（一）公司业务拆分
2025Q1-3，公司实现营业总收入 3647 亿元，同比+13.8%。其中，Q1/Q2/Q3 分别实现营业总 收入 1284/1239/1124 亿元，分别同比+20.6%/+11%/+9.9%。 分业务来看，2025Q1-3，公司 ToC 业务（智能家居业务，包括空调、冰洗、厨电及其他家电） 收入同比+13%，OBM 收入在 ToC 海外收入中的占比超过 45%；ToB 业务收入同比+18%，其中新 能 源 及 工 业 技 术 /智 能 建 筑 科 技 /机 器 人 与 自 动 化 业 务 分 别 实 现 收 入 306/281/226 亿 元 ， 同 比 +21%/+25%/+9%。
（二）公司主要财务
2025Q1-3，公司实现归母净利润 378.8 亿元，同比+19.5%； 归母净利率为 10.4%，同比+0.5pct。 其中，Q1/Q2/Q3 分别实现归母净利润 124.2/135.9/118.7 亿元，分别同比+38%/+15.1%/+8.9%； 归母净利率分别为 9.7%/11%/10.6%，分别同比+1.2/+0.4/-0.1pct。 从毛利端和费用端来看，2025Q1-3 公司毛利率为 25.9%，同比-0.2pct；Q3 单季度毛利率为 26.4%，同比+1.2pct。2025Q1-3 公司期间费用率为 13.8%，同比-1.2pct，其中销售/管理/研发/财 务费用率分别为 9%/3%/3.6%/-1.9%，分别同比持平/-0.2%/持平/-0.9%；Q3 单季度公司期间费用 率为 15.1%，同比+1.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 8.7%/3.3%/3.7%/-0.7%，分别 同比持平/-0.3/+0.1/+1.7pct。
（一）国补退坡下，9 月家用空调内销出货下滑 2.5%
9 月空调内销短期承 压，后续 预计压力将持续。 1）产业在线数据，2025 年 9 月空调内销出货量 594.9 万台，同比-2.5%。一方面受到国补退坡 影响，各省份出现控制补贴额度支出速度的现象，主要体现为每日补贴限流、减少享受补贴的品类、 暂停等各种方式；另一方面受到天气扰动影响，9 月全国多地连续降雨导致安装受阻。 2）进入 10 月，空调线上零售表现明显优于线下。AVC 周度数据，25W40-42（9.29-10.19）空 调线上零售量/零售额分别同比+0.9%/-1.3%，部分渠道企业自补一定程度上缓解国补退坡压力；线 下渠道 25W40-42 零售量/零售额分别同比-49.6%/-55%，降幅更为明显。 3）后续 Q4 排产来看，行业已对去年国补导致的高同比基数，以及当下的国补退坡影响有所预 期。产业在线数据，10/11/12 月空调内销排产较去年同期内销实绩分别-11.5%/-8.4%/-9.9%，反映 了行业的谨慎态度。 4）全年来看，产业在线预测 2025H2 家用空调内销出货量约 4071 万台，同比-6%；2025 全年 内销出货量约 10725 万台，同比+3%。
（二）618 价格战结束后，家用空调线上均价改善
1）空调线下市场零售均价 4-7 月持续下行，7 月为 3978 元/台，较 4 月下滑 10%；8 月均价开 始回暖，8/9 月均价为 4132/4300 元；10 月均价先涨后跌，第三周为 4003 元/台。线上市场零售均 价年初以来逐月下降，自 618 后开始改善，7/8/9 月均价分别环比+8.3%/+2.4%/+6.8%，10 月价格 继续上涨至第三周均价达 3207 元/台。 2）小米品牌自 2024Q3 以来致力于提高盈利能力，零售均价略偏高，性价比不明显。618 后线 上零售均价回升，25W42（10.13-10.19）达到 2457 元/台，较 6 月均价+13.1%。小米空调线上零 售额份额已有接近一年维持在 14%左右波动，不再连续环比提升。 3）2019-2021 年空调零售市场竞争激烈。2022-2024 年美的、格力注重提升盈利能力，空调行 业竞争格局转好，在此期间空调二三线公司普遍利润率提升，市场份额提升。本轮价格下降，是美 的借助华凌品牌提升市场份额导致。但 618 之后竞争压力明显缓和，25W42（10.13-10.19）华凌线 上零售均价已达到 2359 元/台，较 6 月均价+14.9%，其余品牌线上零售均价均有不同程度的改善。
（三）5 月以来空调出口出货量持续下滑，关注企业海外生产基地
