全球天然气供需紧平衡，2014-24 年产量 CAGR 达 1.8%。天然气是全球主要能源之一，根 据 EI，2024 年全球天然气产量、消费量分别为 4.12、4.13 万亿立方米，维持紧平衡。 2014-2024 年期间全球天然气产量、消费量 CAGR 为 1.8%、2.0%。
中东地区消费量、产量增速均高于全球水平，中东天然气处于扩产周期。根据 EI，内需+ 出口需求拉动下，中东地区天然气产量持续增长，2014-2024 年 CAGR 达 2.4%，增速高于 全球的 1.8%。
中东天然气处于扩产周期。根据 GECF，2030 年中东天然气产量将达 8433 亿立方米，相比 2023 年增长 23.5%，中东处于天然气扩产周期。
沙特、卡塔尔等主力国家大幅扩产，2030 年产量相对 23 年分别提升 60%、44%。1）沙特 阿美：沙特阿美天然气产量接近沙特总产量，根据沙特阿美公告，沙特阿美上调 2030 年 天然气产量为 21 年的 160%，达到 1404 亿立方米。2）卡塔尔、伊拉克：随着卡塔尔北方 气田增产、伊拉克巴士拉&曼苏里亚&祖拜尔油田产能爬坡，2030 年卡塔尔、伊拉克天然气 产量有望相对 23 年增长 44%、58%。
中东各大产油国加大布局天然气。根据我们梳理，沙特、阿联酋、卡塔尔、伊拉克等多国 加快布局天然气，其中沙特贾夫拉气田两期合计投资 350 亿美元，1、2 期达产后产能分 别为 2 亿、20 亿标准立方英尺/天，并且卡塔尔、伊拉克也均有百亿美元以上级别的天然 气扩产项目。
2.1 中东天然气资源丰富，开发程度尚浅，具有深厚的发展潜力
相对原油开发，中东天然气开发不足。中东原油、天然气储量分别占全球的 49.5%、38%， 但产量占比为 31%、18%，天然气开发相对不足，具有深厚的开发潜力。2014-2024 年中东 天然气产量 CAGR 为 2.4%，原油为 0.5%，中东天然气开发在增长。根据 EI，2014-24 年中 东原油、天然气产量 CAGR 分别为 0.5%、2.4%，天然气开采追赶原油。
2.2 内需：经济增长亟需电力供应，天然气需求水涨船高
2.2.1 中东天然气绝大部分供给电力内需
如果将中东作为一个整体分析其天然气的供需，可以发现内部出产的天然气约 80%供给区 域经济内需，小部分为净出口，而卡塔尔贡献了几乎全部的天然气净出口。
进一步分析中东天然气下游的内需应用，根据 GECF，2023 年中东天然气内销中，45%用于 发电，其余用量较大的下游还包括氢能、工业和交通。总体来看，天然气是中东电力来源 的绝对主力，根据 EI，2024 年天然气发电占中东总发电量的 70.5%，其余主要为燃油发 电；该比例 2023 年为 69.9%，2024 年同比略有提高。
2.2.2 工业发展、基建扩张带动中东内部能源需求
中东国家近年来纷纷设立长期经济发展目标，并从能源产业、基础设施建设等多领域持续 发力。沙特政府推出的“2030 愿景”包括庞大的基础设施建设计划，根据惠誉，沙特利雅 得地铁将于 2030 年完工，该项目轨道长 176 公里，共 85 个车站，是目前全球在建的最大 的城市地铁项目之一；吉达和麦加正在开发新的地铁和公交网络，其中麦加公共交通计划 建设 88 个车站，运送量达数百万人。惠誉据此预计沙特交通基建产业总产值将由 2025 年 的 442 亿沙特里亚尔增长到 2034 年的 783 亿沙特里亚尔，年复合增速为 6.6%。根据普华 永道和国际货币基金组织，阿曼的“2040 愿景”提出到 2040 年，非石油产业对 GDP 的贡 献率提高到 60%。这些宏伟的远期经济增长目标正在不断实现，这从我国对中东地区的工 程机械出口持续增长也可以看出。
根据普华永道和国际货币基金组织，中东核心国家未来几年经济增长均有望保持在 3%以 上的较高水平。在经济增长特别是制造业和基础设施建设的发展下，中东地区的发电量持 续走高，2014-2024 年复合增速为 3.8%，显著高于全球（含中国）的 2.6%增速。未来随着 内部经济发展进一步深化，中东对于电力供应的需求有望进一步提升，对天然气的需求从 而也将水涨船高。
2.3 外需：卡塔尔等国加紧抢占全球 LNG 出口市场
2.3.1 亚太地区 LNG 需求有望持续增长
