我们根据二级债基、偏债混合型基金以及灵活配置型基金持有的偏权类资产(股票和可转债)占比来确定样本统计范围。具体而言，权益仓位(以股票仓位+0.5*转债仓位计算)不超过40%的上述三类公募基金产品被划分为“固收+”基金，并与可转债基金统称广义“固收+”基金。
(一)广义“固收+”基金万亿规模小增，转债基金规模微缩
二季度广义“固收+”基金存量规模达10603亿元，环比扩张2.7%，其中二级债基/偏债混基环比增5%/2%，灵活配置/转债基金环比缩4%/6%。截至6月30日，“固收+”基金产品合计规模录得10602.7亿元，较1季度的10319.2亿元规模扩张2.7%。其中，二级债基和偏债混基分别环比扩张4.7%、1.9%、灵活配置和转债基金环比萎缩4.4%、6.1%。
2季度新发产品以二级债基为主，新发规模降至157亿，同比-64%，环比-46%。以基金成立日统计，2025年二季度广义“固收+”基金(含全部二级债基、偏债混基、灵活配置和转债基金)新发产品数量合计16支，规模156.5亿，以二级债基为主。Q2无新发定开产品。
(二)“固收+”基金绩效回升，转债基金小幅回落
广义“固收+”产品Q2收益率录得1.3%，环比+0.8PP，其中仅转债基金小幅走弱0.4pp至3.5%，其余类型产品收益率均有0.7pp-0.9pp改善。除转债基金外，2025年Q2各类“固收+”产品收益率普遍回升，二级债基、偏债混基、灵活配置产品的累计收益率分别1.3%、1.2%、1.0%.环比分别抬升 0.9pp(百分点，后同)、0.7PP、0.7pP。二季度转债基金表现最优但环比走弱，平均收益率变化-0.4pp至3.5%。
最大回撤整体走扩0.3pp至-1.7%,其中转债基金环比走扩超2pp至-5.9%。截至二季度末广义“固收+”基金中偏债混基、灵活配置、二级债基的区间最大回撤均值分别录得-1.7%、-1.6%、-1.3%，环比走扩 0-0.3pP。转债基金回撤最大且环比恶化，走扩2.2pp至-5.9%。
风险收益比整体改善0.8至1.3，其中二级债基改善最明显(+1.3至1.6)，转债基金走弱至1.1。二季度，“固收+”基金除转债基金外 Sharpe均环比改善，其中二级债基/偏债混基/灵活配置型产品分别环比改善1.3/0.5/1.0至1.6/1.2/1.1，转债基金环比下降 1.1至 1.1。
Q2各类产品稳健性大幅改善，Calmar环比抬升2.9至4.2，其中转债基金小幅回落0.6至2.5。二季度各类产品收益稳健性环比改善，其中二级债基/偏债混基/灵活配置分别环比抬升3.5/2.3/4.1至4.9/3.7/4.5，而转债基金Calmar逆势环比恶化0.6至 2.5，表现最弱。
“固收+”基金Q2债券持仓环比提高1pp至82.3%,股票资产占比-0.8pp至12.8%。2019年以来，股票、债券与现金占比分别维持在13%15%、79%-82%及2%-3%的水平，债券占比中枢呈现逐渐上升趋势，整体而言各资产比重较为稳定。环比变化上，二季度债券型/现金类资产占比提升0.9pp/0.1pp至82.3%/1.9%，股票类资产仓位环比降0.8pp至12.8%。
债券品种配置上，Q2国债仓位回升超2pp至9.5%，转债仓位降-2pp至11.1%。2021年以来，国债占比中枢从4%逐步提升至89-9%，金融债由20%逐渐提升至40%，企业债由35%逐步降至18%、可转债由9%逐步提升至12%-15%。环比变化上，二季度国债、中票占比抬升2.3pp、0.7pp至9.5%、20.2%，金融债、企业债分别回落0.3pp、0.6pp至39.0%、17.3%。
