（一）信号链芯片行业龙头，信号链&电源管理协同共驱成长
坚持信号链与电源管理双轮驱动，持续拓宽技术与产品布局。思瑞浦微电子科技（苏州） 股份有限公司成立于 2012 年，并于 2020 年正式上市。公司是一家从事模拟和数模混合 产品研发和销售的集成电路设计企业，自成立以来，始终坚持研发高性能、高质量和高 可靠性的集成电路产品。公司在模拟行业拥有非常深厚的产品和技术积累，产品涵盖信 号链、电源管理、数模混合等品类，包括放大器、数据转换器、接口、隔离、电源管理、 参考电压、电源监控、模拟前端等，覆盖新能源和汽车、通信、工业和医疗健康等各个应 用领域。回顾公司的成长历程，可以主要分为三个阶段： 1）深耕信号链（2012 年-2017 年）：2012 年思瑞浦成立，深耕于信号链模拟芯片领域。 成立之初，公司从信号链线性产品切入，聚焦泛工业应用领域，以技术水平取胜，逐步 在模拟 IC 领域崭露头角。2012 年推出首颗线性产品；此后，随着公司不断拓展研发， 2017 年拥有 285 款产品型号，主要为信号链类模拟集成电路芯片，包括线性产品、数据 转换器、接口电路等。 2）拓展电源管理业务（2018 年-2021 年）：公司拓展电源管理产品线，2018 年发布首个 电源监控系列产品，2019 年进一步发布其他电源管理系列产品，包括线性稳压器、开关 型电压转换器、马达驱动器等。经过多年的产品布局和拓展，公司电源管理类芯片 2021 年收入逐步起量，2021 年收入占比 22.49%（2020 年为 3.83%），收入同比增长 1276.27%. 3）多下游布局协同成长（2022 年-至今）：2022 年，公司发布 20 余款车规芯片，并相 继顺利通过 AEC-Q100 认证，已陆续在客户端导入，可提供相对完整的模拟和电源管理 元器件汽车级解决方案。2023 年有超过 110 余款汽车级产品上市，涵盖汽车电子系统中 动力、座舱、智驾、车身、底盘等应用。2024 年，通过收购创芯微加强消费电子业务的 布局，并继续深耕汽车电子、泛工业、泛通信等国内市场，在各细分市场客户拓展及产 品导入方面多点开花。
深耕信号链，打磨产品矩阵。信号链模拟芯片是指拥有对模拟信号进行收发、转换、放 大、过滤等处理能力的集成电路。公司信号链业务起家，利用在信号链领域的深厚积淀， 将技术优势延伸，持续推出有竞争力的新产品，产品品类与型号持续丰富，为公司在汽 车、新能源及光模块、服务器等市场的持续突破和增长提供了坚实助力。其信号链模拟 芯片细分型号众多，按功能总体可分为线性产品、转换器产品、接口产品三类。
拓展电源管理产品线，收入贡献稳步提升。电源管理模拟芯片常用于电子设备电源的管 理、监控和分配，其功能一般包括：电压转换、电流控制、低压差稳压、电源选择、动态 电压调节、电源开关时序控制等。自 2018 年发布第一个电源监控系列产品后，公司不断 深入开发其他电源管理系列，2023 年多款 DC/DC 开关电源产品、PMIC 产品量产。此后， 公司通过持续的研发投入继续增强电源管理产品线，进一步提升基础技术能力，丰富产 品矩阵，并推进高边开关、驱动、DC/DC 等新产品在泛工业、汽车和服务器等市场的应 用及业务增长。
顺利完成外延并购，战略布局日益完善。公司持续聚焦主业，围绕战略目标和经营计划 稳步开展各项工作，2021 年思瑞浦以 750 万元认购士模微新增注册资本，占增资后标的 公司注册资本 5%，在 ADC/DAC 产品方面，士模微更侧重于高速产品，思瑞浦则更擅长 高精度产品，双方产品可有效形成互补。2024 年 10 月，思瑞浦完成对创芯微 100%股权 的收购，创芯微专注于电池管理和电源管理芯片开发，主要产品包括电池管理芯片、 电 源管理芯片以及功率器件芯片。通过对创芯微的收购，公司完成了对锂电池保护芯片产 品线和消费电子领域的战略布局，市场竞争力有望进一步增强。
