（一）国防现代化建设支撑中长期确定性，全球军费投入开启高增速时代
“十四五”规划进入攻坚阶段，加紧解决规划执行中的堵点卡点问题。同时指出我军建设“十四五”规划实施4年多来，取得一系列 重大成果，同时也面临不少矛盾和问题。要处理好进度和质量、成本和效益、全局和 重点、发展和监管、规划执行和能力形成的关系，走高质量、高效益、低成本、可持 续发展路子，确保建设成果经得起历史和实战检验。3月9日，中国军号发布评论文 章指出，加紧解决规划执行中的堵点卡点问题，需要强化跨部门跨领域跨军地统筹， 发挥政策制度的规范、约束和激励作用，全力畅通规划执行链路；加快推进以效能 为核心、以精确为导向的军事管理革命；科学配置国防资源投向投量，切实提高经 费使用精准度和效费比。3月14日，据国防部发布，全军将高效落实“十四五”规划， 全面提高战略能力。 “十五五”规划编制工作启动，行业中长期景气向上确定性强。
国防装备投入稳健增长是核心驱动力，我国军费占GDP比例与世界平均水平存在较 大差距。根据中央人民政府网，2025年我国国防支出为17846.65亿元，增长7.2%。 预算增幅连续三年持平。但与欧美等国相比，我国国防支出无论是占国内生产总值 的比重、占国家财政支出的比重，还是国民人均国防费、军人人均国防费等均处于 较低水平。根据SIPRI统计数据，2024年全球军费占全球国内生产总值（GDP）的比 例升至2.5%。其中，美国、法国、德国、中国的军费占GDP比例分别为3.42%、2.05%、1.89%、1.71%。
2024年全球军费开支增速为冷战结束以来最大的年度增长，年初以来各国陆续宣布 提升国防投入。根据2025年4月28日SIPRI发布的2024年全球军费开支趋势报告， 2024年全球军费开支达到27180亿美元，较2023年实际增长9.4%，为冷战结束以来 最大的年度增长。全球各地区军费均出现增长，尤以欧洲和中东地区增幅最快。2024 年全球超过100个国家增加了军费支出。2025年以来，各国陆续宣布进一步投入国防 建设，国防投入持续增加的趋势可能进一步延续。据新华社，年初以来，欧洲推出一 系列计划：欧盟委员会主席冯德莱恩提出8000亿欧元（1欧元约合1.14美元）“重新 武装欧洲”计划；欧盟委员会《2030年准备就绪》白皮书计划通过增加对国防工业 投资、鼓励联合采购、提高军工产能等措施，使欧洲在2030年拥有强大的国防能力。 据英国《伦敦标准晚报》6月10日报道，北约秘书长吕特9日在伦敦发表演讲时提到， 北约成员国将核心军费开支提高到国内生产总值（GDP）的3.5%，另外1.5%由“国 防相关开支”组成，使军费开支总额达到GDP的5%。
（二）再论三周期：新一轮补库有望开启，叠加国内外产品/产能周期共振
我们最早在2023年年度投资策略报告《国防军工行业2023年投资策略：龙头崛起时： 把握三周期，布局三个α》中提出三周期框架，并在2025年年度投资策略报告《国 防军工行业2025年投资策略：三周期共振，优选ROE趋势向上的核心资产》中重申， 2025年以来，随着军贸景气度提升、民航补库和维修需求向上，三周期框架的适用 范围得到拓展，库存、产能和产品周期共振面向的不仅仅是国内市场，还有更为广 阔的海外市场空间。
1.库存周期：2025年一季度上游元器件公司数据或显示拐点已现，国内新品周期、 装备升级背景下或启动新一轮补库周期。海外方面，近期地缘冲突推动装备消耗加 剧，全球武器装备有望进入补库周期
库存周期在国防军工的指导意义，在于感知对需求端“量”的景气度边际变化。我 们强调，国防军工行业库存周期的核心驱动力并非价格，主要系军方对供应商可靠 性要求叠加计划性订单下的低需求价格弹性，从而核心驱动力仍然源自于军方客户 的意向性订单需求。中上游环节业绩释放具有一定程度前置，考虑下游配套领域广 泛、装备整体需求景气仍向好、军工计划性特征，业绩有望随下游排产落地逐步恢 复。2020-2022年，中上游材料、元器件及加工等环节业绩释放整体较快于下游系统 级、主机厂等环节。2023-2024年由于多种因素影响，下游装备采购订单落地和执行 节奏阶段性放缓，造成中上游环节业绩与营运能力短期承压。 2025年一季度上游元器件公司数据或显示新一轮补库周期有望开启。可观察到2025 年一季度以来，以上游电子元器件公司鸿远电子、振华科技、紫光国微、航天电器为 例，（1）经营层面，各公司归母净利润已经回调至2020-2021年期间十四五需求启 动前的底部水平，或已经出现恢复态势。
（2）合同负债方面，上述公司的合同负债也已经回调至2020-2021年期间十四五需 求启动前的底部水平，或已经出现增长态势。预计随采购订单逐步落地、交付及确 认收入恢复，中上游企业业绩释放有望改善。
近期地缘冲突推动装备消耗加剧，全球武器装备有望进入补库周期。据国际防务评 论公众号，美国大幅提升制导多管火箭系统（GMLRS）导弹的生产能力。根据2025 年4月24日发布在美国防部采购网站上的一份市场调研通告，美国计划自2028财年 起，将GMLRS的年产量提高至19,002枚，并将这一产量维持至少五年，直至2032财 年总产量将接近95,000枚。这项计划旨在应对当前及未来高强度冲突背景下，对远 程精确打击能力日益增长的需求。欧洲国防“补库存”或成为阶段性建设重点。根 据欧洲最新发布的《国防白皮书》，其指出欧洲短期内重点是补充成员国耗尽的军 事硬件和装备库存，中长期来看，鼓励成员国制定大规模的泛欧防务项目。这需要 确定最紧迫的能力投资优先事项，并作出长期承诺来解决这些问题。白皮书指出了 7 项国防能力缺口：包括防空和导弹防御、火炮系统、弹药和导弹、无人机和反无 人机系统、军事机动能力、人工智能，量子技术，网络和电子战以及战略支援、作战 能力和关键基础设施保护（包括战略空运、空对空加油机、东部边境防御盾牌等）。
2.产能周期：批量化需求推动核心卡位环节产能陆续释放，新装备及新工艺牵引新 产能进一步渗透，同时需重视国内产能可能产生的溢出效应
核心卡位环节产能有望集中释放，新材料和新工艺渗透率有望进一步提升。（1）批 量化：以航发产业链为例，受下游装备批量化、国产化需求牵引，产能建设正处于密 集达产爬坡期。多数核心企业于2018年起至今纷纷进行新产能建设，资本开支处于 较高水平，预计近两年或成为行业新增产能达产较为密集的年份，有望带动产品放量及规模经济，提高盈利能力。（2）新材料、新工艺：例如，新材料（如航发产业 链上游石英材料板块菲利华）、新工艺（如航发产业链上游隐身材料板块华秦科技、 3D打印设备及产品供应商铂力特）的出现也拉动了部分新兴赛道产能扩张，传统厂 商格局相对稳定的同时，卡位新兴优质赛道的龙头企业有望随扩产落地。
重视国内产能可能产生的溢出效应，例如防务挤占溢出效应带来的民用产品全球配 套需求。以商业航空产业链为例，近年来全球商业航空产能与需求相对错配，体现 为俄罗斯产能“被动收缩”与欧美产能“主动挤占”。当前俄罗斯受俄乌冲突影响， 如波音、空客等或减少对俄罗斯相关航空钛制品的采购，同时欧美现有国家产能已 较长时间并未扩充，原有产能可能被或正在被高景气的防务装备需求挤占。国内航 空供应链多数主要龙头已于2022~2024年扩产，产能的相对弹性叠加部分龙头企业 前期的外贸资质培育与布局，预计将领先全球受益。 军贸最新趋势亦显示采购来源国有望多样化发展，例如欧盟最新国防采购策略试图不再高度依赖美国。据美国政治新闻网(Politico)3月19日报道，欧盟委员会当天公布 《欧洲防务白皮书》和《欧洲重新武装计划/2030战备计划》，美国军火商被排除在 欧盟拟投入超过8000亿欧元的防务开支计划之外。根据《A new European Defence Industrial Strategy: Achieving EU readiness through aresponsive and resilient European Defence Industry》（2024.3），目前欧盟的国防采购主要是向海外购买。 和平时代欧盟的国防装备采购主要偏向以美国为首的非欧盟国家，向美国购买的国 防装备占比已达到63%。 国内多家上市公司在2024年新接多项海外长协及配套订单。例如，上游材料端，据 相关公司2024年年报，隆达股份紧抓全球高温合金需求持续增长的机遇，在全球范 围内围绕海外重点客户突破，公司目前已与多家海外客户；中游环节，如航亚科技 2024年已完成GENX发动机项目的研制，2024年年内已逐步量产，公司已成功导入 GE90发动机相关项目并已逐步量产，公司在TRENT XWB机型上的压气机叶片项目 研发提速，进入最后验证阶段，也即将进入量产；航材股份2024年与国外某客户签 订了长期框架合同，合同期限自2025年至2030年，预计累计合同金额折合人民币约 21亿元。从部分公司海外收入情况看，近年实现稳定的增长，部分企业增速较快。