二季度末“固收+”基金整体拉久期、加杠杆，重仓集中度抬升，其中转债基金小幅降久期。2025年二季度，“固收+”基金久期环比抬升0.9年至3.9年，杠杆率提高2pp至111.8%，重仓集中度回升 0.7pp至38.9%。转债基金久期小幅缩短0.2年至0.4年、杠杆抬升 2.4pp至116.6%、重仓集中度微升 0.1pp至29.5%。
(一)各波幅产品收益率普涨，高波策略延续占优
首先按照权益仓位将“固收+”基金(包含二级债基、偏债混合和灵活配置基金)区分为低波动、中波动与高波动三种产品定位，然后通过收益、回撤、持仓体验等一系列指标筛选出绩优进攻型与防守型产品，结合持仓分析其高收益、低回撤的原因。具体分类标准上，我们将权益仓位(股票仓位+0.5*可转债仓位)大于0%且不超10%、介于10%-20%之间、超过 20%且小于 40%的“固收+”产品划分为低波动型、中波动型与高波动型“固收+”基金。
2季度股债双牛，“固收+”基金平均收益率环比抬升0.8pp至1.2%。其中权益市场涨幅明显,高波产品表现最佳(1.4%),环比+0.7PP。2季度股债双牛,十年期国债收益率环比下行17BP,股市震荡收涨(沪深300累计上涨1.3%)，中证转债上涨3.8%。各定位“固收+”基金收益率环比普涨,权益仓位越高的产品整体收益率越高,低波、中波、高波动型产品累计收益率分别录得1.0%、1.2%、1.4%，较 25Q1分别+0.6pp、0.9pp、0.7pp。
2季度“固收+”产品平均最大回撤-1.5%，环比走扩0.2PP，低波产品防御性优势延续，高波产品回撤扩大明显。2季度低波、中波、高波产品平均回撤录得-0.7%/1.2%/-2.3%，其中低波产品环比逆势收窄 0.3pp，中波、高波分别走扩0.1pp/0.6pp。Q2权益市场震荡走牛，高波产品权益仓位压缩 2pP，中低波压缩超3pp，叠加纯债方面拉久期、抬杠杆的操作，低波产品的防御性仓位优势延续，高波产品回撤走扩明显。
2季度“固收+”产品整体权益仓位环比降0.4PD至18.1%。2季度股债双牛，平均权益仓位越高，整体收益率表现越佳，最大回撤越高。2季度高波产品仓位逆势抬升0.5pp至27.4%，低波/中波产品分别下调2.3pp/0.1pp至6.3%/15.6%,高波、中波、低波最大回撤分别-2.3%、-1.2%和-0.7%，收益率依次递减(1.4%、1.2%、1.0%)。
2季度“固收+”基金风险收益比整体改善，Sharpe环比抬升0.8至1.3，纯债市场走牛、权益市场震荡收涨的环境下低波产品表现更优。Q2产品风险收益比普升,权益仓位越低的产品Sharpe改善越明显，或与Q2债市走牛、股市震荡收涨有关。分类来看，低波和中波产品Sharpe较 25Q1环比分别改善2.3、1.1至2.0、1.4、而高波产品小幅降 0.1至 0.9。
2季度“固收+”基金Calmar比率环比改善3.1至4.3，其中低波产品表现最优，录得7.2(环比+5.8)。以 Calmar比率衡量产品稳健性与基金持仓体验，2季度各波幅产品Calmar 均显著提升。低波型产品 Calmar环比大幅上升5.8至7.2,中波、高波产品分别提升 3.6、1.8至 4.5、2.9。整体来看，低波动型产品在二季度改善最明显，稳健性表现较强。
(二)进攻型绩优产品:超配转债，偏好大盘、金融+科技哑铃配置
在低波动、中波动与高波动三类“固收+”产品的基础上，我们分别筛选出具备一定规模及存续期，能稳定跑赢对应基准的产品，再参考收益率、回撤、风险收益等综合指标，选取综合表现较好的 20支产品进行分析。
具体筛选条件如下:
1)具有一定规模且产品已存续一定时期。考虑到建仓时长、数据有效性及规模管理能力，选取产品规模大于1亿(如果有A、B、C份额等以合计规模计)，产品成立年限超过1年的产品。