1）产业在线数据，2025 年 9 月空调出口出货量 493.5 万台，同比-18.1%；10/11/12 月家用空 调出口排产较去年同期出口实绩-9.4%/-6.6%/-1.2%，继续反映了美国订单转移到海外，出口同比基 数偏高的预期。 2）全年来看，产业在线预测 2025H2 家用空调出口出货量约 3925 万台，同比-10%；2025 全 年出口出货量约 9581 万台，同比-1%。 3）空调龙头全球生产基地分布广泛，其中泰国是除中国外主要的空调生产基地，2024 年美国 空调类产品（SITC 7415）进口中从泰国进口占 8.8%。美国关税风险有一定影响，但对于优质上市 公司，海外供应链建设能够对冲风险。 4）新兴市场国家以及欧洲地区空调渗透率低，由于全球多年出现高温，空调出口多年来高增长， 特别是 2024 年，目前有一定的渠道库存在去化中。但渗透率提升的趋势，以及全球气候变暖的趋势 未变。
（四）中央空调内销有压力，但出口保持增长
中央空调内销受地 产市场持 续低迷，工业投资步 伐放缓负 面影响。产业在线数据，2024 年中央 空调内销额 1215 亿元，同比下滑 3.8%，主要系房地产市场持续低迷，工业投资步伐放缓，中央空 调终端需求疲弱；2025 年 1-8 月中央空调内销规模为 774 亿元，同比下降 8.2%，其中 8 月同比0.9%，预计 25H2 同比-17.3%。受到家用空调政府补贴后高性价比的影响，家用中央空调市场竞争 也在加剧。 中国企业全球竞争 力提升，份 额提升带动出口近 年较好增 长。产业在线数据，2024 年中央空调 出口额达 232 亿元，同比增长 39.8%；2025 年 1-8 月，出口销售额达 168 亿元，同比增长 16.7%， 其中 8 月同比-4.8%。
（五）热泵：国内推动热泵行业高质量发展，出口见底反弹
内销方面，热泵内销 2024 年表现一般，2025 年有望受益于利好政策发布。2025 年 4 月 2 日， 国家发展改革委等部门联合印发了《推动热泵行业高质量发展行动方案》，政策重视热泵在国内建 筑、工业、农业、交通等重点领域应用，提出到 2030 年重点热泵产品能效提升 20%以上，大功率 高温热泵、高效压缩机、新型制冷剂等核心技术将取得突破。根据产业在线数据，2024 年热泵内销 额达 144 亿元，同比微增 0.4%；2025 年 1-8 月内销额达 92 亿元，同比-8.6%，其中 8 月同比-9.6%。 随着政策发力，国内热泵销售有望得到支撑，对应 1000 亿级市场空间。 出口方面，欧洲热泵补贴政策的剧烈波动，导致热泵出口过去两年面临大力度去库存周期。2024 年下半年起，欧美热泵逐步走出去库周期，单月增速逐步改善。由于同比基数偏低，2025 年 1-8 月 热泵出口同比增长 22.5%。展望未来，预计随着欧洲部分国家补贴重启，热泵出口有望延续改善。
（一）内销以更新需求为主，销量多年处于一平台
冰箱市场需求长期以更新为主，十多年前由于家电下乡出现过销售高峰。2019-2024 年期间冰 箱内销量处于较为稳定的平台，时有小幅下滑或小幅增长。2024 年，受家电国补政策和以旧换新政 策的推动，下半年起冰箱内销市场复苏，全年国内销量实现 3.1%正增长（产业在线）。
产业在线数据，2025 年 10~12 月冰箱内销排产较去年出货实绩分别同比-11.7%、-10.9%、- 12.9%，较 23 年出货实绩分别同比-10.5%、-3.4%、-1.3%。
洗衣机销量情况与空调类似，得益于以旧换新政策有效激活了潜在需求，叠加消费者偏好高品 质、高能效产品推动产品结构升级，2024 年洗衣机内销累计达 4482 万台，同比增长 6.7%，创近年 来最好增速。
产业在线数据，2025 年 10~12 月洗衣机内销排产较去年出货实绩分别同比-7.8%、-2.6%、-2%， 较 23 年出货实绩分别同比-8.8%、+26.8%、+12.4%。2025H2 预计洗衣机内销出货量约 2428 万 台，同比-3%；2025 全年内销出货量预计 4566 万台，同比+2%。
（二）冰洗出口后续存在压力
我国家电企业积极实现全球化布局，叠加近年来新兴市场国家需求释放明显，2024 年我国冰箱 出口出货量增长 18.6%，表现较为亮眼。
产业在线数据，2025 年 10~12 月冰箱出口排产较去年出货实绩分别同比-1%、-1.5%、-4.1%。
我国洗衣机在技术、成本和批量化生产等方面具备优势，叠加海外市场的关税担忧促使商家提 前备货，2024 年出口出货量达 4511 万台，同比增长 17.3%。
产业在线数据，2025 年 10~12 月洗衣机出口排产较去年出货实绩分别同比+1.9%、+5%、-0.9%。 2025H2 预计洗衣机出口出货量约 2336.9 万台，同比+1%；2025 全年出口出货量预计 4725.7 万台， 同比+5%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
