1.1 塑料软包装龙头企业，深耕行业30余年
塑料软包装龙头企业，深耕行业 30 余年。永新股份成立于 1992 年，2004 年深交所中小 板上市，公司深耕塑料软包装行业 30 余年，是中国包装龙头企业和塑料软包装行业领跑 者之一。自 2005 年起，公司开启省外扩张，先后在广州、石家庄、咸阳投资设立子公司， 逐步形成全国性产能布局。围绕塑料软包装核心主业，公司实施“纵向一体化”战略，布 局上游油墨、薄膜业务，完善配套生产，实现产业协同；同时随着薄膜新材料开发能力增 强以及产品的不断丰富，薄膜业务有望成为公司第二增长曲线。
彩印复合软包装材料为公司核心产品，用途较为广泛。公司主要产品包含彩印包装、功能 性薄膜、油墨、注塑等，应用于食品、日化、医药、电子、建材等领域。其中，彩印复合 软包装材料为公司核心产品，具有轻量化、高阻隔性、耐蒸煮等特性，成本较金属、玻璃 等包材更低，可有效保护产品并延长保质期；多功能膜材料为绿色环保新材料，广泛用于 多领域包装及防护。
1.2 营收稳步提升，盈利能力持续改善
营收稳步提升，盈利能力持续改善。收入方面，公司营收由 15 年的 17.84 亿元提升至 35.25 亿元，CAGR 为 7.86%，收入规模随销量增加而逐年提升。23 年、24 年公司收入增速放 缓，主要是（1）原油价格下跌传导至公司产品价格下调；（2）行业竞争加剧导致 24 年彩 印产品销量增长放缓（彩印销量同比仅+0.51%）。利润方面，公司归母净利润由 15 年的 1.79 亿元提升至 24 年的 4.68 亿元，CAGR 为 11.27%，明显高于收入增速，显示公司盈 利能力持续加强。
彩印包装为公司核心主业，薄膜业务收入占比持续提升。分产品来看，公司业务可划分为 彩印复合包装材料、塑料软包装薄膜、油墨、真空镀铝包装材料和其他业务。24 年，彩 印复合包装材料/塑料软包装薄膜/油墨/真空镀铝包装材料/其他业务分别实现营收 24.77/7.24/1.55/0.58/1.11 亿元，收入占比为 70.27%/20.54%/4.40%/1.66%/3.14%。彩印 复合材料包装为公司核心主业，收入占比一直保持在 70%以上。近年来公司持续发力薄膜 业务，薄膜业务规模得到快速提升。24 年薄膜收入同比+37.90%，增速明显高于其他业 务，收入占比同比+5.00pct 至 20.54%。 境内为主公司基本盘，积极拓展海外市场。分地区来看，24 年国内/国际市场分别实现营 收 30.74/4.52 亿元，同比+2.50%/+18.84%，收入占比分别为 87.19%/12.81%。目前公司 主要收入来自境内，境内业务收入占比近 9 成。公司通过在泰国设立办事处、建立海外仓 等形式积极拓展海外市场，海外收入增速明显快于国内。
盈利能力稳中有升，费用率小幅抬升。得益于规模优势持续显现和良好成本管控能力， 15~24 年公司毛利率/净利率由 21.24%/10.22%提升至 23.78%/13.37%，提升幅度为 2.54pct/3.15pct。公司期间费用率由 15 年的 8.77%小幅提升至 24 年的 9.14%，提升幅度 为 0.37pct。其中销售、管理费用率呈下行趋势，而研发费用率逐渐攀升至 4%以上，反映 出公司研发投入持续加码，财务费用率保持平稳。销售费用率明显下降主因是（1）公司 执行新收入准则，将合同履约成本的运费和出口费用调整至营业成本，销售费用口径发生 变化；（2）收入规模提升摊薄费率。管理费用率下降主因是管理费用提升幅度小于收入提 升幅度。
1.3 股东背景多元，股权结构较为稳定
