1.1 行情回顾：整体下跌但跑赢大盘，珠宝百货呈现上涨
2021 年 1-11 月，CS 商贸零售行业下跌 0.42%，上年同期为上涨 8.11%，不过跑赢大盘 6.86pct。1-11 月中信一级 30 个行业有过半处于上涨状态，周期板块涨幅居前，消费板块多呈现不同程度的下跌，其中纺 服、轻工呈现上涨，零售行业跌幅最浅。CS 商贸零售行业 1-11 月市场表现弱于去年同期，在中信 30 个行 业排名第 19。下半年以来国内疫情多点散发，年底伴有新型变异毒株来袭，对实体接触型消费的负面影响 较为明显，线下客流和销售的恢复进程受到一定影响。短期来看，疫情反复对供需复苏的制约仍然存在。 不过在在四季度和年货节等节假日消费的带动下，可选消费细分板块存在结构性上涨机会。
从子板块来看，1-11 月 CS 零售三级子行业涨跌互现，涨跌幅位居前三的子板块分别是家电 3C、贸易 和其他连锁，涨跌幅分别为 151.34%、42.99%、22.57%。在前 11 个月上涨的板块中，家电 3C 和其他连锁 成分股相对较少，主要受到个股天音控股（+258.43%）、爱施德（+76.65%）以及华致酒行（+69.44%）的 带动作用。珠宝和百货板块呈现上涨，主要受到低基数效应和低估值影响等因素的带动，其中珠宝板块在 近几月受到培育钻石概念的带动，钻石相关个股涨幅较为明显。而超市和电商板块呈现下跌，板块内走势 分化，超市行业因社区团购冲击和消费习惯转变等影响业绩转负，上半年板块持续下行，不过下半年开始筑底小幅回暖，龙头持续领跌；电商板块受苏宁亏损较大业绩转负，行情上受到南极、苏宁以及跨境电商 成分股不同程度的负面影响，板块整体跌幅较深，自去年三季度以来持续遭遇基金减仓。
1.2 业绩回顾：增速回落板块分化，珠宝利润规模增速双高
我们选取零售行业 5 个重要子板块（百货、超市、珠宝、电商、化妆品）的 80 只成分股作为样本，观 察分析零售行业上市公司 2021 年前三季度的业绩表现。整体来看，零售行业前三季度营收合计 5207.56 亿 元，同比-4.88%，归母净利润为 37.33 亿元，同比-68.09%，主要系电商板块营收和归母净利润下降明显， 以及超市板块净利润持续转负的影响。受到疫情反复、消费承压等宏观因素影响，各板块整体业绩增速环 比回落明显，表现分化态势进一步加剧。
分板块看，营收方面超市板块规模最大，珠宝板块次之。前三季度珠宝板块营收增长较快，主要受到 去年同期低基数效应影响；归母净利润方面珠宝板块规模最大，百货板块次之，超市和电商板块利润持续 转负。前三季珠宝和百货板块净利润均呈现高速增长，一方面有基数较低的因素，另一方面上半年可选消费复苏较好，带动升级类中高端消费恢复态势向好，三季度虽然增速有所回落，但仍能保持增长态势；期 间费用方面超市板块规模最大，电商板块次之，不过化妆品和珠宝板块费用增长较多，主要受到加大新品 营销投放及拓展兴趣电商新渠道的费用增长影响。在剔除珠宝板块 ST 个股的极值影响后，化妆品板块毛利 率最高，百货板块净利率最好，电商板块 ROE 最大。
1.3 行业 PE 估值：整体震荡上扬，子板块分化趋缓
2021 年 CS 商贸零售的 PE 估值水平振幅较大，上半年整体呈现下跌，下半年在震荡中快速上扬。伴随 上市公司中报和季报等定期报告的相继披露，多数板块受到的疫情负面影响持续显露，业绩多呈现下滑甚 至转负，导致整体 PE 估值水平处于高位，数值本身参考意义有所下降。考虑到负值效应将百货板块 PE 水 平抬高到 190X 以上，超市、电商 PE 水平直接转负，无法进行测算和比较，故我们取剔除负值后的板块 PE 进行横向对比。子板块方面，全年来看各子板块 PE 分化态势逐渐趋缓，PE 估值中枢呈现下调。横向比较， 化妆品板块 PE 最高，超市板块次之，珠宝板块 PE 最低；纵向对比，电商板块 PE 回落最多，珠宝和化妆 品板块 PE 回落相对较小。
