1.1. 螺杆制冷压缩机、真空泵进口替代排头兵
公司立足流体力学核心技术，不断进行产品延伸和下游应用拓展。公司从 螺杆压缩机起步，围绕流体力学核心技术，产品逐渐延伸至离心压缩机、涡 旋压缩机、真空泵、高温热泵、膨胀机等。下游应用场景从商用中央空调、 冷链物流行业延伸至集中供暖、工业余热回收、光伏锂电、半导体行业。
汉钟精机的控股股东为巴拿马海尔梅斯公司，间接控股股东为中国台湾的 汉钟投资控股股份有限公司，最终控制人为廖哲男，持有汉钟投资控股股份 有限公司 23.09%的股份，而汉钟投资控股股份有限公司的全资孙公司巴拿 马海尔梅斯公司持有公司 32.70%的股权。
1.2. 过去十年财务数据表现优异
在过去十年间，公司实现了业绩稳健增长。自 2015 年至 2024 年，公司营 收从 8.9 亿元增长至 36.7 亿元，CAGR 达 17.1%；净利润从 1.6 亿元增长至 8.6 亿元，CAGR 达 20.9%。其中，2024 年公司营收达到 36.7 亿元，尽管受 行业大环境等因素影响，同比下降 4.62%，但净利润仍保持在 8.63 亿元， 同比仅微降 0.28%，展现出较强的韧性。回顾历史，从 2015-2023 年期间， 公司业绩多数年份保持正向增长，营收和净利润复合增速实现双位数增长， 凸显其在市场中的发展潜力与经营实力。
压缩机产品是汉钟精机的现金牛业务。2024 年，压缩机业务收入为 20.30 亿 元，在总营收中占比 55.26%，营收占比稳定且持续发挥着核心支撑作用。 真空产品的营收占比从 2021 年的约 25%开始逐步提升，在 2024 年稳定在 较高水平，这一方面得益于半导体行业对国产真空泵需求的增长，公司抓住 行业国产替代机遇，凭借技术优势和产品质量，在半导体真空泵领域逐步突 破，市场份额不断扩大；另一方面，公司持续对真空泵产品进行技术升级与 创新，满足了光伏等行业部分高端需求，即使在 2024 年光伏行业产能过剩、 整体需求下滑致使光伏真空泵业务承压（同比下滑 18.04%）的情况下，依 然在半导体等其他细分领域维持增长动力。从毛利润构成看，真空产品毛利 润占比自 2021 年的约 28%增长至 2024 年的约 35%，凸显其盈利能力的提 升和在公司业务结构中重要性的增强。
公司盈利能力处于较高水平。长期以来，公司整体毛利率虽有波动，但均值 可观，凸显竞争优势与稳健经营能力。在 2013-2019 年，公司毛利率基本稳 定在 35% 左右。步入 2020 年后，受多种因素影响，毛利率虽有起伏却韧 性十足。2023 年，公司毛利率达到 40.32%，同比提升 4.54 个百分点，2024 年在光伏行业竞争加剧背景下，仍实现毛利率 38.31%，公司盈利韧性较强。
公司管理能力突出，费用控制得当。期间费用率维持在 12%左右，表现稳 定。研发费用率维持在 5%左右，在通用设备行业中处于较高水平。
公司运营能力与现金流表现存在结构性特征。运营端，2022-2024 年应收账 款周转率从2.97次降至2.59次，2024年存货周转率0.96次（同比降14.26%）， 周转效率有所承压，但年末总资产周转率仍维持 1.02 次，资产运营效率保 持基础水平。 现金流方面，公司长期经营活动现金流创造能力较强，过往多数年份净额 表现稳定。2024 年受 3 个月以上定存列报口径影响，经营活动现金流净额 1.12 亿元（同比降 85.50%）；2025H1 实现现金流量净额占比回升。整体看， 短期指标虽有波动，但长期运营与现金流管理具备韧性。
2.1. 功率提升，能耗下降：液冷成为主流散热技术
数据中心走向智算数据中心 AIDC，NVL72 单机柜功耗提升 3 倍。英伟达 的 H100 和 H200 单芯片功耗为 700W，GB200 达到 2700W，单芯片功耗显 著提升；服务器配置方面，NVL32 GPU 数量为 32 颗，GB200 NVL72 架构 则需要 72 颗，单机柜部署 4 台服务器至 9 台服务器，整体功率要求大幅提 高。传统每台 8 卡 AI 服务器的功耗在 5kW~10kW，由服务器组成整体机柜 时，单机柜的功率将达到40KW以上，而NVL72单机柜功耗提升到120kW。
机架功率密度或将进入 MW 时代。据 Vertiv 预测，2024-2029 年，单机架 的 GPU 数量将从 36 个增长到 576 个，使得机柜的功率密度显著提升。当 进入 Rubin Ultra 时期，AI GPU 峰值机架密度功耗最高或超过 1000kW，进入 MW 时代。