3.产品周期：新装备、升级及维修空间广，民航大飞机+军贸+航空出海景气加速兑 现，低空经济+商业航天等新质力有望快速进入1-10阶段
多重需求共同抬升产品周期端景气程度。复盘美国国防建设及装备发展历程，装备 采购需求一旦上行，有望持续10-15年长周期。新装备持续列装、升级等多重需求背 景下，我国国防建设及装备采购有望维持持续稳健地增长。中长期看，我国装备国 产化自主可控需求较高，后续运营维护市场将逐步打开，国产化及运营维护潜在空 间较大的赛道（如航空发动机产业链等）配置价值较高；中期看，发展新质生产力背 景下，商业航天、低空经济加速建设开辟新赛道，同时国产大飞机、航发&燃机全球 配套、船舶出海、军贸需求等需求提升延长行业成长曲线。
（三）底部确认：重点个股当前处于近年 PB 及 ROE 绝对值的相对低点
我们在2025年年度投资策略报告《国防军工行业2025年投资策略：三周期共振，优 选ROE趋势向上的核心资产》中提出军工板块的PB-ROE模型，得出结论：从ROE 角度看，军工板块ROE的稳定增长对PB估值起到抬升作用，PB整体抬升趋势多数 时候先于ROE改善拐点。 相关性检验：国防军工板块19Q1季度到22Q3季度共计14个季度期间，ROE整体保 持环比上行趋势，除少数季度外ROE环比均为正增长，对应的板块整体的PB估值也 从19Q1季度的2.24倍开始，上涨至21Q4季度的3.87倍，领先ROE三个季度达到拐 点。而对于下行周期，从2022Q3开始，板块ROE环比增速转负，2022年下半年到当 前仅有2023Q2、2023Q3、2024Q4板块整体ROE环比出现小幅改善，对应的板块整 体PB估值从22Q3的3.53X下滑至24Q3的2.52X，24Q4以来则出现修复达到3.18X， 25Q1回调至3.00X。
我们选取国防军工行业主要标的，并按照产业链环节进行分类。按产业链划分为： 新材料、元器件、结构件、分系统、主机厂，并从Wind获取2015Q1-2025Q1期间各 季度的平均PB以及ROE TTM，进行观察比较。
我们以板块2019年到2025年一季度的单季度ROE（TTM）及日度PB估值取当前的 分位数水平进行参考，（其中ROE（TTM）分位数是指2025年第一季度的ROE（TTM） 值在2019年至今的ROE（TTM）数据中所处的历史分位水平；而PB分位数则是指 2025年6月20日的PB值在2019年初至2025年6月20日这段时间内的PB数据中所处 的历史分位水平。） 若均以50%分位数为横纵坐标轴，将PB-ROE坐标分为四个象限：（1）右上角第一 象限为估值、盈利双高；（2）左上角第二象限为高盈利、低估值；（3）左下角第三 象限为估值、盈利双低；（4）右下角第四象限为高估值、低盈利。 分产业链环节看，全部环节均位于第三象限；分子行业看，各行业均位于第三象限， 部分子行业PB及ROE水平处于15年来底部位置。第三象限行业PB与ROE双低，当 前整体军工行业估值与盈利均处于历史低点。 我们认为当行业需求端景气度发生积极变化时，企业ROE水平有望迎来回升，行业 整体的基本面改善回暖预期将带动PB估值向中枢偏移，带来相关企业配置机会。
（四）基金持仓分析：板块持仓处于近七年以来低位区间，安全边际提升
2025Q1末主动型基金国防板块重仓占比达3.20%，板块持仓处于历史低位区间，安 全边际提升。截至2025/6/22，国防军工（申万）指数（801740.SI）含有成分股139 只，我们选择这139只个股作为股票池。2025Q1，主动型基金国防板块重仓持仓市 值为489.44亿元，占主动型基金股票重仓持仓市值比重为3.20%，环比2025Q1减少 0.13pct，超配0.39%。2025Q1重仓持仓比例低于2022Q1以来的平均值4.00%，近 年高位为2022Q3，达5.67%。
从主动型基金国防板块重仓持仓基金数看，2025Q1重仓基金数前五位及对应基金数 量分别为中航光电（120只）、菲利华（110只）、睿创微纳（81只）、航天电器（73 只）、振华科技（62只）等。环比看，重仓持仓基金数增加前五位分别为菲利华（+60 只）、振华科技（+51只）、睿创微纳（+32只）、航天电器（+32只）、铂力特（+27 只）等。重仓持仓基金数减少前五位分别为中国船舶（-93只）、航发动力（-55只）、 中航沈飞（-55只）、中航西飞（-43只）、中航重机（-43只）等。
从主动型基金国防板块重仓持仓市值看，2025Q1重仓持仓市值前五位及其重仓市值 分别为振华科技（42.82亿元）、中航光电（40.60亿元）、睿创微纳（32.91亿元）、 菲利华（30.88亿元）、航天电器（26.29亿元）等。环比看，持仓市值增加前五位分 别为振华科技（+27.15亿元）、菲利华（+13.55亿元）、铂力特（+12.05亿元）、 航天电器（+8.57亿元）、睿创微纳（+8.11亿元）等；持仓市值减少前五位分别为中 国船舶（-30.62亿元）、航发动力（-29.04亿元）、中航沈飞（-26.65亿元）、中航 西飞（-16.97亿元）、中国动力（-13.36亿元）等。
优化的PB-ROE策略，出发点在于买入 ROE 趋势向上的低估资产。据广发证券发 展研究中心策略组2024年8月报告《PB-ROE投资方法论》，PB-ROE 策略在实际应 用中，经常做一些优化，策略优化的出发点在于：ROE趋势性比 ROE 绝对水平还 重要；而 ROE 上行阶段一般对应着估值抬升、ROE 下行阶段对应着估值收缩。 年度维度：ROE 变化率（当期/上期-1）与市场涨跌幅之间的单调性很好，说明筛选 ROE 趋势向上的标的，获得超额收益的概率也更大；加速增长或 ROE 上行阶段， 一般估值会上升，原因在于盈利预期随景气上行而上修，进而推动估值扩张。
军工行业的PB-ROE模型中，ROE趋势及稳定性为核心，净利率、周转率为关键。 对于军工行业，净利率是ROE变化的主导因素、其次是总资产周转率、杠杆率影响 最小。通过杜邦分析，进一步理解军工行业ROE特征。ROE可拆分为销售净利率、 总资产周转率、权益乘数。在三个指标中，净利率仅包含盈利特征，权益乘数仅包含 资本结构特征，总资产周转率则同时包含盈利与资产特征。对大多数非金融行业而 言，资本结构的波动总是相对较弱和短期的，主要系资本结构中权益及负债的获取 多系企业自主决策，而企业倾向于保持在一个合理的资产负债结构。因而对多数行 业而言，净利率是ROE变化的主导因素、其次是总资产周转率、杠杆率影响最小。 复盘板块ROE表现，2020-2023年上半年期间整体趋势向上。军工板块自2019年触 底以来，持续向上改善，我们判断原因有以下几点：（1）高权重股如中下游主机厂 板块受益规模批产、股权激励等ROE稳步改善；（2）大市值标的如船舶类受益民船 大周期，ROE逐步向上修复；（3）重点装备批产列装叠加资本市场开放，ROE相对 较高的中上游配套企业上市数量及权重增加等。 但2023年下半年以来ROE下滑并接近触底，主要受多数军工企业业绩波动的拖累，25Q1出现修复趋势。通过杜邦分析拆分军工板块ROE，净利率及周转率较差的表现 对ROE影响较大。资产负债率变动不大，净利率大幅度下滑为ROE核心拖累因素， 装备景气度弱复苏下，总资产周转率处于17年以来新低水平，其中影响收入确认的 存货周转天数为2018年以来最高水平。
