风机盈利改善，海外放量高 增。2025H1 实现营收 285.37 亿元，同比+41.26%，25Q2 单季营 收 190.65 亿元，同比+44.18%，环比+101.28%。分产品看，2025H1 风机及零部件销售收入为 218.52 亿元，同比+71.15%，占总收入的 76.58%，毛利率提升至 7.97%；风电场开发收入 31.72 亿元，同比-27.93%，总收入占比 11.12%，毛利率 57.47%；风电服务收入 28.96 亿元，同比+21.99%， 占比 10.15%，毛利率 22.48%；其他业务收入 6.17 亿元，占比 2.16%，毛利率 26.62%。分地区 看，公司 25H1 海外营收 83.79 亿元，同比+75.34%，占总营收比 29.36%；25H1 国内营收 201.58 亿元，同比+30.70%。截至目前，公司业务已遍布全球六大洲、47 个国家，在亚洲（除中国）、南 美洲装机量均已超过 2GW，在北美洲、非洲、大洋洲装机量均已超过 1GW。
持续研发高投入 ，25H1 费率 显著下降。25H1 公司销售毛利率 15.35%，同比-2.90pcts。25Q2 毛利率 12.16%，同比-1.94pcts/环比-9.62pcts。25Q2 期间费用率 7.68%，同比-2.11pcts/环比6.51pcts， 其 中 25Q2 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为 1.38%/2.48%/2.98%/0.84%，同比0.41pcts/-0.91pcts/-0.95pcts/-0.66pcts，环比-2.81pcts/-1.99pcts/-0.60pcts/-1.11pcts。
盈利同比承压。2025H1 归母净利润 14.88 亿元，同比+7.26%，扣非净利润 13.68 亿元，同比 -0.40%；归母净利率为 5.21%，扣非净利率 4.79%。归母净利润 9.19 亿元，同比-12.80%/环比 +61.78%；扣非净利 8.13 亿元，同比-22.13%/环比+46.44%；归母净利率 4.82%，同比-3.15pcts/ 环比-1.18pcts，扣非净利率 4.26%，同比-3.63pcts/环比-1.60pcts。
（一）风机价格企稳回升，主机龙头盈利修复在途
24、25 年国 内风电招标 高增 ，支撑未来装机 旺盛。招标量为装机量的先行指标，据金风科技统 计，2024 年全年国内公开招标市场新增招标量 164.1GW，同比+90.15%。25H1 国内公开招标市场 新增招标量 71.9GW，同比+8.8%，陆上新增招标容量 66.9GW，同比+9.7%，海上新增招标容量 5GW，同比-7.4%。我们认为 2024 年全年招标量高增，2025 年招标量持续增长，可支撑今明年装 机高增。 25 年风电装机或超 105GW，海风弹性大 。2024 年全国新增风电装机 79.8GW，同比+5.40%。 其中陆风 75.8GW，同比-42.70%，海风 4.0GW，同比+7.70%。25H1 全国新增风电并网装机 51.4GW， 同比+98.9%，其中陆风 48.9GW，同比+95.52%，海风 2.5GW，同比+201.20%。结合招标以及开 工情况以及考虑到临近十四五末期，业主有望提速达成地方政府新能源装机目标，我们预计 2025 年 陆风/海风装机达 90-100GW/9-10GW，同比+25.3%/+135.1%（取中值）。
