1.1. 网易旗下音乐平台，引领产品社区化
网易云音乐是网易旗下专注于发现和分享的音乐产品。网易云音乐于 2013 年 4 月 上线，致力于为用户提供以社区为中心的在线音乐服务及社交娱乐服务，借助科技驱动 的工具让音乐爱好者自主发掘、享受、分享并创作不同的音乐和音乐衍生内容。公司以 歌单、评论、推荐等核心功能创新引领音乐产品从“播放器时代”进入“在线社区时代”。 公司于 2018 年拓展直播业务，2019 年推出“云村”丰富社交功能。2021 年公司在港交 所上市，成为全球音乐社区第一股。目前公司平台月活用户超 2 亿人，拥有 1.5 亿高音 质歌曲和有声内容，超 9 成活跃用户为 90 后 00 后，用户增速及留存率均领先行业。公 司在业内首个发起原创音乐扶持计划，助力中国原创音乐繁荣发展。截至 2024 年底， 平台入驻原创音乐人超 77.4 万，持续领先行业。
1.2. 股权结构集中，创始人引领发展
网易为公司第一大股东，集团各平台协同发展。公司第一大股东为网易，股权结构 集中，截至 2025H1 创始人丁磊先生间接持有公司近三成股份。网易由丁磊先生在 1997 年创办，2000 年于纳斯达克挂牌上市，2020 年于港交所挂牌上市，是中国领先的互联 网技术公司。旗下网易游戏、有道、网易严选、网易新闻、网易文创、网易文旅、网易 小蜜蜂等平台分别覆盖游戏、教育、电商、传媒等领域，服务全国超 10 亿用户。各业务 板块在内容创作、数据分析、用户服务方面具有协同优势。
1.3. 内容成本下降，月活及付费率提升
聚焦主业发展，业绩可持续性提升。2024 年公司实现营业收入 79.5 亿元，同比+1.1%； 归母净利润 15.6 亿元，同比+112.7%。公司业务分为在线音乐和社交娱乐，音乐收入以 会员订阅收入为主，其余为广告和周边等；社交娱乐主要为直播打赏虚拟商品销售收入。 2024 年公司聚焦音乐主业，对社交娱乐业务采取更为审慎的经营策略。2024 年在线音 乐收入同比+23.1%至 53.5 亿元，占营收比重同比+12.0pct 至 67.4%，在线音乐会员订阅收入占营收比重同比+9.7pct 至 56.1%，业绩可持续性提升；社交娱乐收入同比-26.2%至 26.0 亿元，主要系产品调整带来 ARPU 下滑所致。
付费率提升、月活增长驱动订阅收入增长。2020 年后在线音乐行业逐渐步入成熟 期，2023 年公司在线音乐月活同比+8.7%至 2.1 亿人，仍维持增长态势。2023 年月付费 用户数同比+15.3%至 4412 万人，付费率同比+1.2pct 至 21.4%。根据公司业绩会，2024 年订阅用户显著增加，公司通过提升优质内容，扩展会员权益，完善定价策略，增加用 户为优质体验付费的意愿，付费率与月活有望继续贡献增长动能。2023 年在线音乐 ARPU 同比+4.5%至 6.9 元，公司于 2023 年 12 月推出月费 5 元的学生会员套餐，2024 年在线音乐 ARPU 有所下滑。社交娱乐方面，2023 年起公司陆续对直播业务进行调整， 包括但不限于：减少主播和公会分成比例、淡化直播入口、减少功能展示和站内曝光。 2023 年月付费用户同比+20.3%至 160 万人，ARPU 同比-45.2%至 179 元。