总结制造业投资框架，我们认为基于 PB-ROE 模型看军工行业，提高 ROE 水平， 并且维持低波动，对于提高估值、获取超额收益有积极作用。从投资看，军工相关上 市公司如若希望跳脱以往 ROE 低水平、高波动的不利状况，前提是寻找稳增长的 细分市场，并通过业务布局调整、竞争力提升等提高净利润率、通过经营管理提高 流动资产周转率、通过收入增长提高固定资产周转率。结合广发证券发展研究中心 策略组2024年8月报告《PB-ROE投资方法论》对于PB-ROE模型论述，同时考虑近 年军工板块ROE变化趋势，我们基于PB-ROE模型指出军工板块25年投资策略，总 共有四： （1）强调ROE分子端稳定增长的持续性，自上而下精选具有兑现潜力的细分市场； （2）强调困境反转策略，重点在于ROE 周期底部反转可能性的判断，但难度增加； （3）强调景气趋势投资，侧重未来成长预期及潜在空间，重点在分子端的宏观叙事； （4）同时强调ROE分母端及分子端优化潜力，重点在于优化，偏改革主题。
据航空工业集团官方公众号，第55届巴黎航展于2025年6月16日至22日举办，首次 出海的歼35A、备受关注的歼10CE、首次海外齐聚的“20家族”等明星产品在现场 备受瞩目。据央视军事6月8日报道，歼-10CE火爆出圈引起国际军贸市场广泛关注。
（一）全球军贸景气度持续提升，长期稳定的供给格局出现调整机会
国际安全局势趋紧，俄乌冲突以来全球主战武器交易量呈快速增长的趋势。根据斯 德哥尔摩和平研究所（SIPRI）公布的数据，在2020-24年这五年期间，全球主战武 器交易量同比2015-19年下降了0.6%。向欧洲和美洲的武器转移的增加抵消了向其 他地区转移的总体减少。具体来看，在经历过2020年的短暂低谷后，全球主战武器 交易量从2021年以来迅速抬升，2021年与2022年的同比增速分别为10.9%和27.3%， 2023年开始阶段性回落，同比下降13.2%，2024年基本企稳，同比下降0.6%至291.04 亿TIV。2023年的阶段性下滑主要因俄乌冲突于2022年开始，该年度跃升幅度相对 显著，同时2022年的转让量消耗的或多为已有库存，新装备的生产和交付需要一定 的周期。整体来看，全球武器交易量增长的趋势是较为明显的。复盘1950年以来的 全球主战武器交易量变化趋势，可以看出，地缘政治趋近会刺激军贸市场较快地增 长，俄乌冲突以来军贸景气度提升趋势较为明显。
出口市场份额较为集中，北美和欧洲为主要军贸出口地区，美国、法国、俄罗斯、 中国、德国为五个主要出口国。2025年3月10日，斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI） 公布了最新年度全球武器进出口贸易报告，统计区间为2020-2024年五年合计。 SIPRI在2020-2024年间共将64个国家列为主战武器出口国。在此期间，五大军贸出口国分别是美国、法国、俄罗斯、中国和德国，共占全球军贸出口量的72%。前10 大军贸出口国共占全球军贸出口量的88%，其中73%来自美国和西欧国家，而在 2015-2019年间这一数据仅为61%。2024年，根据SIPRI数据库，前五大军贸出口国 分别是美国、法国、德国、意大利和俄罗斯。其中，美国、韩国同比2023年出口量 增长了21.71%、52.77%，意大利首次成为全球第四大出口国，2024年出口量达13.79 亿TIV，俄罗斯份额降至全球第五。 需求端来看：亚洲和大洋洲，以及中东地区需求旺盛，乌克兰、印度、卡塔尔、沙 特阿拉伯和巴基斯坦为五个主要进口国。2025年3月10日，斯德哥尔摩国际和平研 究所（SIPRI）公布了最新年度全球武器进出口贸易报告，统计区间为2020-2024年 五年合计。SIPRI在2020-24年间共将162个国家列为主战武器进口国。在此期间，五 大军贸进口国分别是印度、沙特、卡塔尔、乌克兰和巴基斯坦，共占全球军贸进口量 的35%。
2020-2024年全球军贸份额美国优势提升，但长期稳定的出口格局已开始出现变化， 欧洲国家的外贸份额提升显著。从2015-2019年到2020-2024年的两个统计区间内， 主要出口国中，排名第一的美国在全球武器市场的转让量增长了21%，占比从2015- 2019年的35%增长到2020-2024年的43%。法国超越俄罗斯跃升至全球第二，转让 量增长了11%，占比达到9.6%。法国武器转让的最大地区（占比35%）为亚洲和大 洋洲，另外28%出口到了中东地区。卡塔尔是第二大进口国，占法国武器出口总额 的9.7%。法国有许多待完成的武器出口交付。由于俄乌冲突等因素影响，排名第三 的俄罗斯下滑了64%，占比下降到了7.8%。十大出口国中，除排名前三的美法俄， 意大利、西班牙和韩国出口量增加，增幅分别为138%、29%和4.9%，其中意大利武 器出口主要流向了中东各国（71%）。
全球军贸交易保持活跃，多国在手积压订单有所增长。根据斯德哥尔摩国际和平研 究所（SIPRI）《2024年国际武器转移的趋势》，2024年各国仍保持着较高的在手订 单额。以美国在手订单来看，作战飞机仍有996架待交付，作战直升机仍有342架待 交付，坦克和火力支援车辆仍有403辆待交付。同时，欧洲各国也保持着较为饱满的 在手订单额，2024年法国仍有214架作战飞机，537辆装甲车辆待交付。其中欧洲各 国的在手火炮积压数量呈现增长态势，2023-2024年，法国在手火炮待交付数量从 141门增长至251门，德国在手火炮待交付数量从31门增长至72门，以色列在手火炮 待交付数量从12门增长至51门。
（二）产能：韩国军贸近年来迅速增长，产能优势有效支撑海外需求扩张
依托西方武器互操作性及快速供货能力，2022年以来韩国军贸出口量迅速攀升。根 据《备受关注的三大新兴武器出口国》（杨近文、臧雪静，2024年）和SIPRI数据， 韩国近年来将国防工业作为支柱产业扶持，提出要建设“战略工业化和国防工业化 强国”，力争成为“世界第四大武器出口国”。2018～2022年，韩国占全球武器出 口总额的2.4%，较此前5年增加74%。韩国的军贸出口自2022年来快速攀升，截至 2024年底，韩国出口量达964百万TIV，逼近自2018年以来的历史峰值。具体来看， 波兰、阿联酋是其主要出口国，分别占比71%、19%。根据新京报评论《投资4000 亿韩元，韩国要做第四军火出口大国？》，韩国军贸上涨部分源自“乌克兰效应”， 俄乌冲突迫使欧洲“前线国家”因担心自身安全而急欲军购“补仓”，西方传统军工 强国产能大幅萎缩，采用西方“军标”又能快速供货的韩国产品恰可填补这一空白。
韩国军贸迅速增长的原因之一在于以北欧为首的采购国开拓进展顺利。通过加强与 北约的关系实现对欧洲国家出口的显著增长。根据TEXAS NATIONAL SECURITY REVIEW官网2024年8月发布评论文章《South Korea’s Growing Role as a Major Arms Exporter: Future Prospects in Latin America》，在2019年至2023年的40个最 大进口国中，韩国是印度尼西亚、新西兰、挪威、波兰、泰国和英国等6个国家的第 二大供应国，同时是菲律宾的最大供应商。俄乌冲突以来，韩国武器装备出口国日 趋多样化，尤其是2022年通过与波兰达成的框架协议实现了自身创纪录的武器交易， 随后包括爱沙尼亚、芬兰和挪威在内的几个与俄罗斯相邻的欧洲国家相继从韩国购买了武器，例如2024年7月罗马尼亚确认购买总价值9.2亿美元的54门K-9自行榴弹 炮和36K-10弹药补给车。2024年7月，韩国加强与北约的关系促进国防领域的合作， 成为第一个同意承认北约军事适航认证的亚洲国家，未来将在“支持乌克兰、网络 防御、打击虚假信息和技术”方面与北约进行更多合作。可以看出，韩国军贸出口的 快速增长部分受益于与北约的历史紧密合作，而同时北约的国防开支也在迅速增长， 实现双击。根据CCTV4 2024年7月12日发布报道《“产能即威慑” 北约盯上韩国军 火库》，北约官方24年6月发布的数据显示，2024年，除美国以外的成员国军费开支 总额预计将增长17.9%，增幅创下多年来新高。2014年，只有3个国家军费与GDP的 占比达到2%，而到2024年达标国家数量预计将达到23个。英国《经济学人》网站指 出，2023年，北约成员国在武器装备采购方面共投入3600亿美元的资金，相当于各 国军费总额的28%，占比较十年前翻了一倍还多。