亚太地区对 LNG 的需求有望持续增长。首先，根据 GECF 的预测，2030 年亚太地区天然气 年需求量将达到 1186bcm，相比 2023 年增长 32%；分国家看，中国和印度分别有望增长 47%和 60%，不仅相对增速高，增长的绝对值也排名靠前；分行业看，需求增长较快的有燃 料、氢能和发电，需求绝对值增长较多的有发电、工业和氢能。具体而言，近年来随着各 地加气站有序建设、到岸 LNG 价格走低，中国天然气重卡销量有望持续提升；印度天然气 消费市场受基础设施建设影响大，随着天然气输送管道不断建设，终端触达增加，印度天 然气市场也有望被打开，这些都给亚太地区的天然气市场发展打下了坚实基础。
同时，根据 EI，2024 年亚太地区的天然气进口 81%以 LNG 的形式。我们认为亚太地区对 LNG 的需求将随着对天然气需求的增加而增加。
2.3.2 LNG 出口为卡塔尔经济命脉，优质气源扩产无惧全球竞争
LNG 出口为卡塔尔的经济命脉，根据《卡塔尔天然气出口战略转向分析》，天然气部门对卡 塔尔 GDP 的贡献在当时占到 1/3 强，因此 LNG 扩产就成为了卡塔尔经济扩张的重要抓手。 2024 年 2 月，卡塔尔能源总裁兼 CEO 表示，卡塔尔北方气田扩产后，LNG 年产量将从现在 的 7700 万吨提高 84%到 1.42 亿吨。根据 IGU，卡塔尔目前 LNG 液化权益产能约为 55.9MTPA， 几乎所有项目投产时间都在 15 年以上，相对老旧，且卡塔尔能源大多并未完全控股。目 前卡塔尔规划了 4 个新的液化项目，由卡塔尔能源全资控股，若这些产能在未来两年全部 达产，卡塔尔的 LNG 出口能力有望得到质的飞跃。
卡塔尔 LNG 的生产成本处于全球最低水平，经济性极佳，无惧其他国家扩产竞争。从天然 气开采到 LNG 抵达消费国境内，全环节成本主要包括上游成本、液化成本和运输成本。首 先看上游成本，得益于丰富的资源、优越的地理位置和成熟的规模化生产条件，卡塔尔的 上游成本处于极低水平，在油价 70 美元/桶时，该数值约为 0.36 美元/mmtu。由于油气田 中生产成本分摊机制的存在，油价越高，天然气生产成本越低。对卡塔尔来说，油价每上 行 10 美元/桶，每百万英热 LNG 上游成本就增加 0.1075 美元。
液化成本方面，由于液化过程可以副产其他油气产品，因此卡塔尔 LNG 的液化成本极其低 廉。运输成本上，由于卡塔尔相比美国，更加靠近亚太这个 LNG 最重要的消费市场，因此 卡塔尔 LNG 的运输成本整体处于中游水平。综合来看，卡塔尔凭借着北方气田得天独厚的 优势，实现了 LNG 领域的极限成本，即使未来可能遇到美国、非洲、俄罗斯等地的 LNG 产 能竞争，卡塔尔依然能从 LNG 贸易里获得丰厚的利润，扩产势在必行。
3.1 天然气工业包括“开采-处理-储运-应用”流程，涉及多种设备和 EPC 需求
根据 EIA，天然气从生产到加工消费一共分为“开采-处理-储运-应用”四大流程。第一 步，油气公司将天然气从地下或海底采集出来，地下开采使用钻井，深海油气则需要使用 FPSO。第二步“处理”，主要指天然气的除杂净化，即将天然气中的水蒸气、硫化物、二 氧化碳等污染物去除，该环节往往需要一个单独的 EPC 总包项目，同时通常都以深冷工艺 对杂质进行物理手段去除，因此该环节一般涉及深冷装置。第三步“储运”，在该环节， 天然气首先在多个压缩站被多次加压，以满足长距离运输的需求，并在之后以三种形式前 往下一环节——部分以管道运输被分销或大宗直销，部分进入地下储气库，部分进入天然 气液化工厂，被加工成 LNG，再以较为散装的液态形式被销售至终端；在此环节除相应管 道和运输工具外，主要涉及天然气压缩机、深冷液化装置、天然气液化工厂 EPC 总包等多 种设备和工程需求。中东 LNG 大量出口至亚太地区，相关运输工具主要为 LNG 船。第四步 “应用”在国内主要包含居民终端用气、运输燃料、化工原料等环节，根据前文所述，天 然气在中东最重要的下游应用场景就是发电，而发电就会涉及天然气发电机组的核心装备 ——燃气轮机。此外，由于天然气均以流体形式存在，因此对阀门和密封件的需求贯穿天 然气工业的整个流程。
3.2 天然气 EPC：核心壁垒在于资质认证和业绩证明，国产公司份额提升空间大
天然气 EPC 包括设计（Engineer）、采购（Procurement）、施工&调试环节（Construction）， EPC 项目即工程总承包企业按照合同约定，承担工程项目的设计、采购、施工、试运行服 务等工作，并对承包工程的质量、安全、工期、造价全面负责。天然气领域的 EPC 项目主 要涉及天然气开采端 EPC、中游天然气处理场站&增压场站 EPC、储气站&供气站 EPC 等。