降本控费见效，内容成本占比下降。2024 年公司毛利率同比+7.0pct 至 33.7%延续 增长态势，其中内容授权费一次性调整贡献 1.3pct。内容服务成本、薪酬成本分别占 2024 年成本费用合计开支的 59%、18%为主要构成。得益于版权竞争缓和、规模增长与社交 娱乐收入分成费减少，内容服务成本占营收比重从 2020 年的 98%持续下降至 2024 年的 50%。随自制音乐、独立音乐曲库占比提升毛利率仍有优化空间。2024 年公司采用更为 审慎的推广策略，广告费用有所减少，2024 年销售费用率同比-1.9pct 至 7.7%；雇员福 利费用有所增加，管理费用率同比+0.2pct 至 2.3%；技术资源利用率提高，研发费用率 同比-1.2pct 至 9.8%。
2.1. 录制音乐千亿市场持续扩容，中国跃升为第五大市场
录制音乐市场规模持续增长，流媒体占比提升。自 2015 年起全球录制音乐市场规 模已实现连续十年增长，2024 年同比+4.8%至 296 亿美元。其中，流媒体收入同比+7.4% 至 204 亿美元，占总收入的 69.0%，比重逐年提升。在流媒体收入中，2024 年订阅收入 占 74.2%近年来保持稳定；实体音乐收入同比-3.1%至 48 亿美元，黑胶唱片收入同比+4.6% 仍维持增长；表演权收入同比+5.9%至 29 亿美元，占总收入的 9.7%。
北美为第一大市场，中国市场保持高速增长。分地区看，2024 年中东和北非（MENA） 地区录制音乐市场同比增速达 22.8%排名第一，流媒体收入占该地区总收入的 99.5%； 撒哈拉以南非洲和拉丁美洲市场同比增速分别为 22.6%及 22.5%，位列第二第三。北美 地区市场收入同比+2.1%至 119 亿美元，占全球收入的 40.3%为最大市场；欧洲市场收 入同比+8.3%至87亿美元；亚洲市场收入同比+1.3%，贡献了全球实体音乐收入的45.1%， 实体音乐销量下滑拖累整体同比增速。分国家看，中国 2022 年跃升为第五大市场，2024 年收入同比+9.6%仍保持高速增长。
在线音乐用户规模稳定，场景难以替代。根据 QuestMobile，在线音乐整体月活规 模维持稳定，未因短视频崛起而明显下滑。音乐收听场景多元化，覆盖通勤、运动、学 习、工作、驾驶等难以被短视频替代的细分场景。同时，在线音乐聚焦长时陪伴、专注辅 助、情绪舒缓等需求，与短视频形成互补。
2.2. 中国音乐产业链复杂，版权格局分散
中国音乐产业链结构复杂。我国数字音乐产业链条冗长，参与主体多元，版权链路 高度复杂。传统唱片公司挖掘有潜力的艺人，为其提供音乐制作支持，帮助艺人进行作 品的发行、推广和分销，管理相关版权和商业合作。通常艺人将版权销售给唱片公司， 下游渠道向唱片公司支付版权费以使用音乐作品。目前，国内流媒体平台积极开发自制 歌曲体系、扶持独立音乐人以谋求内容差异化、降低对传统版权曲库的依赖。国内音乐 人可以绕过唱片公司，直接将作品上传流媒体平台，向平台销售版权。
海外唱片公司格局集中，国内相对分散。全球三大唱片公司分别为环球音乐、索尼 音乐及华纳音乐。唱片公司以版权集中的历史曲库高筑壁垒，依托收并购整合艺人、曲 库资源，同时建立新厂牌拓展音乐风格不断扩张。根据 Omdia，2023 年全球唱片公司中， 环球唱片/索尼音乐/华纳音乐按收入计算的市占率分别为 32%/23%/15%，CR3 达 70%格 局稳定集中，考虑独立唱片公司在音乐制作过程中对三大唱片公司的依赖，实际集中度 或更高。根据风华秋实招股书，2022 年国内唱片公司 CR10 仅 35%，格局较分散。
2.3. 独家版权模式停止，曲库竞争趋于缓和