韩国军贸迅速增长的原因之二在于产能充沛和快速交付，尤其弥补了西方专注高端 装备而缺失的产能。根据装备参考公众号2022年11月发布文章《今年军售170亿美 元 韩国军火出口为何爆发式增长？》和兵工科技快讯公众号2023年3月发布文章 《从夹缝生存到高歌猛进，韩国军工企业缘何能在国际军火市场上频频斩获大单？》 和《国际军火贸易》（李霖，解放军出版社，1998），自朝鲜战争以来，地缘环境 促使韩国投入大量精力加强其国防工业。冷战结束后，欧洲军事强国不再需要大量 生产坦克、自行火炮等常规武器，但韩国维持着大量生产这些武器的防卫产业体系。 上世纪50-60年代海军军舰制造业在美国援助下发展起来。70年代时任韩国总统朴正 熙启动导弹和步枪的自主开发。80年代韩国具备坦克和舰艇的生产能力。进入21世 纪，随着国内武器需求减少，韩国将目光转向海外市场。从1975年首个对外军售订 单至今，短短47年间，韩国实现了从武器完全依赖进口到对外大量出口。有竞争力 的价格也是韩国武器装备的一大优势，我们认为这一方面是市场开拓需要，一方面 也是本土工业能力和产能提升的结果。据韩媒报道，一辆德国“豹”2A7主战坦克的 报价约为160亿-200亿韩元（1元人民币约合187韩元）。相比之下，性能也很优越的 韩国K2“黑豹”主战坦克每辆仅需约80亿-100亿韩元。“德国之声”称，韩国的FA50战机售价在每架3000万美元左右，远低于美国制造的F-35。
韩国的大规模生产能力、快速交付、有竞争力的价格、与北约的武器互操作性使其 成为全球客户的有吸引力的选择。根据笹川和平基金会官网2024年4月发布文章 《Global Pivotal State: South Korea’s ascendance in defense exports》和CCTV4 2024年7月12日发布报道《“产能即威慑” 北约盯上韩国军火库》，在俄乌冲突爆 发后，波兰等东欧国家向乌克兰援助大量苏制武器，导致本国军队装备出现缺口， 亟需快速补充以弥补战力空白，韩国武器装备价格相对低廉，短期内可大量交货， 因而成为首选。据韩联社报道，韩国目前的155毫米炮弹库存量超过300万枚。俄乌 冲突爆发以来，韩国最大的军工企业之一，生产K-9自行火炮的韩华航空航天公司出 口额增长了11倍。根据路透社2023年5月报道《Insight: Inside South Korea's race to become one of the world’s biggest arms dealers》，韩华航空航天已经在全球榴弹 炮市场中占据了55%的份额。根据NH研究和证券的研究，这个数字将在波兰交易后 估计上升到68%。俄乌冲突以来，韩国武器装备生产能力强、发货速度快、与美国武 器兼容的优势得到了很大程度的放大。根据装备参考公众号2022年11月发布文章 《今年军售170亿美元 韩国军火出口为何爆发式增长？》，据韩媒报道，长期以来， 韩国一直在制造能与美国武器兼容的装备，以确保在任何冲突中两国能并肩作战， 近年来也确实吸引了希望快速且相对便宜地重整军备的北约国家。此外，生产50辆 德国“豹”2A7主战坦克需要5年，而韩国3年可以生产180辆K2“黑豹”主战坦克。
（三）盈利能力：穿越价格及需求周期，“量价利”向上突破必由之路
历史数据显示美国军贸与国内需求呈现出一定程度的互补关系，对于军工企业而言， 布局军贸有助于对冲国内需求的阶段性波动。根据兰德智库1981年3月发布文章 《 Modeling the Production and International Trade of Arms: an Economic Framework for Analyzing Policy Alternatives》，以美国的经验为例，不考虑出口税 的影响，在一段时期内，一个国家的武器装备出口与国内需求可能呈现出一定程度 的反向关系。以越南战争期间为例，美国的军事合同总额（以1972年美元计算）从 1964年的373亿美元上升到1967年的535美元，到1970年又回落到365亿美元。其中， 美国的国内需求部分用两种定义表示，一是用军事合同总额减去所有出口，二是军 事合同总额减去所有出口和出口给越南和以色列的部分（当时出口给越南和以色列 的武器装备实际可以认为是美国自己的需求），下图展示的是1963-1975年间美国内 需与军贸之间的关系，可观察到阶段性反向关系较为显著。同时可观察到下图右侧 的曲线斜率大于左侧曲线斜率，即减去对越南和以色列的出口数据后，美国军贸对 国内需求的变化更敏感。
盈利能力端，从历史来看从事军贸业务的军工企业客观存在超额利润。根据《国际 军火贸易》（李霖，解放军出版社，1998），军贸利润的垄断特征和一般垄断利润不同，主要体现在（1）国家实力是能否获取垄断性利润和获取多少的决定性因素， 市占率垄断程度越高，垄断利润越高；（2）军工企业通过对出口合同的垄断取得产 品高价的权利以获得高利润，由于集中管理和资质授权，能够从事军贸业务的军工 企业高度集中，例如美国军贸合同集中率一直较高；（3）分包制度和财政支持使得 企业有机会获得一定程度的超额利润，由于广泛实行军贸合同分包制度，军工企业 只从事一部分合同生产，同时又可能拥有财政支持，报表呈现的利润率等数据不一 定完全体现所有利润。1969年美国审计局曾审查146项军火合同，一定程度体现出了 超额利润存在的情况。
同时军贸订单有助于增加装备生产数量，从而强化规模效应和学习曲线降低成本的 效果。根据A. A. Yeung, K. D. Yoho, and J. Arkes在2013年发表的文章《Estimates of Unit Cost Reductions of the F-16 Fighter as a Result of U.S. Arms Export Production》，军贸学者认为，武器装备出口具有许多经济效益，包括降低单位采购 成本和保护生产线。规模经济和学习曲线显示，在一定范围内，武器装备成本随采 购数量上升而下降。理论上来看，如果能够通过外国订单增加国内需求处于较低水 平的武器系统生产数量，即通过外国订单增加国内产量，那么增加产量将导致单位 成本低于没有外国订单的情况。下表显示假设从最小产量到最佳生产量（规模效应 和学习曲线最大化对应的产量），各类武器装备的降本效果均较为显著，军舰和坦 克降本幅度小于10%，战机降本效果达到20%，而消耗属性较强的常规弹药和导弹 的降本效果分别为20-30%和25-40%。
从价格端来看，以F-35为例，美国防部采购的F-35单机价格持续下降而同期军贸价 格相对内需存在明显溢价。根据2022年5月美国国会研究服务部（CRS）最新更新发 布的F-35项目综合评估报告《F-35 Joint Strike Fighter (JSF) Program》和装备参考 公众号2022年5月16日发布的《F-35战斗机项目进度及经济性最新情况》，美国防部 分批次采购F-35战斗机，第14批次F-35A的采购单价已经降低至8000万元以下，较 第一批次的2.41亿美元采购单价降低了67.6%。联合项目办公室主要通过利用经济 订货量（EOQ）和投资成本削减方法来控制采购单价。相较之下，F-35军贸价格相 对内需存在明显溢价。我们选取公告合同金额和具体采购数量的军贸订单与当期美 国防部采购单价进行对比，可以看出，全部军贸订单的单机采购价格都高于内需价 格，新加坡和日本的采购金额甚至翻倍，而欧洲的采购价格溢价部分相对缓和，我 们认为主要是美国对北约国家的军售采取一定程度的优惠政策。
国内视角，以国睿科技为例，其布局多年的军贸市场或为其盈利能力稳定增长的主 要原因之一。根据《国睿科技:2025年3月12日-2025年3月13日投资者关系活动记录 表》，公司军贸产品主要分为机载雷达和地面雷达，产品包括第三代及三代半战斗 机主战机载火控雷达、武器定位雷达、反隐身情报雷达、武器制导雷达、靶场测控雷 达、机载成像雷达。2024年，公司全力开拓海外项目，军贸新签情况较好。近年来 公司毛利率水平皆呈现稳步提升态势，国睿科技其布局多年的军贸市场结构占比提 升或为其盈利能力稳定增长的重要原因之一。