（二）核心管理层履历丰富，技术竞争力强劲
股权结构分散，无控股股东和实控人。公司股权结构较为分散，无控股股东和实际控制 人。最终受益人为 ZHIXU ZHOU 和 FENG YING，ZHIXU ZHOU 先生直接持有公司 7.13% 的股权，是公司的创始人，担任董事长；FENG YING 先生持有公司 6.91%的股权，是公 司的联合创始人，目前担任董事、副总经理。公司第一大股东为上海华芯创业投资合伙 企业，持股占比 16.68%。
高管产业积累深厚，保障公司强劲技术竞争力。董事长周之栩博士（ZHIXU ZHOU）， 作为美国亚利桑那州立大学电子工程专业的博士，引领着思瑞浦的战略发展与技术创新。 董事兼副总经理应峰先生（FENG YING），亦拥有美国德克萨斯大学达拉斯分校微电子 博士学位，曾在德州仪器等知名企业担任关键技术管理职位，为公司注入了强大的技术 研发与管理能力。此外，总经理、副总经理、技术负责人均具有深厚产业经历，财务总监 及董事会秘书亦具有丰富财务、管理经验。
（三）营业收入稳健增长，25Q1 扭亏为盈
营业收入稳健增长，25Q1 已实现单季度盈利。经历 2023 年的市场周期性调整后，公司 24 年受益于汽车、光模块、服务器、部分工业及消费细分市场需求的成长及信号链和电 源管理芯片新产品的逐步放量，公司 24 年实现营业收入 12.20 亿元（YoY+11.52%）。但 受产品结构变动及市场竞争等因素使得产品价格和毛利率阶段性承压，期间研发、销售 费用增加，以及公司计提存货跌价准备等因素影响，2024 年公司实现归属于上市公司股 东的净利润为-1.97 亿元（23 年亏损 0.35 亿元）。受益于下游需求增长以及对创芯微的 合并，2025 年一季度公司实现营收 4.22 亿元（YoY+110.88%），并实现单季度盈利，实 现归母净利润 0.16 亿元。
电源类模拟芯片收入占比提升，两大产品类别逐步均衡。从营收构成来看，信号链类模 拟芯片是公司的绝对营收主力，2024 年实现营收 9.75 亿元（YoY+12.19%），营收占比 79.92%。随着公司对创芯微的合并，25Q1 电源类模拟芯片收入占比提升至 31.99%，相 比 2024 年全年提升 11.99pct。在盈利能力方面，受市场竞争环境影响，两大主营业务的 毛利率在 2024 年面临一定压力，信号链芯片毛利率由 2023 年的 54.28%下滑至 50.10%， 电源管理芯片的毛利率从 42.28%微降至 40.52%。
毛利率企稳回升，25Q1 净利率喜迎拐点。2023 年至今，公司毛利率在行业去库存深化及 市场竞争加剧的背景下承受了一定压力，2025 年一季度毛利率为 46.43%，相比于 2020 年毛利率高点下降 14.8pct。但毛利率已呈现企稳回升状态，25Q1 毛利率环比 24Q4 提升 1.16pct。净利率方面，由于毛利率下探&各项费用投入高企，公司 2023 及 2024 年处于亏 损状态，而 2025Q1 顺利实现单季度盈利，25Q1 单季度净利率为 3.69%，出现积极的改 善拐点。费用端来看，公司销售费用率及管理费用率相对稳定，近年主要系研发投入对 整体费用影响较大，而随着公司收入规模的扩大，25Q1 三项费用率均实现大幅下降。
下游需求回暖驱动业绩修复，库存压力明显缓解。2023 年，全球半导体市场的景气度相 对低迷。2024 年，随着半导体产品库存去化，人工智能、消费电子拉动下游需求回暖， 全球半导体销售金额触底回升。随着下游市场需求逐步复苏以及公司积极调整经营策略， 思瑞浦产品在无线通信市场经历了较长时间的库存去化后，客户需求于 2024 年下半年开 始呈现边际回暖态势。公司已将库存从 2023 年第三季度的约 4.29 亿元降至 2025 年第一 季度的约 3.32 亿元，存货周转天数也从 2024 年第一季度的约 360 天大幅缩短至 2025 年第一季度的约 143 天，库存压力得到明显缓解。