1.4 基金持仓：行业维持低配状态，周大生重仓占比最大
一级行业：行业维持低配，低配比例有所扩大。2021 年三季度，在证监会新标准的 19 个行业中，批发 和零售业基金持仓总市值为 318.20 亿元，同比减少了 34.88%，环比减少 10.75%；持仓占比为 0.50%，位列 第 13。市场标准行业配置比例为 1.80%，批零行业低于标准行业配置比例 1.3pct，从 19 年 Q3 开始持续维 持低配状态。配置比例同比降低 0.66pct，环比下降 0.07pct；低配比例同比扩大 0.14pct，环比扩大 0.03pct。 21Q3 行业维持在低配状态中，21Q1 时配置比例在连续三年的下降中首次回升，但 Q2 开始又呈现下降，不 过 Q3 降幅有所收窄，行业配置比例在底部附近持续徘徊下探。受到疫情影响行业估值处于历史高位，且实 体零售受疫情冲击的影响较为深远，但由于行业配置水平较低，基金市场对低风险、高价值、高弹性的细 分行业较为青睐，当前配置比例上升空间较足，预计四季度至明年上半年配置比例有望筑底回暖。
重仓个股：周大生重仓占比最大、获得增配最多。2021Q3 公墓基金重仓股主要针对 CS 商贸零售及 CS 日用化学品（化妆品行业）中的 32 家上市公司布局，环比新增 5 家，清空 11 家，其中重仓个股持有基金 数排行前五的依次是周大生（56）、贝泰妮（50）、上海家化（18）、珀莱雅（18）、老凤祥（12），基金持有 数变动幅度排行前五的分别是周大生（+26）、贝泰妮（+4）、潮宏基（+4）、菜百股份（+4）、老凤祥（+2）。 从季报持仓变动来看，位列前五的重仓个股分别是周大生、家家悦、江苏国泰、金开新能、天音控股，持 仓变动分别为 2116.22 万股、2050.45 万股、1766.79 万股、1725.81 万股、1242.48 万股；从持股占流通股比 例来看，前五名分别是贝泰妮（24.97%）、健之佳（9.57%）、壹网壹创（9.30%）、家家悦（6.51%）、周大生 （6.17%）。
细分行业：化妆品板块基金配置最多，珠宝板块获增配明显。从细分行业来看，21Q3 化妆品板块获得 基金配置最多，但是减仓数也属最高，而珠宝首饰获得基金增配最为明显，电商、超市等板块均遭遇减仓， 百货板块基金配置整体持平。三季度公募基金偏好珠宝首饰板块，主要受到业绩向好和培育钻石概念等因 素的驱动，其中因省代模式带动业绩高增长的周大生获得 26 家加仓，而飞亚达遭遇 6 家减仓；公募基金对 于化妆品相关领域的配置热情阶段性减退，不过主营 ODM 的青松股份遭遇 12 家减仓，而功效护肤赛道稀 缺标的贝泰妮则获得 4 家加仓。百货、超市等实体板块持续遇冷，部分区域因疫情防控，线下客流恢复持 续阻碍，渠道分流下实体零售业绩承压，基金配置水平相对较低，持仓变动相对较小。电商板块基金配置 水平也相对较低，并延续了上季度的减仓态势，在季度基金持仓层面持续遇冷。
2.1 商品零售稳健增长，升级消费增长较快
消费市场延续复苏态势但增速放缓。2021 年 1-11 月，受到疫情多点散发、极端天气等因素的冲击，市 场销售增速持续回落，不过整体保持两位数较快增长，线上消费需求持续释放，消费市场延续复苏态势。 1-11 月，社会消费品零售总额 399554 亿元，同比增长 13.7%，保持较快增长；比 2019 年同期增长 8.2%， 两年平均增速与 1-10 月持平。虽然 9-10 月社零当月增速有所回升，但 11 月国内多地发生新冠肺炎疫情， 对居民消费特别是餐饮等聚集型消费冲击较大，餐饮收入由增长转为下降，市场整体销售增速有所放缓， 当前处于较低水平。城镇、乡村消费品零售额同比增长基本平衡，1-11 月，城镇、乡村消费品零售额同比 分别增长 13.8%、13.3%，城镇居民消费支出增长快于农村居民。