综上，营收端，军工企业布局军贸有助于对冲国内需求的阶段性波动；盈利端，出口 价格较内需存在一定程度溢价，成本端又能进一步强化降本效果，有助于盈利能力 提升。从长周期复盘维度来看，美国五大军工集团军贸业务已成熟发展，海外业务 占比在10-35%之间，可在长周期内贡献营收和利润，形成企业增长的第二曲线。当 前全球军贸市场景气度较高，相关企业两手抓军贸军品，在平滑国内需求阶段性波 动的同时亦可依靠海外高景气需求维持较高产能利用率，叠加出口价格一定程度的 价格优势，有望帮助企业提升其盈利效率。 航空工业将军贸作为集团“主责主业”。据新华社，《中共中央关于进一步全面深化 改革 推进中国式现代化的决定》提到要加强航天、军贸等领域建设和管理统筹。据 航空工业公众号，2023年7月24日集团党组“高质量发展”推进会暨2023年度军贸 工作会议提出，将军贸作为集团公司主责主业，抢抓战略机遇推动自身高质量发展 的需要，必须坚决做到军品、军贸“两手抓、两手硬”，推动构建国内、国际双循环 相互促进的军贸发展新格局。
据求是网2024年8月9日文章《张又 侠：持续深化国防和军队改革》，加快无人智能作战力量发展，增加新型作战力量比 重，成体系推进新域新质作战能力建设。当前最紧要的是重塑网络信息体系，推动 实现网信赋能联合作战的新跨越。
（一）人工智能发展为美国国防部顶层战略，军工智能化浪潮已至
人工智能是当前具有变革性、引领性的技术领域。美国《国防部数字现代化战略》 提出，人工智能指的是一种机器能力，用来执行通常需要人类智能才能完成的任务， 包括通过数字化程序还是自主物理系统背后的智能软件来完成。作为通用技术，人 工智能已经在改变大部分企业和行业，也将影响国防部各个领域，包括部队应用、 部队保护、培训、后勤、自动化指挥系统、网络空间运营等，未来将会对未来战争形 态产生颠覆性影响。 美国防部近年稳定较高额预算开支用于人工智能、信息化技术，以进一步扩大军事 技术优势。我们复盘了美国国防预算草案历年来的投资目标，根据美国防部《Budget Request Overview Book》（2020、2022、2023、2025），2020年美国防部投资9.27 亿美元，通过联合人工智能中心（JAIC）和高级图像识别（Maven项目）扩大军事 优势；2022财年投资8.74亿美元，届时国防部人工智能项目目前已超过600个；2023 年总统预算案中包括11亿美元投资于人工智能项目；2025年未披露具体投资金额预 算，但其规划有172亿美元专门用于科学和技术。根据美国防部2025年《Budget Request Overview Book》，“在这些类别中，我们在发展人工智能 (AI) 和未来一 代 (FutureG)/5G 项目方面进行了大量投资。”具体预算投资方面，根据美国防部 《FY 2025 Program Acquisition Costs by Weapon System》，美国防部2025年财 政预算中指挥、控制、通信、计算机与情报（C4I）系统及科学技术投资分别为211/172 亿美元，占投资预算申请总额的7%/6%。
《2030年的武器装备》多次提及“智能化”武器发展，我国装备智能化建设有望加 速。2019年7月发布的《新时代的中国国防》白皮书称，智能化战争即将到来，正在 进行的军事革命将改变未来战争的制胜机理；党的二十大报告提出，要坚持机械化 信息化智能化融合发展，增加新域新质作战力量比重，加快无人智能作战力量发展。 据中国国防部官网2020年11月例行记者会文字实录，记者提出“请问如何理解确保 2027年实现建军百年奋斗目标？”，国防部新闻发言人强调“实现建军百年奋斗目 标，要求加快机械化信息化智能化融合发展”。据解放军报2023年2月文章《坚定不 移走高质量发展之路——锚定如期实现建军一百年奋斗目标砥砺奋进》，指出“可 以预言，未来5年战争形态会加速向信息化智能化战争转变，信息主导、体系支撑、精确作战、联合制胜成为其鲜明特征，武器装备向远程化、精确化、智能化、隐身 化、无人化方向发展，战场空间向太空、网络、深海、极地拓展。”2024年4月19日， 中国人民解放军信息支援部队成立大会在京举行。我们认为我国装备智能化建设有 望加速。
（二）强调全产业链渗透，无人装备+态势感知+电子对抗+模拟仿真/保障
强调人工智能全产业链渗透特征，美军工巨头多积极布局AI技术。除如Palantir、 Anduril等专注于国防AI领域的企业，洛马、雷神等美军工巨头也积极布局AI技术。 根据洛克希德·马丁官网，洛克希德·马丁公司将人工智能及机器学习纳入客户数 百个项目和计划中，并集成到其公司内部的规划中，以提高公司的业务运营效率。 此前洛克希德·马丁公司宣布成立Astris AI，专注于在美国国防工业基地采用AI方案。 根据L3HARRIS官网，其 ASView Autonomy系统使用人工智能和机器学习为平台提 供任务和态势感知自主性。根据雷神技术官网，其通过机器学习与基于物理的建模 相结合，正在加速对新型材料的发现，促进包括飞机翼在内的硬件设计；命令和控 制系统使用人工智能将大型、不同的数据源融合成有凝聚力的、可作的见解，供决 策者参考。我们强调人工智能技术的应用并不仅局限于专注国防AI领域的企业，而 将渗透到国防领域包括各类大型主机厂在内的全产业链企业。
1.无人/反无作战：低成本+灵活性，作战装备无人化战场应用日益多样化，同时催生 反无人机需求
美陆军拟大幅增加无人机使用，淘汰过时武器系统。据新华社引援美国《华尔街日 报》网站4月30日报道，美陆军正在启动冷战后规模最大的一次改革，计划为每个作 战师配备约1000架无人机，并淘汰过时武器和其他装备。这项计划是过去一年多在 德国巴伐利亚大型训练场和其他美军基地进行测试得出的成果，并在很大程度上借 鉴了乌克兰战争的经验。在乌克兰战争中，大量小型无人机的使用改变了战场格局。 无人装备的低成本优势在现代战争中愈发显著。根据解放军报文章《无人装备如何 重塑现代战场？浅析近年无人装备实战运用新特点》，无人装备的使用效费比高，能够在一定程度上改变传统强弱实力对比。例如，美国F-22战斗机价格约为1.5亿美 元，而MQ-9“死神”无人机平台价格为1410万美元，仅为前者的1/15。再例如，纳卡 冲突中阿塞拜疆军队使用的“哈洛普”无人机造价约250万美元，而其摧毁的亚美尼 亚军队每套约4000万美元的S-300防空导弹，成本效益比达到1∶16。此外，根据人 民网的文章《美“复制者计划”加速部署小型无人装备》，美国国防部推出的“复制 者计划”旨在加速部署大量低成本、可消耗的无人装备，以满足美军短期内的作战 需求。这些装备通过大量消耗对手的弹药，承受大量损失，而幸存的无人平台则可 继续进行有效打击，从而保护大型装备发挥更大的作战效能。
自主性是无人系统区别传统武器的本质特征，无网及复杂环境任务处理为当前无人 系统核心痛点。根据CNAS智库《Robotics on the Battlefield》（2014），机器人技 术需要有弹性的通信链路，无人系统的核心弱点在于由于机上没有人员而导致的认 知能力缺失。无人系统必须依靠机载自主性和与人类控制器的通信来执行任务。当 任务简单，如按照预设路线飞行，或者通信链路稳定可靠时，这相对容易实现。但当 通信链路中断或信号减弱，或者所处环境或执行的任务较为复杂时，问题就变得棘 手得多。而提高自主性对实现无人系统的潜力至关重要，自主化可减少通信带宽需 求，使无人车辆在无通信链路的情况下长时间运行。根据《Unmanned Systems Integrated Roadmap FY2017-2042》，自主性被定义为一个实体根据对世界、自身 和情境的知识和理解，在不同的行动路线中独立发展和选择以实现目标的能力。早 期的机器人只展现出自动化能力，而人工智能和机器学习技术则能够开发出更高水 平的自主能力。而根据《Robotics on the Battlefield》（CNAS，2014），自主化有 三个关键维度：人机命令和控制关系（是否可以完全独立执行功能而人类无法干预）、 机器复杂性（行为是否可以通过检查代码预测）、自动化决策类型（需要关注具体在 哪项任务上实现自主）。
