（一）省会城市干线机场，航线网络完善，运营规模创历史新高
海南美兰国际空港股份有限公司成立于2000年12月28日，1999年5月25日正式通航， 2002年11月18日在香港联交所主板上市。先后于2005年3 月2日由“海南美兰国际机场股份有限公司”更名为“海航基础股份有限公司”；2018 年8月9日更名为“瑞港国际机场集团股份有限公司”；2019年11月20日起正式更名 为“海南美兰国际空港股份有限公司”。 海口美兰国际机场目前以国内航线运营为主，封关后预计国际航线有望加速发展。 截止2024年末，美兰机场已开通始发航线284条，其中国内航线239条；155个通航 城市中国内通航城市为124个；共54家航空公司在美兰机场运营，其中国内36家。目 前美兰机场驻扎航司主要系海航系航空公司。按可用座位公里（ASK）测算，美兰机 场航线运力在中国大陆和国际地区各占50%，市场布局均衡。为加快打造面向太平 洋和印度洋的国际航空枢纽，机场已出台《促进两洋航空区域门户枢纽建设航空市 场发展奖励实施办法》，并与多家航司签署合作协议。随2025年全岛封关，预计国 际业务占比将持续提升，推动美兰机场向国际门户枢纽转型。
2004-2024年，美兰机场飞机起降架次及旅客吞吐量复合增速分别达到5.1%/6.7%。 通航初期，因三亚凤凰机场及粤海铁路分流，且美兰空港T1航站楼二期续建2006年 投产尚位于产能爬坡期，美兰机场运营数据增速较低，2004年-2007年起降架次及旅 客吞吐量复合增速各为3.9%/1.0%。随着航线网络优化及覆盖的通航城市范围持续 扩大，自2007年以来，美兰机场生产量维持高速增长，2007-2017年10年机场起降 架次复合增速达10%，旅客吞吐量复合增速达12%。2017-2019年，一方面因机场产 能满负，另一方面因民航局时刻收紧，2年起降架次和旅客吞吐量复合增速分别降至 2.3%/3.5%；2019-2022因疫情冲击及出行管控措施，起降架次和旅客吞吐量均呈下 降态势，2022-2024因疫情好转及航线网络的加密，起降架次及旅客吞吐量大幅回升，2024年全年起降架次达到18.61万次，旅客吞吐量达2689.04万人次，较2019年分别 增长12.9%/11.0%，创历史新高。
相较于三亚（知名旅游城市）和琼海，美兰机场所在城市为海口为海南岛的省会城 市，人口基数遥遥领先，2024年全市常住人口达到303.14万人，约为三亚的3倍。作 为海南自由贸易港的核心城市，海口2024年人均GDP达到8.2万元，2014年至2024 年的人均GDP复合增长率达5.1%，一定程度上支撑机场生产量快速增长。
海口市城镇居民人均可支配收入保持稳健增长态势。2015-2024年间，除2020年和 2022年受疫情影响增速放缓外，其余年份均维持较高增速。近5年海口城镇居民可支 配收入超4万元，2024年突破4.8万元。从城市发展定位来看，海口与三亚形成差异 化发展格局：三亚着力打造国际旅游消费标杆，而海口在充分发挥优质旅游资源优 势的同时，在“十四五”规划中明确提出对标国际自贸港城市的发展目标。通过优化 城市发展布局，海口正积极整合其在人口规模、交通枢纽地位以及信息技术等方面的综合优势，推动城市能级提升。
（二）海南省内交通枢纽，城际往返便利快捷
目前海南省内拥有海口美兰机场、三亚凤凰机场、琼海博鳌机场、三沙永兴机场等 4座大型机场。其中三沙永兴机场1991年建成通航，为军用机场，直至2016年12月 16日，三沙永兴机场取得民用机场使用许可证，正式实现军民合用。
相较其他3个机场，海口以美兰机场为核心打造交通枢纽基地，机场与环岛高铁美 兰站相连，周边交通最为便捷快速。以到达三亚市内为例，海口美兰机场国内候机 楼与环岛高铁美兰站相连，每日近50班车次到达三亚，平均发车间隔20分钟，历时1.5小时，而琼海博鳌机场距博鳌站驾车最短距离约4公里，距琼海站约17公里，动 车至三亚约1小时车程。三沙永兴机场与海南岛缺少陆路交通相连，常见的交通方 式为：（1）往返于海口美兰国际机场的民航公务包机航班，每天一班；（2）往返 于三亚凤凰岛邮轮码头的邮轮“南海之梦号”及“长乐公主号”。