中东沙特、卡塔尔、伊拉克推动多个大气田建设，天然气 EPC 建设景气度上行。根据 MEED Project，2024 年中东&北非石油天然气、化工项目合同达 1012 亿美元，相对 22 年提升 112%。根据我们梳理，沙特、卡塔尔、伊拉克等中东多国推动天然气扩产，在建项目包括 沙特 Jafurah 气田& Marjan 气田& Ghawar 气田、卡塔尔 North Field 气田、伊拉克 TotalEnergies 新气田，合计投资额达 1425 亿美元，多个大项目支撑中东地区天然气 EPC 建设处于景气周期。
中东油气 EPC 承包商核心壁垒在于资质和业绩证明。中东油气行业对资质要求较高，资质 是核心门槛，中东业主方要求行业认证、国油公司单独认证以及相关业绩证明。1）行业 认证：中东石油体系是四大油服厂商帮忙建立的体系，包括 API Q1、API Q2、IOS 等行业 体系认证要求；2）国油公司认证：中东油气 EPC 业主方多为国家石油天然气公司，进入 这些公司的承包商候选体系，除了基本的行业认证之外，还需要单独的进行各个国油公司 内部认证，包括沙特阿美的 SAES、ADNOC 的 VPQ 及 EPC Specification 等；3）业绩证明： 中东国油公司对 EPC 承包商还要求过往对应等级项目交付历史业绩、承担不同规模项目的 能力证明。当缺少头部厂商交付证明，就难以获得 EPC 订单，无法形成业绩证明闭环，这 往往是阻碍内资厂商进入的一大难点。国内杰瑞股份通过前期承接分包项目获得业主方认 可，一步步获得符合业主方要求的大项目历史业绩证明，实现中东油气 EPC 项目突破。
中资企业在中东能源建设项目总额大幅增长，24 年同比+116.7%。根据 AEI 数据，受益“一 带一路”倡议，中国与中东地区国家油气领域合作深化，2024 年中资企业在中东能源建设 项目总额达 154.5 亿美元，同比+116.7%。
中东份额主要被外资头部油服公司占据，国产厂商提升空间大。根据 MEED Project，中 东油气工程承包订单多被外资油服厂商承接，其中前两名为德西尼布能源、塞班工程，在 手订单分别为 411 亿美元、343 亿美元。国内中国石化（97 亿美元）、中国石油工程建设 公司（50 亿美元）占据一定份额，但相对外资仍有较大提升空间。
3.3 天然气压缩机：天然气加压核心设备，受益天然气开采高景气
天然气领域主要运用离心式、螺杆式、往复式压缩机。天然气压缩机按类别有容积式、速 度式两大类别，其中又有多个细分种类，其中天然气主要运用离心式、螺杆式、往复式， 三者的适用排气压力、吸气量、功率不同，离心式、螺杆式、往复式单机公司分别为 5000kW以上、1500kW-5000kW、小于 1500kW，最终选型由应用场景决定。
往复式应用于天然气产业链多个环节，螺杆式多用在上游生产，离心式为中游运输和 LNG 制备领域。天然气领域压缩机选型会考虑压缩功率的性价比、介质洁净程度、气体流量稳 定性、压缩比（出口压力），出口压力高于 2.5MPa 往往采用往复式和离心式压缩机，气流 量变化大则更多选用往复式压缩机、螺杆式压缩机。
天然气压缩机组为非标品，海外头部公司有 Enerflex、Wasco、Exterran 等，国产厂商有 杰瑞、山东科瑞等。天然气压缩机供应格局呈现压缩机头、压缩机成撬商分开，主要原因 为压缩机头为标准工业品，机头供应商专注于工业标品的研发和供应，成撬商扮演角色为 通过使用机头标品设计、加工装配出满足业主方参数需求的天然气压缩机组。1）机头供 应商多为 Ariel、Atlas Copco 等外资品牌；2）成撬商：国产有杰瑞、山东科瑞等多家公 司；海外有 Enerflex、Exterran、Bakery Hughes、Wasco 等，其中 Enerflex 的 ES 板块 （天然气压缩机成撬板块）24 年收入达 12.4 亿美元。
3.4 阀门：天然气为高端市场，竞争格局分散，国产厂商逐步突破
全球阀门市场在未来有望继续成长。根据 IMARC Group 的预测，受益于油气开采应用、能 源基础设施建设、水处理等下游行业的发展，2033 年全球工业阀门市场规模有望从 2024 年的 782 亿美元增长到 1316 亿美元，年复合增速为 6%。
从开采环节的气井、FPSO（浮式生产储卸船），到天然气处理工厂，再到储运环节中，远 洋的 FLNG（浮式天然气液化装置）、岸上的天然气液化工厂，以及贯穿整个产业链的管道 运输，阀门的使用在天然气产业中无处不在。根据 Mcilvaine，2019 年全球阀门市场下游中，油气市场占比约为 14%。