长期来看， 十五五期 间风电 装机占比有 望持续提 升。过往风机装机存在一定的周期性特点，市 场担心风机风电装机在十四五末期 2025 年达到高点后随之下滑。2025 年 9 月 24 日，我国宣布 2035 年国家自主贡献目标，明确非化石能源消费占能源消费总量的比重达到 30%以上，风电和太阳能发电总装机容量达到 2020 年的 6 倍以上、力争达到 36 亿千瓦，截至 2025 年 8 月底，全国风电、太 阳能发电总装机突破 16.9 亿千瓦，未来 10 年风光装机有望实现翻倍以上。2025 年 9 月，国家能源 局局长王宏志发表署名文章《以更大力度推动我国新能源高质量发展》，提出“应对能源发展挑战， 出路就是大力发展新能源”、“稳步提升新能源电量占比，为如期实现碳达峰提供主力支撑”，十 五五期间拓展新能源非电利用途径，非电利用空间大，拓宽新能源利用途径，结合“沙戈荒”大基 地及海风项目配套制氢一体化布局，并重点向绿氢冶金、绿色合成氨、绿色甲醇、绿色航煤等方向 延伸绿电制氢产业链和价值链。我们认为大型风电光伏基地建设提速、分散式风电、风电机组升级 有望为行业带来增量。我们预计分散式风电装机十五五期间平均装机约 20GW/年；2024-2025 年可 以进行升级扩容的风电机组规模约 20GW/年左右。此外，由于光伏发力时段集中在白天，存在消纳 难题，多家运营提升风电装机占比。根据 CWEA 预计，2024 年、2030 年风电累计装机容量有望达 500GW、1000GW，则 24-30 年 CAGR 可达 12%。我们认为十五五期间受益 新能源装 机需求增长及 结构占比提升，风电装机有望保持较快增长。
陆风风机价格企稳回升趋势明确。根据金风科技数据，2019-2024 年风机中标价格降幅较大， 但 2024 年以来主机中标均价已经明显趋于平稳。从中标价格来看，根据金风科技数据，整机价格于 24Q3 以后呈现小幅上升趋势，8 月见底后招标价格回暖。2025 年 6 月，市场风电整机商风电机组 投标均价为 1616 元/kW，同比+10%，企稳回升迹象明显。我们认为陆风机组大型化放慢节奏，行 业共识克制价格内卷叠加质量风险意识提升，未来陆风机组有望持续企稳回升,海风机组均价继续下 行空间有限。
主机厂盈利 改善在途 。主机厂商陆风几乎全线双馈，海风半直驱、双馈占比不断增大，叠加供 应链优化、大型化以及零部件降本，海上订单放量以及 2024 年低价订单消化后，主机厂国内市场盈 利有望提升。目前风电整机出海仍然初级阶段，海外风机价格高于国内，随着后期海外订单放量兑 现，海外毛利率将有明显优势，带动整体盈利修复改善。25H1 公司风机及零部件营收 218.52 亿元， 同比+71.15%，占总收入的 76.58%，毛利率提升 4pcts 至 7.97%。 风机龙头市占率国 内 22%全 球 16%。根据公司公告，2020-2024 年金风科技风机制造业务销 售容量分别为 12.93/10.68/13.87/13.77/16.05GW，2020-2024 年年均 13GW。彭博新能源财经统 计数据显示，2024 年金风科技国国内市占率 22%，全球市占率 16%，连续 14 年排名全国第一，连 续 3 年全球第一。2025H1 公司实现对外销售容量 10.64GW，同比+106.6%，其中 6MW 及以上销 售容量 8.67GW，占比 81.5%；4MW(含）-6MW 销售容量 1.95GW，占比 18.3%；4MW 以下销售 容量 23MW，占比 0.2%。
在手订单充沛，6MW 为主。截至 2025 年 6 月 30 日，公司在手订单总量 54.8GW，其中外部 订单合计 51.8GW，外部在手订单中 6MW 及以上的机组订单容量 43.34GW，占比 84%；4MW(含）-6MW 机组订单容量 7.87GW 占比 15%；4MW 以下的机组订单容量 601MW，占比 1%。我们认为 风机大型化趋势无疑，公司在手订单充沛，大兆瓦占比高，有望支撑未来高增。
（二）境外市场持续突破，高盈利高成长