商品结构优化升级，部分升级类商品销售增长较快。现阶段疫情散发对接触型消费的制约较为显著， 不过长期来看，我国消费规模持续扩大、消费结构升级的态势不会改变。1-11 月商品零售额同比增长 12.8%， 保持稳健增长，商品结构持续优化升级，部分升级类商品销售增长较快。从商品类别看，基本生活类商品 市场销售增势较好，但较前三季度增速来看多呈现不同程度的下降，只有粮油食品类增速小幅回升；部分 升级类商品零售增长加快，金银珠宝类、文化办公用品、和化妆品类等升级类商品的零售额同比分别增长 34.1%、20.2%、15.3%，明显快于全部商品零售额增速，不过较前三季度水平均有不同程度的下滑。社零中 占比最大的汽车类商品销售增速自 7 月以来持续下降，主要是汽车芯片短缺导致市场供应有所不足，不过 新能源汽车的产销量均保持了 1 倍以上的较快增长，高端品牌的销量增长也较明显。
2.2 线上需求持续释放，实体零售增速放缓
网络零售保持较快增长，线上渗透率环比大幅提升。随着信息技术的快速发展和广泛渗透，线上消费需求持续释放，在消费便利性得到有效提升的同时，也带动了消费规模的不断扩大。今年以来网络零售保 持较快增长，线上渗透率环比大幅提升。1-11 月全国网上零售额 118749 亿元，同比增长 15.4%。其中，实 物商品网上零售额 98056 亿元，同比增长 13.2%，较 1-10 月下降 1.4pct，在高基数效应下增速持续回落，两 年平均增长 14.4%。实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重为 24.5%，较 1-10 月大幅提升 0.8pct。 在实物商品网上零售额中，吃类、穿类和用类商品分别增长 18.8%、11.1%和 13.1%。“双十一”购物节以旧 换新交易明显增多，“以换代弃”、“极简包装”等绿色低碳消费趋势逐渐显现。
在疫情防控常态化的新环境下，消费者的购买习惯正在发生变化。线上方面，电商渠道保持稳定增长 趋势，凯度消费者指数据显示，单 Q3 电商销售额同比增长 10.5%。一二线城市增长力回升，在 Q3 整体表 现优于下线城市。电商用户规模正在持续扩大，尽管消费者的客单价有所减少，但他们的消费频率有所提 升；O2O 方面，即时零售保持良好增长的势头，向全品类、全场景逐步渗透。前三季度，超过 56%的城市 家庭通过 O2O 到家配送服务购买快速消费品。在重点城市和省会城市的渗透率已经达到 65%，而低线城市 也有超过 52%的家庭使用过 O2O 服务。相较于疫情高峰时期，消费者在 O2O 平台平均每次花费的金额有 所下降，但下单的频次明显增多。在头部电商平台中，阿里巴巴保持领先地位，市场份额持续提升但增速 放缓；拼多多市场扩张势头不减，用户活跃度和用户黏性均不断升高。除传统平台电商以外，基于短视频 平台的兴趣电商也在迅速发展，开辟了品牌在电商全域增长中的新赛道。
