特斯拉：H2关注Gen3产品发布及变化的零部件方向（当前相对预期晚一个季度以上发布），量产节奏的恢 复（人形项目工程主管米兰·科瓦奇于6月离职、AI软件副总裁阿肖克・埃卢斯瓦米就任，我们预计身体大部 分关节硬件定型，与数据采集和训练相关的传感器方案或存在变化，整体量产节奏仅是短期扰动）。 Figure：H1发布Helix模型、展示实训效果（2月家庭、5月物流）为主，我们预计H2进入小批量阶段，量 产进展仅次于特斯拉。 国内厂商：宇树、智元增量最大，以科研、数据训练场、导览等需求为主，H2关注本体代工落地；优必选 Q2起也进入批量交付阶段、物流搬运需求为主，小鹏、小米等关键车企H2有望加快研发进度乃至推出本体； 华为关注下游垂类领域的落地，电网（亿嘉和）、割草（中坚）、物流（优必选）等。
最重要的是解决机器人上半身操作（Manipulation）问题：1）具身算法受限于人才问题（斯坦福/卡耐基梅 隆/UCLA是全球具身算法主要科研高校）。2）数据金字塔的选择，摇操(成本高，核心场景搭建具备knowhow，需要将采集流程标准化等) 、仿真(存在sim to real gap等问题) 、互联网数据(很多无效数据)， 数据飞 轮的运转，数据集数量是模型参量约2倍，需大规模对外销售跑数据回传。3）具身硬件即灵巧手的技术迭代未 果，需要结合数据-算法的训练过程回答，究竟怎样才是一个好的灵巧手（动作库完备性-触觉闭环力控，最后 才是成本问题）。
人形机器人本体构成：20-30个关节执行器、灵巧手、电池、传感器、芯片、结构件等。针对不同场景，下肢可 选轮式或双足，上肢可选灵巧手或抓夹，但为了通用性要求，龙头厂商研发聚焦于最难本体设计方案。特斯拉 Optimus为例，身体14个旋转执行器、14个线性执行器，灵巧手12个执行器方案尚未冻结，上述执行器均由“ 电机+传动装置+各类轴承+传感器”组成。躯干搭载2.3kwh电池，头部搭载三个摄像头（中间鱼目、两侧各一 普通摄像头），大脑采用FSD芯片。远期看，关节占成本比重40%，灵巧手20-30%。
电子皮肤（触觉传感器）：核心是提供三维力，即方向的重要性是高于精度的：1）单一传感器：看好电容式、 电磁式技术路线实现三维力测量。单独的压阻式只能实现一维压力，只能通过构建不规则曲面阵列来间接获得部 分三维信息。压阻式本身工艺成熟、曲面适应度好且成本低，更强调材料制备配方；电容式和霍尔式均强调信号 处理芯片设计和AI算法。 2）多传感器：给具身智能算法提供多模态数据导向（海外人形及科研机构为主），通 常采用Gelsight引领的视触觉+灵巧手覆盖不到地方采用的压阻式，因视触觉能提供的信息流高于其他三种方案 （人也是靠手眼协调穿针引线的）。
AI电气设备：大能耗时代下，热能、电能设备齐迎通胀
24年底起国内云厂商算力卡采购意愿强， 但25H1受限于英伟达H20禁运中国等问题，导致CAPEX投放节 奏不及预期。而英伟达针对中国市场的B卡——B30有望H2推出，若NVLINK生态能对中国开发，则云厂商 全年算力采购有望加速，CAPEX恢复正常投放轨，带动AIDC相关电气设备总量。同时，云厂商也在开展基 建出海（东南亚居多），一方面本身有海外业务开展，一方面海外采购算力卡、进行算力租赁更方便。综 上，我们对2025全年资本开支恢复年初预期是相对乐观的。
自25年2月Deepseek横空出世以来，全球模型方向经历了“和而不同”：“和”在于同行均探索【端到端 多模态MOE模型】这一新算法框架去优化训练效果，包括海外谷歌Llama4、国内字节等，但目前没有训练 出特别超预期的多模态模型；“不同”在于，由于算力供给存在差异，其中国内普遍采稀疏矩阵（推理时 只激活部分参数），以期通过更少算力规模达到相近训练效果，期待Q3阿里新模型、Q4 Deepseek R2模 型（关注是否能通过小集群模式，超越GPT5性能指标）；而海外在先进算力充裕背景下，我们估计依旧沿 用稠密矩阵，期待GPT5训练效果，关注是否实现模型推理能力显著提升，幻觉显著降低。
服务器电源：海外发货趋于正常，关注下一代Rubin架构对服务器电源功率的影响。1）高功率密度的B卡/ 服务器发货有望带动电源公司利润率继续上行。海外Q2起进入GB200量产出货阶段，单价由样品价格回归 至量产价格水平。而高功率密度服务器电源利润率普遍高于低功率密度（具体5.5kW>3.3kW>2kW>2kW 以下），当前2-3.3kW占据相关国内公司收入大头，5.5kW我们预计Q2起刚开始起量，其对利润率的贡献 或在H2开始有所体现，体现幅度需要关注英伟达B卡出货情况。2）新架构催生更高功率密度的电源需求， 头部企业在做8KW产品适配GB300等需求（12kW器件尚未达到量产要求，因此电源产品推出还早）。