2024 年全球风 电新增装机创 纪录，25-30 年 海风 CAGR 约 27%。根据 GWEC 数据，2024 年 全球新增风电并网装机容量为 117GW，同比+0.3%，其中，新增陆风 109 GW ，同比+3.0%，海风 8 GW，同比-25.9%，中国（9.8GW，占比 68.2%）、美国（4.1GW，占比 3.5%）、德国（4.0GW， 占比 3.4%）、印度（3.4GW，占比 2.9%）与巴西（3.3GW，占比 2.8%）位居前五。2024 年全球 海风累计招标容量达 56.3GW，除中国内地约有 17.4GW 的海上风电项目在“平价”机制下分配外， 其余的 38.9GW 海上风电项目通过拍卖方式获得，其中欧洲 23.2GW，美国 8.4GW，韩国 3.3GW 中国台湾 2.7GW，日本 1.4GW。GWEC 预计 2025 年新增装机容量为 138GW，2025-2030 年全球 海风/陆风新增总装机分别达 156GW/826GW，CAGR 达 27.3%/6.6%，海风占比将从 2024 年的 7% 增加到 2030 年的 18%。中国和欧洲在短期内继续主导增长，东南亚、中亚、中东和北非地区新兴 市场的增长势头将进一步增强，每年的新增装机容量将达到创纪录水平。 欧洲海风装机 26 年 起量。根据 Wind Europe 欧洲风能协会数据，2024 年欧洲新增风电装机 容量为 16.4 GW，同比-10.4%。其中，陆风新增装机容量 13.8GW，同比-4.8%，海风新增装机 2.6GW， 同比-31.6%，新安装量低于预期，受电网拥堵、许可问题和财务状况等因素影响，海风扩张还受电 网容量、港口容量和船舶可用性限制。Wind Europe 预计 2025-2030 年欧洲海风/陆风新增总装机 量 139.6GW/47.6GW，CAGR 达 28.6%/11.5%。欧洲海风新增装机量从 2026 年开始呈现明显增长， 2029 年开始预计将出现急剧增加，2030 年海风新增装机达 11.77GW，占比 31%，而陆风新增装机 量相对稳定。
亚太加速，新兴市场崛起。GWEC 预计美国和亚太新兴市场有望从 2026 年释放增长潜力，截 至 2028 年，中国和欧洲以外地区的年新增装机量将从 2023 年的 5%增加到 2028 年的 20%以上。 到 2033 年，巴西和哥伦比亚有望实现批量装机，拉美有望成为第四大海风市场，非洲和中东将不会 安装海风。2020 年底，日本政府批准了《海上风电产业愿景》，目标 2030 年 10GW 海上风电的 拍卖目标，到 2040 年达到 30-45GW。如果第一轮、第二轮和第三轮海上风电拍卖中授予的所有 项目顺利，预计到 2030 年，日本将拥有 5GW 的海上风电容量，到 2034 年将达到 9GW。根据 韩国 2023 年发布的第十个基本电力供应计划, 计划到 2030 安装 14.3GW 的海上风电， GWEC 预 计 2028 年开始，韩国每年的海上风电安装量将显著增加，在 2025 年至 2034 年间总共增加 9GW， 使其成为该地区第四大市场。 风电整机厂抢滩海外新兴市场。据 CWEA 统计，2024 年我国风机出口 23 个国家共 5.19GW， 同比+41.4%。其中陆风 5.11GW 占据大头，2024 新增出口前五的国家分别为沙特阿拉伯（15%）、 乌兹別克斯坦（13.1%）、巴西（12.5%）、埃及（10.8%）和哈萨克斯坦（7.2%），CR5 占比达 58.6%。 国 内 风 机出 口 厂 商集 中 度较高 。整体来看，2024 年金风科技（47.7%）和远景能源（44.0%） 占据绝对优势，合计占比达 91.7%，紧随其后的是运达股份、明阳智能、电气风电。金风科技出海 布局最早海外国家覆盖最多；远景能源深度布局印度以及中东市场，业绩斐然；运达股份、三一重 能和明阳智能等厂商开始在中亚及东南亚获得批量订单。