国家版权局打击盗版，腾讯音乐整合主流版权。2015 年前盗版 U 盘、CD 及在线音 频文件流通严重冲击版权生态，创作者收益微薄，行业发展停滞。2005 年起，国家版权 局开展“剑网行动”先后对网络视频、音乐、文学、新闻及网络云存储空间、应用程序 商店等领域的版权问题进行专项整治。2015 年国家版权局发布《关于责令网络音乐服务 商停止未经授权传播音乐作品的通知》，要求平台下架所有未经授权的音乐作品，正版 率从 2008 年的 1%跃升至 96%。2016 年腾讯音乐通过并购海洋音乐（酷狗、酷我）整 合超 80%主流版权，拥有华语乐坛超 60%的核心曲库资源，奠定独家版权格局。在此期 间，网易云音乐通过布局 ACG、古风等音乐风格领域版权寻求破局。 国家市场监督管理总局责令停止独家版权。国内音乐版权费用高企，2018-2020 年 网易云音乐预付内容许可费从 16.3 亿元提升至 22.6 亿元。2021 年国家市场监督管理总 局对腾讯音乐作出反垄断处罚，要求其解除所有独家版权协议，停止高额预付金模式。 腾讯音乐此后转授 99%的独家曲库资源，三大唱片公司版权得以跨平台流通。同时，腾 讯音乐保留杰威尔（周杰伦）等 1%核心版权以及时代峰峻、SM 娱乐等唱片公司的 30 天新歌独家首发权。网易云音乐逐步与国际唱片公司及摩登天空等本土唱片公司达成合 作补齐版权短板，曲库数从 2021 年的 8000 万提升至 2023 年的 1.5 亿。
2.4. 音乐流媒体步入成熟期，国内格局清晰
国内音乐流媒体格局集中，腾讯音乐月活份额领先。音乐流媒体商业模式具有一定 排他性，在版权与内容高度重合的情况下，用户订阅单平台会员后，往往不再向其他平 台付费，格局趋于集中。根据 MIDiA，2024 年 Spotify、腾讯音乐和 Apple Music 全球订 阅用户市占率分别为 32%、15%、12%，CR3 共计 59%；根据 QuestMobile，2024H1 腾 讯音乐（酷狗音乐、QQ 音乐和酷我音乐）、网易云音乐和汽水音乐分别占据 69%、19%、 6%的在线音乐市场月活份额，CR3 共计 94%更集中。腾讯音乐以版权优势和微信社交 生态占据龙头地位，通过不同产品实现用户全覆盖。 头部公司月活增速放缓，加速商业化。2024 年 Spotify 欧洲、北美、拉丁美洲地区 月活同比增速放缓至 8.1%、0.3%、12.1%；整体 ARPU 同比+6.8%至 4.69 欧元；欧洲、 北美、拉丁美洲付费率分别提升至 53%、60%、39%稳中有升，其他地区付费率拖累大盘。2024 年 7 月，Spotify 会员大幅提价，美区个人、双人、家庭、学生会员涨幅分别达 20%、31%、25%、20%。除美国外，Spotify 还提高了其他 50 多个市场的会员价格。2024 年腾讯音乐月活同比-3.2%至 5.7 亿人，APRU 同比+8.3%至 10.8 元。公司近年来不断提 高付费内容占比，付费率同比+3.5pct 至 20.6%，用户为优质内容付费意愿提升。头部公 司月活同比增速均有所放缓，商业化提速。
Spotify 订阅收入占九成，国内平台毛利率更高。2024 年 Spotify、腾讯音乐订阅收 入占比分别为 88%、54%，2023 年网易云音乐订阅收入占比为 56%。Spotify 在播放流 中植入广告，通过开通会员可解锁无广告体验，驱动付费率提升。腾讯音乐、网易云音 乐多以开屏广告和图片形式插入广告，对聆听体验影响有限。2024 年腾讯音乐、网易云 音乐毛利率分别为 42.3%、33.7%，高于 Spotify 的 30.1%；资产周转率分别为 0.3、0.6 次，低于 Spotify 的 1.5 次；权益乘数分别为 1.3、1.4，低于 Spotify 的 2.5，主要反映国 内外平台资产结构、所处市场规模和竞争格局的差异。
