1.1 公司概况：国内金融 IT 领军企业
同花顺：2001 年在杭州成立，是国内第一家互联网金融信息服务业上市公司。2009年在创业板上市，作为国内领先的互联网金融信息服务提供商，公司在业内拥有完整的产业链，客户涵盖金融市场的各层次参与主体。公司的发展历程经历了三个阶段：创业与上市—业务版图扩张—技术与产品的突飞猛进。
创业与上市阶段：1995 年，创始人易峥与合伙人在杭州创立“杭州核新”，率先推出国内首套证券网上交易系统，奠定技术底色。2001 年，上海核新软件技术有限公司成立，专注互联网股票软件与行情数据服务；2007 年，上海核新反向收购杭州核新，主体正式更名为“浙江核新同花顺网络信息股份有限公司”。2009 年 12 月，公司在深交所创业板挂牌，成为互联网金融信息服务行业首家上市公司。
业务版图扩张阶段：2004 年起合作券商突破 40 家，奠定C 端流量入口地位；2010 年以来，围绕“信息 + 交易 + 资管”三大场景，公司稳健扩张。2012年获证监会颁发首批互联网基金销售牌照，“爱基金网”上线；2018年相继取得保险经纪与私募基金销售牌照，业务链条从“看行情”延伸至“买基金、买保险、买私募”。
技术与产品迭代阶段：1）数据终端布局：2009 年成立i 问财事业部，打造金融垂直搜索引擎；2010 年推出 iFinD 金融数据终端，覆盖券商、基金、银行、上市公司、高校及政府研究机构，形成 B 端机构数据护城河。2）AI布局：2013 年基于自然语言处理升级“i 问财”智能选股；2015 年自研语音识别在中文金融场景识别率跻身第一梯队；2017 年发布同花顺AI 开放平台，开放智能投顾、知识图谱、智能语音、NLP 基础服务等API；2019 年提出“ALLin AI”战略，全面投入大模型、虚拟人、智能客服等前沿方向；2024年1月发布业内首个金融对话大模型“问财 HithinkGPT”，通用性能超越Llama-2，同时在金融问答、研报解析、合规风控等垂直任务上领先；同期推出 2.5D 虚拟人，交互效果达到业界一流。
公司在互联网金融行业深耕三十年，已成为国内领先的互联网金融信息服务提供商以及头部网上证券交易系统供应商。目前产品矩阵包含Level-2 深度行情、iFinD、爱基金、i 问财、AI 开放平台、HithinkGPT 等，形成“C 端流量+B端数据 + AI 能力”闭环。客户覆盖金融市场各层次，C 端注册超6 亿，月活数千万；B 端合作券商、基金、银行、保险、私募超 3000 家。数据资产包括30年全市场 Level-1/Level-2 行情、数千万份公告研报、PB 级用户行为数据。
1.2 公司股权结构明晰，管理层经验丰富
公司股权结构稳定，持股相对集中。截止至 2025 年3 月底，公司前五大股东合计持股 64.63%，其中创始人兼公司实际控制人易峥持股比例为36.13%。易峥自上市至今担任公司董事长兼总经理，持股比例始终保持稳定。核心创始团队叶琼玖、于浩淼、王进分别持股 11.11%、4.95%、3.48%。员工持股平台杭州凯士顺科技有限公司持股比例为 8.96%。
公司管理团队专注于互联网金融信息服务多年，行业经验丰富。创始人易峥1993年毕业于浙江大学电机工程系，1994 年至今任杭州核新董事长兼总经理，2001年 8 月至今任上市公司董事长兼总经理。截至 2024 年底，公司员工数达到5093人，其中技术人员占比 60%，公司博士数 103 人，较上一年同比增长28.8%。
1.3 公司主营业务及变现模式
公司业务模式主要分为四个板块：增值电信服务、广告及互联网业务推广服务、软件销售及维护服务、基金销售及手续费。
增值电信服务