（一）行业复苏：库存去化接近尾声，模拟行业拐点将至
从周期节奏看，行业自 2022Q4 起进入下行周期，主要系 2021-2022 年行业高景气带来的 过度备货，渠道库存高企，多个终端市场需求疲软。TI、ADI 等头部厂商连续多个季度 营收下滑、库存攀升。从不同公司具体情况来看，TI 自 FY2022Q4 收入同比下滑，ADI FY2023Q3 收入同比下滑，STM FY2023Q4 收入同比下滑，节奏略有不同。
TI：TI 前三大下游领域为工业、消费电子和汽车（2022 年收入占比分别为 40%/25%/20%），TI 的最大市场工业市场对宏观经济（如制造业投资、企业资本开 支）高度敏感，通常是半导体周期中最先开始放缓的领域之一。同样，消费者在经 济条件承压的情况下，会优先削减消费电子等非必须消费品支出，据 IDC，2022 年 全球智能手机出货量 12.1 亿部（YoY-11.3%）。据 TI FY22Q4 业绩说明会，虽汽车 领域表现最好，但收入同比增长仅个位数百分比，而其他下游领域均处下行阶段， 带动 TI 率先步入下行周期。
ADI：ADI 前三大下游领域为工业、汽车和通讯（2022 年收入占比分别为 51%/21%/16%），虽然与 TI 同样深耕工业领域，但 ADI 相比于 TI 客户定制化属性 更强，而 TI 产品通用性更强（ADI 的研发增速高于 TI）。据 ADI FY22Q4 业绩说明 会，虽需求不确定性较强，但公司订单稳定且积压量强劲。因此我们认为，虽工业 市场放缓，但 ADI 由于客户属性/服务属性等因素，下滑会出现一定滞后性，且公司 消费电子收入占比较低，短期仍能受到汽车业务支撑，因此收入同比下滑时间滞后 于 TI，FY2023Q3 开始下滑。
STM：意法半导体前三大下游领域为汽车、工业和消费电子（2022 年收入占比分别 为 33%/29%/27%），其汽车业务占比最高，受高景气度汽车业务的支撑，FY23Q4 收 入开始同比下降。
当前模拟芯片周期低点已过，25Q1 开始进入上行周期。随着库存去化已接近尾声，海外 龙头德州仪器、STM、ADI 库存情况均展现止涨或下滑态势，其中 ADI 库存周转天数已 连续两个季度下降。从业绩表现来看，全球模拟芯片龙头德州仪器在 FY25Q1 出现 9 个 季度以来的首次营收增长（YoY+11%），ADI 亦在 FY25Q2 迎来营收增长（YoY+22%）。据德州仪器 FY25Q1 业绩说明会，所有终端市场的客户库存均处于低位，需求复苏拐点 已现，并指引 FY25Q2 营收同/环比提升+13.8%/ +6.9%。据 ADI FY25Q2 业绩说明会， 公司预计 FY25Q3 工业和消费将引领成长，通信业务亦将环比增长，公司指引 FY25Q3 营收同/环比提升 19%/14%。
工业市场周期回暖，TI、ADI 等全球头部模拟 IC 厂商指引需求乐观。2023 年下半年以 来，工业领域客户普遍处于库存调整阶段，终端市场需求整体低迷。随着库存消化接近 尾声，2025Q1 初工业市场现复苏信号，德州仪器在 FY2025Q1 业绩会中指出，工业市场 在连续 7 个季度环比下滑后首次实现高个位数增长，客户库存水位趋紧，周期已触底并 进入全面复苏阶段；ADI 亦在工业终端实现四个财季连续环比增长，工业市场已逐步从 “被动去库存”阶段转向正常拉货阶段。
汽车终端需求短期大幅上扬，ADI 相关业绩增长超预期。在汽车电动化与智能化浪潮的 持续推动下，汽车终端市场需求长期保持强劲。亚德诺半导体 ADI 在 Q2 业绩会中表示， 其汽车业务在经历 2024 财年的短暂波动后重回高增长轨道，FY2025Q2 汽车终端营收达 到 8.5 亿美元，环比大幅增长 15.97%，同比增长 29.06%，业绩短期增长主要得益于拉动 销售活动和关税前后的拉货效应，公司预计下季度来自中国的营收将再创新高。据德州 仪器业绩说明会，汽车业务将是最后一批加入复苏行列的领域，其复苏节奏较已持续强劲的工业市场更为温和，过去 12 个月呈中高个位数增长的缓慢复苏节奏。