公司平台受年轻用户青睐，粘性相对较高。根据 QuestMobile，2025 年 3 月网易云 音乐在 90 后、00 后群体中，偏好 APP 活跃渗透率排名第三，显著高于同类产品。根据 Aurora Mobile，2019 年网易云音乐用户换机复装率为 34%，领先行业水平的 21%；7 日、 14 日、30 日用户留存率分别为 73.5%、70.9%、63.4%领先行业水平。根据 Sensor Tower， 2025 年 6 月网易云音乐 IOS 端 DAU/MAU 达 42%，仅次于 Spotify 的 50%水平，用户 粘性相对较高。 我们认为公司已经通过“歌单、评论和推荐”满足了用户个性化听歌需求，打造了 良好的社区文化，提供差异性产品体验，积累了庞大的年轻用户群体。社交、正反馈体 验与品牌提升了产品的用户粘性，实现了较低的获客成本和用户流失率，成长久期得到 延长。
3.1. 打造有人情味的音乐社区
做发现音乐的平台，产品逻辑回归音乐。听众最纯粹的需求是听到喜欢的歌曲。行 业早期，音乐平台多基于搜索的逻辑建立，用户往往通过官方榜单、媒体渠道了解音乐， 再到各平台搜索音乐。由于听众音乐审美和品味高度个性化，随年龄增长和阅历丰富频 繁变化，用户“发现与兴趣相符音乐”的需求并没有得到很好的满足。公司解决这一问 题的方案是“UGC+个性化+社交”，即用歌单、评论拓展信息维度，用社交传播作为信 息的放大器，用推荐算法匹配用户兴趣，围绕音乐打通从听歌、评论、分享、关注歌手 动态和乐迷互动的完整链路。网易云音乐逐步成为用户发现音乐的平台、音乐流行的发 源地。2024 年网易云音乐 APP 完成了产品界面的大幅调整，首页推荐、播放界面、个 人主页、社区广场等版块得到重新设计，删减冗余功能，提升用户体验。
歌单：歌单是 UGC 的重要构成。平台通过自动化歌单封面降低创作门槛、增 加歌单曝光鼓励用户分享交流，强化互动正反馈，同时也降低了平台的推广成 本。截至 2021Q1，网易云用户已在平台上创建超 26 亿个歌单。用户沉淀的歌 单数字资产提高了迁移平台的转换成本，形成了庞大的高质量数据集。歌单形 成的标签包括但不限于：风格（流行、摇滚、爵士等）、场景（写作业、跑步、 开车、助眠等）、季节、年份与 IP 等，有助于匹配音乐与生活。
评论：具有相似音乐喜好、相同音乐体验的用户更容易产生情感层面的连接， 歌曲评论区提供了优质社交互动场所。评论和点赞的简单交互，初步满足了用 户的社交需求，培养了用户的互动习惯。2022 年平台近半用户听歌的同时会打 开评论区。截至 2022H1，平台回复数过百的评论接近 30 万条。2020 年为维护 社区氛围，公司推出“云村评论治愈计划”招募万人乐评团，发起评论征集大 赛，鼓励治愈系乐评，提升用户体验。
推荐：推荐机制是满足用户“发现音乐”需求的解决方案，是曲库充分发挥价 值的前置条件。通过不断创新，平台推荐机制在理解用户需求、提高推荐效率 （平衡推荐范围和相似度）、降低容错率方面持续进步。2022 年平台推荐歌曲 的播放量占比达 33%。平台以“每日推荐+私人 FM/漫游+心动模式”的推荐组 合拳满足不同场景的需求，形成“标签数据-产品体验”的良性循环：1）每日 推荐上线最早，培养了用户日频使用推荐的习惯；2）私人 FM/漫游侧重探索 音乐，基于用户交互（如红心/切歌行为）实时修改推荐队列；3）心动模式以 红心歌曲穿插推荐歌曲的方式平衡熟悉感与新鲜感。
社交：改版后，诸多社交功能被集中在“笔记”板块，功能逻辑更清晰。笔记 可以“话题”、“乐迷团”方式分类。歌曲分享方面，支持一起听、微信状态、 视频笔记、歌词视频、歌曲卡片、歌词图片、发送至密友桌面七种方式，提升 了分享互动的趣味性。
3.2. 赋能音乐创作者，共建内容生态