公司主要面向 C 端个人(同花顺炒股软件)和 B 端机构(ifind)提供包括财经资讯、行情信息和交易策略等在内的金融数据服务。业务变现方式为订阅制，通常会按照使用权限进行收费，买越多功能 ARPU 值越高，付费率和ARPU 值都和市场活跃度相关。业务毛利率为 85%-90%。财务处理方面，在完成产品销售时即形成合同负债，随着用户使用时间的推移按月分期确认增值电信收入。
广告及互联网业务推广服务
随着 2013 年网上开户及 2015 年一人多户政策放开、叠加市场活跃催化，用户在券商间的流动性增强，同花顺通过 APP 帮券商导流开户，实现用户在同花顺App上登录合作券商的账户实现一人多户的管理，并向券商收取新用户开户初始费用及存量用户后续客户维护费。业务变现方式以开户导流收入为主，包括广告费与维护费。该模式不收取固定费用，而是按照交易佣金50%抽成。收入与市场新增个人投资者及市场活跃度有一定相关性、且具备一定存量特性和累积效应。业务毛利率为 93%-97%。财务处理方面：1）券商广告费占比较高，为年底结算，体现在第四季度财报上，导致公司季度收入波动大；2）维护费实时结算，牛市带动交易量的佣金体现在当季报表。
软件销售及维护服务
该业务线为 ToB 业务，主要为券商等机构客户提供定制的软件系统及硬件产品，包括前端客户端软件（个人 PC 及移动端行情交易软件）和后端服务器端软件在内的综合性证券行情交易系统，及提供软件升级和日常维护服务。业务变现方式分为两部分：前期软件终端定制（初装费）及后期使用及维护费用（扩容费、更新与维护费），毛利率为 84-87%。财务处理类似金融IT 服务，为年底结算，体现在第四季度财报上，季度收入波动大。
基金销售及手续费
为基金、券商公司代销基金产品及资管产品，该业务变现方式以基金销售手续费为主，包括申购费、赎回费、尾佣分成收入。同花顺过往因内部战略定位不高、产品同质化及体验一般、用户流量属性偏股民而非基民等原因，整体发展较慢、基金销售收入相较头部领先的互联网平台及金融信息服务商差距相对较大。该业务毛利率为 84-90% ，属于销售性质业务。财务处理方面：1）前端基金销售收入当下结算，计算方式为基金销售规模 x 费率 (0.3%)；2）尾随佣金分成季末结算，计算方式为资产规模 x 分成比例 (管理费的一半)。
1.4 财务分析：收入增长与市场活跃度高度相关
受益于市场交投活跃度提升，公司业绩稳健增长。公司25Q1 实现总营业收入7.48亿元，同比+20.91%；实现归母净利润 1.20 亿元，同比+15.91%；实现扣非归母净利润 1.13 亿元，同比+13.72%。营收显著增长，主要得益于宏观经济回暖，市场交投活跃度提升，公司广告及互联网推广服务业务销售收款快速增长。2024年公司实现总营收 41.87 亿元，同比+17.47%；实现归母净利润18.23 亿元，同比增加30%；实现扣非归母净利润 17.65 亿元，同比增加 28.93%。销售毛利率为89.41%，净利率为 43.55%，费用率为 43.01%。此外，2025Q1 销售费用率有所提升，提升4pcts 至 22.2%，尽管销售费用因加大营销推广力度而增加，但整体盈利仍稳健增长；研发费用率有所控制，降低 9.9pcts 至 38.9%，AI 战略布局进入稳定阶段。
公司作为国内领先的金融 IT 服务提供商及证券交易系统供应商，业绩与国内资本市场活跃程度密切相关。如下图所示，在 2015 年、2020 年的牛市环境下，公司营收同比增速分别达到 442.91%、63.23%。季度收入也受到资本市场波动影响，2024Q3 资本市场交易活跃度明显提升,带动公司收入提升。我们认为，投资者对金融信息服务需求的高涨预计带动公司收入增长取得良好表现。总结：1）公司毛利率维持高水平，产品化收入占比较高。净利率近年下降趋势明显，公司内部 AI 方面投入经费与招聘规模持续扩张。2）公司财务可预测性强。牛市收入当期确认比例较低，约 20%，可以通过三季度合同负债增速预判年终主要收入。
