2025年银行业投资观察：如何进一步推进负债成本下降？

一、本期观察：A 股银行整体回落，A 股银行优于 H 股

本期观察区间：2025/11/17-2025/11/21。本文数据来源于Wind数据。 板块表现方面：本期（2025/11/17-2025/11/21），Wind全A下跌 5.1%，银行板块整体（中信一级行业）下跌0.9%，排在所有行业第1位，跑赢万得 全A。国有大行、股份行、城商行、农商行变动幅度分别为-0.22%、-0.42%、-1.88%、 -3.51%。恒生综合指数下跌5.4%，H股银行跌幅4.1%，跑赢恒生综合指数，跑输A 股银行。 个股表现方面：Wind数据显示A股银行涨幅前三为中国银行上涨8.08%、 光大银行上涨2.56%、建设银行上涨2.41%，跌幅前三为渝农商行下跌6.44%、青岛 银行下跌5.57%、西安银行下跌5.35%。H股银行涨幅靠前为中国光大银行上涨1.71%、 民生银行上涨0.72%，跌幅前三为重庆农村商业银行下跌6.86%、渤海银行下跌 6.73%、农业银行下跌6.65%。 银行转债方面：Wind数据显示本期银行转债平均价格下跌0.42%， 跑赢中证转债1.36个百分点。个券方面，跌幅靠前为常银转债（下跌1.29%）。 盈利预期方面：本期并无银行25年业绩增速一致预期有变化。

二、投资分析

我们之前的研究提到过，长期来看，息差下行阶段贷款利率下行速度快于负债端下 行速度，随着近一年货币当局在负债端政策力度的持续加强，息差下行得到了阶段 性缓解。但负债成本下降的同时也碰到了非银化、脱媒化、结算化的约束瓶颈，究其 根源有三：一是存款利率下行速度快于实体部门回报率下行，导致资产价格和风险 偏好回升，导致了非银化加速，这一点对于经济预期和资产价格回升具备正面意义； 二是对金融同业负债的歧视性政策导致了金融机构对一般存款的额外需求，比如同 业负债占比约束以及部分流动性指标，在低利率环境下，央行要将负债端成本下行 通过金融市场传导，需要扩大或放松金融同业负债的考核约束问题，同业负债占比 高是全球发达国家银行业普遍现象，根本原因也是长期低利率导致的客户脱媒化大 趋势；负债成本难下的第三个原因是负债端客户的集中度问题，国内对公客户的存 款集中度较高，大型企事业单位存款余额占比较高，零售端高净值客户存款占比也 较高，而银行业由于还未进行大范围的供给侧集中，银行特别是中小金融机构对客 户的议价能力有限导致负债端成本下行较难。

如何进一步推进负债成本下降，从上述三个层面看，应对负债成本问题有三个解决 路径：一是加强银行综合化经营推动混业经营，考虑到现实监管条件，可以退而求 其次考虑推进将非银结算性存款计入一般存款考核体系；二是加快推进银行体系供 给侧改革，这不仅仅对银行业负债成本下降有益，也是当下金融业防风险之大势。

三、板块表现：银行板块回落，周度换手率上升

涨跌幅：本期（2025/11/17-2025/11/21）银行（中信一级行业）板块整体下跌0.87%， 在30个中信一级行业中排第1，跑赢Wind全A（除金融、石油石化）指数约4.64个百 分点。 换手率：本期银行（中信一级行业）板块周换手率1.75%，较前一周上升0.29个百分 点，在30个中信一级行业中排第30。 估值：绝对估值方面，截至2025年11月21日，银行板块最新市盈率（TTM）7.56X， 最新市净率（最新财报，下同）0.73X。相对估值方面（银行/ Wind全A（除金融、 石油石化）指数），最新相对市盈率（TTM）为0.2，最新相对市净率为0.3，均处在 历史平均水平。

四、个股表现：A 股银行整体回落，国有大行相对稳健

涨跌幅：本期个股涨幅最高的为中国银行+8.08%、光大银行+2.56%、建设银行 +2.41%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）变动 幅度分别为-0.22%、-0.42%、-1.88%、-3.51%，国有大行相对稳健。 换手率：本期个股换手率靠前的为郑州银行 10.68%、兰州银行 10.19%、江阴银行 8.36%。子板块来看，国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）周换手 率分别为 0.90%、3.22%、4.07%、4.32%，城农商行交易活跃度较上一期有所上升， 农商行整体交易活跃度更高。 估值：国有大行、股份行、城商行、农商行（中信三级行业）最新市盈率（TTM）分 别为 8.28X、6.35X、5.89X、6.20X，最新市净率（LF）分别为 0.79X、0.60X、0.67X、 0.61X，最新相对市盈率（TTM）分别为 1.10、0.84、0.78、0.82，最新相对市净率 （LF）分别为 1.08、0.82、0.92、0.83。

五、转债表现：本期银行转债平均价格下跌 0.42%

本期银行转债平均价格下跌0.42%，中证可转换债券指数下跌1.78%，银行转债跑赢 中证可转换债券指数约1.36个百分点。正股方面，本期银行板块下跌0.87%，个股普 遍下跌。个券方面，转债价格普遍回落，跌幅靠前的为上银转债-0.20%、兴业转债0.27%、紫银转债-0.31%。个券周换手率表现继续分化，较上一期有所回落，换手率 靠前的为紫银转债9.92%、常银转债8.56%、青农转债8.26%。截至2025年11月21 日，10只银行转债中，常银转债价格最高为129.82元，转股溢价率为9.08%，正股价 格低于强赎价格9.23%。