扶持独立音乐，助力本土音乐生态闭环。在 2016 年音乐人主要收益来源为演出和 编曲制作，而能通过版权或专辑销售获取收入的音乐人不到 10%。通过作品上传、收益 结算、版权授权全流程线上化，独立音乐人实现自主运营，降低发行门槛，易于触及听 众。公司通过各类举措扶持原创：1）系统性扶持计划，如“石头计划”、“云梯计划”， 其中云梯计划将播放收益 100%返还给当年收入不超过 20 万的音乐人，并提供广告分 成、激励金等多元化收益；2）增加原创音乐曝光，如创立硬地原创音乐榜、星辰集·词 曲创作大赛挖掘潜力艺人与作品；3）提供专业技能训练，如 2023 年推出的“新声势力 计划”；4）提供演出机会，如“硬地围炉夜”、“点亮现场行动”和“云豆现场”；5）海 外发行，截至 2022 年平台已为上万名音乐人提供海外发行服务，在主流海外发行平台 上，网易音乐人作品累计播放量超 33 亿次。
独立音乐反哺生态，内容侧生态趋于丰富。2019 年隔壁老樊、花粥、沈以诚、徐秉 龙、颜人中、房东的猫、枯木逢春、福克斯等多位音乐人作品年播放量达到十亿乃至数 十亿。2024 年网易云累计吸引 77.4 万名原创音乐人入驻，上传作品超 440 万首，领先 行业水平。一方面，独立音乐有助于控制内容成本，内容成本占营收比重从 2020 年的 98%降至 2024 年的 66%。另一方面，网易音乐人平台内高频互动，有助于提升用户使 用频次、时长和付费率。公司为音乐人提供网易天音 AI 等创作工具、音乐人交易平台 （匹配歌曲定制、作词、作曲、编曲、混音合作）和 BeatSoul 等内容侧交易平台。在网 易云音乐主站，音乐人可以发布、管理、运营推广作品和管理版权。云村交易所提供一 站式音乐解决方案，专业运营团队可为渠道定制不同方案以提升运营效果。
3.3. 跨界共振，强化年轻品牌形象
通过跨界联名，网易云出现在更多年轻用户的眼前。网易云音乐的跨界联名案例包 括但不限于：1）游戏：炉石传说、蛋仔派对、光遇、第五人格、阴阳师、燕云十六声、 萤火突击；2）文旅：携程、亚朵酒店；3）食饮：蜜雪冰城、MANNER、瑞幸咖啡、王 老吉、旺旺；4）潮玩：泡泡玛特、FARMER BOB。通过设计动态主题皮肤、趣味游戏 互动、云村社区分享等方式，精准触达用户群体，拓展平台影响力，强化年轻品牌形象。 近年来公司不断创新联名方式。以蛋仔派对联名活动为例：1）联名套餐：用户可 付费获网易云 VIP 及蛋仔派对皮肤；2）功能内嵌：蛋仔派对“点唱机”组件可实现虚 拟 KTV、好友 K 歌房、互动演唱会功能；3）装扮、游戏道具和周边等。以泡泡玛特联 名活动为例，2023 年 9 月，网易云音乐推出泡泡玛特城市乐园联名黑胶皮肤，包括 MOLLY、LABUBU、SKULLPANDA、DIMOO 专属播放器皮肤；2024 年 7 月，网易云 音乐上线 LABUBU 首张音乐专辑，并推出 LABUBU 夏日主题联名皮肤。
年度听歌报告破圈，丰富个性化体验。自 2016 年首次上线以来，网易云年度听歌 报告展现用户音乐偏好、听歌习惯、互动行为等数据，陪伴用户回顾过往一年的音乐旅 程，成为听众岁末关注焦点。网易云年度听歌报告在微博、小红书、抖音平台相关话题阅读量破百万，出现微信朋友圈刷屏现象，实现私域流量破圈。其中，2021 年微博相关 话题有 18.4 万讨论量、2.9 亿阅读量，一度冲上热搜。2024 年报告创新引入双人年报、 年度歌手来信等板块，新增月份听歌偏好、音乐空窗期、年度精神状态等维度数据，增 强了报告的互动性。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