同花顺的增值电信业务分为 C 端个人(同花顺炒股软件)和B 端机构(iFinD)。
2.1 C 端增长逻辑：产品矩阵强+客单价优势+用户炒股需求高
多元化的产品矩阵，构建了同花顺的核心优势。其产品体系具有以下特征：1）多终端协同的立体化产品布局，从 PC 端的金融大师、财富先锋、Level-2云端版，到移动端的看盘必备、选股诊断、Level-2 手机版等，覆盖了不同客户群体的个性化需求；2）智能化产品创新体系：依托 HithinkGPT 大模型技术，公司构建了包含智能投顾（i 问财专业版）、智能交易（短线宝）和智能研究（大研究内参版）的 AI 产品矩阵。其中 i 问财专业版通过自然语言处理实现智能选股，支持日均百万级用户并发访问；3）通过差异化用户分层运营的模式，公司实现用户价值深度挖掘：如基础用户免费使用 Level-2 基础行情和iFinD 全版；专业投资者：年均付费超 3 万元获取金融大师等高端服务；机构客户可定制化港股机构版，年费为千元档位。
此外，同花顺在 C 端金融服务商中具有明显竞争优势：1）最大的优势是庞大的流量基本盘。同花顺月活跃用户（MAU）持续保持在3000万量级，构筑了显著的行业壁垒。从同业竞争格局来看，金融信息服务市场呈现明显的梯队分化特征：第二梯队东方财富为 1500 万，第三梯队的涨乐财富通、大智慧为 500 万，第四梯队的指南针 MAU 约 150 万。这种流量优势的形成得益于同花顺"平台免费+增值服务收费"的商业模式创新，通过持续20 余年的用户积累，建立了行业领先的客户黏性。（不同梯队的竞争策略呈现差异化特征：第二梯队东方财富通过证券牌照延伸服务链条而第三梯队更多依赖传统券商资源，第四梯队则专注于垂直领域工具开发）。
2）业务变现方式具有竞争力。业务按功能收费，客单价显著低于同行。ARPU 值跟同行相比价格优势明显，2023 年同花顺ARPU 值约34.3 元，对比指南针的 300 元，接近 1/10。总体思路为先做量，达到规模效应之后再收费。早期同花顺免费向客户提供行情软件等服务，随后在积累大量流量后，开始实行“平台免费、增值服务收费”的变现模式（PC 端高端投资产品除外）。
3）行业格局集中，大幅领先同行。从 C 端收入来看，同花顺2022 年/2023年/2024年 C 端电信增值服务收入估测在 10 亿元以上，指南针2022 年/2023 年/2024年的互联网金融服务收入为 12.3/9.87/12.11 亿元,二者一直为C 端互联网金融双寡头，大幅领先于其他同业。
4）未来预期：产量领导型商业模式优于价格引导型商业模式。行业中互联网金融服务存在产量领导型和价格领导型。价格引导型为主的C 端商业模式，客单价高，依赖客服沟通+辅导教程带来用户粘性粘性，短期缺乏规模效应，长期当MAU规模持续拉大后，客单价逐渐被拉低，面临业绩增长的瓶颈。公司的商业模式为产量领导型，虽然短期客单价略低，但规模较大，未来有望转做高客单价业务。随着牛市到来，散户使用付费意愿提升，ARPU 值有望提升。总体来看，同花顺的商业模式展现出强大的延展性。用户覆盖广度大，前五大客户交易额占比仅 18.79%（截至 2024 年），用户结构更分散；在ARPU 仅为同业1/10情况下，仍保持领先于同行业的 C 端收入，弹性较大；2024 年增值电信业务收入同比增长 5.71%，显示低客单价策略下的增长潜力。这种商业模式的特殊优势在于：既通过低门槛服务维持流量基本盘，又能通过精准分层挖掘高净值用户价值，形成独特的竞争壁垒。 从需求侧来看，受技术渗透和用户扩容的双驱动，中国金融信息服务行业快速增长。用户需求扩容，证券投资规模不断增大。技术迭代直接催生智能投顾等创新服务，大幅提升市场渗透率。深交所调研显示，高净值投资者的付费意愿提升，高端服务市场空间加速打开。这种“技术+用户”的双向赋能，正推动行业从规模扩张向价值深挖转型。
