1.1、深耕家电的全球白电龙头
海尔智家前身可追溯至 1984 年成立的青岛电冰箱总厂，1993 年以"青岛海尔"登陆 A 股， 2019 年公司证券简称变更为"海尔智家"，标志着全面向智慧家庭生态品牌转型。2020 年 12 月完成海尔电器私有化，实现智家业务板块的整体上市。作为白电三巨头之一，公司通 过"自主培育+战略并购"构建起覆盖全球的七大品牌矩阵，展现出显著的全球化运营优势。 海尔前瞻性地布局“高端化+全球化”双轨战略，经过十余年深耕，公司"高端化+全球化 "战略已进入收获期： 1）国内市场，通过海尔（主流市场）、卡萨帝（高端市场）、Leader（年轻化市场）三 大品牌实现全价格带覆盖，其中 2006 年海尔创立高端家电品牌卡萨帝，已连续八年稳居 中国高端家电第一品牌，带动海尔出货结构持续优化。 2）海外市场，经过多年本土化运营，海外营收占比已突破 50%。海外收入中欧美为基本 盘，24 年营收占比近 80%，南亚+东南亚+中东非等新兴市场近年持续高增，24 年新兴合 计营收同比+21%，带动占比提升 2pct 至 14.6%。
1.2 全球化品牌战略效果显著，海内外七大品牌集群覆盖各圈层消费者
海尔智家自 1998 年启动国际化战略，2005 年升级为全球化品牌战略，2016 年实现欧美市 场关键突破，通过“资源协同+本土化运营”构建竞争壁垒。在全球市场的战略布局中， 通过一系列并购举措，不断拓展其业务版图，提升品牌影响力和市场竞争力。 1）品牌战略探索阶段： 2011 年，海尔以 100 亿日元左右的价格收购了日本三洋在日本和东南亚地区的洗衣机、 冰箱等电器业务，涉及三洋在日本本土及东南亚地区的 9 家全资或合资公司的全部股权。 此次收购使海尔在日本及东南亚市场获得了更广泛的渠道资源和品牌影响力，为后续在该 地区的市场拓展奠定了坚实基础。 2012 年，海尔以 7 亿美元的价格收购新西兰家电企业斐雪派克（收购分多次进行，目前 控股比例已达到 100%）。斐雪派克作为新西兰国宝级品牌，拥有先进的技术和良好的品牌 形象，此次并购进一步提升了海尔在高端家电市场的技术实力和品牌竞争力，同时也为其 在澳洲及全球市场的布局增添了重要砝码。 2）全球化品牌战略成熟阶段： 2016 年，海尔收购通用家电 100%股权，交易全部价款的总额约为 55.8 亿美元。通用电气 家电在美国市场具有深厚的品牌根基和广泛的渠道网络，此次收购使海尔成功打入美国中 高端市场，实现了品牌溢价，同时也完善了海尔在全球市场的布局，提升了其在全球家电 行业的影响力。 2019 年，海尔智家收购意大利公司 Candy100%股权。Candy 在欧洲市场具有较高的知名度 和市场份额，此次并购进一步巩固了海尔在欧洲市场的地位，增强了其在欧洲市场的竞争 力，同时也为海尔在全球市场的多元化发展提供了新的机遇。 2024 年，海尔智家收购 CCR 和 Kwikot 全部股权。CCR 的收购助力海尔智家大冷链战略推 进，拓展了海尔在商用制冷领域的业务版图，为公司欧洲市场发展提供有力支撑的同时， 进一步促进亚太等地区商用制冷业务发展；收购南非百年热水器品牌 Kwikot，巩固海尔 智家在热水器领域的业务布局，并进一步促进白电业务快速深入南非市场。
七大品牌集群覆盖全球各圈层消费者。海尔智家已构建起七大核心品牌矩阵（海尔、卡萨 帝、Leader、GE Appliances、Candy、Fisher&Paykel、AQUA），实现全球市场主要客群 覆盖。 分区域看， 中国：构建"卡萨帝（高端）+海尔（主流）+Leader（年轻化）"的品牌矩阵，全面覆 盖不同消费层级。欧美：北美市场通过"Monogram（超高端定制）+Café（轻奢）+GE Profile（高端全 能）+GE（中高端）+Haier（主流）+Hotpoint（经济型）"六大品牌实现市场全渗透； 欧洲市场依托海尔、Candy 两大品牌占据大众市场。 亚太+澳新：日本市场采用"AQUA+海尔"双品牌战略，澳新则以当地国民品牌 FPA 主攻 高端市场，海尔品牌定位中端市场。 新兴：AQUA 品牌在东南亚市场已经具有品牌知名度。2024 年公司战略性收购 Kwikot （南非专业热水器），进一步加强新兴市场布局。