LNG 运输船交付高峰将至，有望带动大量相关领域阀门需求。根据新华网，LNG 运输船是 在常温常压下运输-163℃液化天然气的特殊船舶，与航空母舰、豪华邮轮并称为造船业“皇 冠上的三颗明珠”，也是液化天然气供应链中的关键设备。在全球天然气产量、消费量双 增的大背景下，LNG 运输船订单水涨船高。最近进入了 LNG 运输船交付的高峰期，有望带 动高端阀门需求。
全球阀门市场竞争格局非常分散，究其原因，一方面应用于油气开采精炼、化工、电力等 领域的高端阀门在整个市场中占比不高，仍有很多下游市场被生产中低端产品的企业占据； 另一方面，大量高端阀门具备强定制化属性，虽然龙头企业凭借强大的规模效应，生产销 售大量标准化程度相对高的产品，但仍有较多“独角兽”公司占据利基市场。
根据 Resolute Research，2017 年全球工业阀门市场份额排名第一的艾默生，整体市占率 也仅 6.8%，其余的都在 3%以下；纽威股份市占率约为 0.8%，与排名靠前的玩家差距不大， 且在一些油气核心高端阀门逐步实现突破。
天然气属于工业阀门的高端市场，技术难度和市场壁垒更高，利好头部企业。以 LNG 市场 为例，由于 LNG 具有易燃易爆、超低温的特点，因此在 LNG 相关的诸多环节需要选用低温 阀门。J-T 阀是天然气液化工厂中运行工况最为恶劣的调节阀之一，在阀门正常开启的条 件下，J-T 阀两端承受的压力通常在 30～80bar 之间，在超低温、超高压的作用下易产生 气蚀，阀芯、阀座和阀体的表面容易损坏。若阀芯受损关不严，阀门在全关位置会出现泄 漏、结霜现象。而且工艺上对 J-T 阀的性能要求较高。为达到制冷效果，使用过程中需保 证阀两端压差和出口温度稳定，同时装置变负荷时需对 J-T 阀进行精确调节。我们认为天 然气市场的发展有助于工艺先进、质量稳定的中高端阀门厂商。
3.5 深冷装备：龙头看好需求，全球产能紧缺
深冷工艺是指借助低温环境（通常为-60℃~-269℃）对气体进行液化、净化或分离的工艺。 深冷设备在天然气领域的应用主要是天然气净化处理与天然气液化环节，其产品形态包括 单体部机（换热器）、工艺系统（冷箱）和成套装置（天然气液化装置、天然气处理装置 等），前者分别是后者的组成部分，后者分别是前者更高级的产品层级。
天然气液化对应的深冷装备市场空间快速增长。我们首先来计算天然气液化新增产能对应 投资额。《Global LNG market: supply-demand and economic analysis》披露了部分有 代表性的天然气液化项目的单位投资额，考虑到未来几年天然气液化扩产区域主要在天然 气开采成本较低的北美、中东和非洲，我们选取 2016 年及以后的非亚太已投产项目进行 加权平均，得到天然气液化项目投资额平均约为 8.7 亿美元/Mtpa（由于我们没有考虑单 位投资额较高的澳大利亚项目，因此该天然气液化投资额的估计值整体偏低）。根据 IGU， 2026 年全球毛新增天然气液化产能有望达 60Mtpa，则这些项目对应的投资额约为 518 亿 美元。根据 EPCINTEL，天然气液化项目中，中游投资成本占 EPC 合同总价值的 50-60%， 而制冷系统（不包含压缩机、净化装置、低温罐等）价值量略低于液化装置，占整个中游 投资成本的 15-20%。这些数值都取中值的话，可以得到 2026 年天然气液化领域深冷工艺 系统海外市场空间约为 50 亿美元。
深冷装备全球龙头看好天然气需求发展，收入订单盈利能力全面增长，在手订单大量积压。 查特工业是海外最大的深冷装备玩家之一，其热交换部门提供天然气处理、天然气液化、 石化、数据中心等领域的传热系统应用。根据官网，查特工业认为直到 2030 年，天然气 和 LNG 业务的增长幅度将达到约 50%，相比之下，其他传统能源年复合增速为中低个位数，体现了行业龙头对全球天然气需求的看好。根据年报，2024 年查特工业热交换部门实现 收入 10.4 亿美元，同比增长 16%，主要得益于传统能源和 LNG 相关销售的增长；但同期 实现了 14.7 亿美元的新签订单，同比增长 31.7%，主要源于数据中心和 LNG 的需求增长； 积压订单 21.0 亿美元，达到当年收入的 2 倍。查特工业热交换部门的订单积压现象从 2022 年开始，查特工业在年报中明确表示源于 LNG 相关订单的快速放量。从价格上看，查特工 业热交换部门 25Q3 的经营利润率达到 33.7%，同比增长 9.8pct，环比增长 9.0pct。我们 认为查特工业新增订单连续多年明显超过交付能力，订单不断积压，设备交付周期或不断 延长，项目报价不断提高；恰逢中泰股份等国内玩家逐步扩产，深冷出海或带来宝贵的发 展机遇。