2.2 B 端增长逻辑：AI+iFinD 大有优势
iFinD 金融终端是同花顺增值电信服务在 B 端的主要产品形式，面向专业投资机构，构建覆盖投研全流程的解决方案，包括金融大数据、宏观经济数据、行业数据及企业研究报告，并应用 AI 技术实现产业图谱、研报生成和舆情监控等智能投研功能。其传统功能涵盖股票、债券、基金、指数、商品、外汇及宏观领域，移动版通过无缝对接 PC 版，支持深度资料、数据浏览器、全球行情、舆情资讯、研究报告、公司公告、企业库和路演等专业投研场景。iFinD 的核心优势是价格优势+AI 带来的产品力提升。
从价格来看，同花顺与同行业 Wind 相比，Wind 的基础版本年费约为2-3万元左右，EDB 版本均价约为 5W 元。同花顺等服务商多根据与机构合作深入程度提供不同定价优惠，并采用开通试用账户、买一送多等销售模式，因而实际客单价低于官方产品报价，约为万得的三分之一，客单价具备优势。
从产品力来看，iFinD 金融终端通过持续 AI 技术升级构建智能投研体系。自2009 年启动 i 问财智能投顾研发，至 2024 年整合HithinkGPT 大模型推出"行业解读"功能，平台已形成覆盖 138 个细分领域的产业链分析能力，行业规模预测误差率降至 3.7%。 2024 年数据显示，其研发投入增至9.02 亿元，带动机构客户覆盖率提升 6 个百分点至 37.6%，移动端MAU 突破420 万。依托日处理 500 亿条数据的底层架构，平台实现 AI 研报生成效率提升78%，并凭借与深交所共建的标准化研究体系，获评 2024 年度"智能创新服务投行"等五项行业大奖。 当前技术转化率达 29.7%，标志着金融信息服务的智能化转型进入新阶段。
变现方式=机构数*终端配比*客单价。客单价低，同花顺的机构用户覆盖率估测为10 万，包含券商营业厅等；B 端的年收入估测每年为5 亿元左右，结合同花顺的客单价，覆盖用户的付费渗透率约为 30%-40%。 2)未来展望：产品迭代更新+客单价优势会带来竞争力，存量客户的付费渗透率还会提升。此外，公司在走国际化路线，已经在新加坡等海外区域铺设渠道，首批覆盖国内机构的国际部门，如华泰金控、东证国际等，未来会增加出海业务增量客户，预期增速 20%。
3.1 广告及互联网业务推广服务
该业务模式主要通过为合作券商提供开户导流服务、展示企业广告等来实现营收。该商业模式并非从付费群体处抽取资金，而是从广告投放方获取收益。广告投放者若想获取更多利润，就必须持续不断地向平台支付费用。该业务客户群体庞大，具有广阔的市场空间。业务变现方式计算公式为：新开户人数 x 广告费 + 已开户人数 x 维护费(交易佣金抽50%)。其中新开户人数自牛市以来再创新高，2024 年 10 月为 684.68 万户(仅上交所，深交所未披露)，基本追平 2015 的高点(4 月 720 万，5 月 674 万，6 月 712 万)，当时股市高点于2015年 6 月 4 日)。已开户人数来看，公司能抽佣的人数约1000 万人，按50%抽佣率，约等于 1 个 500 万人的中型券商。
竞争优势：基于庞大流量基础(3000 万以上 MAU)、长期券商合作关系(82家)、开放平台业务定位，在开户导流领域遥遥领先。公司竞争对手包括各类汇聚股票的财经资讯平台（如新浪财经/腾讯自选股）、股吧社区平台（如雪球）、行情软件平台（如大智慧/通达信），及互联网券商（如东财/指南针）、发力自有App的传统券商（如华泰证券）。同花顺在流量基础上具备领先优势：同花顺客户流量为 3000 万，相较而言，东方财富为 1500 万，新浪财经为1000 万，华泰为685万，大智慧为 668 万，雪球为 272 万，腾讯自选股为215 万，通达信为182万。除此之外，同花顺已获得多家合作券商的交易入口。支持开户券商数量：同花顺82家 vs.通达信 41 家/雪球 13 家/新浪财经 13 家/腾自选股5 家；支持交易券商数量：同花顺 86 家 vs.通达信 43 家/新浪财经9 家/腾讯自选股5家/雪球4 家）。