服务器电源：国内电源关注竞争态势，新架构带动格局好转。服务器电源竞争方面，当前国内主流产品功 率段为2-3.3kW，单价已经降至0.5元/W左右。理论上，国内多数使用的是8卡服务器，连接密度不高无法 催生功率密度提升，但4月华为发布910C卡组成的384超节点方案，配套使用的是5.5kW电源。目前具备 5.5kW电源能力的厂商有台达、欧陆通、麦米（按国内当前服务器电源份额先后。随910C在客户端放量、 产品结构优化有望带动服务器电源龙头厂商利润率再提。
工控：中观行业季度跟踪
工控自动化市场底部扎实：25Q1整体增速+2.4%，连续四个季度后首次同比转正。1）分市 场看， 25Q1 OEM市场、项目型市场整体增速为+3.3%/+1.8%，同比开始恢复复苏；2）分 行业来看，25Q1光伏同比降幅缩窄，纺织/包装/机床/印刷/注塑/食饮等受益于终端出海需求 及国内需求复苏，均恢复+5%以上增长。展望2025年，宏观经济改善方向明确，除新能源行 业仍存在降速拖累，多数行业有望触底回升，驱动力有望由出海转为内需。我们预计全年工 控行业转正至0-3%增长。
工控：微观公司月度跟踪
Q1企业订单及销售增速改善，Q2关税不确定性影响宏观环境预期。Q1新能源需求边际改 善、传统行业中出海相关增速环比略有放缓，但其他传统行业陆续复苏，Q2关税不确定性 上升对下游资本开支和宏观环境预期有一定影响，下单节奏有所放缓。展望25全年，我们 预计全年工控OEM市场同比0~5%增长，内资公司依旧靠替代日系品牌实现稳健增长。
内资工控：单一品类拓展至解决方案商，国产替代仍稳步推进
内资厂商在品类拓展上均进展顺利，依靠“解决方案+性价比+服务”拓展客户，打破依靠单 一“性价比”的竞争模式。除汇川外，禾川、伟创等厂商均具备“伺服+变频+PLC”三件套 ，其解决方案足以与外资厂商同台竞技，相对OEM领域的日系品牌竞争优势更强 。
“先硬再软”，硬的存量越多，软的希望越大。行业解决方案拓展到一定体量级之后，数字化 方案才能去往外去推，下一个五年龙头汇川、中控与外资竞争或从“硬件解决方案竞争”迈向 “数字化系统方案竞争”。
外资工控：中国复苏、欧洲承压，预计25H2进一步改善
外资龙头收入整体降幅扩大，流程&离散行业降速。我们统计了9家外资工控龙头企业收入 情况，25Q1自动化业务合计收入1592亿元，同比-1%，环比+11%，同比降幅进一步缩窄， 主要系：1）24Q1整体基数较低；2）离散行业复苏，但流程行业增速环降；3）欧洲区依 旧疲弱。
全球自动化市场曙光初现：我们统计了全球4家工控龙头订单情况，25Q1自动化订单合计 913亿元，同比+8%，环比+10%，增势延续：1）离散行业触底复苏，流程行业边际走弱但 相对坚挺；2）中国市场表现较优，系外资品牌通过推出定制化产品、降价去库、抓细分市场 机会；3）全球自动化行业底部已现、复苏可期，预计25H2行业订单延续同比正增态势。
国内电网：特高压是投资主线，从周期性走向成长性
能源结构转型仍需特高压承担传输重责，电力市场化进程加速催生多种结构性投资机会。截至25年5月，我 国风光电源装机约16.5亿千瓦，占电源总装机的46%，风光大基地仍需特高压承担远距离输电的重责；136 号文推出，加速了新能源进入市场化交易的进程，分布式功率预测、负荷聚合商、虚拟电厂等有望成为重要 的投资机会。
25年电网投资维持高增态势，展望全年有望保持10%以上增长：1）24年全国电网基础建设完成额约6083 亿元，同比+15%，截至25年5月，全国电网基建投资完成额约2040亿元，同比+20%，其中5月投资同比 +30%，电网新建工程保持了较高的开工和投资强度；2）设备更新改造成为投资重要增量，改造项目占比提 升拉动产业链上下游整体投资，起到电网投资逆周期调节效应。3）展望全年，我们认为全国电网投资有望 保持10%以上增长。
25H1特高压直流核准滞后，H2有望全面加速。1）新开工方面：根据国网年初规划，25年计划开工【6直 5交】、【5项背靠背】，南网计划开工【1直】，受在建工程较多影响，25H1仅新开工【2交】，6月藏东 南-粤港澳柔直核准，我们预计蒙西-京津冀、疆南-川渝、巴丹吉林-四川有望在H2密集核准开工；2）投 运方面：25H1已投运【2直（陇东山东、哈密北重庆）】，金上-湖北、宁夏-湖南预计在H2实现投运。
海外电网：大周期仍在，量价齐升转量增为主
我国变压器出口数据保持高增态势，高压电力变压器增速亮眼。根据海关总署，24年我国变压器出口金额约 450亿元，同比+27%，其中电力变压器出口金额约176亿元，同比+41%，截至25M5，我国变压器/电力变压 器出口金额分别为210/79亿元，同比+33%/41%，高压电力变压器保持亮眼的增速。国内拥有最完整的变压 器产业链和充足的生产能力，看好思源电气、特变电工、中国西电等头部变压器公司出海持续提份额。
25年北美需求未受关税影响，南美+大洋洲出口显著加速。变压器是北美电力设备最紧缺的产品之一，出口数 据因电力变较为刚需、未受关税影响；南美/大洋洲变压器出口金额增速提升至同比+40%/60%，有望成为重 要的电力设备出口市场。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
