下，近 年外部需求偏弱、消费降级，但产业层面已有积极信号。一是行业已出清 6-7 年，CR3 提 升至 44%，格局更加明晰。16-17 年规上黄酒规模及企业数相继见顶后开始出清，20 年 来以来进一步加速，23 年规上酒企数仅 81 家，较 17 年下降 33%；规上黄酒规模 85.5 亿 元，较 17 年下降 56%，CR3 占比提升至 44%。二是会稽山、古越龙山近年在高端化战略 上加码，24 年针对主品共同提价，类比啤酒、有望成为启动结构升级的信号。三是渠道 各环节利润长期处于低位，结构升级有望成为破局重要抓手。生产侧糯米价格上涨提升 成本、且黄酒企业净利率不足 10%处于同业低位；渠道侧利润率较低，迫于资金周转压 力甚至有亏本销售情况出现。
（二）需求端追求温和、养生、悦己化
健康理性饮酒理念推广，未来温和养生型饮酒需求有望提升，黄酒潜力空间增大。 一是随经济从高速增长走向高质量增长阶段，酒饮文化也从社交主导转向悦己消费。消 费者对酒精的需求与宏观经济环境密切相关。经济高速增长时期商务社交饮酒需求更强、 且酒饮文化更加热烈豪情，白酒更符合此特征。当前我国经济转向高质量发展，强调“稳 中求进”，科技和高端制造更依赖专业技能，对酒饮的社会润滑剂功能需求不强烈，未来 酒饮场景中温和、悦己、养生型饮酒的需求比例有望持续提高。二是随主力消费群体逐 渐老龄化，高度烈酒需求下降，低度养生型饮酒需求增长。伴随主力酒精消费人口年龄 增长，饮酒人群的酒精承受力下降，预计高度酒需求将有一定程度减弱，饮酒频次、单 场饮酒量已有下降，饮酒档次总体能保持，同时对低度养生饮酒需求有所增长。黄酒度 数仅为 14-20 度易入口，且有丰富营养物质和温热养生特质，符合需求演变方向，潜力空 间有望扩大。
（三）政策支持加码，期待机制进一步改革
近年来政府支持增加，更多聚焦政策指导与资金支持，期待进一步加码国企机制改革。具体看：
推动黄酒产区建设，出台各类地方性法规，给予财政资金支持。2018 年绍兴市委市 政府提出打造黄酒之都、千亿产业集群的发展目标，通过黄酒小镇在绍兴进行黄酒 产区建设。21 年中国酒业协会发布的《中国酒业 “十四五” 发展指导意见》，确定 了黄酒行业 “高端化、年轻化、时尚化” 的发展方向，这也为浙江省黄酒产业的发 展提供了指导和方向。23 年、24 年浙江省陆续出台多项指导意见，提出要培育龙头 企业，通过财政奖励、人才支持、品牌推广、产业升级、市场拓展和文化传承等多 方面措施，推动黄酒产业做大做强。
国企机制改革及市场秩序管控上期待进一步加码。浙江政府鼓励相关省属国企循序 渐进实施股权混改、考核机制及人才引进等市场化改革，积极探索各类中长期激励 机制。在此背景下，古越龙山公告回购 2-3 亿元用于员工持股计划或股权激励，有 望有效提振团队士气。会稽山作为民企机制相对灵活，组织架构及营销体系更为市 场化，后续有望推出激励加强改革布局。目前企业机制在市场化程度/人才引进与激 励等方面仍有可提升空间，期待后续更多支持办法出台。此外行业内仍存在部分以 次充好、假冒模仿等问题，建议政府后续可加强对市场秩序的进一步管控。
（四）民企率先变革，或可形成“鲶鱼效应”
会稽山民企改革先行，或可对产业形成“鲶鱼效应”，推动古越龙山等其他黄酒国企共同 变革，引领黄酒品类加速复兴。近期黄酒改革传导模式类似 18 年的啤酒行业，即华润啤 酒率先推进改革、其余酒企跟随加码执行。会稽山机制和打法更加灵活，动作执行更快，近期一系列改革动作频出，初步落地兑现情况较好。产业其他酒企也跟进在相关方向发 力，龙头国企古越龙山近期对改革的重视度明显提升，已在制定一系列具体动作，预计 后续会有更多市场动作落地。此外业外资本的关注度也在提升，24 年阿布达比投资局投 资会稽山，近期青啤拟收购山东即墨黄酒，有望推动行业加速变革复兴，实现价值回归。