疫情多地散发影响实体零售业态增速放缓，不过超市、便利店等业态零售稳中有升。根据测算，1-11 月实体店零售额同比增长 13.9%，增速较 1-10 月放缓 1.1pct。在限额以上单位有店铺零售中，超市、仓储会 员店零售额同比分别增长 6.4%和 14.5%，增速分别比 1-10 月加快 0.4 和 1pct；便利店零售额增速与 1-10 月 持平，仍保持两位数较快增长。线下方面，凯度数据显示，大卖场、超级市场和便利店的销售额在单 Q3 同 比下降 2.9%，其中大型超市和大卖场销售额的降速更为严重，分别下降了 5.4%和 6.1%。小超市是唯一增 长的渠道，同比增长 7.9%，主要受到消费者购买频次的推动。消费者在疫情后偏爱近场社区业态购物的习 惯仍在加强，市场竞争的加剧及生鲜前置仓和社区团购等各种新零售模式在商品经营上面的突破及提供的 便利性，对于大型零售业态的分流效应越来越明显。在主要零售集团中，高鑫集团以 8.3%的份额继续保持 领先地位，而永辉的市场份额同比提升 0.3pct 至 5.5%。仓储会员店模式是目前零售商试水最多的创新业态， 会员店模式聚焦服务中国城市有高端消费能力的家庭，通过提供别致的服务和体验，打造关键的核心价值。
2.3 政策层面重视电商发展，守正创新服务实体经济
党的十九届五中全会指出要发展数 字经济，电商作为数字经济中规模最大、表现最活跃、发展势头最好的新业态、新动能，将会在畅通国内 大循环，促进国内国际双循环中发挥重要作用。截止 2021 年 11 月，全国网上零售额已达到 11.9 万亿元， 我国已连续 8 年成为全球规模最大的网络零售市场，实物商品网上零售额占社零总额的比重达到 24.5%，电 商已成为居民消费的主渠道之一，成为提升人民生活品质和推动经济社会发展的重要驱动力。同时，我国 电商发展仍面临不规范、不充分、不平衡的问题，平台企业垄断和不公平竞争问题凸显，企业核心竞争力不强，外部宏观环境发生复杂深刻变化。《“十四五”电子商务发展规划》的提出，深入研判我国电商发展 现状和趋势、分析面临机遇和挑战，阐明“十四五”时期电商发展方向和任务。
坚持守正创新，高质量服务实体经济发展。《“十四五”电子商务发展规划》对“十四五”时期我国电 商发展的总体目标、主要任务、保障措施等做了全面部署，包括了七大任务方向和 23 个专项行动，对于进 一步明确电商产业的定位、引导电商发展方向、形成政府政策合力及指导地方电商发展等都具有重要意义。 “十四五”是我国电商全面进入高质量发展的新阶段，而电商一直处于实体经济数字化转型的最前沿。《规 划》赋予了电商推动“数字经济高质量发展”和助力“实现共同富裕”的全新使命，提出以“四个坚持” 为核心的基本原则，集中体现了其“创新、协调、绿色、开放、共享”的新发展理念。针对电商领域在发 展过程中暴露出的平台垄断、资本无序扩张、不正当竞争等突出问题进行专项整治，加大事前事中事后全 链条监管，推动电商持续规范、健康发展，同时强调要保持电商的创新活力和普惠共享，在助力传统经济 数字化转型升级方面集中发力，高质量服务实体经济。《规划》还针对“十四五”时期的电商发展，提出了 定性、定量和远景目标，并依托七大任务，构建我国电商高质量发展的战略框架。
2.4 共同富裕驱动结构升级，消费企业加快数字化转型
消费行业逐渐回归理性，共同富裕驱动消费结构优化升级。驱动 2021 年上半年，国内消费领域发生 410多起融资事件，总融资金额超过 300 亿元，新消费领域增势强劲，新品牌新品类的数量呈指数级增长。但 下半年以来，随着居民可支配收入增长放缓并慢于 GDP 增速，同时部分地区疫情多点散发，防控态势趋严 的环境下聚集性消费受到一定影响，主观上疫情的反复也影响了居民消费信心的恢复与提振，消费行业逐 渐回归理性，资本对新消费赛道的视角转向挖掘深度价值。中长期来看，在“共同富裕”的政策导向下， 中等收入群体规模持续扩大，消费结构优化升级的长期趋势并未改变。在互联网消费基础设施和资本的双 重催化下，以新国货为代表的新消费快速成长壮大，而新消费的本质是以消费者需求为核心的产业变革。