3.6 燃气轮机：中东地区景气上行，国内产业链出海受益
目前全球燃气轮机主要为三菱、西门子能源、GEV 等公司垄断，2023 年三家公司全球份额 合计达 81.64%。根据 Gas Turbine world，2023 年按功率统计，全球新签订单前三的燃 机厂商是三菱重工（35.6%）、西门子能源（24.5%）和 GEV（21.5%）。
近年来，西门子能源、三菱重工、GEV 等行业龙头纷纷与沙特签署燃气轮机供货协议，助 力沙特实现能源转型。例如，2024 年 6 月，西门子能源取得了沙特两座燃气联合循环电 站的订单，总装机容量近 4 吉瓦，订单总额约 15 亿美元。2025 年 3 月，西门子能源又取 得了沙特两座联合循环发电站订单，为两座电站供应六台 SGT6-9000HL 燃气轮机、四台 SST6-5000 汽轮机、八台 SGen6-3000W 发电机、两台 SGen6-2000P 发电机及相关辅助设备， 订单总额为 16 亿美元。
2022 年以来，西门子能源、GEV 在 EMEA 等地区的收入均持续提升。三菱重工 2024 年在 EMEA 地区的新接重型燃气轮机订单达到 9 台，相比 22 和 23 年大幅提升。
伴随着全球燃气轮机龙头公司在中东地区的订单和收入提升，海外燃机龙头的国内产业链 供应商有望实现收入的同步提升，另外国产燃气轮机龙头公司随着技术不断提升，未来有 望实现在中东地区的销售收入提升。具体来看： 第一，海外燃气轮机龙头公司国内供应链中，未来可能受益中东地区燃气轮机行业高景气 的包括：（1）应流股份：应流股份在 2025 年一季度，与西门子能源签署了燃气轮机叶片 的战略供货协议，受益西门子能源在沙特的新机订单持续提升。（2）万泽股份：25 年 10 月，万泽股份与沙特工业和矿产资源部就开拓高温合金业务中东市场达成战略共识，未来 有望在沙特设厂，并实现叶片出口沙特。（3）西子洁能：西子洁能 HRSG 产品已经远销东 南亚、中东等“一带一路”沿线国家及地区，公司未来将重视“一带一路”沿线，加快对 中东（沙特、阿联酋）等地区的布局。 第二，国内燃气轮机龙头公司未来有望持续出口中东地区，例如，东方电气：2023 年，东 方电气和中国建筑以联合体形式成功中标伊拉克祖拜尔燃机单循环改联合循环总承包项 目合同。2025 年，6 月，华电集团发布哈萨克斯坦阿克套燃机项目燃机机岛设备采购中标 结果，东方电气以 2.36 亿元报价中标。此外，1H25，东方电气的国产化 50MW 重型燃气轮 机海外订单实现“零”的突破——先后签约中东和中亚地区两个重点能源项目，为后续市 场拓展奠定了坚实基础。
4.1 杰瑞股份：天然气 EPC、压缩机组核心供应商，阿联酋布局本地化产能
营收扩张，归母净利润稳健增长。2019-23 年公司接连受益于国内页岩气开发加速、海外 油气资本开支扩张，业绩表现亮眼，营收、归母净利润 CAGR 达 19.1%、15.9%。23 年公司 EPC 收入基数高，但 24 年该领域可执行订单较少，导致公司营收 24 年整体下滑至 133.6 亿元，同比-4.0%。24 年公司海外产品结构调整，海外毛利率提升带动公司归母净利润提 升，24 年达 26.3 亿元，同比+7.0%。随着公司订单持续释放，25Q1-Q3 公司营收、利润双 增，营收同比+29.5%、利润同比+13.1%。杰瑞股份积极推进国内、海外天然气设备产能建 设，看好订单交付支撑公司业绩维持高增长。
杰瑞股份毛利率维持 30%以上，费用管控有力。杰瑞股份核心业务为高端油气装备制造、 油气工程及技术服务等，多年来整体毛利率维持 30%以上，25Q1-Q3 略下行，主要是高毛 利业务交付节奏以及低毛利 EPC 项目交付增加，天然气设备爬产、燃气轮发电机租赁放 量、钻完井设备交付，看好毛利率回升。杰瑞股份近 4 年销售费用率+管理费用率基本控 制在 7-8%，费用端管控有力，毛利率提升、负极和环保板块减亏有望带动净利率上行。
深度布局中东，近几年海外业务持续突破。中东是杰瑞业务布局最全和收入规模最大的海 外市场，也是推动公司海外业务快速增长的主要推手之一。22-25H1 杰瑞海外业务收入分 别为 40.6、65.2、60.4、33.0 亿元，占比为 35.6%、46.9%、45.2%、47.8%，21-24 年海 外收入 CAGR 达 35.5%。