2.1 行业端：高端化为破局关键，需求长期具备扩容空间
短期看，国补带动下家电需求景气提升。24Q3 以来，受益于国补政策刺激，家电需求景气 度快速回温，主要品类销额实现较好增长。据奥维云网，25 年初至 5 月，空调、洗衣机、 油烟机线上销额同比分别+26.9%、7.6%、17.5%。
高端家电充分受益，占比明显提升。国补规则对高端产品明显利好，国补以来高端家电产 品占比明显提升。据《2024 年中国家电行业年度报告》，24 全年 10000 元以上、8000 元 以上冰箱、嵌入洗衣机线下销额份额实现 1pct、12pct 的提升。25 年国补拉动效果依然 显著，据奥维云网，25 年 5 月空调/冰箱/洗衣机/烟机高端产品线上、线下销额占比分别 +4pct/+3pct/+7pct/+5pct、+1pct/+4pct/+2pct/+5pct。
高端家电市场规模较大，我们测算 24 年或超 700 亿。由于卡萨帝核心 SKU 的均价高于奥 维云网对高端家电价格的划分，我们以卡萨帝核心产品所处的价格带作为划分标准，参考 奥维云网在对应价格带统计的线上、线下份额，估算目前高端家电的市场规模。我们测算 得目前高端家电市场规模超 700 亿元，估算卡萨帝份额已在 20%以上。
长期看，我国高端家电规模仍有充足扩容空间。高端家电本质上是通过功能价值+情绪价 值的提升，成为大众愿意付出更高溢价的耐用消费品，我们认为中产及以上的消费群体均 有可能成为潜在受众。我国中产及以上阶层数量庞大，近年来占我国人口比重持续提升， 据麦肯锡发布的《2023 麦肯锡中国消费者报告》，将年收入>16 万元每户定义为中产及以 上群体，2015 年该群体占我国总人口比重约 12%，2021 年上升至 39%，预计 25 年该比例 将上升至 50%以上。
据《国民生活基礎調査》（作者篠崎武久、高橋陽子），日本中产比例由 1985 年的 64%持 续下滑至 2000 年的 58%左右后，至 2018 年期间基本稳在该水平。以日本中产人口比重为 参考，上述针对我国中产规模的预测存在一定合理性，但同时也考虑到我国人均收入每年 保持增长，以 16 万元/户作为中产收入划分界限或在一定程度上有所高估，因此我们在敏 感性分析中将此比例作为参数予以反映。以我国中产及以上人口比例及高端家电渗透率为 变量，针对我国高端家电市场规模进行敏感性测算，若假设我国中产阶级及以上人群比重 为 40%，未来高端家电渗透率在中产及以上人群中渗透率达到 30%，则对应高端家电市场 规模达到 1340 亿，较上文测算仍有接近翻倍的空间。
2.2 卡萨帝：产品+品牌+渠道构筑壁垒，套系化+生态化打开长期增长空间
壁垒深厚，卡萨帝稳居国内高端家电龙一地位。卡萨帝品牌于 2006 年启用，经过十多年 的投入拓展至 9 大品类，实现家电核心品类全覆盖。凭借更好的产品、更广泛的渠道及优 秀的品牌及服务打破了外资长期在高端家电市场的垄断局面，已成为中国高端家电领域最 具代表性的品牌。 根据中怡康数据，自 2017 年起，卡萨帝品牌已在中国高端大家电市场中稳居领先地位， 其冰箱、洗衣机、空调等核心品类的零售额份额持续排名第一。2024 年卡萨帝品牌冰箱、 空调、洗衣机在中国 15000+元线下市场的份额分别为 49%、34%、88%，占据绝对领先地位。
连续多年保持高增，卡萨帝高端品牌战略价值凸显。“家电下乡”以来我国家电渗透率快 速提升至较高水平，从总量来看，除空调仍在扩容外，冰、洗增量则明显有限，据产业在 线，2015-2024 年空、冰、洗内销量 CAGR 分别为 5.5%、-0.9%、1.4%，卡萨帝则通过高端 产品放量，带动规模实现数倍增长，据海尔 2024 生态大会，2023 年卡萨帝实现销售规模 292 亿，是 2016 年规模的 13 倍。长期看，卡萨帝产品、品牌及渠道壁垒深厚，战略价值 凸显，是海尔在国内白电行业进入存量竞争阶段的破局关键。