（一）品质工艺：改良酿造技术，转变上头认知
针对品类痛点：黄酒需要破除当前主流意见领袖的易上头印象，行业需通过技术赋能改 良酿造工艺，提高饮用和饮后的舒适感，推动建设行业分级分类标准，改变主流印象， 形成健康化形象。
技术端目前已可以解决“上头”问题，建议持续通过技术赋能改良工艺，生产端可 加强推广应用。目前酒类科研技术已有明显提升，技术端已可以解决黄酒易“上头”、 “宿醉”的品类痛点问题，龙头企业也在与学术科研机构合作改良酿酒工艺，降低 杂醇油含量，可以明确陈酿时间，减少醛类物质（如古越龙山中央库藏酒醛含量仅 为新酒的 1/5），提高饮用的舒适感，并根据该类指标对产品进行分级分类。建议黄 酒企业将科研工艺推广应用在生产端，升级酿造线，整体减少产品的上头物质含量； 同时可推出改良升级款产品，增加陈年高端款产品，提升产品品质。
加强宣传，破除当前主流意见领袖的易上头印象，建议优先突破核心 KOL，逐步形 成健康化形象。黄酒过去已形成上头的刻板印象，消费者尝试意愿降低，建议加强 营销宣传，通过品鉴、试饮、专业机构测评等逐步转变消费者认知。公司可考虑优 先突破核心意见领袖，发挥其带动效用。 目前进展：古越龙山、会稽山等头部酒企已在改良技术提升品质，但主流印象改变尚需 时间。龙头企业已在技术研发上布局多年。例如，古越龙山联合江南大学设立黄酒酿造 创新实验室以改善工艺。2019 年 11 月，该企业首次推出 “不上头品鉴款”；2020 年 4 月，又陆续推出 5 款 “不上头” 系列新品，凸显黄酒健康化特质，如古越龙山 “国酿 1959”（醛类≤0.3g/L）。又如，会稽山兰亭系列通过工艺优化，将杂醇油控制在 0.8g/L 以 下（国标上限为 2.0g/L）。然而，主流认知尚未改变，需要业内酒企共同行动、加强宣传。
（二）战略定位：场景定位分级，坚定高端化打造
针对定位痛点：建议酒企坚决高端化，参考高端清酒和白酒酒精醉酒度定价，锚定最适 合大众饮用和宴请的主流价格带打造大产品。
酒企战略端需更坚决，坚持高端化打造，摆脱料酒纠缠。目前头部公司高端化战略 仍不够坚决，低端产品占比较高。参考高端白酒运作经验，最重要的是坚定高端化 战略，不断提升产品结构、坚定保价，尤其是茅台，二十多年来主品坚持稳步提价、 不断抬高品类价格天花板。建议公司后续不断减少低端产品，提升产品结构，逐步 将产品价格提升到料酒品类之上，形成鲜明区隔；同时坚定高端化路线，价格体系/ 包装设计/产品宣传上要与料酒明显区分开。目前行业公司战略还普遍不够坚决，仍 保留了料酒公司，我们认为应该坚决取舍。
高端黄酒定价上可对标清酒、三分之一白酒价格体系。以古越龙山高端酒为例，国 酿 1959 白玉产品酒精度数约 14 度，公司官方零售价高达 1959 元/500ml，青玉定价 599 元/500ml。将主力品牌直接定在 500 元以上，而消费者对黄酒价格印象仍停留在 料酒价格，如此巨大跳升幅度，难以给消费者价值感知和消费理由，因此更多是做 形象而难出利润。建议黄酒高端产品定价循序渐进，大众价位可往 40-50 元/500ml 升级，高端价位可对标清酒及中高端白酒。具体来看，一方面黄酒酿造工艺和原料 与清酒相似，根据日本清酒在天猫平台上的售价，720ml 獭祭 45/39/23 系列价格分 别为 228/288/478 元，黄酒中高端产品定价可与之相当；另一方面高端黄酒目标消费 场景为宴席及高端礼赠，与中高端白酒场景相似，考虑到黄酒度数约为白酒的三分 之一、定价也可参考白酒的三分之一。综合来看，我们认为，500ml 高端商务黄酒系 列定价在 200-800 元价格带更为合适，短期预计 200-500 元之间主流价位更容易渗 透起量。