2)能跑赢或不显著跑输基准收益率与最大回撤。以本季度平均权益仓位与纯债持仓计算，低波动型、中波动型和高波动型基金对应的基准收益率分别为93.7%*中债总全价指数收益率+6.3%*沪深 300指数收益率、84.4%*中债总全价指数收益率+15.6%*沪深 300指数收益率、72.6%*中债总全价指数收益率+27.4%*沪深 300指数收益率。低波、中波和高波产品基准最大回撤计算方法同上。
3)综合考虑。从产品收益、风险及投资者持有体验3个维度出发，以累计收益率、Alpha、最大回撤、下行风险、Sharp、Calmar共6个指标进行筛选。考虑到进攻型产品筛选更多考虑收益情况，因而赋予产品累计收益率、Alpha更高权重。
4)根据上述标准，选取每一类型前20支产品进行分析，
2季度权益市场呈现“V”形震荡，季末沪深300收涨1.3%，转债延续强势表现，累计上涨3.8%。4月初权益市场快速下行，至4/7关税落地当天见底。中央汇金宣布增持A股ETF,次日市场放量回升，随后围绕“反关税”主题开展博弈，资金从出口链转向内需和自主可控相关题材，行业轮动、高低切特征显著;伴随业绩密集披露，偏权市场指数横盘企稳。5月央行降准降息落地叠加中美关税摩擦阶段性缓和背景下,市场再次震荡上行,月末小幅回调。6月偏权市场受政策刺激、地缘政治等因素影响上行，月末军工、金融+科技板块爆发而快速走高。截至6月30日，2季度沪深300指数较Q1末累计上涨1.3%，中证转债指数上涨3.8%。
总体来看，2季度绩优进攻型“固收+”基金有以下特征:1)收益和回撤:二季度收益率录得3.0%,最大回撤为-2.1%,收益率跑赢“固收+”全样本(1.2%),最大回撤表现不及基准(-1.5%)。2)权益仓位:进攻型产品权益仓位(19%)高于“固收+”平均(18.1%)，即为取得超额绩效而略超配偏权资产，尤其转债。进一步看，收益率最高的组1产品权益仓位高于市场平均，体现在高股票仓位19%(基准18.1%)、高转债仓位14%(基准5.9%)，其高收益率或源于偏权资产超配的B收益(特别是转债上的显著超配)和选股能力的a收益(个股超额)，也即增加权益仓位且在行业、风格、个股上更精细的操作。3)行业和个股集中度:进攻型高收益产品个股、行业集中度均更高，重仓股对产品收益的贡献程度显著更高，偏好大盘风格，行业配置采用金融+科技哑铃型配置,重仓电子、银行和通信行业。4)纯债仓位和久期:进攻型高收益产品纯债仓位显著偏低但环比抬升、久期拉长;整体加仓纯债、拉久期的操作，显示其短期内对债市看法相对积极。5)统计特征:10亿以上产品的管理规模与收益率表现有一定相关趋势，而产品成立年限与收益率之间的相关趋势不明显。
权益仓位方面，2季度进攻型产品下降2.9pp至19.0%，低波、中波产品环比降仓3pp。2季度，绩优进攻型产品或受止盈操作或市场震荡影响，整体权益仓位降低2.9pp至19.0%，权益仓位调整幅度高于“固收+”产品平均水平。其中,低波、中波“固收+”基金操作更加谨慎、减仓明显,分别下调3.3pp/3.1pp至6.49/16.6%，高波型产品的权益仓位环比-2.3pp至34.0%。
纯债仓位方面,2季度进攻型产品加仓纯债0.7pp至72.4%,低波产品逆势环比减仓1.5PP2季度债市走牛背景下，中波、高波产品均加仓纯债，环比分别+0.8pp/2.9pp至81.9%/48.3%，而低波产品纯债仓位操作相对谨慎、及时止盈，环比降仓1.5pp至87.1%。中、低波仓位变动幅度相比全样本幅度偏小。
进一步地，我们将60支进攻型绩优产品按1季度累计收益率由高到低每组取20支，划分为组1-组3、再观测收益率最高的组1所具备的特征。