PUE 为衡量数据中心节能效率的核心指标，新建 AIDC 将面临严格的 PUE 审核要求。PUE 的值是数据中心总耗电量与其中 IT 设备总耗电量的比值， PUE 数值大于 1，该数值越低，代表着数据中心的非算力耗能越低，效率越 高。全球的数据中心 PUE 呈下降趋势，截止 2023 年，中国平均 PUE 好于 全球平均，但与美国仍存在差距。根据 CDCC 的统计分析，2021 年全国数 据中心平均 PUE 为 1.49，仍有提升空间。数据中心行业正通过技术创新和 管理模式的改进，努力实现能效提升和绿色发展。2021 年 7 月，工信部发 布了《新型数据中心发展三年行动计划(2021-2023 年)》，明确提出目标，即 到 2023 年底，新建大型及以上数据中心的 PUE(能源效率)应降至 1.3 以下。 在北上广深等一线城市，对 PUE 的限制更为严格，这要求数据中心采用更 高效节能的技术及设备以降低能耗。
AIDC 功率密度提升，散热技术从风冷升级到液冷、风液混合技术。液冷可 满足更节能的 PUE 指标要求。AIDC 与传统 DC 相比，因功率密度提升， 风冷无法满足散热需求。传统 DC 单机柜功率密度通常在 3~8 千瓦之间， 可装载的服务器设备数量有限，算力密度相对较低，采用传统的风冷散热。 AIDC 单机柜功率密度通常在 20~100 千瓦之间，采用液冷或风液混合的散 热技术。液冷技术在节能方面有显著效果，使用液冷的数据中心其制冷设备 能耗占比降低至 9%，PUE 值也降低至 1.2 以下。液冷技术在降低数据中心 能耗和提高能效方面具有较好的潜力。
2.2. 冷水机组是液冷系统一次侧回路的主要设备，压缩机是心脏
液冷系统由热源至热汇主要可分为服务器内热源、液冷机柜、二次侧输配系 统、冷量分配单元(CDU)、一次侧输配系统、冷源系统、室外热汇几个部分。 一次侧和二次侧是两个独立但协同工作的热交换循环，共同完成从 IT 设备 到外部环境的热量传递，二者之间由 CDU 链接。
二次侧回路冷却的主要设备是液冷模组，液冷板是心脏。
一次侧回路冷却的主要设备是冷水机组。一次侧回路冷却方式分为自然冷 却（冷却塔+干冷器）和机械冷却（主要采用冷水机组）。从数据中心地处的 外部环境来看，若当地气温普遍较低（20℃以下），且对于制冷效果需求量 不大，可以仅使用自然冷却；若当地环境温度较高，则需要选择机械冷却或 者机械冷却与自然冷却结合的方式，考虑到我国境内季节变化显著，夏季全 国气温较高，以及 GB300 单机柜功率密度显著提升，未来绝大多数高标准 数据中心将使用机械冷却（冷水机组）。冷水机组制备的冷冻水并不直接冷 却服务器本体（如 GB200、GB300 算力芯片），而是流向 CDU（冷量分配 单元）。在 CDU 中，一次侧的冷冻水与流向服务器的二次侧循环冷却液（通 常为去离子水或专用工质）通过板式换热器进行隔离式热交换，从而为二次 侧循环降温。这样设计的优点是实现了一次侧与二次侧的物理隔离，保证了 服务器冷却回路的安全和洁净。
压缩机是冷水机组的心脏，主要采用螺杆和磁浮离心压缩机。冷水机组由 压缩机、浮阀室、蒸发器、冷凝器、电机、电控柜组成，数据中心冷水机组 主要采取螺杆式和磁浮离心式两种压缩机。在液冷数据中心架构中，压缩机 是室外侧冷水机组的核心部件，负责驱动制冷循环（压缩→冷凝→膨胀→蒸 发），将液冷系统吸收的热量转移至外部环境。大型数据中心主要使用螺杆 式压缩机、离心式磁浮压缩机。①螺杆式压缩机以其简单可靠的结构，在中、 小冷量场景中应用广泛，能较好适配负荷多变的情况。③磁悬浮离心式压缩 机则代表先进节能技术方向，在对节能、噪音控制有严苛标准的数据中心中 崭露头角，是大型数据中心满足高制冷需求的主力设备。国内数据中心冷水 机组中，螺杆式压缩机占 30%，磁悬浮离心式压缩机占 70%；全球来看， 螺杆式压缩机占比 70%-75%，磁悬浮离心式压缩机占 25%-30%。随着数据 中心集群化、算力设备高功率化，新建数据中心对于制冷量需求提升，我们 预计未来磁悬浮离心式压缩机应用会显著提升。
2.3. 10 万个 GB300 柜子对应 143 亿压缩机需求
单个 GB300 机柜磁悬浮离心式压缩机价值量为 14 万元，10 万个 GB300 机 柜对磁悬浮离心式压缩机的市场需求为 143 亿元。
数据中心市场规模持续增长，大型数据中心成为主流模式。2021–2024 年全 球数据中心市场规模呈稳步增长态势，预计 2027 年为 1633 亿美元。2019 - 2024 中国数据中心市场规模持续扩容，预计 2028 年市场规模为 2525 亿元。