海口美兰机场凭借双跑道配置和43.7万平方米航站楼的规模优势，在省内航空运输 体系中占据核心地位。相比之下，三亚凤凰机场作为区域重要机场，目前仅拥有一 条3400米长、60米宽的跑道和10.76万平方米航站楼，尽管新航站楼即将投产，但其 整体产能相对有限。琼海博鳌机场和三沙永兴机场虽然于2016年相继投入运营，但 由于所在城市经济规模较小、人口基数有限以及交通接驳条件不足，其基础设施规 模难以对美兰机场形成有效分流。
（三）二期工程全面投产，枢纽能级显著提升
美兰机场二期扩建工程于2021年12月2日正式投运，标志海南省首个4F级飞行区的 建成。据海南省国有资产监督管理委员会披露，该项目新建3600米跑道、29.6万平 方米T2航站楼及配套设施，与现有一期航站楼直线距离550m，与停车楼直线距离 200米，现机场总航站楼面积达43.7万平方米，具备保障A380等大型客机起降能力。 工程设计目标为2025年实现年旅客吞吐量3500万人次、货邮吞吐量40万吨，整体保 障能力将提升至年4500万人次、60万吨货邮，预计税前财务内部收益率5.9%。2023 年6月获民航局批复，高峰小时容量由30架次提升至40架次，增幅达33.3%。据最新 规划《打造海口美兰国际机场面向两洋航空区域门户枢纽行动方案（2023-2025年）》， 2025年实际运营目标调整为3000万人次，重点提升国际航线占比至240万人次，中 转旅客达25万人次，打造区域航空门户枢纽。 海口美兰国际机场三期改扩建工程是落实海南省“十四五”规划的重要基础设施项 目。根据招标公告，该项目将新建3600米×45米的南跑道和45万平方米的T3航站 楼，并对现有航站区进行扩建货运设施、停机位等配套工程。该项目符合“十四 五”规划中关于建设面向太平洋、印度洋航空枢纽的战略部署，为《海口美兰国际 机场总体规划（2024年版）》中2035年实现6000万人次旅客吞吐量和100万吨货 邮吞吐量的远景目标奠定基础。
（一）2024年非航收入因免税下滑占比回落，但业务韧性仍在
航空性与非航业务均衡发展，2024年两项业务收入基本持平。公司主营收入由航空 性收入和非航空性收入构成。2009-2019年，非航收入高速增长，复合增速为24.2%。 2018年财政部取消民航发展基金返还政策后，2019年航空性收入下降，非航收入首 次反超。2020-2023年，疫情导致航空出行需求锐减，航空性收入大幅下滑；而免税 业务增长带来的特许经营权收入提升，非航收入占比大幅提升至66%-68%。2024年非航/航空收入分别为10.9/10.8亿元，占比基本持平，非航占比回落主要受宏观经济 影响导致免税及广告等特许经营收入阶段性下滑，而航空业务则因航线网络持续优 化实现增长。 美兰机场与新加坡樟宜机场国际管理投资公司的战略合作标志非航业务发展进入新 阶段。2024年10月19日双方签署合资经营合同后，中新（海南）空港商业管理有限 公司于11月8日正式获批成立。作为特许经营者，该公司将全面负责美兰机场有税及 免税商业、餐饮休闲、广告传媒等多元化非航业务的运营管理。随着11月26日首次 股东会及董事会的顺利召开，以及2025年1月1日的正式揭牌运营，这一合作项目已 进入实质性发展阶段。通过引入樟宜机场先进管理经验及整合美兰机场T1、T2航站 楼内39,859平方米免税商业资源，且预计随着免税广告等相关特许经营租赁合同陆 续到期重签，在商业管理能力提升的情况下，租金水平或有望上涨，提升非航业务 收益能力。
公司非航空性业务收入主要由特许经营权收入（主要含免税、普通餐饮、零售 及广 告等特许经营收入）、货运及包装收入和租金等组成，分别占比非航空性业务收入 的53%/22%/8%，近10年复合增速达到10.9%。2021年受益免税促销及新增租赁， 非航收入增长20%。2023年与母公司签订的《租赁协议》实施后，纳入一期及二期 相关资产租赁收入，非航收入增速达42.4%。2024年虽因旅客消费意愿下降致特许 经营收入下滑18.5%，但其他非航业务增长，总收入仅降1.9%，展现业务韧性。
2004-2019年间，机场飞机起降架次及旅客吞吐量保持稳定增长，CAGR分别达5.14% 和6.61%。2020-2022年受疫情影响，运营指标出现短暂回落。随着2023年疫情防控 停止，美兰机场通过引进驻场运力、协调航司更换宽体机、加密热门航线等举措，并 积极开展多平台营销推广，当年业务量恢复至2019年水平并实现小幅超越。2024年 持续增长，全年起降架次和旅客吞吐量分别达到18.61万次和2689万人次，同增7.9% 和10.5%。根据中国民用航空局统计，2024年美兰机场旅客吞吐量在全国民用运输 机场中排名第19位。旅客量回升有望带动免税业务修复增长。