Q2进攻型产品中,组1以较高的股票仓位(19%)和转债仓位(14%)实现收益领跑(4.6%)其高收益率或源于偏权资产超配的B收益和选股能力的a收益。具体看股票端，3组平均仓位录得19.1%/13.1%/7.5%,收益率最高的组1股票仓位显著高于全样本(15.2%)，在震荡牛市中或通过超配和选股、择时等能力获取收益;转债端，组1、组2均高于全样本的5.9%，相较全市场仍超配转 债。
Q2进攻型产品集中度低于全样本平均，收益率偏高的组1重仓行业集中度、重仓个股集中度均显著更高。2季度组1的产品前5大行业集中度环比提升5pp至44.0%，高出各组3-9pp、全市场平均1PP，在2季度权益市场震荡走牛的过程中或通过重仓特定行业来获取收益。同时前5大重仓个股集中度为 39.2%，高出各组3pp-8pP。2季度收益率最高的组1进攻型产品有着更高的股票仓位(19.1%)和重仓股票贡献度(1.4%)。为了进一步分析组1获得较高收益的原因，我们计算了60支进攻型产品重仓的前5大股票分别对各产品的季度加权收益贡献度，即:个股季度收益加权贡献度三持有个股市值占该产品规模净值比*个股季度涨跌幅。结果显示，权益仓位最高的组1的重仓前5大股票加权贡献度录得1.4%，均值高于组2、组3及基准(0.5%、0.1%和0.4%)。基于这个事实，接下来将对组1持仓股票进行盈亏分析。
2季度进攻型高收益产品的股票风格、行业偏好为大盘、电子、银行和通信，86支重仓股中6成相对行业有超额收益。在股票持仓数据中,我们列示了组1重仓股票中持股市值前20名的股票。从行业角度来看，86支重仓个股中6成相对SW一级行业指数有超额收益，6成重仓行业相对沪深300有超额收益(个股平均收益率为18.5%，行业收益率均值2.4%、同期沪深300为1.3%)，以电子(11支)、银行(8支)、通信(7支)行业为主，其中收益贡献度靠前的个股主要为通信、银行、制造等行业。从风格来看，收益较高的组1产品集中配置大盘股，收益贡献度高的风格为大盘价值型。
2季度组1产品纯债仓位显著偏低(62.8%)但环比抬升(+6pp)，久期环比拉长0.6年至持平基准(3.2年)。2季度“固收+”产品整体加纯债仓位、拉久期，收益表现最优的组1纯债仓位环比提升6pp至62.8%，但远低于基准的80.1%。久期方面整体抬升，组1产品环比抬升 0.5年至5.2年，远高于全市场平均的3.9年。纯债拉久期、加仓位的策略显示高收益进攻型产品短期内对债市看法仍相对积极。
(三)防守型绩优产品:权益低配，加仓纯债、久期持平
防守型产品回归到“固收+”基金的本源,也即收益的安全性与管理的稳健性优先,以最近5年每年正收益且回撤控制较优的产品筛选实现。
具体筛选条件如下:1)规模大于1亿(如果有A/B/C份额则以合计规模计)且产品成立满5年;2)近5年收益率(2021年-2025年Q2)持续为正;3)近5年最大回撤<-5%;4)近1年内没有变更过基金经理。本期符合条件并入选的防守型产品共16支。
总体来看，2季度绩优防守型“固收+”基金有以下特征:1)收益和回撤方面，Q2收益率和最大回撤分别录得1.5%/1.2%(“固收+”平均1.2%1.5%)，收益回撤均跑赢基准，近五年最大回撤录得-3.2%。2)权益配置与集中度方面，Q2权益震荡牛市下防守型产品谨慎参与，仓位仅小幅抬升 0.1pp至15.6%,低于进攻型/全市场分别 3.4pp/2.5pp,因而最大回撤控制更佳,仅-1.1%(进攻型为-2.1%)。防守型行业和个股持仓集中度在43%-47%，高于进攻型的35%-40%。在同样重仓有色、银行的情况下，防守型还偏好地产、食饮等防御型行业，但当季过半重仓行业收跌，而进攻型重仓的电子、通信等高弹性行业均获得正收益且多跑赢沪深300指数。3)纯债仓位和久期方面,2季度防守型加仓纯债3.7pp至84%(进攻型加仓纯债0.7pp至72.4%)，两者差值环比扩张;防守型久期环比持平，进攻型久期环比抬升1.2年，反映出两类产品对债市的预期存在分歧，防守型风险偏好显著更保守。