汽车与工业双轮驱动，模拟芯片高成长性黄金赛道。中国模拟芯片市场应用格局多元， 汽车电子与工业控制正成为驱动行业长期增长的核心引擎。从当前模拟芯片下游应用分 布来看，通信领域（36.2%）虽仍占据最大份额，但汽车电子（24.3%）与工业（20.5%） 的合计占比已接近 45%，形成了三足鼎立的局面。其中，得益于新能源汽车产业加速演 进，汽车电子领域的增长势头尤为迅猛，其市场规模自 2020 年的 155 亿元起，预计到 2025 年将增至 445 亿元，期间年均复合增长率超过 20%，是模拟芯片中高成长性的黄金 赛道。这种由汽车和工业等高壁垒、长周期应用所主导的结构性增长，不仅提升了行业 的整体价值，也为在这些关键领域有深厚积累和前瞻性布局的企业，提供了战略发展机 遇。
（二）国产替代：海外龙头占据主导地位，国产替代空间广阔
海外龙头占据主导，国产替代空间广阔。当前阶段，我国模拟芯片产业“大市场、低自给 率”的结构性矛盾尤为突出。2023 年全球市场仍由德州仪器（19%）、亚德诺（11%）等 占据领先位置，国内供应商市场份额仍然较低。近年来，在政策支持和市场需求双轮驱 动下，智研咨询数据显示中国模拟芯片自给率从 2019 年的 9%稳步提升至 2024 年的 16% 以上，随着外部贸易环境不确定性提升，2024 年 12 月四协会发声呼吁减少对美国芯片的依赖，有望加速国产替代进程，国内厂商有望持续受益。
本土模拟 IC 厂商产品布局逐渐丰富，基本覆盖下游领域需求。国内模拟 IC 厂商经过十 余年的技术与经验的积累，研发新产品速度显著提升，逐步补齐产品料号，产品布局基 本全覆盖信号链、电源管理的细分品类。从下游应用来看，基本覆盖消费电子、智能 LED 照明、通讯设备、工控和安防以及机械医疗等下游领域需求。
（一）“信号链+电源管理”双轮驱动，料号增长迅速
信号链领域布局全面，突破海外技术垄断。思瑞浦是我国少数能与同行业全球知名 公司直接竞争，并在关键领域突破海外技术垄断的模拟芯片公司之一，公司早期以 信号链产品起家，在信号链模拟芯片领域技术水平杰出，许多核心产品的综合性能 已达到国际标准。自 2020 年上市以来公司信号链类产品收入及毛利率表现良好，虽 然 2023 年受经济形势、客户去库存、终端市场需求不及预期、市场竞争激烈等因素 影响，信号链芯片收入同比下降 31.20%，但随之 2024 年便有所回升，且公司毛利 率一直维持在较高水平。
信号链类产品市场地位稳固，需求修复有望带动价格企稳回升。除 2023 年下游需求 较弱以外导致出货量有所下滑以外，公司信号链产品出货量总体呈上升趋势，2024 年信号链类模拟芯片出货量达到 23.5 亿颗。而从平均销售价格来看，尽管受到市场 竞争、下游需求等因素影响，2023-2024 年 ASP 有所下滑，但 2024 年跌幅已显著收 窄。随着下游需求回暖以及公司新品放量，销售单价有望企稳回升。
电源管理产品协同信号链发展，高端下游应用持续拓展。基于在信号链领域的深厚 技术积累，公司成功切入电源管理产品市场，不仅丰富了产品线，还与信号链业务形成了良好的协同发展效应，进一步提升了公司在模拟集成电路市场的综合竞争力。 公司电源管理产品主要包括线性稳压器及基准、电源监控产品、开关型电源稳压器、 电池管理芯片等。公司持续推进丰富产品矩阵，并推进高边开关、驱动、DC/DC 等 新产品在泛工业、汽车和服务器等市场的应用及业务增长。2021 年电源管理芯片新 产品的陆续推出及部分高性能产品销量增加，带动了电源管理产品毛利率同比增长 21.13pct，而 2023 年的收入及增速的下降与信号链类产品趋势相同，同样受到市场 环境变化影响。2024 年收入实现了恢复性增长，但受销售产品结构的变动以及市场 竞争激烈等因素影响，成本的同比增长幅度高于收入，毛利率有所下降。