行业亟需聚焦分类主流饮用场景，聚焦主流消费场景打造大单品。参考中高端白酒 打造经验，普遍采取大单品模式，并将品牌形象与大单品绑定。我们建议行业协会 及黄酒龙头酒企引领，聚焦主流饮用场景打造大单品，不断提升产品知名度，同时 削减无效冗杂的条码，将资源聚焦主品。酒企可在严肃社交场景拔品牌树形象，在 轻松社交和悦己独饮场景做业绩，兼顾品类价值感和市场份额的扩张。
品牌参考案例：黑桃 A 香槟以包装颜色实现产品线序列分级。其葡萄采摘于一级和 特级葡萄园，由 8 人团队以传统方式手工压制，手工包装贴标，而后放入酒窖陈酿。 产品线在参考不同产品风土或年份分级的基础上，有不同花香水果风味，加强视觉 包装设计、直接以颜色区分定价，分为黄金、粉金、紫罗兰金、绿金、黑金瓶，定 价 2000 元-上万元/瓶，亦有限量版本销售。公司可借鉴该类经验，通过不同原料、 酿造时长等级等，将产品以颜色或序号等方式序列化，加强品牌内在定价逻辑感。
（三）品牌打造：打造有差异化记忆点的品牌叙事
针对品牌打造痛点：加强产品叙事和品牌叙事，建议从原料、产地、工艺、包装、产品 线等构建品类评价体系，直观突出产品差异化和价值感。
行业借鉴：建议从消费者角度出发构建评价体系，行业合力赋予产品直观的价值感。 借鉴其他国家高端低度酒的发展我们发现，其均具备明确的产品分级标准，如白酒 行业从香型工艺、基酒年份等多维度打造大单品，并与特定消费场景形成强关联， 行业价格体系分明，例如茅台的 12987 工艺、“离开赤水河，酿不出茅台酒”深入人 心；日本清酒提出精米度概念，并以此为标准进行分级，并将等级明确标注于酒标 显眼位置，方便消费者辨别购买；此外还从温度、口感上给予清酒量化的划分，让 消费者能直观感受产品及饮用过程中的差异化。葡萄酒设立独立的消费指南和品酒 标准进行评级，并基于此进行消费者教育。
目前进展：头部酒企已着手加强宣传，后续在普及度和语言体系上可进一步提升。 在地方政府的扶持下，黄酒品类大众宣传做的不错，但未落脚到品牌和产品上。头 部酒企持续进行推广，如古越龙山将国酿青玉与只此青绿 IP 绑定，联动效果较好； 会稽山发布《高端黄酒分级及评分标准》、并提出 15179 工艺等。
建议产业借鉴其他酒类经验，围绕工艺/年份/原料等进行更加丰富的叙事，重点突出 价值与品牌调性，构建饮用评价体系，而不宜空洞着墨在历史文化上。我们建议黄 酒公司可以借鉴白酒产品打造经验，从原料、口味、包装、水体等不同维度去探讨 产品差异化。对于不同档次的产品，高档品工艺方面建议可在产地、年份、当地特 色、工艺复杂性、加工方式（手工）等方面突出差异化和价值感，大众价位的产品则 需保障酒体适口易饮。同时建议龙头企业应主动与行业协会、其他企业协商合作， 从消费者角度出发，共同为黄酒行业及库存原酒订立明确的产品分级标准，并合力 加大消费者教育，抓住核心意见领袖带货和树立饮用规范。酒企宣传时也要强调产 品差异性与稀缺性，需要摆脱空洞的文化说教，而应着眼时代的精神追求，与品牌 内在故事的呼应，达到与消费者共鸣。
参考案例：马爹利中国品鉴会“宫宴”成功营造高端消费氛围。以马爹利中国品鉴 会“宫宴”为例，马爹利与故宫宫廷文化主办，邀请大董、西湖四季餐厅等中餐名 厨设计菜品，在深圳与宾利、保时捷、阿斯顿马丁等豪车俱乐部合作，邀请客户参 加品鉴会，品鉴前设置调制鸡尾酒品鉴、点心搭配品鉴、原料感官体验、周边文化 产品售卖、历史文化展示等环节，品鉴时结合菜品及酒原料与其历史来源，搭配适 当风味酒，结合古代音律，讲述历史文化故事，营造高端体验。黄酒相比马爹利， 在中国传统文化底蕴、消费习惯上更具优势，建议可通过高举高打的方式，加强文 化内涵的表达，提升品类和品牌的知名度和高度。
（四）市场布局：破局长三角，全国招商&线上引流