（二）航空性业务收入恢复，未来增长潜力在产量提升
航空性收入主要由飞机起降及相关收费、旅客服务费和地面服务费构成，收费标准 主要由政府指导，单机费用相对稳定，主要以量驱动。2014-2018年间，受益于业务 量持续增长，航空性收入复合增速达16.7%。2019年受民航发展基金返还政策取消 影响出现阶段性下滑，2020-2022年又因疫情冲击导致收入复合增速降至-20.7%。 2023年恢复并在2019的基础上增加6.5%，2024持续增长，达历史新高，为10.81亿 元，同增10.9%。2023年收入较2019年已全面恢复且增长6.5%，2024年达10.81亿元，创历史新高，同增10.9%，恢复势头强劲。随着二期投产，机场地面产能翻倍； 目前机场高峰小时容量提升至39+1架次，标志运营能力取得重大突破，叠加自贸港 建设带来的航空需求持续释放，预计机场产量及航空性业务收入将保持增长态势。
（三）二期投产成本相对稳定，盈利能力逐步恢复
公司员工成本及资产折旧占比较高，2024年分别占31.07%/37.48%。2014-2017年， 营业成本逐步增长。2018-2020年增速有所放缓，主要因受疫情影响，美兰机场部分 服务区域关闭，相关成本减少，2021-2023年成本显著上升，特别是2023年同比大增 79.7%，主要因：（1）二期工程于21年底投产，相关成本增加；（2）2022年11月 与母公司签订的资产租赁协议开始执行，新增租赁资产折旧。2024年开始成本趋于 稳定。
公司盈利能力呈现明显的恢复态势，经营韧性较强。2013-2019年间公司利润保持稳 健增长，2020年虽因疫情及海航集团破产重整影响出现阶段性亏损，但2021年显著 回升。随着二期扩建项目投入使用，2022-2024年虽因资产折旧摊销和财务费用增加导致账面亏损，但实际经营状况持续改善：2024年剔除一次性仲裁和解金影响后， 净亏损较上年减少900万元，核心业务恢复势头良好。2024年净利率及ROE分别为9.4%/-17.4%，主要受非经常性因素影响，预计随着业务量持续增长和运营效率提升， 这些指标将逐步回归正常水平。随着航空市场持续复苏和二期项目运营效率提升， 公司未来盈利能力有望进一步改善。
海南机场通过协议转让与全面要约迅速实现对美兰空港的控股接管。自2025年4月 30日联合公告发布后，海南机场以人民币9.85元（港币10.62元）/股（合计约23.39 亿元）从海口美兰有限购得内资股50.19%控股股权，随后在协议完成后20个工作日 内启动对H股的全面无条件现金要约，并确保维持美兰空港上市地位。据28号临时股 东会决议公告披露，海南机场股东大会以98.48%高票通过了收购海南美兰空港 50.19%权益暨关联交易议案，标志本次交易又一生效条件达成，后续收购工作有望 加快推进，交易完成后，美兰空港将成为海南机场合并报表范围内控股子公司。 股权重构提升治理效率。完成收购后，海南机场持股比例不低于50.19%，成为美兰 空港控股股东，其他股份由境外机构（如瑞银、M&G、摩根大通）与散户组成分散 持股结构。H股要约价格相较4月30日收盘价9.6港币，约10.6%溢价。
本次收购响应海南自贸港建设和“三机场一体化”战略，通过资源协同优化集团运 营结构。海南机场集团此次整合涵盖海口美兰、三亚凤凰与琼海博鳌三大机场，本 次交易完成后，集团将实现三大核心协同： （1） 规模协同方面，合并后集团年旅客吞吐量将突破5000万人次。2024年旗下海 口美兰、三亚凤凰和琼海博鳌三大机场合计完成航班起降32.3万架次，旅客吞吐 量达4931万人次，运营规模已接近2024年全国旅客量次第六北京大兴机场的 4944万人次，实现跨越式增长。同时，作为海南自贸港机场群建设的先导项目， 三亚凤凰机场三期改扩建和琼海博鳌机场三期扩建工程在2024年均超额完成年 度投资建设任务，建成后凤凰机场和琼海博鳌机场年旅客吞吐量保障能力将分别 提升至3000万人次和300万人次，为运力提升奠定良好基础。