宏观环境、人口结构和消费偏好发生变化，驱动消费品企业在人货场方面加快数字化转型。疫情使我 国经济发展速度放缓，中央经济工作会议指出我国经济发面临需求收缩、供给冲击、预期转弱的三重压力。 消费行业要应对外部环境巨大变化所带来的新机遇和新挑战，需要加快数字化、智能化转型，打造智能消 费生态体系的新模式。宏观环境、人口结构和消费偏好的变化正在影响消费行业的商业模式和运营理念， 驱动消费品企业在人、货、场方面加快数字化转型。数字化延伸了原有渠道，为消费品企业提供了更深入 的消费者洞察机会，赋能企业更清楚的认识终端消费者，并能提供满足消费者需求的个性化产品，带动消 费增长。消费品牌的数字化转型主要依赖公域和私域两条路径，在内容平台上做公域投放，并转化至私域 渠道上做自有流量深度运营，以此形成品牌的内容受众和私域用户两个群体。数字化转型较为成熟的消费 行业具有产品高频刚需、迭代迅速和营销方式多样化等特征，典型行业有美妆、母婴、家电和食品饮料行 业等。
3.1 国货美妆市占率持续提升，下沉、年轻化趋势明显
国货多分布于中高端和大众化，大众化市场竞争激烈。按照我国美妆护肤市场中主流产品的价格区间 分布来划分，可以分出五个细分市场，各阶层市场均处于完全竞争状态。其中，高端及以上市场竞争者多 为欧美品牌，中高端市场欧美品牌与经典国货分庭抗礼、竞争较为激烈，大众化及以下市场多为经典国货 和新锐国货品牌，竞争十分激烈。分品牌看，国际品牌在奢侈到大众化四个阶层中均有布局，而国货品牌 绝大多数分布在中高端和大众化阶层。借助直播、短视频等新媒体渠道，老牌本土品牌重新焕发活力的同 时，新锐国货品牌表现亮眼，并且部分品牌通过兼并收购等方式拓宽品牌矩阵、掘金中高端市场。高端品 牌集中度和用户粘性相对较高，入局较难，消费者教育任重道远，导致国货品牌在高端及以上市场相对稀 缺。
国货品牌市场份额持续提升，同国际大牌差异化竞争。国货美妆护肤品牌在品牌定位上更加本土化、 贴近东方人肤质和审美，根据我国消费者肤质特点推出更适合国人的化妆品，例如在功能上以保湿、美白 为主，而在配方上常辅以植物、天然等概念，更易被国人接受。在市场层次上，国货品牌与国际大牌错位 竞争，依靠产品性价比取胜，主攻中低端大众护肤需求，避免与国际大牌在一二线城市的中高端市场正面 冲突，在夯实用户基础上再逐渐向中高端渗透。2020 年，市场份额跻身前 20 的本土化妆品公司有 7 家，合计市场份额由 2011 年 4.2%增长至 2020 年 9.7%，崛起趋势明显，其中百雀羚、珈蓝集团市场份额占比分别 为 3.9%、3.7%，同比均提升 0.4pct。随着国产护肤品品牌竞争力增强，国内以国际品牌占主导的市场格局 将被打破。
国货美妆品牌下沉趋势明显，Z 世代为主要消费人群。国货美妆品牌的目标用户以 25 岁以下、三线及 以下城市的 95 后女性消费者为主。微博易大数据显示，国货美妆品牌中低端消费占比约为 78%，下沉市场 消费占比约为 54%，25 岁以下的消费者占比约为 53%。从年龄结构来看，95 后已经成为国货美妆产品的第 一大消费群体，具有较强的消费潜力，他们更加热衷于时尚潮流、网红经济、彰显个性，更愿意尝试新品 牌和新产品，高性价比、天然草本植物等成分配方、高颜值的包装、朋友圈的话题等都成为吸引其化妆品 消费的动力；从城市分布来看，国货美妆品牌的下沉趋势较为明显，且城市越低线增长越明显。一方面， 三四线城市具有庞大的消费群体，随着化妆品专营店的下沉开店和电商物流的渠道拓展，低线消费市场有 巨大的上升空间。另一方面，根据天猫数据，三四线城市消费者化妆品细分品类的渗透率仍有待提升，国 货品牌以其高性价比占据主要市场；从需求端看，消费者对颜值经济的追求没有因为疫情而改变，在我国 庞大的需求基数和分化的消费审美偏好下，各类品牌因其不同定位，均有其差异化的核心消费群体。