无人化催生反无人机需求，反无人机系统工作流程主要分为“检测-识别-压制”三步。 根据《反无人机装备发展动态》（汪立萍等，航天电子对抗，2024），第一步寻找 飞行物体的阶段，检测通过雷达、射频检测、声音、视频、红外等方式完成。第二步 的识别步骤中，通过信号分析确认检测到的物体是鸟类还是无人机。最后，在压制 阶段，如果已识别出敌方无人机，则可以通过干扰、欺骗、物理破坏或捕获等方法来 达成反无人机的目的。任何一种反无人机装备至少涉及以上步骤中的一个环节。
为保障重要区域的安全，当探测到具有威胁的无人机后，需要对其采取有效的反制 措施。根据《国内外反无人机技术发展综述》（邱小剑等，战术导弹技术，2024）， 根据是否对无人机造成物理损坏，无人机反制技术主要可以划分为两大类：干扰控 制技术（软杀伤）和截获毁伤技术（硬杀伤）两类。无人机软杀伤技术是一种非物理 性的反无人机手段，通过干扰、破坏或控制无人机的导航、通信和其他关键系统，达 到迫使无人机降落、返航或失效的目的，主要包括无线电压制、无线电劫持、导航信 号干扰、导航诱骗和声波干扰五种。硬杀伤技术是反无人机手段中的一种物理性攻 击方式，它主要通过物理手段拦截或破坏无人机，使其丧失飞行能力，主要包括激 光武器、微波武器、物理捕获以及常规火力四种。
2.态势感知：AI驱动感知-决策-行动闭环，边缘端智能集成化为核心趋势
“观察-判断-决策-行动”到“感知-认知-决策-行动”，OODA 3.0注重自主化、智能 化趋势。根据中国指挥与控制学会2024年12月推送《面向复杂决策的OODA环：智 能赋能与认知增强》（白成超等，2024），随着技术的发展与战场形态的复杂化， OODA理论走向了更高的认知粒度与智能化。随着无人作战平台与人工智能技术在 军事领域的广泛应用，2020年，OODA 3.0的概念首次被提出，在OODA 3.0中，观 测环节变为自主态势感知，判断环节变为综合态势分析（或综合态势认知），两者共 同对应于认知体系；决策环节着重强调优化博弈决策；执行环节突出了人机交互的 重要性。在新技术的赋能下，OODA原本的“观察-判断-决策-行动”被“感知-认知 -决策-行动”所取代。
以智能化红外探测器为例，根据中电科光电《智能化红外焦平面应用前景与发展现 状》（袁媛等，2024），智能化红外系统是用红外传感器代替人的眼睛，用专用高 速微型计算机模拟人的分析、推理、判断、决策等逻辑功能，用“算法”复制人的思 维过程。智能化红外焦平面的终极目标，是实现能够对不同场景、探测目标的实时 变化通过调整参数配置，自动收集最相关数据的自适应能力；以及对收集到最有价 值的信息进行自主学习判别、在复杂情况下自动决策的能力，如美国DARPA 2016年提出的“可重构成像（Reimagine）”项目，其将开发的可重构集成电路提供大量 的数字逻辑资源和可重构路由通道，这些路由通道可以根据需要使用与FPGA相同的 编程技术分配给像素。这些算法能够根据场景的背景和各种数据的预测值将信息内 容最大化并做出决策。
多能力集成一体化为边缘侧芯片发展趋势，感存算一体化芯片在复杂任务执行和突 发情况下具有优势。根据上海市军民融合发展研究会2024年6月12日的文章《感存 算一体芯片及其在无人机集群作战中的应用》，无人机集群作战需要高度智能化的 集成系统，核心技术包括集群控制算法、路径规划和编队控制等。这些技术的基础 是感存算一体芯片，它将感知、存储和计算功能集成在一个芯片上，从而为无人机 集群的协同任务和路径规划提供支持。根据复旦大学公众号2024年09月20日文章 《像人眼一样智能！复旦芯片实现感存算一体化》，复旦大学的团队通过铁电极化 调控技术，研发了可编程的光电二极管阵列，实现了感知、存储和计算功能的“三合 一”。这种技术使探测器能够像人眼一样高效工作，减少冗余数据的传输，并能够迅 速处理图像数据，极大提高了系统的实时性和效率。特别是在目标监测等高实时性 需求的场景中，感存算一体化芯片能够降低数据压缩率、减少延迟，提升无人机集 群在战场环境中的目标检测和识别能力。
边缘侧处理能力对速度及能耗限制要求严格，FPGA及ASIC架构或可提高系统效率。 根据布朗大学工程学院教授Sherief Reda研究，以超高音速导弹飞行为例，处理过程 中微秒级别的差异会导致偏离目标。硬件设计中可使用定制加速器，它们已用于嵌 入式现场可编程门阵列（FPGA）或专用集成电路（ASIC）。根据睿创微纳官网《替 代FPGA——英菲感知发布基于自主研发ASIC处理器芯片的全系列红外热成像模 组》，其英菲感知发布的ASIC芯片具备耗低、体积小、重量轻、成本低、性能高的 技术特点，满足各行业的专业需求。其功耗为200mW，成本小于20元人民币，而国 际主流的FPGA产品则需要600mW的功耗，成本大于200元人民币。
我国相关集成电路企业积极布局AI相关处理芯片。根据紫光国微2025年2月7日互动 易回答，公司的图像AI智能芯片已完成研发并在推广中获得用户选用；AI视频处理器 芯片正在研发中。根据成都华微公众号2025年2月7日推送《成都华微：聚焦AI边缘 计算，DeepSeek R1模型部署使得大模型在端侧应用全面加速》，公司计划继续深 入研究DeepSeek Janus-Pro视觉多模态大模型在端侧的部署，为智能机器人、机器 狗等方向的智能化赋能，推动AI技术的深入发展。根据四川省上市公司协会公众号， 成都华微已经开发成功用于边缘计算领域的人工智能芯片，AI算力高达16Tops，已 在特种行业的多个客户里小批量试用。用于边缘计算领域，100Tops算力，视频编解 码能力高达8K的人工智能芯片也正在研发中。
2.电子对抗：AI驱动电子装备认知化集成化为发展趋势，数据链和网络攻防形成强 力支撑
电子战设备需要具备自主学习的“认知”能力，传统电子战效能正逐步下降。根据 《认知电子战及未来发展浅析》（雷震等，2024），当前电磁对抗环境越发复杂， 对抗目标、信号特征、对抗策略等不确定性明显增加传统电子战对未来目标威胁难、 对抗难、干扰效果评估难、作战效能正在逐步下降。根据《美军认知电子战发展特点 和趋势研究》（苏周，韩俊等，2022），电子战设备需要具备自主学习的“认知” 能力。在信息化战争中，更快地完成感知环境→适应环境→做出决策→采取行动 （Observe Orient Decide Act，OODA)循环的一方将取得战争的主动，无论作战指 挥还是武器装备，都追求更短周期的OODA循环。具备学习能力的认知电子战能降 低人在回路的事务性负荷，显著提升电子战OODA循环速度，对环境复杂、烈度高、 对抗强的现代战争适应能力更强。
智能化、无人化战争背景下战略设计或发生改变，美“马赛克战”将作战平台“分 解 ”为最小 实用功 能。 根据米歇尔研究院《Restoring America’s Military Competitiveness》（2019），马赛克战使用由冗余节点和多个杀伤路径组成的高弹 性网络，其将平台“分解”为最小的实用功能，在网络杀伤网络中创建协作“节点”， 各个“节点”元素组合在一起时可以完成“OODA循环”和“杀伤链”过程。“马赛 克战”的基础为随时随地在作战区域内无缝共享信息，整个OODA环通过高级数据 链实现。 数据链是基于数据通信技术、支持多个作战平台完成作战任务的军事通信系统。作 战需求的变化对战术信息的通信传输提出了新的要求，数据链是军事作战需求和军 事信息技术发展的产物。根据《数据链理论与系统（第2版）》（吕娜等，电子工业 出版社，2018年），数据链是链接数字化战场上的传感器、指挥中心、武器平台、 作战部队的一种信息处理、交换和分发系统。据《美军战术数据链发展研究》（任德 峰等，2015），数据链是通过单网或多网结构和通信介质，将两个或两个以上的指 控系统和/或武器系统较接在一起，是一种适合于传送标准化数字信息的通信链路。 它能以统一的格式标准和约定，实时、自动、保密地传输各种战术数据，形成实时、 准确、完整的作战态势图，使指挥员无论处于哪个指挥位置，都能知己知彼、依令而 行，达成作战行动的高度同步。