产品+品牌+渠道构筑坚实壁垒： 1）产品：挖掘高端用户的需求痛点，引领高端家电功能、形态创新。从产品上来看，卡 萨帝擅长挖掘高端用户的需求痛点，依托全球积累的高端家电设计与制造技术，融合家居 与艺术灵感，在功能、外观、生态等方面做突破，以平嵌、细胞级保鲜、场景化解决方案 等打造差异化卖点。
25 年推出的 AI 之眼系列产品引领 AI+家电的技术创新。卡萨帝“AI 之眼”系列产品通过 视觉识别与 AI 决策技术，赋予传统家电主动感知与执行能力，实现从“被动响应”到“主 动服务”的跨越。冰箱可动态识别食材保鲜状态，烟机预判溢锅风险自动调火，洗衣机智 能规避混洗串色，空调无感调节温湿并避人送风，以多模态交互重构高端家电体验。
2）品牌：注重社群营销，首创 7 星级服务打造品牌口碑。 卡萨帝深度链接高端圈层用户，通过举办高端品牌展览活动及城市体验中心等方式，持续 打造高端形象。在服务方面，卡萨帝首创 7 星级服务标准，提供全流程、高品质服务，以 更快的售后响应速度、更长的保修期及终身维护等在用户体验上打造差异化，强化品牌认 同与消费者粘性。
3）渠道：线下渠道分布广泛，兼具广度与深度。 从渠道来看，2013 年起，卡萨帝开始推进专厅与品牌体验店建设，2014 年卡萨帝新开和 升级网络已达 2600 家，基本实现网络全覆盖，2020H1 进一步突破，实现县级以上区域 95% 覆盖；2021 年起，海尔通过三翼鸟平台推动卡萨帝向场景化、套系化销售升级，22 年起 加速在高端购物中心入驻，截至 23 年全国已有 3000 家以上三翼鸟门店，卡萨帝在 300 个 以上的 shopping mall 完成入驻，渠道分布兼具广度与深度。
套系化+场景化打开增长空间：冰洗等强势品类带动其他品类销售，场景化通过价值创新 提高客单价 卡萨帝以“家居一体化”和“智慧互联”为核心，加快推进套系化销售。在产品方面，21 年起卡萨帝连续 4 年推出家电套系产品，24 年推出的“极境套系”将品类进一步拓展至 16 个，同年套系销量增长 64.6%。场景化方面，21 年起卡萨帝与场景品牌三翼鸟相互融 合，通过三翼鸟平台对接前装环节，24 年卡萨帝套系已占三翼鸟销售的 35%。长期看，有 望通过品牌与平台的资源整合，形成从产品销售→套系销售→场景化生活方式销售，通过 价值创新提高客单价及转化率。
品牌出海+战略并购，海尔在海外本土化运营能力稀缺性强。海外成熟市场中消费者忠诚 度较高，家电品牌认知壁垒深厚，品牌是重要资源。海尔在 2016 年成功收购了北美老牌 家电企业 GEA，并带领 GEA 在多个品类实现对惠而浦的反超，其对海外品牌的整合、本土 化运营及文化的深度融合能力具备极强的稀缺性。
全球运营体系完善，资源高效协同。海尔目前已构建了覆盖研发、制造、营销等全价值链 的全球化运营体系，在全球拥有 163 个制造中心、126 个营销中心网络，覆盖 23 万+个销 售网点的渠道，实现了全球资源的高效整合，有效的为旗下收购的多个品牌赋能。
3.1 北美
海外规模最大的区域性市场，冰、洗、厨为核心品类。2024 年北美家电核心大家电市场 规模接近 800 亿美元，近五年销量 CAGR 1.2%。北美市场冰、洗、厨为主要品类，24 年零 售额合计占比达 83%。除空调外，其他核心大家电品类总量增长有限，主要靠结构拉动， 近五年整体销额、销量 CAGR 分别为 4.9%、1.2%。
市场集中度较高，洗衣机为例 CR2 在 56%左右。北美市场渠道集中度较高，品牌又多与沃 尔玛、Bestbuy 等大型渠道深度绑定，因此龙头份额集中度较高。目前海尔在冰冷、厨大 电市场已占据龙一位置，在洗衣机、洗碗机市场份额弱于惠而浦，居于第二。
海尔收购 GEA 后份额快速提升，从总量上看，21 年实现对惠而浦的反超，后续差距不断 拉大。24 年海尔在北美份额达到 25%，领先惠而浦 2pct。