3.2 线上销售占据主位，国货美妆品牌偏好新媒体投放
传统线下渠道份额逐渐下滑，电商成为主要销售渠道。百货、商超、化妆品专营店、电商为我国化妆 品的主要销售渠道。近年来，传统线下渠道如百货、商超等份额下滑明显，2020 年渠道占比 18%；而线下 化妆品专卖店渠道份额小幅提升，2020 年渠道占比 10%，主要受到新型 CS 渠道如调色师、话梅、喜燃等 美妆集合店的带动。与传统的 CS 店比，新型美妆集合店更加注重店内设计感与体验感，旨在为消费者提供 更加沉浸式体验。互联网的普及带来了渠道变革，电商渠道的迅速崛起进一步释放了消费需求，为品牌商 吸引目标消费者提供了新的增长渠道。在社交电商、社交 APP 裂变式传播以及网红经济的推动下，品牌客 群覆盖范围扩大、消费意愿不断增强，国内线上化妆品消费的市场份额逐年攀升，从 2015 年的 31%上升至 2020 年的 44%，超过百货、KA 和 CS 渠道，成为现阶段内化妆品销售的第一大渠道。2020 年受到疫情影 响，美妆护肤类消费进一步向线上渠道转移，伴随短视频、直播等线上新兴社交内容的蓬勃发展，品牌商 将进一步提升线上渠道渗透率，加速品牌营销数字化转型的步伐。
数字营销有利于品牌深入洞察消费偏好、增强粘性。伴随电商渠道的迅速发展，2016-2020 年化妆品线 上销售整体保持上升态势，2020 年受到疫情影响增速有所放缓，但销售额超过 2000 亿元，同比增长 18.5%。 由于线上数字营销可触及到更广泛的人群，通过对市场数据及需求信息的分析，品牌商得以更清晰地了解 消费者偏好特性，实现更具针对性的产品研发、商品定价和品牌推广，同时与消费者双向互动，因地制宜 的制定营销方案，为消费者提供个性化的产品和服务，不断增强需求转化的效果和消费者的品牌忠诚度。 此外，消费者获取化妆品知识的来源日益广泛，加之淘宝直播、抖音、小红书等社交平台上 KOL 的专业普 及、品牌商的营销推广，对于化妆品的消费理念日趋成熟，消费需求呈现多元化发展趋势。消费者依据消 费习惯追求品牌和性价比，愿意在美丽健康、品质生活等领域增加消费，愿意为健康、安全、专业的品质 和认可的价值及不同的品牌买单。
美妆品牌偏好新媒体投放，创新内容营销助力销售增长。线上渠道主要优势在于优惠力度大、促销活 动多、购买方便，电商平台、品牌官网、短视频直播平台等均是美妆护肤类品牌竞争的主要战场。在品牌 营销方面，美妆日化品牌客户普遍将抖音、小红书和微博作为投放重心，其中国货品牌对抖音平台的偏好 更加明显。在达人量级层面，除小红书外，国货品牌使用各平台尾部达人的比重均高于海外品牌。国货品 牌与腰部达人合作最多，头腰尾达人配比约为 1:6:3，而在小红书平台投放头部达人更多。随着消费需求多 元化、消费理念不断出新，以及社交媒体、电商平台的快速发展，为国货新锐品牌的涌现孕育了大量机会。 通过独特的品牌形象和话题营销，国货新锐品牌在对消费者画像进行深入分析的基础上推出差异化的新品 概念，利用创新的内容营销实现了爆发式增长。国产成熟品牌也积极增加对社交电商的投入，通过对流量 爆发的社交平台快速反应，重视与消费者深度沟通，带来消费者品牌认知重塑和销售增长。
4.1 珠宝消费持续扩容，品牌集中度逐渐提高