持续深化国际合作，拓展海外版图。公司在全球建立了“1+1+6”研发布局 7 大区域中心，5 个 全球解决方案工厂和 3 个国际生产基地，并积极拓展国际市场，截至 2025 年公司业务已遍及全球 6 大洲，47 个国家。截至 2025 年上半年，国际业务累计装机 10.03GW，其中在亚洲（除中国）、 南美洲装机量均已超过 2GW，在北美洲、非洲、大洋洲装机量均已超过 1GW。
海外营收持续高增 ，占总营 收比约 30%。截至 2025 年公司业务已遍及全球 6 大洲，47 个国 家，海外收入从 2020 年的 45.94 亿元增长至 2024 年的 120.08 亿元，CAGR 超 27%，占总营收比 从 2020 年 8.17%提升到 2024 年的 21.18%，25H1 海外营收 83.79 亿元，同比+75.34%，占总营 收比 29.36%。根据公司公告，2022、2023、2024、2025 年 1-8 月金风国际净利润分别为 5.75 亿 元、6.3 亿元、15 亿元、14.53 亿元，净利率保持 9%-13%。截至 2025 年 6 月 30 日，公司海外在 手外部订单共计 7.36GW。我们认为公司海外营收持续增长，净利率保持高位，在手订单充沛，未 来有望支撑海外收入持续增长。
海外毛利率高于国内，未来仍有望持续提升。2023 年来，海外毛利率大多高于国内，25H1 海 外毛利率达 18.74%，高于国内 4.81pcts，考虑到国内业务毛利率部分由电站贡献，我们认为风机 海外毛利率有望高于国内 10pct 左右。我们认为公司持续布局海外，海外步入收获期，未来海外毛 利率仍有望保持增长，这主要是因为（1）前期研发产品拓展市场，公司需花费较高成本，随着公司 面向国际市场已相继完成 GWHV11、GWHV12、GWHV15 三个平台机组的国际化开发，截至 2025 年公司业务已遍及全球 6 大洲，47 个国家，海外市场持续突破，后期有望优化成本提振盈利；（2） 风机销售价格有望提升。2024-2025 年中国国内市场风电整机商风电机组投标均价约 1500-1616 元 /kW，根据国际风机龙头维斯塔斯公告数据，2024Q2-2025Q2 维斯塔斯风机单价保持在 1.1-1.24 百 万欧元/MW，即约 9100-10200 元/kW，大概是国内价格 6 倍左右。我们认为未来随着公司品牌力 提升以及拓展欧洲高毛利市场，公司风机销售单价有望提升，从而带动盈利提升。
（三）海风深远海趋势无疑，市占率提升至 19%国内第二
中国海风装机 25-30 年成长 性强，机组价格维 持高位。根据 GWEC 发布的《全球海风报告 2025》，预测未来十年（2025-2034 年）全球将新增超过 350GW 的海风装机容量，在 2034 年 底，海风累 计装 机容 量 会超 过 441GW。根据 CWEA 数 据，2024 年 中国海风新 增并 网容 量为 4.04GW，约占全年风电新增并网容量的 5.1%，占全球新增容量的 50.5%，继续保持全球最大 的新增市场地位，占据了当年全球海风新增市场的一半以上，新增装机连续第七年位居全球首位， 累计装机连续第四年位居全球首位。截至 2024 年年底，中国海风累计并网容量 41.27GW，占中 国风电累计并网容量的 7.9%，占全球海风累计容量的 49.6%。GWEC 指出，2025-2030 年期间 中国海风新增装机容量合计将达到 80GW，占此期间全球海风新增装机容量的 51%。