我们认为海尔对 GEA 的赋能主要体现在以下几个方面， 1） 管理模式：组织效率提升，引入“人单合一”模式，通过超利分享机制激发员工积极 性。 2） 供应链及采购：利用海尔的全球供应链及大规模采购优势降本，收购 GEA 后海尔持续 加大在美国的 CAPEX，扩大本土化生产规模、提升生产效率。 3） 产品及研发扬补齐短板：海尔收购后帮助 GEA 补齐了冰洗产品方面的短板，如利用如斐雪派克的直驱电机技术打造洗衣机产品等，带领 GEA 完成高端化转型。
本土化生产比例高，无惧关税扰动。海尔收购 GEA 后持续强化北美本土产能建设，据产业 在线，海尔已实现全品类本地化生产，80%以上的产品实现了本土制造，若输美家电关税 在全球其他区域内普遍加征，海尔有望实质受益于美国本土产能布局。 长期来看，海尔多维度竞争优势充足，份额仍有提升空间。海尔在制造、规模、产品体系、 品牌体系等多个维度具备更强竞争优势，产品价格带覆盖范围更广，GEA SKU 更丰富，在 冰箱、厨大电等强势品类份额存在进一步提升可能，在洗衣机、洗碗机等弱势品类，海尔 根据美国用户习惯加快微创新，有望通过产品力的提升进一步缩小与惠而浦的差距。
3.2 欧洲
欧洲家电市场受制于各国文化、语言体系不同，线下渠道壁垒较高，规模扩张难度大。分 区域看，西欧家电消费规模远大于东欧，24 年占比达到 80%。分国家看，欧洲家电市场相 对分散，德国家电市场是欧洲最大的单一市场，总规模约 180 亿，但仅占欧洲整体的 14% 左右。
东欧： 24 年东欧大家电规模约 160 亿美元，近五年销额、销量 CAGR 6.50%、1.05%，量额增速均 快于西欧。分品类看，空调、洗碗机规模持续扩容，近五年销额 CAGR 分别达 16.7%、7.2%， 冰洗厨稳定。
我国品牌在东欧市场已经具备一定基础。从格局上看，倍科在收购惠而浦后成为东欧大家 电市场龙一，冰、洗、洗碗机份额均在 30%左右，海尔、海信在东欧已有不错基础，冰、 洗、厨市场中两家公司合计份额已在 20%左右。
西欧： 24 年大家电规模约 616 亿美元，占欧洲整体接近 80%，除空调外存量特征突出。近五年西 欧大家电整体销额、销量 CAGR 分别为 5.3%、0.1%，行业总量稳定，存量特征突出。与东 欧类似，空调市场是亮点，近五年销额 CAGR 高达 17%。
西欧格局固化，老牌家电龙头长期保持较高份额。西欧竞争格局固化，份额突破往往需要 通过并购品牌，24 年倍科与惠而浦共同成立 Beko Europe（倍科控股 75%），完成了对惠 而浦欧洲资产的收购，在冰箱、洗衣机市场份额反超博西，目前形成双足鼎立局面。
海尔通过收购 Candy 加强资源协同，实现份额的突破。Candy 拥有覆盖 45 国的销售网络， 在欧洲拥有成熟的渠道资源，收购后一方面借助 Candy 的资源打通了欧洲的线下渠道网 络，另一方面也形成了海尔+Candy+Hoover 的品牌矩阵，19 年以来海尔东欧份额由 6.8% 提升至 13.6%，欧洲区期间营收 CAGR 达 16%。
持续加强欧洲布局，24 年收购 CCR（开利商用制冷），商业版图进一步扩大。CCR 是欧洲 头部商用制冷企业，渠道、售后及运维资源丰富，本次收购进一步强化了海尔在欧洲的渠 道资源积累，同时也有望借助 CCR 的二氧化碳制冷技术、成熟的售后团队，加快央空、热泵等业务在欧洲的拓展。 图表42：CCR 产品主要应用于商业场景 图
3.3 澳新、日本
澳新市场：双品牌协同，Fisher & Paykel 驱动高端增长
2024 年澳新家电市场规模 47.5 亿美元，冰冷为核心品类。澳新市场成熟度较高，近五年 大家电销额 CAGR 为 2.5%，量、价均有微增，各品类规模均保持稳定。
海尔为澳新冰洗龙头。当地不同品类间头部品牌格局有所不同，冰冷、厨大电中伊莱克斯、 海尔为龙一、龙二，洗衣机海尔、LG 领跑，洗碗机则由博西、海尔主导。
海尔在澳新主打“Haier + Fisher & Paykel”双品牌策略，市占率自 2015 年起稳步提 升，2024 年达到 15.2%，自 22 年反超伊莱克斯以来连续 3 年位列第一。