针对地域局限痛点，建议线下布局培养高势能城市样板市场，营销及线上新渠道全国化 高举高打。1）线下建议优先招商布局高势能经济带，江浙沪皖加强渗透，其余市场以点 带面。建议黄酒公司加强江浙沪皖大本营区域的精耕细作，同时积极伴随当地企业和意 见领袖走出去，选取有消费基础的高势能经济带，重点加强资源投放，如开设直营门店 作为形象宣传的出口，举办品鉴会笼络意见领袖，加强招商布局，主流产品加强与连锁 餐饮的合作等。其余市场进行点状突破，与当地优质大商合作有望事半功倍。 2）建议在线上打造高势能品牌的全国化，好产品会说话，营销要切中消费者心智。近年 消费品爆发的逻辑发生变化，一招鲜吃遍天的模式已不再适用，消费者更追求悦己、新 颖、独特。最近火爆的谷子、潮玩、美护等通常先在小众赛道流行，后经过专业 KOL 宣 传引爆需求。黄酒产品本身具备做大的潜质，线上推广重在把握消费者心智做深挖营销。 首先建议行业结合自身品类特性，讲好低度化、健康化、年轻潮流化和历史国风等故事。 其次在营销媒介上，品类整体可积极赞助与中华文化密切相关的文化艺术活动，塑造低 度酒中的国酒代表。高档品重在争取核心意见领袖，争取重大国际外交场合饮用或赠礼， 主流和低档潮流品建议通过互联网 KOL 带货种草，如小红书、抖音、B 站等，也可以与 其他品牌 IP 跨界联名营销，通过线上平台打造高势能品牌率先破圈、走出江浙沪，加强 对年轻群体渗透。
参考案例：乌苏以品牌势能拉动渠道扩张。乌苏本是一新疆区域品牌，疆外渠道薄 弱，该品牌也沉寂了 30 年，背景与黄酒企业目前现状类似。18 年以后乌苏通过新 媒体营销讲好差异化特点，打造高品牌势能后，疆外经销商纷涌而至，疆外销量快 速扩张。黄酒比乌苏品牌历史长，文化底蕴厚，建议可通过讲好品牌故事后通过品 牌拉力带动全国扩张。
（五）治理结构：自上而下推动机制/人才/激励市场化改革
针对治理和人才问题，建议行业从治理结构上去推动优秀人才的引进落地和资源投放的 灵活机动，从而推动企业经营效率的转变。多数白酒龙头企业早年亦是传统国企经营， 机制体制不够市场化，激励力度不足，创新能力有限，缺乏市场化的营销体系。但经过 不同维度的国企改革，如引入战投、组织架构调整扁平化、股权激励、搭建市场化营销 体系、完善晋升机制、全国面招募优秀人才等方式，充分激发自身品牌优势，实现品牌 位序、市场份额、营收市值的多维度提升。建议龙头黄酒企业可结合自身具体情况，在 这些方面积极推动改革，提升治理水平，吸纳优秀人才，提升战略决策和战术执行落地 的效率，有效带动黄酒品类复兴。
参考案例一：五粮液二次创业。17 年四川省政府发布“推进白酒供给侧改革”意见， 特别指出要支持五粮液集团瞄准“千亿”企业目标。值此机遇五粮液积极推进二次 创业改革，积极推动内外部改革，战略制定及战术执行均有明显提升，扁平化营销 架构，开展“千百十人才工程”，采用安家补助、岗位激励、项目和平台支持等政策 引进、培养并留住人才，梳理产品线，加强对经销商配额/费用等的奖惩机制等，核 心大单品普五 17 年实现顺价并逐步拉大价差。
参考案例二： 山西汾酒 17 年启动混改。2017 年，汾酒集团与省国资委正式签山西 国企改革的首份“军令状”，即三年任期经营目标责任书，启动全面混改，2018 年引 进华润战投，推动集团资产整体上市，以销售公司试点探索组阁式聘任新机制，模 拟职业经理人制度，逐步向为市场化人才机制过渡，打开职业经理人上升通道，加 大激励力度，并于 2019 年推出股权激励计划，使企业动力与运行效率大幅提升，实 现汾酒品牌位序提升和复兴。
（一）会稽山民企机制灵活，古越龙山国企经营平稳
会稽山民企机制灵活积极进取，古越龙山国企稳定、变革被动追赶。从目前经营状态看， 会稽山作为民企，经营机制灵活，自 22 年底以来积极推动一系列改革措施，大量引进外 部人才，考核激励机制市场化。古越龙山作为国企，相关经营亦有卡位布局，不过在机 制效率、人才引进、考核激励等方面尚待加强，改革实际处于被动追赶状态。