杰瑞早年就成功交付中东地区天然气压缩机组订单，中东地区认可度高。杰瑞股份在天然 气设备领域布局较早，2016 年就已经开始向阿尔及利亚、土耳其头部客户供应天然气压 缩机组。
通过 KOC 项目打响品牌，天然气 EPC 大项目持续导入。杰瑞股份在 2021 年承接 KOC JPF5 的 27 亿元 EPC 项目后，23 年圆满交付，得到业主方一致好评，以 KOC 的优质业绩证明敲 开了中东大型国油公司大门，2024、25 年陆续获巴林、伊拉克、阿尔及利亚国油公司的大 型天然气 EPC 订单，看好公司中东地区大项目持续兑现。
天然气订单高增长，中长期确定性强。根据杰瑞股份公告，β（中东天然气开发需求高景 气）和α（杰瑞股份中东品牌力增强）发力，2024 年、25H1 天然气相关业务新签订单增 速分别为 100%、43.3%，看好杰瑞股份中东地区天然气业务中长期成长的确定性。
杰瑞股份国内租赁厂房补充产能、海外加速阿联酋基地建设，看好产能释放。杰瑞故宫多 项措施并举提高天然气设备产能：1）国内：通过租赁厂房补充产能；2）海外：公司 24 年 5 月开始向中东公司增资 1.2 亿美元，建设阿联酋迪拜生产基地，公司正积极投入资源加 快阿联酋产能建设进度。目前中东地区需求高景气，公司天然气业务订单持续高增，看好 明年产能爬坡后，订单交付带动业绩兑现。
4.2 纽威股份：国产阀门领军企业，深耕中东市场，客户认证完备
纽威股份是国产工业阀门领军企业，在天然气领域拥有完善的业务布局。根据纽威股份公 告，公司拥有闸阀、截止阀、止回阀、球阀、蝶阀、调节阀、安全阀等全部阀门产品系列， 其中多类产品广泛用于天然气相关环节，如油气开采、FPSO、LNG 运输船、油气管线输送 等。2024 年公司成功研发 2000 米水深超高压水下注水热刺（Hot Stab）产品，巩固了公 司在国内水下油气开采设备领域的技术领先优势；2025 年公司实现了双偏心蝶阀在-196℃ 超低温工况下可靠密封的目标，并验证产品寿命耐久性，可以在 LNG 运输船领域提供更优 解决方案。
纽威股份的阀门产品凭借可靠性能，获得众多大型跨国油气企业，如沙特阿美、壳牌、埃 克森美孚、雪佛龙等的合格供应商资格。
长期耕耘中东市场，沙特子公司继续加码中东油气产业。根据纽威股份招股书和官网，2013 年公司设立迪拜子公司，主要负责中东地区的阀门销售和服务业务。2023 年 12 月，公司 公告将投资建设沙特子公司，经营整机零配件销售与服务业务，我们认为公司将继续加大 在中东油气产业的参与力度。 得益于海外订单释放和产品结构优化，公司收入利润近年来实现稳定增长，2025 年前三 季度公司实现营业收入 56 亿元，同比增长 26%，实现归母净利润 11.1 亿元，同比增长 34.5%。毛利率也呈现逐季度走高趋势。
4.3 万泽股份：国内燃机叶片头部厂商，规划在沙特设立叶片产能
铸造、医药双轮驱动，高温合金材料业务高速成长。公司成立于 1992 年，以房地产业务 起家，2014 年开始布局高温合金领域，2019 年公司重大重组，置出房地产业务，置入医 药业务，形成目前高温合金及其制品和医药双主业格局。 根据万泽股份官网，在高温合金业务方面，公司是涉及高温合金及其构件产业的民营企业 中，国内仅有的建立了从母合金制备、粉末冶金制粉以及到高温合金构件制造的具有完整 研发体系的企业。在产业化上，万泽股份形成了：
以上海万泽精密铸件为主体的高温合金等轴晶叶片、等轴晶涡轮、不锈钢及钛铝合金 构件的产业化生产能力，主要面向以航空与航天动力、舰船与地面燃机、机车与汽车 发动机配套用高温合金和不锈钢叶片、叶轮、壳体等为主体的目标市场。
以深汕万泽精密铸造为主体的高温合金母合金、高温合金粉末及其制品、精密铸造叶 片的产业化生产能力，主要面向以航空发动机、燃气轮机配套用粉末盘，以及核电、 机车动力配套用热端部件为主体的目标市场。 高温合金制造领域，公司在 2018 年取得了首份燃机行业订单，2021 年开始在中小型燃气 轮机市场实现高速增长，2023 年公司参与上海电气主导的 78MW 燃机高温合金叶片研发项 目通过验收，实现了国产商用大涵道比涡扇发动机低压涡轮叶片的首台套突破。根据公司 公告，2024 年公司承接了龙江广瀚从 2MW 到 40MW 的全系列燃气轮机高温合金叶片。1- 3Q25 公司收入同比增长 21%，加速提升。
公司规划在沙特设厂，未来叶片有望实现出口沙特。