股东背景多元，股权结构较稳定。黄山市供销合作社为公司实控人，通过黄山供销集团有 限公司、黄山永佳投资有限公司对公司间接持股。黄山永佳为公司第一大股东、控股股东， 对公司直接持股 33.09%。金属包装龙头企业奥瑞金为公司第二大股东。美佳粉末涂料有 限公司、永邦中国投资有限公司分别对公司持股 3.91%、3.39%，为公司第三大、第四大 股东，两者存在关联关系。大永真空科技股份有限公司为公司发起人之一，现对公司持股 1.76%。鲍祖本先生对公司持股 0.64%，现为公司副董事长。
2.1 塑料软包千亿级市场，下游需求稳增驱动行业持续扩容
塑料包装行业位于产业链中游，上游为石油化工行业，下游应用领域较广泛。塑料软包装 行业的上游原材料主要包括聚乙烯、聚丙烯和聚对苯二甲酸乙二醇酯等石油化工产品，其 价格往往和原油价格同向变动。下游应用领域涵盖食品、饮料、日用化学品和医药等行业， 塑料软包装行业需求与下游景气度密切相关。
包装行业万亿市场，按材质可细分为塑料、纸、金属、玻璃包装等子行业。随着国民经济 的持续增长，包装产品需求持续增加，包装行业市场规模稳步向上。根据中国包装联合会 数据，23 年中国包装行业规模以上企业累计营收为 1.15 万亿元，同比-0.22%。根据包装 材质的不同，包装行业可以细分为塑料包装、纸质包装、金属包装、玻璃包装等子行业。
塑料包装市场占比最高，且呈提升趋势。塑料包装凭借其价格低廉、轻质柔软、便于储存 取用、易于加工着色等优势，广泛应用于包装物的生产与制造，在包装市场中占比最高， 且呈持续提升趋势。18~23 年，我国塑料包装规模以上企业累计营业收入（塑料薄膜制造 +塑料包装箱及容器制造）由 3999 亿元提升至 5404 亿元，CAGR 为 6.21%，市场占比由 41.21%提升至 46.84%。
塑料软包装千亿级市场。按照材料柔韧性和结构强度，塑料包装又可分为软包装和硬包装， 软包装主要为塑料软管、塑料袋等无定型产品，硬包装主要为塑料桶、塑料瓶、塑料盖等 塑性产品。根据中伦新材招股说明书、Arizton，24 年中国塑料软包装市场规模约 186.05 亿美元（按 USD/CNY1:7 汇率合 1302 亿元），预计 28 年市场规模将达 245.95 亿美元（按 USD/CNY1:7 汇率合 1722 亿元），24~28 年 CAGR 有望保持 7.23%。 食品为最主要的应用领域。塑料软包装行业下游主要包括食品、日化、医药等行业，其中 食品工业为塑料软包装行业最重要的应用领域，占比超过 60%，日化用品、医药领域占比 分别为 14.80%、10.40%。不同领域对塑料软包装产品的功能需求不尽相同，食品饮料行 业侧重包装的保鲜性，安全性功能；日用化工行业注重包装的耐化学性和抗冲击性功能。
下游需求稳增驱动行业规模扩容。食品饮料、日化、医药等主要应用领域具有弱周期属性， 需求有望伴随经济发展稳步提升。根据中伦新材招股说明书，食品饮料、医药领域软包装 需求增速预计较为平稳，未来 3~5 年将保持 6%左右的增长。日化领域由于产品更新速度 较快，软包装需求或保持较快增长，24~28 年 CAGR 有望达 9.99%。
2.2 塑料软包行业高度分散，多因素共驱行业集中度提升
塑料软包装行业高度分散，22 年 CR3 仅为 8.10%。塑料软包装行业技术壁垒较低，下游 应用领域较广且多为定制化生产，因此行业内中小企业数量众多，竞争较为激烈。 2018~2023 年，中国包装行业规模以上企业数量由 7830 家增加至 10632 家，CAGR 为 6.31%，高于行业收入增速（18~23 年 CAGR 为 3.53%），反应市场参与者持续增加、行 业竞争加剧。2020 年，中国塑料包装企业 CR3/CR5 分别为 5.08%/6.26%，行业竞争格 局高度分散。2022 年，行业集中度小幅提升，CR3 为 8.10%。