2季度防守型产品的权益仓位录得15.6%(进攻型19%)，仓位差值环比缩至3.4pp。1季度，防守型仓位环比+0.1pp至15.6%，进攻型产品仓位环比-2.9pp至19%，两者权益仓位差值由Q1的6.4pp缩至3.4pp。绩优进攻型Q2的权益仓位高于全样本，防守型产品低于全样本。
2季度防守型行业/个股集中度分别录得43.296/47.1%，环比分别-2.5pP/-1.8PP，较进攻型分别高 3.2pp/11.3PP，但回撤录得-1.1%，较进攻型低1pp。2季度，防守型产品的行业、个股集中度环比收窄但仍高于进攻型，但前者回撤控制效果更好，或主因防守型权益仓位持续控制在低位。Q2防守型平均最大回撤为-1.1%，较进攻型低1pp;防守型产品行业、个股集中度较全样本低0.2pp、11.3pp，最大回撤低 0.4PP。
Q2绩优“固收+”产品行业选择风险偏好分化，在同样有色、银行打底基础上，进攻型偏好电子、通信等高弹性行业搏收益。Q2权益市场震荡走牛,防守型和进攻型产品均以有色金属和银行行业配置底仓。防守型还偏好地产、食饮等防御性行业(过去10年行业指数波动率分别26.6%、27.5%)但当季半数重仓行业收跌，最大回撤-12%~-5%;进攻型产品重仓股涉及电子、通信等高弹性行业(过去10年行业指数波动率分别30.1%、28.3%),重仓行业均获正收益且多跑赢沪深300(1.3%)，收益率1%-15%，回撤幅度偏高，最大回撤-15%~-5%。
2季度防守型加仓纯债3.7pp至84%、进攻型加仓纯债0.7pp至72.4%，差值出8.6pp抬高至11.6PP。面对二季度债市走牛(十年国债利率-17BP)、股票市场震荡走牛(沪深 300+1.3%)的环境，防守型和进攻型产品均抬高纯债杠杆，且防守型产品加仓幅度相对更高。
Q2“固收+”基金普遍拉久期，进攻型相对激进，攻守久期差值扩至2.6年。最近4个季度来看，防守型产品组合久期范围在2.2-3.0年，进攻型产品组合久期范围3.1-4.8年。2季度，防守型与进攻型基金久期分别为2.2年、4.8年。进攻型产品久期环比抬升1.2年，防守型环比持平，或反映两类产品久期配置策略存在分歧，防守型产品风险好显著保守。
截至2025年6月30日，全市场现存38支公募可转债基金(合并AC等份额)。接下来对二季度转债基金情况进行统计和分析，并总结绩优产品特征。
(一)整体跑输中证转债0.3%，风险收益比走弱，继续减配银行
转债基金2季度收益率录得3.5%(环比-0.4pp)，低于中证转债0.3PP，标准差和极值差分别+0.1pp/-4.8pp。2季度转债基金整体收益环比降0.4pp至3.5%，中证转债收益率录得3.8%低于基准0.3%。以收益率标准差和极值差来衡量波动性,2季度转债基金标准差环比走扩0.1pp至0.9%，极值差环比收窄4.8pp至5.2%。
最大回撒环比走扩2.2pp至-5.9%(基准为-4.4%)，风险收益及稳健性均走。2季度转债基金区间总体最大回撤-5.9%，环比恶化2.2pp，较中证转债高1.5pp。以Sharpe和Calmar 衡量的风险收益及产品稳健性环比分别走弱0.1/1.4至1.2、2.9。2季度转债基金回撤控制、风险收益和稳健性的表现明显走弱，或与〇2转债市场“V”型震荡走牛有关。
大类资产配置方面，转债基金资产配比近年较为稳定，债券占比约八成，02债券占比环比提升1.1pp至80.3%。2021年以来，股票、债券与现金占比分别维持在15%-18%、76%-82%及2%5%的水平，整体较为稳定。环比变化上，2季度股票仓位环比-2.6pp至13.7%，债券、现金资产环比抬升 1.1pp、0.3pp至80.3%、2.7%。