管理体制：会稽山民营企业机制相对灵活，古越龙山作为国企经营稳健。会稽山实 控股东中建信为民企，管理机制更加市场化。22 年底中建信入主公司后推进一系列 改革动作，高端化+年轻化+全国化组合拳出击。古越龙山为传统国企，实际控制人 绍兴国资委持股 38.5%，在战略制定、执行效率上尚待提升。
管理团队：会稽山积极引进外部人才，古越龙山目前架构相对稳定。会稽山核心管 理团队平均年龄不到 50 岁、年富力强，董事长具有丰富产业资源、实控多家公司实 力雄厚。且近年会稽山采取高考核目标、高激励的模式筛选人才，引入一批白酒、 啤酒、快消品等出身的外部人才，23 年以来公司快速扩张销售人员，2024 年公司共 有销售 608 人超过古越龙山。在该方面古越龙山则相对保守，销售人员 550 人左右 常年稳定，薪资激励等力度一般。
营销机制：会稽山事业部制扁平化运作，战区细分加强覆盖拓展，古越龙山组织架 构沿用传统销售公司模式。会稽山近年采取事业部制，成立兰亭/会稽山/电商/全国 化等事业部，同时将战区进一步精细划分，增强市场网格化覆盖。古越龙山沿用之 前的销售公司模式，组织架构相对粗放。
（二）古越龙山品牌资产更优，会稽山品牌战略更清晰
古越龙山品牌资产相对更优。一是古越龙山中央酒库的老酒资源稀缺不可复制，保留手 工酿造技艺。古越龙山中央酒库是全球规模最大的黄酒储存基地，由周恩来总理指示、 国家拨款兴建，多次扩建后现占地 308 亩，储酒量达 26 万吨，储存原酒 1100 余万坛， 这些原酒酿造年份最早可到 1957 年，稀缺不可复制。此外公司仍保留手工酿造技术，具 备高端化的潜力。二是古越龙山拥有五大核心优质品牌，全国知名度高。古越龙山早在 1958 年地方酒厂整合中就锁定一批优质品牌，2009 年前瞻性收购女儿红，逐步组建出现 在的五大品牌古越龙山、鉴湖、状元红、女儿红、沈永和，形成“一高一精一特一新一 大”的品牌定位。古越龙山聚焦夯实黄酒第一品牌定位，“国酿 1959”系列聚焦高端消费 场景；鉴湖主打手工精酿和产旅融合；状元红定位年轻群体，打造“状元”国潮 IP，同 时迎合年轻消费者喜好推出气泡酒、果酒等产品，进行娱乐场所、DIY 调酒等场景定位； 女儿红品牌结合其历史文化传承，定位喜宴用酒；百年品牌沈永和则专注大众黄酒及高 端料酒市场。
会稽山早期产品丰富但同质化程度较高，近年产品线梳理、品牌战略规划愈发清晰。公 司拥有会稽山、西塘等多个品牌，每个品牌又拥有多个产品系列。近年来公司持续梳理 产品体系，品牌定位思路逐渐明显。品牌第一战略为定价 20 元左右的核心单品纯正 5 年 向定价 30-40 元的 1743 升级，同时传统单品小幅提价；第二战略则长期培育打造兰亭， 对标白酒主流价格带布局 200-300 元、500 元+以及 2000 元价位；第三加强年轻潮流产品 布局，如气泡黄酒等产品，加强对年轻群体的渗透。
（三）古越龙山全国化占据一定先机，会稽山江浙沪基础更强
古越龙山全国化布局早、基础相对好，更有望率先走出江浙沪、实现区域破局。早在 20 世纪古越龙山定位就是全国化黄酒品牌，几十年持续培育下省外已有认知度，2020 年重 启“越酒行天下”活动以扩大全国影响力。2023 年制定实施“一地一策”招商计划，全 面“补空白、扫盲点、拓网点”，北拓西进，2024 年填补北方 22 个地级市空白市场。江 浙沪以外其他地区收入占比由 2016 年的 27%提高至 2024 年的 41%，且外埠市场收入增 速近年持续高于省内增速。