环保政策趋严、下游集中度提升、客户需求升级等因素共驱行业集中度提升。美国最大的 塑料软包装巨头 Bemis 市场份额约 20%，相较于美国市场国内塑料软包装行业集中度提 升较大。（1）环保政策趋严：随着国家对环保和 VOCs 要求越发严格，有望加速行业落后 产能出清，促进资源整合。（2）下游集中度提升：欧美国家的消费品行业市场集中度高， 间接催生了规模巨大的塑料包装企业。国内塑料软包装行业集中度有望伴随下游客户市场 份额的提升而提升。（3）客户需求升级：下游客户对包装的功能性（高阻隔、耐高温蒸 煮、耐低温冷冻等）、环保性（轻量化、提升回收率等）要求不断提高，头部企业有望凭 借技术研发优势、品牌优势、规模优势持续获得市场份额。同时，考虑到塑料软包装行业 定制化属性较强，客户需求分散，或在一定程度上限制行业集中度提升的空间。
2.3 单一化、功能化薄膜包装发展前景广阔
单一材质塑料包装可回收率更高，符合环保可持续的发展方向。塑料软包装按材质可分为 单一材质包装和复合材质包装。单一材质包装指的是包装由同一种材质制成，其他成分含 量不超过 5%；复合材质包装由两种以上材料复合而成。目前，塑料软包装以复合包装为 主，难以有效回收，多通过焚烧、填埋处置，对生态环境造成污染。而单一材料因只由一 种材质构成，无需复杂的分离过程即可直接回收利用，可大幅降低环境污染和资源浪费。 政策引导叠加下游需求升级，单一材质包装前景广阔。近年来，政府部门持续推进包装行 业朝绿色低碳方向发展。21 年 6 月，中国塑料加工工业协会颁布《塑料加工业“十四五” 科技创新指导意见》，将功能性 BOPP 薄膜，单一材质、可循环、易回收、环保的 BOPE 薄膜等列为“十四五” 期间重点产品发展方向。与此同时，下游客户对单一材质包装需 求持续提升，国际头部食品企业均在绿色低碳包装、可持续包装方面积极投入。雀巢提出 到 2025 年实现 100%包装可循环再生或可重复使用；百事公司提出到 2030 年实现 97% 的包装可重复使用、可回收或可堆肥。19~25 年全球单一材料塑料包装薄膜市场规模有望 从 559 亿美元提升至 709 亿美元，CAGR 达 3.9%。
功能性薄膜技术门槛高，应用前途广阔。根据中国塑料加工工业协会发布的《塑料加工业 “十四五”发展规划指导意见》和《塑料加工业“十四五”科技创新指导意见》，“十四五” 期间塑料加工行业将坚持“功能化、轻量化、精密化、生态化、智能化”的技术进步方向。 功能性膜材料是指具备光学、电学、分离、阻隔等多种功能的膜材料，已逐渐成为消费电子产品、屏幕显示组件、柔性电路板（FPC）、新能源电池、汽车电子等领域不可或缺的 上游原材料。高阻隔性、耐高温蒸煮、耐低温冷冻、活性包装、热收缩薄膜、耐烘烤以及 抗菌性等特性赋予塑料包装薄膜市场发展热点。根据智研咨询，20~24 年中国功能性膜材 料市场规模由 974 亿元提升至 1623 亿元，CAGR 高达 13.62%。
3.1 客户：深度绑定优质客户，积极拓展海外市场