电源产品出货高增，并购创芯微助力竞争力提升。公司电源类模拟芯片业务持续扩 张，出货量持续攀升，且产品矩阵日益丰富，其中 2021 年出货量同比增长 308.5%， 平均出货单价同比增长 236.9%，带动 21 年电源类模拟业务实现爆发式增长。2024 年电源类模拟芯片出货量达到 13.09 亿颗（YoY+164.04%），创历史最高，主要受益 于汽车、光模块、新能源、服务器等细分市场需求的成长以及电源类新产品的逐步 放量，此外 24 年 10 月对创芯微的并购也有望为公司电源类业务的增长贡献增量。
信号链+电源管理双轮驱动，产品料号增长迅速。通过在信号链和电源管理两个领域 的持续投入和市场拓展，思瑞浦成功构建了双轮驱动的增长模式。2024 年末公司已 经拥有 2800 余款可供销售产品，产品线丰富满足客户多元需求。公司产品的料号增 长迅速，不仅反映了公司在不断拓展产品品类、丰富产品矩阵方面的积极投入和快速推进，也预示公司正在努力缩小和海外头部厂商的差距，有望具有更广阔的发展 空间和更多的业务机会。
（二）聚焦工业&汽车&通讯等高毛利赛道，多款新料号实现量产出货
聚焦工业&汽车&通讯等高毛利赛道，国产替代空间广阔。公司已形成以工业市场为 业务底盘，汽车、泛通信（包括无线通信、光模块、服务器）和消费电子多领域均衡 发展的市场布局，公司着重定位的工业、汽车和通讯领域可靠性门槛和毛利率都相 对较高，据公司招股说明书数据，公司 17-19 年工业、通讯及整体毛利率均显著高于 消费电子下游。此外，工业和汽车领域中国产模拟芯片的整体替代率仍处于较低水 平，国产化空间依然广阔。2025 年第二季度以来，受关税政策等外部宏观因素影响， 下游客户对供应链安全性的关注显著提升，进一步增强了其推进国产替代的意愿。 许多客户正加快与国产供应商的合作节奏，积极推动长期合作机制的建立。
汽车芯片深水区突围，全栈自研驱动 80%增长。在汽车芯片产业的“深水区”，思 瑞浦致力于全方位的汽车芯片创新研发，以硬核技术实力构筑“技术护城河”。从 搭建自主可控的自有虚拟 IDM 晶圆平台，到打造自有车规产品测试工厂把控品质， 再到建设齐全的 ISO 17025 实验室，思瑞浦已在信号链、电源管理等 30 多个核心产 品领域实现突破，构建起覆盖车身控制、智能座舱、ADAS、动力、底盘等场景的汽 车芯片产品矩阵，其中超过 200 颗车规芯片已实现量产和规模出货。2024 年公司来 自汽车市场的营收约 2.07 亿元（YoY+80%），总营收占比为 16.95%。车规产品类 别持续丰富，优势产品矩阵不断壮大，为公司在汽车市场业务的持续成长奠定了坚 实的基础。
在电源产品方面：公司多通道电源管理 PMIC、多款 DC/DC 产品和 LDO 系列 产品等均获得重要客户定点项目，并批量供货。在智能功率芯片产品方面，公 司发布的高边开关和理想二极管 ORing 控制器产品已实现量产并大规模出货； 为了覆盖更多的应用场景，功能更复杂、内阻更低的智能功率开关产品正在加 速研发。
在信号链产品方面，公司第三代 CAN 收发器家族产品，实现全国产供应链， 已获得多个项目定点并量产出货，其中支持信号增强的 CAN SIC 产品已进入 头部主机厂白名单，同时获多个项目定点并量产出货，巩固了公司车规领域强 势产品 CAN 收发器的竞争力。公司电流检测放大器，进一步扩展到 80V 共模 耐压等级，产品品类进一步拓展，满足后续整车 48V 架构升级需求；另外，音 频传感器网络 ASN 填补国内音频总线产品空白并获得客户定点。