人工智能可将网络攻击任务自动化规模化，洛马曾开发网络杀伤链模型。根据《人 工智能在网络攻防领域的应用及问题分析》（刘宝旭，2021），网络攻防对抗不断 演化升级，人工智能因其具备自学习和自适应能力，可为自动化网络攻防提供助力， 已成为网络攻防的核心关键技术之一。人工智能使得网络攻击更加强大，一方面， 可将参与网络攻击的任务自动化和规模化，用较低成本获取高收益；另一方面，可 以自动分析攻击目标的安全防御机制，针对薄弱环节定制攻击从而绕过安全机制， 提高攻击的成功率。洛克希德-马丁公司于2011 年提出的网络杀伤链（CyberKill Chain）模型，将攻击过程划分为侦查跟踪、武器构建、载荷投递、漏洞利用、安装 植入、命令与控制、目标达成共七个阶段。
3.模拟仿真&后勤保障：AI深度赋能训练仿真环节，PHM为装备维修新思路
人工智能对军事训练方法产生重大影响，在培训计划中实施 AI 有望显著提高培训 效果并可能降低成本。根据Defense Magazine《Artificial Intelligence in combat simulations: How AI is changing NATO soldier training》(2024)，军事训练的演变 经历了几次范式转变——从传统的野外演习到计算机辅助模拟，再到当前的 AI 增 强虚拟现实实验。随着计算能力的指数级增长和机器学习的进步，模拟战场和真实 战场之间的脱节变得越来越小。北约及其成员国正在分配大量资源来开发和实施人 工智能模拟系统，预计军事训练和作战效率将发生革命性的变化。 机器学习、神经网络及多模态交互等技术基础使得人工智能可在多方面赋能军事训 练。根据Defense Magazine《Artificial Intelligence in combat simulations: How AI is changing NATO soldier training》(2024)，将 AI 引入训练计划会带来显著的优 势。它使士兵能够更快地学习、更灵活地思考并更好地适应新情况。支持 AI 的仿真 模拟还允许将新出现的威胁快速纳入训练场景。具体技术方面，如机器学习和深度 学习、神经网络、NLP系统处理及多模态交互以及机器视觉与VR/AR的应用都将在 军事训练中予以赋能。
从“定期检修”到“预测性保障”，AI推动供应链降本增效.PHM（预测性维护）在 航空航天产业中应用广泛，最大程度减少装备因维修而停止使用的时间。根据《从 航空装备保障实践看预测性维修的问题和挑战》（宋海方，2024），目前航空装备 主要使用事后维修（装备出现故障之后进行修理）、预防性维修（又称定时维修，根 据规定的使用时间、使用次数或日历间隔对装备进行检查、保养或更换部分零部件， 从而预防设备损坏或出现故障。）以及预测性维修（以装备健康状态为依据，在装备 “即将”出现失效或故障前进行维修）。根据《航空发动机的智能监测与预测性维护 技术研究》（浮强，2024），预测性维护是一种先进的维护策略，旨在通过监测和 分析设备的运行状态来预测其未来的维护需求。预测性维护的核心在于利用实时数 据和分析工具，以预见性的方式识别潜在故障和性能退化，从而在发生显著问题之 前进行维护。这种方法相较传统的基于时间或周期的维护方法，能够显著提高维护的效率和有效性。
（一）全球及本土民航结构性失衡，国内民航需求向上且进入十年大修期
全球民航产能释放与订单需求错配，供应链效率下行，订单与交付比为历史新高。 考虑当年交付数量及现有积压订单，2024年空客与波音积压订单合计14253架、交 付1114架，当年年底积压订单/当年交付架次数比值为12.8，与疫情第二年2021年接 近，维持历史高位，或体现当前全球民航制造业的供需失衡仍然较为严重。近期OEM 供应链短缺及质量事故等综合影响飞机交付进度。据Cirium睿思誉公众号2025年2月， 最初，疫情初期导致需求不确定。但最近，OEM供应链短缺带来的供应端不确定， 如发动机OEM的延迟问题尤为突出。新一代CFM Leap和普惠PW1000G的问题，加 上波音737 Max的事故影响了单通道飞机的交付进度，导致CFM和普惠的发动机交 付量低于预期。据Cirium睿思誉公众号2025年3月，供应链短缺、交付晚于预期，波 音需要从2024年工业罢工中恢复，以及阿拉斯加航空事故后对737生产造成的干扰 都对新飞机供应产生了影响。因此，2025年仍无法完全解决供应链问题。
关税及贸易的争端或进一步加剧全球民航制造业供需失衡。美国本土波音厂商在关 税及贸易争端下供应链或受阻，进一步加大供应链效率下行压力。例如，据AirWays 网站2025年4月新闻，关税等政策实施或加剧现有供应链的挑战。2025年4月2日， 美国政府宣布进入国家紧急状态，并征收关税以解决贸易失衡问题。白宫的《全国 性急性概况介绍》概述了几项关键措施，包括所有进口商品的基线关税为10%、对 日本欧盟等主要贸易伙伴实施关税约束。波音现有的运营挫折加剧了生产端挑战， 引入新的关税或进一步提高了成本并扰乱供应链。 国内民航机队的老龄化正提速，存量运力预计持续紧缺。据Cirium睿思誉公众号2025 年5月，中美关税已经影响到新飞机的交付，但窄体机队逐渐老龄化是大部分中国航 司现在面临的重要问题之一。Cirium睿思誉机队数据显示，因各种因素影响，空客和 波音目前有大量机龄在7-16年的窄体机。从历史数据来看，多数航空公司采用12年 的售后回租方式，这意味着在运营12年后，这些飞机会被新飞机替代，但当前供给 失衡加剧了机队老龄化程度。空客和波音目前有大量机龄在7-16年的窄体机，甚至 还有不少机龄长达26年的飞机。2015年机龄触底后持续提升，引进飞机力度下滑加 剧机龄老龄化趋势。据航空租赁与金融公众号2024年8月文《中国民航机队的老龄化 正在提速》，2019年前，中国民航每年引进数百架新飞机，机队扩张规模年均增速 达10%，从而将民航机队的平均机龄维持在6-7年水平。然而近几年来，国内新飞机 引进力度大滑坡，机队规模年均增速下滑到5%左右，导致机队平均机龄迅速攀升到 如今的9-10年水平，中国民航机队的老龄化正在提速。考虑2010～2015年国内内地 航司引进的千架飞机正逐步迈入老龄化，增加运营维护成本。 我们强调，需求的稳步复苏、与机队老龄化及新机引进受阻构成国内民航主要失衡 之一。例如，航空租赁与金融公众号2024年8月文，当前飞机制造商受困于供应链等 问题导致新飞机产能不足，航司不得不通过飞机续租、延迟退役等方式来保障运力 需求，进而面临老龄飞机的运维管理挑战。
（二）三大趋势：大修需求朝本土供给倾斜+切入全球供应链+国产化加速
1. 趋势一：十年大修浪潮将至，但全球范围内新备件供应延缓及老旧飞机拆解二手件减少带来OEM短缺的涨价潮，降本及安全促朝本土供给倾斜
机龄增加带来维修成本上行，同时国内部分企业的维修收入近年实现稳定快速增长。 航司维修成本快速增长，单位飞机及单位飞行小时维修成本提升显著。据国航、东 航、南航三大航司年报，2024年东航、南航、国航的飞机及发动机维修成本分别为 61.71、111.44、128.48亿元，占成本比重分别为6.88%、6.98%、8.12%，成本占比 位于航司成本的第三或第四。从每平均飞行小时数飞发维修成本看，东航、南航、国 航2024年分别为0.24、0.35、0.44（万元/小时），东航、国航相较2023年均有所增 长。从每架飞机飞发维修费用看，2024年东航、南航、国航分别为768、1215、1382 万元/架，均相对2023年有所增长。其中，从机龄看，东航、南航、国航平均机龄分 别为9.2、9.2、9.9年，国航相对最大，从上述维修数据看国航也位于三大航司前列。