珠宝首饰行业市场规模稳定增长，消费观念转变+渠道线上化带动增量需求。根据中国珠宝玉石首饰行 业协会数据，2019 年我国珠宝首饰市场规模达到最高点 7073 亿元，近五年来复合增长率为 4.51%，呈现波 动增长趋势，但增速整体较慢。2020 年受到疫情影响，我国珠宝首饰市场规模约为 6100 亿元，增速首次转 负。随着我国中产阶级收入水平的持续增长和消费升级理念的不断推进，可选消费品需求崛起，未来我国 珠宝首饰行业市场规模也将得到稳定增长，预计 2021 年将达到 6350 亿元。国家统计局数据显示，2021 前 11 个月限额上上金银珠宝类零售额为 2756 亿元，同比提升 34.1%。因婚庆需求产生的珠宝消费是目前珠宝 消费的主要方式，而逐渐扩大的中产阶层是购买珠宝的主要人群。随着消费者消费观念的转变，珠宝首饰消费在满足传统婚庆刚性需求外，逐渐趋于日常化，消费场景扩展到情感消费，包括各种节日、亲情及自 我奖励等，有效地提高了珠宝产品的复购率。在互联网时代，珠宝品牌的营销模式逐步向线上发展，通过 新媒体为潜在客户创造消费需求，实现消费引导，带动线上销售规模和渠道渗透率不断提升。
我国黄金珠宝市场三足鼎立，优质品牌集中度逐渐提高。我国珠宝行业内竞争企业众多，包括国内品 牌、港资品牌和国外品牌，还有大量知名度较低、规模较小的珠宝企业，市场品牌集中度较低。目前，我 国黄金珠宝市场形成了外资品牌、港资品牌与内资品牌三分天下的局面。国内高端市场主要被 Tiffany、Cartier、 Bvlgari 等国际知名品牌占据，国内主流中高端市场虽占据主要份额，但产品差异化不明显、竞争相对激烈。 从市占率来看，港资品牌在内地竞争力较强，2016-2020年周大福的内地市占率始终领先，2020年达到9.44%， 以及市占率前五的周生生，市占率为 1.69%。港资品牌的产品定位高端，紧跟新兴设计潮流，工艺技术较强。 内地品牌的黄金首饰产品定位中端，售价相对港资较低，品牌门店众多，渠道优势明显，主要品牌有老凤 祥、老庙黄金（豫园旗下）、周大生、潮宏基和明牌珠宝等，其中前五中的老凤祥、豫园股份和周大生市占 率分别为 6.24%、3.63%和 0.83%。随着市场逐渐成熟，消费者对产品设计、工艺技术、品牌内涵等理解日 益加深，越是资金实力强、运营水平高的品牌越能够带动产品销量增长，促使整个市场份额逐渐向知名品 牌聚拢，整体来看各大品牌的市占率多呈上升趋势，行业集中度不断提高。未来，在消费升级趋势下优质 珠宝首饰品牌存在较大的行业整合机遇。
4.2 培育钻石快速崛起，珠宝品牌商跑马圈地
供需失衡、价格优势、消费观念转变等因素为培育钻石市场发展带来机遇。在全球钻石消费市场需求 稳步增长、天然钻石市场供给日益减少的背景下，培育钻石市场在消费领域的应用快速崛起。随着培育钻 石合成技术不断发展和市场参与者不断增加，消费者对培育钻石的认知度和接受度明显提升，培育钻石市 场关注度和需求随之提升，销量较往年大幅提升，价格优势日益明显。培育钻石在品质、价格、环保、科技等方面具备明显优势，主要市场定位为轻奢、定制、环保， 主要目标群体为新生代年轻消费者，消费诉求主要侧重于时尚消费和日常佩戴。据贝恩咨询预测，中国将 成为世界上培育钻石原石市场规模占比第一的国家，预计中国培育钻石原石市场规模在 2025 年将达到 295 万克拉，占全球的比例约为 80.2%。培育钻石有望在钻石消费领域替代部分天然钻石市场份额，同时将在轻 奢和时尚消费领域引领消费潮流，未来市场空间十分广阔。