漂浮式风电 2030 年全面商业 化，欧洲先行 。中国 GWEC 数据显示，截至 2024 年底，全球 漂浮式海风累计装 278MW，其中挪威为 101MW，英国 78MW、中国 40MW、法国 27MW、 葡萄牙 25MW、日本 5MW、西班牙 2MW。GWEC 预计漂浮式风电 2030 年有望全面实现商业 化，2030/2034 年新增装机预计将达到 2.6GW/15GW, 预计未来十年（2025-2034 年）欧洲、亚 太和北美市场份额分别将达到 57%、42%和 1%，中国仍将继续保持前五。目前，中国已建有 5 个漂浮式海风示范项目，累计装机容量达到 40MW，4 个总计 53MW 的漂浮式海风示范项目正 在开发中。 海风价格下跌空间 有限。海风机组价格自 2022 年震荡下跌，目前海风含塔筒价格在 25Q2 约 3209 元/kW，不含塔筒价格下降到 2550 元/kW 的价格水平，我们认为随着反内卷持续推进叠 加业主提高质量和安全意识，海风价格有望企稳。
海风机组大型化趋 势明显， 中速永磁占主导。根据 CWEA，10MW 以上风电机组装机占比 逐年增长，2024 年新增吊装海风机组最大单机容量由 2023 年的 16.5MW 提升到 18MW，2024 年单容量 10MW 及以上的风电机组新增装机容量占比由 2023 年的 46.4%提升到了 2024 年的 55.8%，主要集中在 10MW 和 13.6MW 机型新增占比分别为 27.8%和 17.1%，还有 12MW(5.1%）、 13MW(3.1%）、16MW(1.9%）和 18MW(0.9%）。从技术类型来看，中速半直驱是目前海风机 组的主流技术。2024 年，中国新增吊装完成的海风机组 90%以上是中速半直驱，比 2023 年增长 了约 28pcts。整机商有明阳智能、金风科技、电气风电、东方电气、中船海装、中国中车等。 金风科技 2024 年新增海风 装机市占率国内第 二达 19%，市占率持续提升 。从整机机组来看，截至 2024 年底，在海风累计装机容量中，整机制造企业累计装机容量 CR5 合计占比为 90.4%， 前 10 家整机制造企业累计装机容量 CR10 合计占比为 99.5%。截至 2024 年年底，金风科技海 风累计装机容量超过 60.34GW，占比超 13.8%，仅次于电气风电（27.4%） 和明阳智能（26.2%）， 2024 年金风科技新增装机占全国新增海风装机容量约为 18.68%，相比较 2020 年的 8.13%提升 10.55pcts，仅次于明阳智能的 30%。
海风技术领先，供货 最远海风 及最大漂浮式项目。2025 年 10 月 1 日，由金风科技与三峡集 团联合研发的 GWH252-16-F 漂浮式风电机组，在广西北海顺利完成吊装，刷新全球已吊装海上 漂浮式机组单机容量最大、叶轮直径最大等多项纪录，关键部件实现全面国产化。2025 年 7 月， 三峡江苏大丰 800MW 海风项目实现首批机组并网发电，该项目场址最远离岸距离达 85.5 千米， 刷 新 了 我 国 海 上 风 电 项 目 离 岸 距 离 最 远 纪 录 ， 金 风 科 技 为 项 目 提 供 GW191-6MW、GWH230- 8.5MW 及 GWH252-13.6MW 三种机型共 98 台海风机组。GWH252-16MW 机组由金风科技与 三峡集团联合研发，荣登“2022 年度央企十大国之重器”榜单，关键核心部件实现全面国产化。
（四）风场电站开发服务增长稳健