日本市场： 2024 年日本家电市场规模达 159.52 亿美元，近五年规模稳定。空调为规模最大的单一品 类，24 年占比 46%，超过冰洗总和。
日本本土品牌竞争激烈，海尔冰洗表现亮眼。日本市场格局稳定，松下、日立等本土龙头 品牌份额常年维持在较高水平，2011 年海尔收购三洋日本冰洗业务后开启海尔+AQUA 双品 牌运营，冰洗份额稳步提升，目前在冰冷市场已占据龙头位置，24 年份额 23%，领先第二 名松下近 8pct。
3.4 新兴市场
印度家电市场处于高速扩容通道。2024 年印度家电市场规模达 155.78 亿美元，得益于普 及率的快速提升，印度家电市场近年快速扩容，近五年销额、销量 CAGR 达到 9.8%、9.8%， 其中空调规模增长迅猛，近五年销量 CAGR 超过 20%，成为印度第一大家电品类。
印度家电市场主要被外资占领，韩系影响力较强。三星、LG 为印度冰洗市场龙头，24 年 合计份额 40%左右，厨大电市场主要由瑞士的 Franke、意大利的 Elica 掌握，洗碗机市场 由德国的博西主导。
人口红利充足+较低的家电渗透率+较低的城镇化率，印度家电市场成长空间巨大。据联合 国最新报告数据，24 年末印度人口达 14.17 亿，其中 25 岁以下人口比例超过 40%，城镇 化率仅 36%。家电渗透率仍然处于极低位置，23 年印度空调、冰箱、洗衣机渗透率仅 6%、 35%、14%，规模分别仅相当于我国的 1/10、1/4、1/5，成长空间巨大。 海尔印度产能已有不错基础，计划进一步扩容。印度政府积极扶持白电本土制造，我国、 日系、韩系企业在印度均已有布局基础。海尔在印度的布局主要在集中在印度中部的浦那 与北部的工业园，据海尔印度 CEO Satish，目前海尔印度空调产能 150w 台/年，计划在 27 年将产能扩张至 400w/台每年。
渠道拓展+高端化战略突破，海尔在印度增长提速。15 年以来海尔在印度冰冷市场份额由 5.1%大幅提升至 11.8%，主要得益于海尔积极拓展线下销售渠道及高端化战略有效推进。 21 年海尔在印度 5 大全国性连锁和 50 大区域性连锁覆盖率达到 100%，乡镇网络覆盖率 达到 82%，24 年完成辐射全印度的销售网络建设，同时高端产品带动 ASP 持续提升，全年 收入增长 30%以上。
东南亚家电市场增长稳健，部分品类仍有较大空间。2024 年东南亚家电市场规模达 118.33 亿美元，近五年 CAGR 为 2.6%，空调增速明显快于整体，已成为东南亚家电最大品类，但 越南、泰国、印尼、菲律宾等地渗透率仍然偏低，未来有望持续扩容。
格局相对分散，韩系、日系及我国品牌均有一定基础，其中韩系、日系由于进入东南亚市 场的时间更久，份额相对更高，但近年罕有突破，基本维持在恒定水平。我国企业产业链布局逐渐完善，配合渠道的进一步深耕份额持续提升，海尔、美的空调份额较 5 年前均有 2-3pct 的提升。
结合上述分析、过去五年各地区行业表现及海尔自身表现，我们对海尔在海外的收入情况 进行预测： 成熟市场规模相对稳定，主要依靠结构升级带动行业扩容，我们假设未来 5 年行业北美、 欧洲、澳新、日本 CAGR 在 1%-3%之间，海尔近年在欧洲收购动作频繁，东欧渠道开拓顺 利，有望借助东欧的快速发展辐射西欧市场，我们预计其增速有望明显快于行业。 新兴市场家电渗透率快速提升，行业规模扩容空间大，我们假设未来 5 年南亚、东南亚、 中东非行业增速在中个位数左右，海尔 24 年在印度线下、线下渠道实现双线突破，在东 南亚区域启动空调工厂建设、推动越南及印尼产线升级，中东非区域的埃及产业园一期进 入爬坡期，实现大家电本土化生产的同时能够有效辐射周边国家，我们预计在前期投入持 续兑现过程中海尔本地份额有望持续保持快速增长。参考上述测算逻辑，我们预计海尔 2030 年海外收入有望达到 1892 亿，期间 CAGR 有望达到 6%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