“借品牌打名牌”，不断提升知名度。公司在发展初期通过“借名牌打品牌”的营销策略， 不断扩大品牌效应，2002 年在统一食品、纳爱斯公司等原有大客户的基础上，成功开发 伊利股份、洽洽食品、喜之郎果冻等一批大客户；2003 年开拓了意大利不凡帝、美国通 用磨坊、美国宝洁、多美兹、卡夫等跨国公司客户，并积极开发做大医药包装业务，和神 威药业、华威药业、云南滇虹、湖北广济、修正药业等客户达成合作。 下游客户以食品饮料、医药、日化企业为主，食品饮料占比最高。公司凭借卓越的供应保 障能力、领先的创新能力和完整的包装解决方案提供能力，持续获得了市场和客户的认可。 公司客户主要集中在食品饮料、医药和日化等领域，多为细分行业一线品牌企业。在食品 饮料领域，主要客户包括雀巢、玛氏、通用磨坊等；在医药领域，主要客户包括神威药业、 三九药业等；在日化领域，主要客户包括宝洁、金佰利、小林制药等。 绑定优质大客户，客户粘性较强。自 2002 年以来，公司和伊利建立了超过 20 年的稳定 合作关系，2014 年获评伊利集团“年度最佳品质供应商”；2016 年获评伊利集团奶粉事 业部“2015 年度优秀供应商”；2022 年加入“零碳联盟”并完成低碳承诺；2023 年获评 伊利集团“质量引领标杆供应商”。公司客户以国际和国内一线品牌为主，对供应商的筛 选标准较为严格，资质审核通常需要 6 个月~2 年左右，因此供应合作普遍具有战略性、 长期性，客户粘性较强。
前五大客户销售规模稳步提升，销售占比呈下降趋势。公司在巩固老客户的基础上，积极 开拓新客户，自上市以来对大客户的依赖度程下降趋势，前五大客户合计销售占比由 2001 年的 38.50%降至 2021 年的 17.12%。2022 年以来，公司前五大客户销售占比有所回升， 主要是公司重视老客户新产品的开发，老客户的新产品驱动大客户集中度提升。2024 年， 公司前五大客户合计销售金额为 8.30 亿元，同比+12.71%。
积极拓展海外市场，海外业务规模快增。公司海外业务拓展主要通过（1）切入跨国公司 的全球供应链进入其海外市场业务；（2）通过设立海外办事处、代理商合作，建 HUB 仓， 拓展海外市场。目前公司在日本、缅甸、泰国、欧洲设有海外办事机构，产品出口至日本、 东南亚、北美、南美、欧洲、非洲、澳洲等地。19~24 年海外业务收入由 2.28 提升至 4.52 亿元，CAGR 高达 14.68%，收入占比由 8.76%提升至 12.81%。
海外业务毛利率更佳，或助益整体毛利率提升。除 21 年受原材料和运费大幅上涨影响、 24 年受低毛利产品占比提升影响外，公司海外业务毛利率高于国内业务，后续海外业务 收入占比进一步提升有望带动公司整体毛利率上行。
3.2 产能：全国产能布局完善，薄膜业务构筑第二增长曲线
全国 7 大生产基地辐射长三角、京津冀、珠三角等区域。自 2005 年公司开始省外扩张， 先后在广州、石家庄、咸阳投资设立子公司，逐步形成了以黄山为中心，覆盖全国的产业 布局。截至 24 年年底，公司在全国拥有 7 处生产基地。业务布局上来看，公司总部、黄 山包装、广州永新、河北永新四大生产基地主要生产彩印复合软包装材料产品；2016 年 公司收购新力油墨，主要生产液体油墨、精细化学品；2019 年公司设立陕西永新，主要 生产注塑包装产品；2020 年公司设立永新新材，布局 BOPE/BOPP 环保薄膜材料。区域 分布上来看，黄山总部、黄山包装、新力油墨、永新新材立足长三角，河北永新覆盖京津 冀，广州永新辐射大湾区，陕西永新协同“一带一路”区域。公司的产能布局和下游快消 品制造企业主要集中在珠三角经济圈、长三角经济圈以及环渤海经济圈的聚集特征较匹配。