根据 25 年 4 月 11 日万泽股份官微信息，公司和西门子能源签署了多个产品的框架 采购协议，未来三年，上海万泽精密将为西门子能源供应 10 多种铸件。25 年 4 月 27 日，公司公告与某海外客户就燃气轮机涡轮叶片产品签订了为期六年的《框架供货协 议》，协议约定该海外客户后 5 年的采购金额将不低于 1000 万美元/年。
根据 10 月 15 日公司官微，公司与沙特工业和矿产资源部代表团在上海举行高层会 谈，双方就万泽股份燃气轮机叶片出口及在沙特阿拉伯本土投资设厂等关键议题达 成战略共识。双方计划通过万泽股份在沙特阿拉伯投资设厂，实现供应链本地化、降 低成本，满足中东地区对能源装备零部件日益增长的需求。沙特阿拉伯工业和矿产资 源大臣表示，燃气轮机市场是沙特阿拉伯政府特别重视的市场，沙方非常欢迎万泽股 份到沙特阿拉伯投资建厂，将积极协调沙特阿拉伯的区位资源与政策支持，助力万泽 项目快速落地。目前公司海外收入占比仅 2%左右，未来随着沙特订单增加，公司海 外收入占比有望持续提升。
4.4 中泰股份：国内天然气设备领军企业，中东加速布局
公司是国内深冷设备龙头之一，在天然气设备领域有完善布局。根据中泰股份官网，公司 在天然气领域业务涵盖液化、处理、加工、化工以及气体分离与利用等领域，实现了较为 完整的产业链布局。在液化领域，公司是国内少有的同时具备 LNG 成套技术和冷箱的提供 商之一，经典案例包括内蒙古正泰易达 300 万方/天和永丰 400 万方/天的 LNG 装置；在处 理领域，公司生产了国内最大规模的天然气分质利用项目长庆油田上古 6000 万方/天乙烷 回收装置冷箱，并已出口美国 50 多套轻烃回收装置换热器。
2025 年中泰股份实现由国内到海外深冷设备销售的动能转换，带动利润高增。根据中泰 股份公告，公司 2025 年前三季度实现归母净利润 3.36 亿元，同比增长 77%，其中单三季 度实现归母净利润 2.0 亿元，同比增长 204%，主因为海外高毛利订单开始批量确认收入。 公司利润重新实现了大幅增长，而且主要动力从早年间的国内切换到海外，根据公司公告， 2025 上半年公司确认海外收入 1.7 亿元，同比+576.5%，高增的同时也实现了公司上市以 来最高的海外收入。
中泰股份深冷设备毛利率创新高。根据中泰股份公告，2025 上半年公司深冷设备板块实 现毛利率 42.3%，创上市以来新高，得益于海外收入占比提升，以及海外产品结构由早年 单一换热器出口向工艺系统、成套装置出口转型。
公司在中东加速布局，看好中东业务拓展。根据中泰股份 2024 年报，公司全年新签海外 订单 6 亿元，成功获取中东、东南亚、中亚等地区石化类订单，得到沙特阿美、法国道达 尔等国际知名油气公司的认可，并已通过多家欧洲、韩国顶尖工程公司的资质审核，进入 其签单流程。
4.5 福斯达：承接海外天然气处理项目
公司拥有天然气领域核心部件设置制造能力，并已获得海外天然气处理项目订单。福斯达 是全国领先的空分设备和液化天然气设备生产商。根据福斯达招股书，福斯达的 LNG 装置 产品包括天然气液化提纯设备、化工尾气（裂解气、焦炉气、合成气等）分离提纯液化设 备、非常规天然气（页岩气、煤层气、沼气）液化提纯设备等，此外还具有大型液化天然 气、FLNG（浮式液化天然气）用绕管式换热器的生产销售能力。根据福斯达公告，2024 年 公司在海外成功承接 300 万方/天天然气处理工厂项目，并已在 2025 上半年实现全模块化 设计；研制并应用国产最大的绕管式换热器。根据福斯达公告，2025 年上半年公司实现 LNG 装置收入 3.4 亿元，同比增长 374%；毛利率 33.8%，同比增长 19.6pct，收入和毛利 率的大幅增长或主要由于海外订单交付。福斯达在中东地区曾经交付多套大型空分设备， 并在 2024 年首度与欧洲顶尖工程企业监理合作关系，我们认为公司未来有望在天然气处 理、LNG、FLNG 等天然气相关领域获取更多订单。
公司在手订单充足，收入利润有望延续强劲增长势头。根据福斯达公告，2024 年公司全年 新签订单约 40 亿元（含税），同比接近持平，但 2025 年前三季度公司营业收入仅为 21.4 亿元，连续多年公司收入显著低于新签订单额。同时，2025 年前三季度公司收入同比增长 29.5%，归母净利润同比增长 66.1%，收入利润增长呈现加速态势，看好公司未来在手订单 兑现带动业绩持续增长。
4.6 应流股份：国内燃机涡轮叶片龙头，供货西门子能源等