会稽山江浙沪市场占比近 9 成，浙江大本营具备优势，但外围市场消费者认知不足。会 稽山过去发展主要聚焦在大本营江浙沪地区，其中浙江规模优势明显、渠道及终端渗透 较强，24 年浙江大区规模近 10 亿明显高于古越龙山，内部占比逾六成。临近的江苏和上 海市场占比近三成，江浙沪整体占比近 9 成，华东以外品类认知、终端铺货率、经销商 网络等均相对薄弱，消费者对品牌认知不足。
（四）会稽山改革先行，古越龙山被动跟进
1、会稽山改革棋局已开，执行落子定乾坤
会稽山改革战略方向正确、动作规划积极，核心看后续执行落地成效。会稽山新管理层 进入后公司市场化程度有明显提升，组织活力得到不错释放，更多人才引入，也借鉴了 同业优秀的销售经验。我们认为公司当前高端化+年轻化+全国化改革战略方向正确，架 构设计及打法上具备可落地性，但对管理能力和执行有效性要求较高，核心看后续兑现 情况，若渠道能有效铺设、真实动销表现较好，模式有效性得到验证，有望带动公司实 现进一步弹性增长、拓展远期空间。
改革看点一：高端破局。一是计划重点推动纯正 5 年向 1743 升级、主流价位由 20 元向 40 元升级。1743 主打“小分子、醒酒快”概念，酒体升级后克服以往传统产品 容易上头、宿醉的痛点，在绍兴市场相对成熟进入放量阶段，今年调整模式后重点 加强杭州推广，苏州尚需导入宣传。二是兰亭系列以文化差异化赋能，填补中高端 空白市场。公司 23 年成立兰亭事业部，借助“兰亭”IP 强化文人雅士形象，赋予品 牌文化奢侈品形象。前期发布的大师兰亭 30 年、兰亭国潮 20 年分别定价 2099 元 +/699 元，礼品属性较强，今年春糖进一步推出兰亭序 G20/30，定价 299/399 元，进 一步务实切入白酒次高端主流价位，全国面招商铺货。三是主流产品差异化提价 1%- 9%，引领黄酒结构升级与品类价值回归。公司决定自 25 年 4 月 1 日起，对基础款 产品纯正系列提价 4-5%，对酿造周期更长的三年陈系列提价 6-9%，对坛装、花雕 系列产品提价 1-9%，通过差异化定价推动产品升级。
改革看点二：年轻引流，产品创新+资源倾斜+线上点爆，组合拳出击。公司近年将 年轻化作为战略目标之一，给予较大的费用/资源/人力倾斜，并迎合年轻人偏好研发 出一系列潮流单品，包装设计上更加时尚简约，产品设计上围绕年轻潮饮，通过低 度化、风味化创新研发出一系列产品，采取“风味创新+场景重构”双轮策略切入年轻市场。如 2024 年 618 期间与知名博主合作推广一日一熏气泡黄酒、3 天销售额破 千万，后又创新易拉罐版一日一熏，330ml 小容量适配露营/即饮/酒吧等场景。
改革看点三：全国拓疆。一是线上营销及销售快速增长，公司成立电商事业部，在 网店、微店、抖音旗 舰店、微信和支付宝 小程序上布局，实现江浙沪以外市场的 销售，23、24 年公司线上销售额几乎连续翻倍增长，24 年电商销售额 2.2 亿元。二 是省外线下加强招商渗透，成立全国化事业部，负责除江浙沪皖以外的市场，以兰 亭为主积极招商渗透。公司经销商数量从 2020 年的 1234 家提升至 25 年一季度末的 1789 家，今年春糖后招商顺利，在山东市场取得较大突破。
2、古越龙山已有布局跟进，核心压制在经营机制提效
古越龙山高端化、年轻化等已有卡位，但缺少战略大单品，后续核心看员工持股计划能 否落地，带动经营机制优化。针对高端化，古越龙山 18、19、22、25 年均有提价动作， 19 年推出高端国酿系列，2021 年成立高端酒事业部，针对年轻化，2024 年公司开发出咖 啡黄酒、青柠黄酒等年轻化新酒饮系列。压制增长的核心因素在经营机制与核心战略大 单品的打造。目前公司管理层及实控股东已逐步认知到问题，今年 4 月公司公告计划回 购 2-3 亿元股份用于员工持股计划或股权激励，有望有效提升员工积极性，关注后续经 营优化。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