公司持续拓展变现渠道。1）合作券商数增加：同花顺合作开户A 股券商达82家，并还在缓慢增加；2）拓展期货业务：亦与超过 60 家期货公司合作，并通过旗下期货通 App 提供期货行情、交易、开户、资讯、特色服务等功能。3）其他类型的广告费：在券商及期货开户导流外，同花顺也提供包括内容支持/联合运营/智能视频生成等合作，如在手机 App、iFinD 和网页等平台投放广告，为基金、券商和上市公司路演活动提供宣传等，并向其收取智能推广服务收入。
未来展望：
尽管部分大型券商发力自有 App 渠道，但众多券商碍于自身流量基础、对同花顺等三方导流平台仍存在较大依赖。除了流量以外，也取决于用户属性（如该平台是否具备股民客户基础、客户人均资产情况）、用户体验（如该App中开户/交易入口是否便捷可达）、用户变现价值（如客户在该平台的停留时长/开户入金转化率等），对以同花顺为代表的头部股票交易App 影响有限。
第二成长曲线：同花顺期货导流开户快速发展，Questmobile 监测AppMAU从 2019 年末不足 10 万人提升至 2024 年 9 月超135 万人。
新增开户数随着牛市大幅增加：全 A 股前 10 个月已新增4062 户，倘若11月和 12 月维持 10 月趋势每个月新增 1400 万户，全年新增开户数可达6862万户，对应同比 63%。如果 11 月 12 月牛市比10 月更猛烈，将大幅超预期。
互联网券商开户比例：第三方平台和券商开户(包含自有APP 和线下)各一半。
ARPU: 广告费和佣金都会随着牛市大量增加，可估测20%左右的高增速。
3.2 软件销售及维护服务
业务变现方式分为前期软件终端定制（初装费）及后期使用及维护费用（扩容费、更新与维护费）。其业务收入与券商盈利水平直接相关，受二级市场交易活跃度影响较小，具备较强的经营韧性。 竞争格局稳定：1）当前网上行情交易系统产品已发展较为成熟，同花顺、财富趋势（旗下通达信）等供应商已具备广泛忠实的用户基础。先进入者已构成强大壁垒，市场格局基本稳定；2）受投资者使用习惯、系统安全性、稳定性以及系统升级维护复杂度等因素影响，客户对行情交易软件产品黏性较大；同时，由于在技术先进性、研发及产品适应能力上的较高要求，对新公司来说存在一定进入壁垒，3）我们估算目前 90%以上的国内券商同时与同花顺和财富趋势合作，两者该业务收入体量相近（同花顺略领先）、且大幅领先于第三名的大智慧。未来展望：与牛市关联性较弱。新证券 IT 投入指引：鼓励有条件的券商信息科技平均投入金额不少于 2023-2025 年平均净利润的10%或平均营收的7%。短期增长依托牛市带来的券商盈利改善，ROE 每提升 1 个百分点可带动IT 预算增加2.3%。如果牛市行情持续维持，交易量上升，预计明年券商金融IT 开支可以加大；中长期则受益于资管科技化转型，SAAS服务渗透率的提升。
3.3 基金销售及手续费
同花顺旗下基金代销平台"爱基金"截至 2024 年末已与200+家基金公司及证券公司达成合作，较 2019 年实现机构覆盖率翻倍增长。平台代销产品总数突破2万只，2019-2023 年 CAGR 达 10.83%，形成涵盖股混基金、固收类产品的全品类货架。公司 2022/2023/2024 年基金代销营收分别 2.1/2.39/1.9 亿元，与市场整体行情相关。 业务变现方式以基金销售手续费为主，包括申购费、赎回费、尾佣分成收入。该业务与公司平台客户群体不尽相同，公司用户以“股民”为主，而非“基民”，因此公司的市场规模不在头部，位于 19 名中的第 5，低于蚂蚁基金和天天基金等。