深耕高端装备铸造，“两机”零部件构筑新增长极。公司前身为成立于 2000 年的安徽霍山 应流铸造，主要生产泵及阀门零件、机械装备构件，产品应用于石油天然气、核电、工程 和矿山机械领域。2015 年开始，公司围绕航空国防领域重大装备国产化，将业务拓展至燃 气轮机和航空发动机叶片等热端零部件领域。经历 10 年持续重资产投入，公司现已成为 国内“两机”零部件龙头，技术水平全球领先，产品已供货西门子、GEA、赛峰、东方电 气等头部客户，为公司业绩带来新增长极。
2017-2024 年公司收入和归母净利润 CAGR 为 9%和 32%，受益全球两机景气上行，我们预 计 2025 年公司收入和业绩开始加速增长，1-3Q25 公司实现收入 21.21 亿元，同比+11.02%； 实现归母净利润 2.94 亿元，同比+29.59%。
公司国内外收入占比相近，2025 年受益全球燃气轮机景气度上行，公司海外收入高增， 1H25 国外收入占比提升到 47.4%。
公司长期保持重资产重研发投入，截至 1-3Q25 公司固定资产为 41.52 亿，同比增长 32%。 2018-2024 年公司研发费用率保持在 12%左右。1-3Q25 公司研发费用率下滑到 9%，主要系 公司一次性研发成功率提升，新型号叶片研发周期缩短，看好公司盈利能力提升。
公司是国内燃机叶片龙头，技术水平国内领先。目前，公司已经为 E/F/H/J 级等多种型号 燃气轮机开发热端产品，功率范围覆盖 12MW-400MW 主要型号，客户群覆盖全球主要燃机 巨头，产品范围覆盖高温合金单晶、定向和等轴晶各类动叶、导叶、护环等；在国产大 F 级重型燃机一二三级定向空心透平叶片批产交货基础上，更高级别的 G/H 级透平叶片也在 24 年 5 月份实现了技术突破，通过了行业内专家的验收。25 年 4 月，公司承担的某型重 型燃气轮机透平第二级动叶铸件通过首件鉴定，标志着国家燃机重大专项取得又一阶段性 成果，进一步夯实了公司在国内市场的龙头地位。 2024 年新签燃机订单较多，合同负债显著提升，看好公司收入长期增长。根据公司公告， 截至 24 年 9 月 30 日，公司燃气轮机在手订单约 8 亿元，其中仅 8-9 月新签订单就达 4 亿 元。2024 年燃气轮机领域新签订单同比增长达到 102.8%。截至 2025Q3 末，公司合同负债 达 2.06 亿元，同比+20%，环比也在持续创新高。公司目前在手订单较多，看好公司燃气 轮机业务收入长期增长。
4.7 西子洁能：燃机余热锅炉龙头，“一带一路”市场有望贡献收入增量
国内燃机余热锅炉龙头，国内份额 50%以上。公司主要从事余热锅炉、清洁环保能源发电 装备等产品的咨询、研发、生产、销售、安装及工程总承包业务，是我国规模最大、品种 最全的余热锅炉研究、开发和制造基地。目前，公司已累计供货燃机余热锅炉超 450 台套， 产品覆盖了 GE、西门子、三菱、安萨尔多、阿尔斯通等国际主要燃机供应商的各类各级机 型（机组发电功率涵盖 8-850MW），国内市场占有率稳居 50%以上，开拓并持续扩展了 HRSG的海外市场。2024 年公司实现收入 64.37 亿元，归母净利润 4.4 亿元，归母净利润大幅 度提升主要受益于订单质量明显改善、三费管控加强、资产减值计提减少、公司转让参股 公司股权确认的投资收益增加等因素影响。
根据西子洁能官微，上世纪末，西子洁能自主研发了大型 9E 燃机配套的立式强制循环 HRSG， 填补了国内空白。2002 年，公司与美国 N/E 公司（Nooter Eriksen，全球第一大 HRSG 供 应商，北美最大的 HRSG 供应商）签订燃机余热锅炉技术转让协议，成为美国 N/E 公司全 球最大的技术转让方。之后，公司也成为美国 N/E 公司在中国的制造基地之一。 目前，西子洁能 HRSG 产品已经远销东南亚、南美洲、非洲、中东等“一带一路”沿线国 家及地区。近年，公司斩获了批量的海外项目订单，海外订单占比超 20%。标志性项目包 括巴基斯坦必凯 9H 级 HRSG（当时全球容量最大的联合循环电厂项目）、尼日利亚 12 台 9E 燃机余热锅炉项目（全球最大的天然气自备电站订单）等。 根据公司公告，公司未来将重视“一带一路”沿线，加快对东南亚（印尼、越南、泰国）、 南亚（印度、巴基斯坦）、中东（沙特、阿联酋）、非洲（尼日利亚、埃及）等地区的海外 市场布局，上述地区能源基建需求旺盛，有望为公司收入增长持续贡献增量。
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