保险行情复盘：基本面超预期推动股价上涨，利差磨底回升有望驱动估值长期修复
25年：权益上涨、利率企稳回升、NBV超预期等基本面改善持续驱动险企估值修复。 26年：展望未来，政策呵护下费率下降、预定利率下调，利差风险缓释；叠加投资收益持续改善，估值有望向1x PEV逐步修复。
保险行情复盘：25年险企估值修复但仍在低位，3Q25基金重仓环比下降
保险在资产端显著改善，负债端超预期提升等催化下，3Q25持仓显著提升、估值持续修复。
净资产：净资产增速因利率上行环比改善
9M25净资产回暖主因利率、资产分类影响： 净资产增速回暖，较年初增速排序：国寿（+22.8%）＞人保（+16.9%）＞ 中国财险（+12.4%）＞平安（+6.2%）＞新华（+4.4%）＞太保（-2.5%）。 3Q25利率上行推动可转损益的保险合同金融变动额环比改善，对净资产正 向贡献显著，但同时利率上行对险企净资产增速仍有拖累。
净利润：环比均有提速，主因投资收益率提升
9M25上市险企净利润增速分化，预计主因投资收益结构差异： 9M25利润增速排序：国寿(+60.5%)＞新华(+58.9%)＞中国财险 (+50.5%) ＞人保(+28.9%)＞太保(+19.3%) ＞平安(+11.5%) 。 预期利润增速分化主因投资收益率差异：由于投资风格和机构 差异（股债配比、会计分类等），上市险企总投资收益率同比 变动幅度有一定差异，预计是利润弹性差异的主要原因。此外 保险服务费用、合同服务边际释放等亦有变化。
NBV：行业整体稳健，国寿和平安边际提速明显
9M25上市险企NBV增速基本稳定，预计因银保销售提速、NBVM提升、9月末预定利率切换等贡献。 9M25 NBV增速排序：人保寿(+76.6%）＞新华(+50.8%，上年同期数据未追溯24年末假设) ＞平安(+46.2%)＞国寿(+41.8%) ＞太保(+31.2%)＞ 友邦(+18%)，其中国寿、平安边际提速明显。 NBV环比稳定预计因3Q25新单销售环比改善、NBVM延续改善等贡献；得益于银保贡献、价值率提升等，预计2025年全年增速将保持稳健。
总保费：保费增速逐季度回升，规模创历史新高
9M25总保费表现强劲： 总保费增速逐季度提升：人保寿（+21.1%）＞新华（+18.6%）＞太保（+14.2%）＞国寿（+10.1%），总保费增速环比回升预计因上年销售较好 续期贡献，以及今年预定利率下调推动新单销售高增贡献。 总保费规模创新高：9M25太保、新华、人保寿险总保费规模已经超过24年全年规模，并创历史新高，推动行业保费和资产规模持续扩张。
新单保费：新单同比增速分化，仍保持较快增长
新单保费及新单期交增速分化： 新单保费增速变动分化，但仍保持较快增长。9M25上市险企新单增速排序：新华（+55.2%）＞人保寿（+23.8%）＞太保（+22.8%）＞国寿 （+10.4%）＞平安（+2.3%，用于计算新业务价值的首年保费口径），平安、国寿、人保9M25较1H25提速预计因3Q25预定利率切换且上半年增 速承压，边际改善明显；新华、太保环比降速预计因3Q25更多聚焦期交销售，趸交冲量边际贡献减弱。 期交保费延续增长：9M25新华、人保寿险期交保费分别同比+41%、33.8%，延续快速增长。
渠道和产品结构：银保贡献提升，分红占比显著提高
渠道角度看： 个险渠道仍是总保费核心：根据9M25披露数据看，太保和新华总保 费中个险贡献仍然达到60%左右，仍是主力贡献。 银保渠道新单和总保费占比显著提升：银保渠道在新单和总保费中 占比提升显著，预计主因“1+3”网点政策松绑，市占率提升贡献； 同时银行客户天然对储蓄产品需求度较高，符合当前产品策略。 产品角度看：分红占比显著提升，结合各家转型积极，预计将成为未来 一段时间行业销售的主力产品。
敏感性：新单NBV敏感性降低，负债成本有望持续降低
新单和存量成本持续压降，负债端压力或进一步降低： 动态预定利率调整机制于25年1月落地，25年受利率下行影响预定 利率再次下调，预计将类似24-25年产品NBVM将继续提升。 预定利率下调推动NBVM提升的同时，负债成本也在持续下降。根据 上市险企1H25定期报告披露，无论是新单NBV或者存量VIF对投资收 益率的敏感性都在下降，其中新单降幅明显，反映出公司负债成本 持续降低。
总保费：市占率基本稳定，保费增速分化
9M25保费增速分化： 市占率基本稳定：头部险企市占率短期波动主因保费收入节奏和行业差异，但整体市占率基本保持稳定，CR3竞争格局稳固。 总保费增速分化：平安财险（+7.1%）＞人保财险（+3.5%）＞太保财险（+0.1%），总保费延续增长但增速分化，预计主因风险业务治理节奏、 上年同期基数原因等差异。
险种分类：车险稳健增长，非车险增速差异带动总保费增速分化
不同险种增速分化： 车险整体增速稳健，上市险企差异较小。同比增速排序：平安车险 （+3.5%）＞人保车险（+3.1%）＞太保车险（+2.9%）。 非车险增速差异较大。同比增速排序：平安非车险（+14.3%）＞人 保非车险（+3.8%）＞太保非车险（-2.6%），预计主因风险业务治 理节奏差异，人保2020年开始逐步出清信保业务，2024年责任保险 也在持续调整结构；平安保证保险近年来规模持续压降，其他险种 增长稳健；太保一方面持续调整业务结构，另一方面上年增速较快 基数较高。
COR：大灾风险减弱、报行合一落地，COR改善趋势有望延续
财险COR有望持续改善。 COR排序：人保财险（+96.1%）＜平安财险（+97.0%）＜太保财险 （+97.6%），主因大灾风险减弱，各产品报行合一等贡献。 COR展望：车险报行合一落地、非车险报行合一持续推进，各险企 风险业务治理基本出清、新能源车险逐步迈入盈利周期等，行业 COR有望延续改善趋势，保持较低水平。
投资：权益市场上涨以及结构化行情推动险企总投资收益率同比提升
投资收益率同比改善： 年化总投资收益率排序：新华（8.6%）＞国寿（8.56%，非年化披 露口径6.42%）＞人保（7.2%，非年化披露口径5.4%）＞太保 （6.9%，非年化披露口径5.2%）。总投资收益率提升预计因权益市 场上涨以及险企积极把握结构化行情，投资收益高基数下继续增长。 综合投资收益率分化。因3Q25利率上行，债券贬值拖累综合投资收 益率，预计行业普遍承压；平安逆势增长预计因收益率计算口径差 异、高股息OCI表现稳健贡献。
资产配置：权益配置需求提升，高股息仍是重要配置方向
险企对高股息配置需求仍然高涨，但成长股配置预计亦有提升： 截至1H25末，上市险企股票配置中OCI占比持续提升，高股息配 置大方向未有明显调整。 但预计短期看，市场涨幅较好的科技板块等预计险企亦将积极 把握，进而推动3Q25利润在高基数下同比继续高增。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