发电业务稳定发展，运维服 务健康成长。25H1 公司风电项目实现发电收入 31.72 亿元；转 让风电场项目股权投资收益为 1.43 亿元，同比+35.89%。风电场项目开发，公司坚持以陆上集中 式风电开发为核心，依托属地化深耕和区域品牌影响力，获得多个规模化项目，并通过驭风行动 获取多个分散式指标，强化了负荷中心与农村市场的双布局。截至 2025 年 6 月底，公司国内外 自营风电场新增权益并网装机容量 709.04MW，转让权益并网容量 100.2MW，全球累计权益并 网装机容量 8.65MW，其中 32%位于华东地区，28%位于西北地区，22%位于华北地区，9%在 南方地区，4%位于东北地区，国际地区占比 5%，在建风电场容量 3.71GW，其中西北地区占比 71%，华北占比 20%，华东占比 8%，东北占比 1%。截至 2025 年 6 月底，公司国内外运维服务 业务在运项目容量 45.95GW，同比+37.0%，收入 28.96 亿元，占比 10.14%，同比+21.99%。
（五）绿色甲醇打造新增长曲线
国内外政策驱动绿色 甲醇加 速产业化。绿色甲醇的应用市场主要为燃料、化工原料以及作为储 氢和储能载体，主要消纳市场为航运燃料。自 2023 年 6 月起，欧盟碳排放交易体系（EU ETS）正 式将航运业纳入立法，航运企业将在 2025 年开始实际缴纳碳税。2025 年 4 月 7 日至 11 日举行的 IMO 海洋环境保护委员会第 83 届会议（MEPC 83）批准了《IMO 净零框架》，要求国际航运温室 气体年度排放总量要较 2008 年减少 20%以上，2040 年减少 70%以上计划在 2025 年 10 月海洋环 境保护委员会特别会议（MEPC/ES.2）上通过，如若批准，将于 2027 年起对大型远洋船舶实施碳 排放限制及征收碳税。2024 年，我国工信部、国家发改委、国家能源局联合印发《加快工业领域清 洁低碳氢应用实施方案》，明确提出目标到 2027 年，绿色甲醇在工业领域实现规模化应用。2025 年 8 月，国家能源局公示了第一批绿色液体燃料技术攻关和产业化试点项目名单，根据最新政策， 符合条件的绿色甲醇项目最高可获得中央预算内资金 1 亿元的支持，同时还可享受地方生产补贴、 加注补贴等多重优惠政策。2025 年 10 月，发改委发布《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》， 采取直接投资、资本金注入、投资补助等方式，支持项目包括绿色甲醇和可持续航空燃料生产项目， 支持比例为核定总投资的 20%。
绿醇供不应求，价格有望持续 提升。全球甲醇行业协会中国区首席代表赵凯指出，预计 2030 年 甲醇需求量有望达 2000 万吨，但 2025 年全球开工和投运甲醇项目总产能约 370 万吨，2030 年全 球可再生甲醇总产能在 700 万至 1400 万吨，绿色甲醇产能潜力大，其中我国绿色甲醇项目众多， 占全球 80%。在新加坡举行的阿格斯 Argus 绿色船用燃料会议上，金风科技宣布已开始提供生物甲 醇现货，价格为 820 美元/吨（约合人民币 5946 元/吨）。 加速产能扩张及交付，先发优势塑造核心壁垒。2024 年 4 月 18 日，金风科技内蒙古兴安盟风 电耦合制 50 万吨绿色甲醇项目开工，2025 年 10 月一期年产 25 万吨绿色甲醇顺利完成气化炉工艺 验证，2025 年 10 月签署了二期、三期项目投资协议，预计 2027 年底年产 145 万吨绿色甲醇的总 产能。2025 年 9 月，公司公告在内蒙古巴彦淖尔投资建设 3GW 风电制氢氨醇一体化项目，总投资 约 189.2 亿元，规划绿氢年产绿色甲醇 60 万吨、绿氨 40 万吨，则金风科技绿醇总产能规划超 200 万吨。从交付来看，2023 年 11 月，金风科技与世界航运巨头马士基签订年产 50 万吨/年长期采购 协议。2024 年 11 月，金风绿能与欧洲船运巨头德国赫伯罗特船舶公司签署年交付量达 25 万吨订 单。我们认为公司布局绿色甲醇具有先发优势，可持续拓展风电应用场景，同时打造新的增长曲线。
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