泛通信领域去库完成边际回暖，AI 服务器电源多款产品量产出货。公司在泛通信领 域的产品主要应用于无线通信、光模块及服务器三大场景。经历库存去化后无线通 信市场在 24 年下半年需求边际回暖，光模块与服务器业务受益于 AI 需求爆发及公 司技术突破实现快速增长。在服务器领域，思瑞浦围绕模拟信号链和电源管理器件 的市场需求，目前已量产包括运放、AFE、I3C、I2C、LDO、电流检测、热插拔控制 器等在内的多款产品。上述产品适用范围广，可应用于应用于各类通用服务器及 AI 服务器。 2025 年上半年，公司面向服务器电源应用新量产了多款产品，包括运放、 比较器、驱动器、辅助电源、电流检测、DCDC 转换器等，主要应用于 AI 服务器， 进一步丰富了产品矩阵。
工业技术边界持续拓宽，份额提升&新品导入进展积极。公司在泛工业市场细分应 用方向众多，客户群体分布广泛。2024 年，持续推进已有产品的份额提升及新产品 的导入工作，取得诸多积极进展，在新能源、工控、白电领域多款新品量产出货。此 外，为不断拓展及满足工业市场的需求，公司 DC/DC 开关型电源产品品类进一步扩 展到升压 DC/DC 转换器、100V 高压降压 DC/DC 转换器；公司车规 42V/4A 集成 高精度电流检测功能高边开关，应用领域也已从汽车扩展到新能源应用。
（三）并购驱动平台化战略，打造综合性模拟芯片领先企业
收购创芯微 100%股权，完成锂电池保护&消费电子领域战略布局。2023 年 5 月， 思瑞浦发布《关于筹划发行股份及支付现金购买资产事项的停牌公告》，宣布正在 筹划以发行股份及支付现金的方式购买深圳市创芯微微电子股份有限公司股权同时 募集配套资金。2024 年 10 月，公司完成了创芯微 100%股权的收购。通过这次交易， 公司完成了锂电池保护芯片产品线和消费电子领域的战略布局，市场竞争力将进一 步增强。 创芯微专注电源管理芯片，主要应用于消费电子应用场景。创芯微是一家专注于高 精度、低功耗电池管理及高效率、高密度电源管理芯片研发和销售的集成电路设计 公司，经过多年深耕及创新，已形成了完整的产品矩阵和应用领域，主要产品包括 锂电保护芯片、AC/DC、功率器件等，拥有数百种产品型号。凭借技术实力和产品 质量，创芯微成功进入下游行业龙头企业的供应链体系，并达成良好合作关系，产 品广泛应用于智能手机、可穿戴设备、电动工具等众多领域。
创芯微业绩稳健增长，业绩承诺彰显发展信心。2024 年，创芯微实现营业收入 13.45 亿元（YoY+23.01%），剔除股份支付费用后的净利润为 4730.44 万元（YoY+165.46%）， 实现稳健增长。本次收购交易前，思瑞浦与创芯微签署《业绩补偿协议》，创芯微承 诺 2024 年度、2025 年度和 2026 年度净利润合计不低于 22,000 万元（指标的公司合 并报表口径剔除股份支付后归属于母公司股东的净利润），即 25 年及 26 年剔除股 份支付后归属于母公司股东的净利润合计不低于 1.73 亿元。在前述业绩承诺顺利实 现的情形下，思瑞浦盈利规模将进一步增加。
并购驱动平台化战略，思瑞浦加速打造综合性模拟芯片龙头。为抓住模拟芯片“品 类多、应用广”的行业机遇，满足下游客户对多样性、可靠性及定制化日益增长的 需求，思瑞浦坚定推进其平台型芯片公司战略。本次收购是其落实该战略的关键一 步，旨在通过整合标的公司资源，在产品品类扩充（特别是加强电源管理产品线）、 研发优势互补、供应链及销售渠道融合等方面实现深度协同。此举将显著加速思瑞 浦向综合性模拟芯片厂商的转型，提升其业务规模和在信息通讯、工业控制、汽车 电子等多领域的市场覆盖，最终增强公司的持续经营能力、市场竞争力及为客户提 供全面解决方案的能力。
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