子公司收入规模、盈利能力稳步提升。随着产能的持续释放，各子公司营收稳步提升。 18~24 年黄山包装/广州永新/河北永新/新力油墨收入 CAGR 分别为 11.74%/1.78%/ 4.63%/8.59%。得益于规模优势的不断显现和公司良好的成本管控能力，子公司盈利能力 持续增强，利润增速明显快于收入增速。18~24 年黄山包装/广州永新/河北永新/新力油墨 净利润 CAGR 分别为 69.34%/-6.52%/22.09%/15.55%（广州永新产能规模较小，业绩受 外部环境扰动较大）。黄山包装是公司规模最大的子公司，24 年实现营收/净利润 11.10/1.08 亿元，同比+20.51%/+53.55%，收入、利润均实现较好增长。新力油墨盈利能 力最强，24 年实现营收/净利润 2.91/0.46 亿元，净利率为 15.99%，明显高于其他子公司。
产能建设稳步推进，加大薄膜业务布局。自 18 年起公司加大资本开支规模，以自有资金 投入产能建设项目，主要布局薄膜、彩印和注塑业务。公司坚持“纵向一体化”战略，加 大薄膜产业投入，助力彩印业务在产前设计、产品属性、品质稳定性、效能提升等方面实 现提升。截至 23 年 6 月，公司共有彩印类产能约 14 万吨，薄膜产能约 16 万吨，油墨产 能约 2 万吨。公司现有“年产 22000 吨新型功能膜材料扩建项目”、“年产 8000 吨新型复 合片材生产线技改项目”、“年产 4 万吨彩印复合软包装材料智能工厂项目”、“年产 6000 吨柔印无溶剂复合软包装材料项目”、“年产 2000 吨宠物食品包装材料项目”和“年产 4500 吨精密注塑制品扩建项目”在建设中，上述项目的陆续投产将进一步支撑公司业绩提升。 产量逐年提升，彩印包装材料产销率维持高位。随着产能的扩张，公司产品产量稳步提升。 彩印包装材料/镀铝包装材料/塑料软包装薄膜/油墨 24 年实现产量 10.44/2.06/11.93/1.51 万吨，19~24 年 CAGR 为 4.36%/9.96%/15.62%/7.50%，薄膜产量提升明显，其他产品 产量增长较为平稳。公司主业彩印包装材料产销率保持在 98%以上，产能得到充分利用。
薄膜业务快速放量，发挥产业协同效应、打造第二增长曲线。公司主动顺应绿色环保的发 展趋势，开发环境友好型材料，2020 年成立永新新材布局功能薄膜业务，迈出“软包装+ 膜材料”发展战略的关键一步。2022 年公司“年产 33000 吨 BOPP/BOPE 项目”建成投 产，薄膜业务进入快速放量阶段。一方面，薄膜作为彩印业务的主要原材料，自我配套有 助于提升产品品质、技术指标，助益彩印产品盈利能力提升。另一方面，通过自研差异化 产品，满足不同市场应用需求，有望成为新的业绩增个长点。24 年公司薄膜业务实现营 收 7.24 亿元，同比+37.90%，收入占比为 20.54%，同比+5.00pct。
薄膜外销比例持续提升，售价随原油价格同向波动。24 年公司薄膜产品产量/销量分别 11.93/5.61 万吨，同比+16.11%/+36.62%，产销量均得到明显提升。随着薄膜产能的持续 释放，公司薄膜外销比例由 15 年的 27.20%提升至 47.00%，目前薄膜产品自供、外销各 占一半。近年来公司薄膜产品销售均价先升后降，21、22 年产品价格随原油价格上涨而 有所上调，23 年受原油价格回落、下游需求疲软等因素影响薄膜产品价格回落。24 年下 游需求恢复叠加原油价格继续回落，公司产品售价小幅提升（同比+0.94%）单位生产成 本小幅回落（同比-1.62%），售价成本剪刀差下毛利率得到改善，同比+2.33pct至 10.27%。
薄膜产品用途广泛，高露洁合作研发彰显实力。永新新材聚焦功能性薄膜领域，主要产品 涵盖光膜、消光膜、热封膜、珠光膜、金属化膜，应用于包装印刷、日化、汽车、电子、 建材、家用电器等领域。2021 年公司与高露洁联合研发的的新型可回收牙膏用塑料薄膜 项目顺利通过高露洁（全球）技术认证，不仅标志着高露洁与公司在绿色包装可持续发展 的研发上迈上新台阶，还显示了公司在单一材质、可回收等环保材料领域的研发实力，为 后续客户拓展提供技术支撑。