未来展望：1）ETF 受益股：未来 ETF 是大趋势，公司将持续受益。公司计划未来将基于股民流量基础、打通完善服务链条、通过活动转化/大V 带货/端外市场发力等方式重点发展 ETF；2）APP 改进：把买基金的区位放在APP 的一级入口，24年 3 月上线后带动当月同花顺基金日活增长 5 倍、通过电销网销等营销方式结合来销售基金（公司 1,500 名电销人员、部分亦加入了基金团队）；3）场外toB：通过 iFinD 和金融 IT 业务接触券商客户，向这些券商卖基金/ETF。
同花顺未来的投入方向，为 AI 和出海两条业务线。1）同花顺自从2009起便开始布局 AI、当前 AI 相关产品布局维度多元、应用落地经验丰富。2）公司2024年部署出海业务，聚焦于智能投顾平台升级与国际化服务拓展。"同花顺国际"品牌深化海外布局，重点覆盖东南亚及欧美市场。
4.1 同花顺 AI 开放平台(小模型)
客户范围广。公司于 2017 年上线，目前可面向不同行业B 端客户提供短视频生成/文章生成/数字虚拟人/智能金融问答/智能语音/智能客服机器人/智能质检机器人/会议转写系统/智慧政务平台/智能医疗辅助系统等多项AI 产品及服务，及智慧金融/智慧政务/智慧医疗/智慧营销/智慧法律等行业解决方案如公司自主研发的智能语音平台，相关产品已应用于多家券商/基金/电信运营商；虚拟数字人对话平台，已落地多个大型客户。 公司积极推动 AI 产品与现有产品服务的结合，将AI 相关成果运用到金融信息产品和服务中。如 C 端手机炒股软件方面，同花顺为客户提供基于AI 的相关增值服务，如 AI 波段雷达、AI 投价至尊等；B 端iFinD 金融数据终端方面，在提供金融大数据/宏观经济/行业数据/企业研究报告等服务外，同花顺还提供基于AI 的宏观/行业预测、产业图谱、研报生成、舆情监控等智能投研解决方案。
4.2 智能投资助手 i 问财(问答系统)
同花顺于 2011 年便推出问财，目前 i 问财已成为财经领域落地较成功的自然语言、语音对话交互问答系统。公司将 i 问财整合进C 端同花顺炒股软件及“爱资金”平台通的同时，亦在 B 端 iFinD 金融数据终端上嵌入i 问财服务界面，实现与现有产品服务的结合；与此同时，公司亦独立上线问财App 及网页版、截至 2023 年 4 月日活超 200 万/问答超一千万，其中除问财专业版需要付费（298元/季）、其他场景下的问财均暂未收费。 特别作为公司旗下最接近于 ChatGPT、受到关注度较高的AI 产品，同花顺i问财相较于 ChatGPT 在多语种对话/任务种类/多模态等方面仍有差距，但相对优势或体现在：拥有中国财经领域最全的专业数据之一、金融专业角度具备先天优势，同时在实时数据获取和指令执行上占优、金融问题问答准确率较高。
4.3 自研大模型“问财 HithinkGPT”
当 前 同 花 顺 重 点 推 进 AI 大 模 型 相 关 研 发 ，公告自研的大模型“问财HithinkGPT”，当前已面向相应业务场景开展研发与内测、同时按照监管要求有序推进大模型备案工作。公司公告未来将利用 AI 重塑现有产品和服务体系，面向 C 端用户提供更智能化的 AI 金融助理，面向B 端客户提供更智能化的智能投顾/客服/运营/投研等产品服务。 总结：AI 的投入但能增加用户数和用户转化率。公司的C 端数据肯定是独一无二的，B 端也是 Wind 产品强有力的对手。同花顺通过AI 技术深度赋能金融信息服务，不仅可以增加用户数和用户转化率，AI 大模型技术的应用使投研效率提升，为跨境服务提供技术支撑，未来可提升全球市场竞争力与国际化服务拓展。
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