（2） 业务协同方面，航空业务与非航业务齐头并进。航空业务方面，海南机场集团 充分发挥“南北双枢纽”的差异化优势，实现三机场高效联动。三亚凤凰机场作 为“面向两洋航空次区域枢纽”，2024年国际及地区客运航线达29条，境外旅客 吞吐量同比激增440%至64.3万人次。美兰机场作为核心枢纽，与凤凰机场形成 优势互补的“南北双枢纽”格局，2025年计划推动首条第七航权航线落地，加速 构建客货并举的国际化航空网络。琼海博鳌机场通过口岸开放和两条国际航线的 开通，进一步完善区域航空网络布局。2025夏秋航季（3月30日-10月25日）三 家机场计划执行航班超20.7万架次、航线322条，航线数量同增7%。非航业务方 面，将联动美兰机场免税与集团商业资源，构建“空港+市区”消费生态。目前 集团通过持有海南海航中免49.9%股权间接运营美兰机场和三亚凤凰机场免税 店，但当前收益仅限于股利分配。集团旗下海口日月广场作为海南唯一同时拥有 两家大型免税店的商业综合体，将与机场免税业务形成“市内+离岛”的全场景覆 盖，有望通过客源互导、资源共享和品牌联动，产生显著增值效果。
（3） 管理协同方面，运营优化提升效率。2026年起海南机场将通过集中海南机场 及美兰机场的运营管理资源，在航空业务、货运业务、非航业务等多个领域加强 业务协同，同时通过推进战略集中采购、统一信息化系统开发等持续开展降本增 效工作，并拟将美兰机场资产年租金5.57亿元的固定模式调整为浮动定价。琼海 博鳌机场方面，海南机场将实现其资产与运营主体统一以消除业务重叠。通过上 述协同效应，集团将显著提升管理效率和经营效益，实现高质量发展。
2025年7月23日，国新办宣布海南自由贸易港封关将于2025年12月18日正式启动， 实行“一线放开、二线管住、岛内自由”管理模式。“一线放开”即海南自贸港与境 外其他国家和地区之间作为“一线”，实施一系列自由便利进出举措；“二线管住” 即海南自贸港与内地之间作为“二线”，针对“一线”放开的内容实施精准管理。 “岛内自由”即在海南自贸港内，各类要素可以相对自由流通。
（一）政策持续优化，旅游及商贸客流增加
海南自贸港持续优化入境免签政策，构建全方位对外开放格局。自2018年5月1日起 实施的59国入境旅游免签政策不断升级；2024年2月9日将免签事由从旅游扩展至商 贸、探亲等7个领域；2024年7月30日新增港澳组团（2人及以上）144小时免签入境 政策；2024年12月17日将过境免签停留时间延长至240小时并首次覆盖海南；2025 年6月1日起，进一步扩大免签范围，新增对巴西、阿根廷等国家试行免签；2025年 6月9日起对沙特、阿曼等国开放免签。目前，海南已形成“59国免签+27国双边互免 +47国单方面免签”的政策叠加体系，总计85个国家持普通护照人员可免签入境海南。 政策红利持续释放，入境游客结构不断优化。据边检部门统计，近三年免签入境旅 客占外国旅客总量的81%，入境外国旅客占入境旅客总数提升至42%。2025年一季 度，海南入出境外国人共28.9万人次，同比大增59.3%，其中，入境外国人总数 14.4万人次，免签入境外国人共12.9万人次，占比高达90%，同增69.3%。 海南自贸港免签政策实施成效显著，国际旅游市场呈现强劲增长势头。2023起海 南岛接待游客总人数上升显著，入境游客增速自2023年3月起持续高于国内游客增 速。2024年外国人出入境101万人次，免签来琼外国旅客占比达85%，达38万人 次，同比高增283%。
离岛免税政策持续改善，有望吸引更多游客来琼购物消费。海南离岛免税政策自2011年4月20日实施以来，经过9次优化调整，购物限额从最初的每人每年5000元提 升至10万元，商品品类由18种扩大至45种。在便利性方面，实现了从“线下限购” 到“线上+线下”多渠道购买的转变，创新推出“邮寄送达”“返岛提取”等多元化 提货方式。尽管2024年受宏观经济影响，免税购物人数和金额出现短期波动，但同 比降幅持续收窄，呈现企稳回升态势。据国新办7月23日新闻发布会介绍，海南正着 力提升免税商品性价比，打造离岛免税“金字招牌”。随着政策持续优化和消费环境 改善，预计将带动购物游客数增长。