债券细分品种方面，转债基金债仓中转债始终占九成以上，国债5%-6%，2季度转债仓位环比小幅抬升0.1pP。2021年以来转债基金债仓相对稳定，以93%-95%的可转债为主，5%-6%国债及1%以内的金融债和企业债。环比变化上，Q2转债占债券投资的比例为93.8%，环比抬升0.1PP国债仓位6.1%、环比持平，金融债降至不足0.1%(环比-0.2pp)。
2季度转债基金减配银行(-2.8pp)、电力设备(-1.5pp),增配化工(+1.2pp)、有色(+1.2pp)前5大重仓个券集中度升至30.9%。2季度转债基金银行仓位回落2.8pp至16.5%。其他重仓行业包括电力设备、基础化工、有色金属、汽车等，其中化工和有色加仓1.2pp，汽车和电子仓位均小幅-0.1pp，从重仓债券集中度来看，Q2环比上升1.8pp至30.9%。
转债基金重仓券相对稳定，Q2持仓总计前五大个券集中度环比提升1PP至16.1%。根据转债基金持仓总和统计，Q2前五大合计持仓债券仍为兴业转债、上银转债、G三峡EB2、南银转债、南航转债，合计占转债基金总净值的16.2%，集中度高于四季度的15.3%。兴业转债、重银转债、华友转债、上银转债、华懋转债为持仓基金数量前五的个券。
(二)绩优可转债基金:超额 1.1%，偏好中低资质、中低价风格
在全部可转债基金产品中，我们筛选出具备一定规模及存续期，当季度能跑赢基准的产品，再以收益率、回撤、夏普等指标对产品进行综合分析，选取表现更好的绩优产品。
具体筛选条件如下:
1)具有一定规模且产品已存续一定时期。考虑到建仓时长、数据有效性及规模管理能力，选取产品规模大于1亿(如果有A、B、C份额等以合计规模计)，产品成立年限超过3年的产品。
2)收益率相对中证转债有超额，且回撤控制适当。选取当季累计收益率跑赢中证转债、最大回撤表现在转债基金前70%的产品。
3)综合分析。综合考虑产品收益、回撒及风险收益3个维度,以累计收益率、最大回撤、Sharpe共3个指标进行筛选，以相同权重衡量各支转债基金。
4)根据上述标准，选取综合表现较为突出的8支产品进行分析总体来看，2季度绩优转债基金有以下特征:
1)绩效方面，绩优基金超额收益1.1%，回撤表现不及基准，Sharpe优于基准。绩优基金2季度收益率录得4.9%，相对基准(中证转债指数，后同)超额收益率1.1%;最大回撤为-5.3%(基准-4.4%)。Sharpe均值为1.5(基准1.1)。
2)仓位和评级方面，转债仓位更高，资质下沉明显，AA-及以下合计占比过半，高出基准近两成。Q2绩优转债基金转债仓位录得96.1%(环比+7.4pp)，较全样本高4.1pp。评级方面，绩优基金偏好做资质下沉,AA-转债占比最高(32%),AA-及以下合计占比52%,显著高于全样本的 33%。
3)正股市值方面，02绩优基金仍偏好中大市值风格。持有转债的正股平均市值158.4亿元略低于全样本的160.5亿元，环比1季度抬高4亿元，且与全样本差值由2.2亿元缩至-2.1亿元。
4)转债价格方面,中低价因子或有正向贡献。Q2绩优转债基金持有转债的均价为128.3元(较全样本低0.8元)，环比降1元。结构上，月均价130元以下转债数量占比75.6%，较全样本高4.6%。
5)溢价率方面,低纯债溢价率、高转股溢价率因子或有正贡献。转股溢价率环比-1.1PP至43.6%略高于全样本的42.8%。转债纯债溢价率录得24.4%(环比+3.1pp)，低于全样本1pP。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