3.3 研发：研发投入领先同业，创新成果丰硕
重视研发投入，研发费用率领先同业。公司持续加大对绿色产品的技术研发投入，研发费 用逐年提升，由 18 年的 0.66 亿元提升至 24 年的 1.49 亿元，CAGR 高达 14.54%，研发 投 入 力 度 持 续 提 升 。 24 年 永 新 新 材 / 紫 江 企 业 / 王 子 新 材 研 发 费 用 率 分 别 为 4.23%/3.23%/2.33%，公司近五年研发费用率保持在 4%以上，研发费用率行业领先。
重视研发团队人才建设，研发成果丰硕。研发团队方面，公司通过内部培养、外部引进、 院校合作等方式建立起稳定的核心技术团队。截至 24 年年末，共有研发人员 386 人，同 比+4.61%，研发人员占比由 18 年的 14.73%提升至 16.31%。研发资源方面，公司拥有 国家级企业技术中心（国内软包装行业唯一一家）、国家地方联合工程实验室、博士后工 作站等六大研发平台，并与中国科学技术大学、浙江大学等科研院所以及三井化学研发中 心、埃克森美孚（中国）研发中心、宝洁（中国）科学技术公司等跨国公司建立了广泛的 合作关系。研发成果方面，公司是中国轻工业科技百强企业，主持国家技术创新项目 15 项、省部级技术创新项目 18 项，获多项省部级科技创新奖项，拥有自主知识产权专利 363 余项。新技术应用、专利产品的销售占总营收 60%+，实现了经济效益和品牌效益“双赢”。
生产设备一流，智能化建设提升效率。生产设备方面，公司主要生产设备多为进口，拥有 日本富士、德国 WH、意大利博斯特等先进设备，掌握成熟的工艺技术，并拥有万级洁净 车间、洁净更衣室，生产环境一流。智能化建设方面，公司打造数字化、智能化、自动化 生产运营与管理体系，融合 MES 系统、智能仓储系统，全环节推进数字化管理，实现生 产设备网络化、生产数据可视化、生产过程透明化，有效提升公司运营效率。
3.4 管理：ROE领先同业，高分红凸显投资价值
ROE 逐年向上，在行业处领先水平。公司 ROE 水平逐年提升，由 18 年的 12.51%稳步 提升至 24 年的 18.54%，且在行业内的领先优势不断加强。公司高 ROE 主要来自较强的 盈利能力和良好的营运能力。24 年公司净利率为 13.37%，较可比公司裕同科技/紫江企业 /奥瑞金/宏裕包材/王子新材分别高出 4.91pct/5.42pct/7.68pct/12.79pct/17.20pct。
资产周转状况良好，营运能力较强。24 年公司总资产周转率为 0.86，较可比公司平均水 平高出 0.12，体现较强的运营能力。存货管理能力稳中有升，24 年存货周转率为 8.05， 较可比公司平均水平高 2.43。应收账款回款状况良好，应收账款周转率始终处于行业前列。
资产负债率维持低位，偿债能力较强。受资本开支规模增加低息福费廷余额上升因素影响， 公司资产负债率呈上升趋势，由 18 年的 26.16%提升至 24 年的 38.89%。但整体资产负 债率水平仍较低，且明显低于可比公司，显示公司资本结构较优、偿债能力较强。
长期践行高分红政策，积极回馈股东。公司注重股东回报，上市以来累计现金分红 21 次， 累计分红金额 29.39 亿元，平均分红比率高达 70.40%。持续的高比例分红印证公司现金 流充裕以及盈利质量的优异。公司股息率自 15 年 2.04%波动上升至 24 年的 5.66%，在 当前低利率环境下投资价值凸显。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