政策显著提升商务往来活跃度，推动商务人士流动增长。因出入境政策持续放宽和 工作签证流程简化，国际商务人士来琼开展业务便利度显著提升，负面清单管理模 式为外籍专业人士在琼就业提供清晰政策指引。据海口海关统计，自2018年海南自 贸港建设启动至2025年4月，全省新增备案外贸企业突破8万家，具有实际进出口 业务的企业达到4609家，较七年前增长195.6%。在“双15%”税收优惠政策（企 业所得税15%、个人所得税优惠）和投资便利化措施的共同作用下，2020年以来外 商投资企业数量和投资规模均实现跨越式增长，同期海南省企业数量保持11%- 19%的稳定增速。积极因素叠加有望推动海南商务人士流动进入持续良性循环。
（二）航权开放成效突出，运输开放格局全国领先
海南自贸港航权开放政策取得显著成效，已形成全国领先的航空运输开放格局。依 托《海南自由贸易港建设总体方案》的政策优势，海南构建了包括第五、第七航权在 内的全方位开放体系。其中，第五航权（第三国运输权）允许国际航班经停海南并上 下客货，截至2025年8月18日，累计开通9条航线；第七航权（完全第三国运输权） 试点政策取得突破性进展，根据民航局2020年6月印发的实施方案，允许外航独立运 营海南至境外的航线，每周每航线最高7班，且第三、四、五航权航班无班次限制。
（三）“零关税、低税率、简税制”税收政策激活航空产业链
海南自贸港税收政策以“零关税、低税率、简税制”为核心，政策红利持续释放。 （1）“零关税”即创新实施负面清单管理。据海口海关统计，截至2025年5月26日， 三张“零关税”清单累计进口货值226.9亿元，减免税款43.2亿元。据国新办消息， 封关后零关税商品范围将从1900个税目扩大至6600个，占比提升至74%。 （2）“低税率”政策以企业所得税和个人所得税“双15%”优惠为标志。在企业所 得税方面，2020-2027年期间，注册在海南并实质性运营的鼓励类产业企业可享受施 15%优惠税率，据海南省商务厅报道，截至2024年底已惠及近4300户次企业，有效 降低企业经营成本。个人所得税方面，对在琼工作的高端紧缺人才超过15%税负部 分予以免征，较内地最高45%的税率优势明显。据海南省商务厅统计，截至2024年 底累计已有3.9万余人次享受该优惠政策，这些优惠政策与海南其他人才引进措施形 成合力，累计吸引各类人才超过85万人。 （3）“简税制”改革稳步推进。正系统整合增值税、消费税等税种，研究零售环节 销售税方案，计划封关时同步实施新税制。
海南自贸港原辅料“零关税”政策为机场货运发展注入强劲动力，显著降低航空物 流企业运营成本。此政策对机场货运利好主要体现在三个方面：（1）航材及设备进 口成本大幅降低，海南航空采购部以2024年初进口货值为2.16亿元的2台波音737飞 机发动机为例，表明“零关税”政策可为企业节省关税213万元、增值税2800万元； （2）政策覆盖面持续扩大，2025年1月原辅料“零关税”清单新增297项商品，使更 多航空相关物资享受税收优惠；（3）配套监管模式创新，如“航空器暂时进出境维 修免关税”新模式的实施，推动2024年全省保税维修货值达312.7亿元。海关数据显 示，截至2024年11月，“零关税”原辅料进口货值累计达85.74亿元，减免税款11.71 亿元，惠及企业超4600家。随着全岛封关运作后“零关税”商品范围进一步扩大， 机场货运将迎来更大的发展机遇。 海南自贸港加工增值税收政策将显著提升货运流量，推动形成“国际原料进口-海南 加工增值-内地市场销售”的贸易新格局。该政策允许鼓励类产业企业的加工增值超30%货物进入内地免征关税，仅征增值税、消费税，据海口海关统计，截至2024年 10月已带动内销货值近60亿元，免征关税4.8亿元。随着“三不限”试点扩区（不限 于园区、不限于AEO企业、不限于加工增值业态），政策红利将进一步释放：一是 刺激高附加值原料进口，如生物制剂、精密零部件等关税敏感商品，预计洋浦保税 港区等重点区域货运量将增长30%以上；二是促进“两头在外”加工贸易发展，据海 南省商务厅统计，2024年海口空港综保区保税维修货值已实现2.7倍增长；三是吸引 产业链集聚，据海南省商务厅统计，截至2025年3月底，海南省加工增值试点企业达 112家，涵盖医药、珠宝等高货值产业，未来将带动配套物流需求。
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