3.1. AIDC 液冷产业链全景图
AIDC 液冷产业链上游为一次侧设备（冷却塔、冷水机组、水泵）和二次侧 设备（CDU-冷却液分配单元、冷却液、冷板、冷却介质槽、快速接头等）； 中游为液冷解决方案商、液冷 IT 设备商、液冷机柜提供商等；下游应用于 智算中心，为云服务、AI 算力、互联网、金融、能源交通、工业制造等领 域提供大规模算力。
3.2. 水机组/压缩机格局：外资主导，进口替代提速
从当前数据中心液冷系统冷水机组核心部件供应商结构来看，主要参与者 包括开利（Carrier）、约克（York）、特灵（Trane）、前川（Mayekawa）、麦 克维尔（McQuay）、顿汉布什（Dunham-Bush）等外资品牌，以及美的、格 力、海尔、海信和磁谷科技等国内企业。整体市场竞争仍呈现以外资企业为 主导的格局，其在技术积累、品牌认知和高端产品线方面仍占据一定优势。 近年来国内厂商如美的、格力、海尔等凭借在暖通空调领域积累的规模化制 造能力和成本优势，不断强化在液冷系统关键部件领域的渗透，进口替代进 程呈现持续加速态势。从长远来看，随着数据中心能效要求不断提高及低碳 政策持续推进，具备自主核心技术、快速响应本地化需求的内资企业有望进 一步提升市场竞争力。 当前数据中心液冷冷水机组中的磁悬浮压缩机供应商主要包括丹弗斯 （Danfoss，占据全球约 70%市场份额）、艾默生（Emerson）、比泽尔（Bitzer） 等国际企业，以及国内厂商汉钟精机、磁谷科技、重庆通用（为美的集团子 公司，主要配套美的冷水机组）等。
3.3. 汉钟精机：磁浮离心压缩机全系列 GB 双 1 级能效，受益鸿 海-东元战略联盟
汉钟精机拥有制冷压缩机全系列产品。自 1994 年起布局压缩机产品，从螺 杆式压缩机开始，产品涉及低温、中温、高温领域，横向拓展离心式压缩机、 气浮式压缩机、磁浮式压缩机。
RTM 系列磁悬浮离心式制冷压缩机及冷水机组在 2016 年通过技术成果鉴 定，覆盖 125~900RT，全系列达国家双 1 级能效标准（COP/IPLV），总体 技术性能达到“国际先进”水平 。产品全系列达国家双 1 级能效标准 （COP/IPLV），助力水冷机组 PUE 指标符合国标。全系列设备采用磁浮轴 承，无摩擦、无需润滑油、零污染，配备高效率永磁同步直驱电机，冷媒独 立冷却。同时设计上采用半密闭设计，减少潜在泄漏点，方便后期运维。全 系列设备达到 IP54 电器防护等级，适应 R134a、R1234ze、R513A 多种冷 媒应用。
汉钟 RTM 系列磁浮离心压缩机技术自主可控，采用环保冷媒。RTM 系列 磁浮离心压缩机采用全封闭双级铝合金叶轮、主动式磁浮轴承和轴承控制 系统、水冷式变频驱动器等先进技术。RTM 系列磁浮离心压缩机采用环保 冷媒：R-134A/R-1234ze 冷媒可直接使用；R-513a 冷媒，加大电机后可使用； R-1233zd 负压冷媒，已开发 600RT 压缩机可使用。
汉钟精机与东元电机有超过 30 年的合作关系，充分受益鸿海-东元战略联 盟。2025 年 7 月 30 日，鸿海（2317.TW）与东元电机（1504.TW）宣布以 换股方式建立战略联盟，聚焦 AI 数据中心（AIDC）业务。合作整合鸿海在 AI 服务器与信息通信技术（ICT）的专长与东元电机在机电系统与绿色能源 的领先优势，旨在抓住全球 AI 数据中心标准化与模块化的趋势，共同拓展 全球市场商机。根据协议，鸿海将持有东元电机 10%的股份，东元电机将持 有鸿海约 0.519%的股份，交易预计于 2025 年第四季度完成。鸿海（富士康 母公司）是全球 3C 代工领域龙头企业，在 AI 服务器领域拥有深厚垂直整 合能力，是 NVIDIA 重要供应商之一。东元电机在电机工程方面具有深厚 经验，旗下的美国 TECO 品牌具备高知名度。二者合作后可提供模块化、 一站式数据中心解决方案，涵盖服务器、冷却系统、UPS 及外部电力基础设 施，合作后的潜在目标客户将涉及一级云服务商及 AI 全球龙头企业。特别 的，二者皆有北美产能及服务能力，有助于协同拓展北美巨头。
汉钟精机产能全球布局：上海、中国台湾、越南、印尼、美国。公司在中国 台湾设立有桃园工厂和台中工厂，这一产能布局不仅有助于汉钟精机优化 生产运营成本，还能更好地响应区域市场需求，提升供应链的稳定性与灵活 性。随着双方合作的不断深入，有望进一步扩大合作规模。
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