航材备件供应的不稳定及OEM短缺带来的涨价潮等背景下，国内航司降本诉求强。 加大PMA件的使用比例，被认为是航材供应链问题的有效途径之一。据《航空公司 PMA件管理和应用研究》（周国巡，2021年），PMA件的价格仅为原厂件的30%～ 70%，应用PMA件可以显著降低航空公司的维修成本，增强盈利能力，国内主要航 空公司应该开始重新审视PMA件：以某航空公司的飞机维修使用的PMA件看，目前 该 航 空 公 司 维 修 单 位 获 批 准 的 PMA 件 号 达 到 10000 多 个 。 以 客 舱 地 板 D5367XXXX00000为例，原厂报价34800元，供货周期 90 天；PMA件报价约 20000 元，供货周期2天。仅仅从直接采购费用方面测算，每年可为该航空公司节约数千万 元人民币，同时还提高了维修保障的效率。 国内头部航司对国产PMA件接受度逐步提升。据《PMA件的国内外应用现状及意义》 （陈晓光，2024年），国产PMA件在可靠性和质量上逐步提高，航空公司对PMA件 的认可度和需求逐步提升，因此在空调、刹车等重要系统中也开始采用国产PMA件。 海航每年使用大量客舱类PMA部件以及各类非客舱类部件，预计可节省航材成本数 千万元。对于PMA件的态度，从原来的不敢用、谨慎使用，到目前的积极采纳，甚 至主动提出开发需求。
2. 趋势二：产能重估的趋同利益下有切入全球配套，Local for Local战略或成为未 来航空制造供应链主流
Local for Local战略或成为未来航空制造供应链主流。据IASC航空产业链公众号 2021年12月文，民用航空产业链的传统模式是Global for Local，即“主制造商-主供 应商”模式进行分工协作，一个大的工作包被拆分成多个不同的分包在多个国家/地 区共同配合下生产，再由主供应商集成后交付到飞机生产线，最后向全球交付。Local for Local，即产业链本土化。本土化的实质是跨国公司将生产、营销、管理、人事等 经营全方位融入东道国经济中的过程。而跨国龙头企业在民用航空产业链的Local for Local策略布局上有三个核心方面：建立高度自动化的本土飞机总装线（用以支撑 东道国当地的市场需求）、构建本土供应商网络（建立科技创新和可持续发展的合 作伙伴关系）、Local for Local还意味着要突破传统制造产业链的边界。据罗兰贝格 官网2021年11月研究，日益增长地缘政治制约因素和推动更多的可持续性，为传统 的“全球以本地”供应链模式的延续构成了障碍，本地供应链由地缘政治限制以及可持续性驱动，是原始设备制造商和供应商未来成功的关键因素。
空客公司采取Local for Local的战略。据航旅通讯社公众号2023年9月文，首席运 营官Alberto Gutiérrez（负责领导生产、质量和采购业务，首要目标是保障空客飞机 生产的速度、效率和质量）指出，在中国已经有200家左右供应商，在2020年，空客 与中国的工业合作价值达到10亿美元左右，我们采取local for local的战略，中国总 装的飞机部件更多由中国本地生产，包括西飞天津生产A320系列机翼，还有机身系 统装配等。空客公司中国供应商数量近年提升。据航空产业网公众号2025年2月文， 空客认证的中国供应商数量上涨，从2023年的79家，上涨至2024年的82家。其中， 民营企业的崛起引人注目。空客公司预计将本地采购增加50%。据据Galleon航空资 讯2025年5月文，空客本土化布局上，空客天津总装厂成立17年来已交付近830架飞 机（占全球产量1/3），涵盖A320和A350机型。中国现有2300名员工、200家供应商， 年采购额12亿美元，通过AUS系统提升生产效率，计划将月产能从6架提升至12架， 并将本地采购增加50%。
创纪录的积压订单、客户对新机需求强烈、全球机龄老龄化下维修大周期以及关税 环境不稳定性，或促海外主机厂积极寻求新的供应链。 部分主机厂积极拓展新供应链或自建产能，相关国内企业正积极把握相关机遇。据 航亚科技2024年年报，法国赛峰一再下调 2024 年 Leap 发动机的出货量，也反映 他们面临的困难，供应链表现得脆弱，为了应对这些困难，法国赛峰在比利时新建 了一座压气机叶片工厂（预计今年投入运营，信息来源于赛峰官网），今明两年会陆 续释放产能；供应难以有效满足需求或会困扰国际航空产业较长时间；加之特朗普 上台以来，全球范围的军备趋势很可能加剧，本已脆弱的航空产业供应链会更加不 堪重负，国内航发供应链配套企业有望获得更多的业务发展机遇。例如，据宝钛股 份2024年年报，公司指出报告期内公司主动把握国际市场调整机遇，持续拓宽认证 和长协范围，深化国际重点客户合作，提升国际市场竞争力和话语权。 海外主机厂积极扩大与国内供应商合作。据航亚科技公众号2025年4月文，赛峰发动 机公司高级副总裁Dominique Dupuy率技术及供应链管理等多部门高层、专家团队 到访航亚科技，对航亚科技在过往合作中的卓越表现给予高度评价，并表示全球航 空市场发展带动了高性能零部件需求的持续增长，双方就新一代发动机的机匣、盘 件等结构件和转动件合作项目进行了深入的探讨和交流。据应流股份公众号2025年 4月文，2025年4月9日，赛峰发动机公司全球采购副总裁率领团队莅临应流集团，双 方在此前已签署的长期战略合作框架的基础上，围绕航空发动机机匣叶片等核心高 温合金部件的研发创新与供应链效率提升等关键议题，展开了全面而深入的交流探 讨，并明确规划于本年度内有序启动涵盖多个发动机型号共12个类别的研发项目。
此外，燃气轮机供应链与航空发动机供应链接近，相关公司有望受益于全球燃气轮 机需求增长。根据广发军工组2025年1月对外发布的报告《新·视角：燃气轮机，清 洁调峰驱动，AIDC潜在看点，空间广阔》，天然气发电作为新型电力系统的重要组 成部分，其清洁、高效的属性符合“双碳”目标要求。随着可再生能源装机容量的增 加，燃气轮机的调峰需求将进一步增长；同时，燃煤发电厂的逐步淘汰，也可能为燃 气轮机市场提供了广阔的发展空间。全球数据中心、人工智能和加密货币的电力消 费预计将大幅增加，并对能源设施带来一定挑战，传统数据中心的备用能源难以同 时兼顾可靠性、清洁性等需求，燃气轮机有望成为运营商备用能源的可选选择之一。
3. 趋势三：民航大飞机和发动机国产化有望进一步加速
全球主要商用飞机主机厂看好中国未来市场增长前景。据民机战略观察公众号2025 年3月文，中国2024－2043年大型商用飞机市场的增长速度预计高于全球平均水平。 主要制造商对中国市场对大型商用飞机需求量和客运量年复合增长率的预测结果是： 波音预测为8295架（窄体客机6720架，宽体客机1575架）和5.9%；空客预测9230 架（窄体客机7950架，宽体客机1330架）和5.1%。中航工业集团预测7792架（窄体 客机6246架、宽体客机1546架）和5.8%，中国商飞预测8502架（窄体客机6881架、 宽体客机1621架）和5.3%。
预计飞机退役的替代需求逐渐成为市场需求的主要来源。据上海通用航空行业协会 公众号2024年11月文援引《2024~2043年民用飞机中国市场预测年报》，预计2024～ 2043年间，中国市场将需要补充8278架客机，预计相对2023年，新增需求4892架、 补充退役飞机3386架、仍在服役627架。基于上述测算，预计未来20年内平均每年 有150～200架飞机退役。在不考虑新增需求下，基于上海通用航空行业协会公众号 2024年11月文援引《2024~2043年民用飞机中国市场预测年报》测算，预计到2043 年，2023年的4013架飞机将有3386架退役，即平均每年退役约170架。考虑新增需 求4892架，预计平均每年新引进客机约250架。
若供应链瓶颈持续，满足上述新增+退役补充需求仅靠波音+空客预计存在压力。据 上文测算，考虑补充运力的新增需求+维持运力的替换退役需求，预计平均每年需补 充约400～420架飞机。据航空租赁与金融公众号2025年1月文，波音、空客、中国 商飞分别在2024年给中国航司交付53架、90架、48架（其中35架C909、13架C919）， 合计191架（统计未包含中国香港和中国台湾航司）。从交付量看，据Cirium公众号 2024年12月文，空客和波音向中国航空公司的交付量在2018年达到顶峰，约为400 架，其中波音和空客占比接近。 当前全球航空制造供应链仍然受阻，同时考虑安全性及贸易环境的不确定性，考虑 为维持+新增运力满足需求，国产大飞机及发动机的交付前景仍然乐观。
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