以戴比尔斯宣布推出培育钻石品牌 Lightbox 为首，众多知名珠宝商开始布局培育钻石领域。培育钻石 凭借其优异产品质量、更低生产成本和更好迎合消费者个性化需求的优势，得到了各大钻石品牌商和消费 者的青睐，迎来黄金发展期。全球范围内，越来越多的金刚石生产商、钻石品牌运营商开始大力投入培育 钻石的技术研发、商业化生产、市场培育和销售渠道建设，充分挖掘培育钻石的市场价值。2018 年以来， 在以美国联邦贸易委员会（FTC）为培育钻石正名和戴比尔斯进军培育钻石饰品市场为首的一系列事件的影 响和推动下，培育钻石在行业组织建立、技术规范制定、合成和鉴定技术提升、生产成本和零售价格降低、 产能规模和市场份额提高等方面取得快速发展和明显进步，培育钻石行业进入快速崛起的发展阶段。全球 众多知名珠宝商例如施华洛世奇、戴比尔斯、潘多拉等也纷纷开始布局培育钻石领域。目前我国上市企业 中，国机精工和四方达的培育钻石业务尚处在技术研发阶段，黄河旋风、中兵红箭子公司(中南钻石)、力量 钻石等生产的培育钻石产品早已投放市场；下游珠宝零售环节中，曼卡龙、豫园股份、沃尔德等均已推出 了自有培育钻石品牌或宝石产品。
5.1 直播电商渗透率加速提升，店铺自播销售常态化
直播用户、品牌、主播数量共同增长驱动，直播电商增长规模和渗透率加速提升。对于 C 端消费者来 说，直播弥补了图文商品缺失的信息，使得商品参数能够立体化展示；对于 B 端商家来说，直播能够与用 户之间快速建立互动交流，有效缩短了消费链路、促成交易转化。在疫情的影响下，直播已经成为电商市 场常态化的营销方式与销售渠道，直播电商市场的增长规模和渗透率加速提升。艾瑞咨询数据显示，2020 年中国直播电商市场规模达到 1.2 万亿元，同比增长 197.0%。在直播电商用户和品牌、主播数量共同增长 的驱动下，未来电商下单用户数量、下单频次以及客单价均会继续提升，预计未来三年年均复合增速为 58.3%， 到2023年直播电商规模将超过4.9万亿元，在社零总额和网络购物零售市场中的渗透率分别为3.2%和10.6%， 预计到 2023 年将达到 10.1%和 24.3%。
品牌商打造直播营销矩阵，店铺自播成常态化主要销售场景。目前直播电商已经成为品牌营销体系的 重要环节，品牌与商家纷纷开启达人播和店铺自播等多种直播形态，构建直播营销矩阵。早期，达人播由 于其专业性、高流量和高转化率被商家采用，能够为品牌带来流量曝光和短期销量提升，但不利于品牌转 化流量。随着直播消费用户规模的扩大，抖音电商等平台在商家自播领域的布局和运营指导，越来越多的 商家不再单纯依赖达人带货，选择加入店铺自播带货模式。2019 年以来店播占比逐年上升，已经成为品牌 商的主要销售场景之一，2020 年淘宝平台诞生近 1000 个过亿直播间，其中商家直播间数量占比超过 55%， 在抖音开播的企业号超过 120 万个，日开播企业号同比增长 400%。2020 年商家自播成交额占整体直播电商 的 32.1%，预计 2023 年占比将接近 50.0%。随着电商直播常态化，自播商家的规模将进一步扩大，小众行 业、细分品类的开播商家数量将会同步增长。
头部主播因偷逃税款遭处罚整顿，流量分散向腰部达人和品牌自播。12 月 20 日，税务部门公布了对淘 宝头部主播薇娅逃税的处理结果，薇娅通过隐匿个人收入、虚构业务转换收入性质进行虚假申报偷逃税款， 被追缴税款、加收滞纳金并处罚款共计 13.41 亿元。事件一经曝光，薇娅在淘宝直播、淘宝店铺、微博和抖 音的账号均已被冻结。此前不久，淘宝主播雪梨和林珊珊也因偷逃税款被处罚近亿元，以上账号均已被关 停；快手头部主播辛巴也因糖水燕窝事件遭平台限制。对部分中小商家而言，头部主播占有大部分流量的 同时，坑位费、佣金甚至会高过成本，制约品牌盈利能力。此次国家监管部门及时出手，对直播乱象加强 整顿，为实现共同富裕的远景目标，在直播电商领域迈出实质性步伐。在互联网监管趋严的环境下，雪梨、 薇娅事件对直播电商行业产生深远影响，头部主播流量垄断的行业格局将会被打破。在头部主播功能削弱， 流量分散向中腰部达人和品牌自播后，品牌商或可重新掌握议价权，这也为品牌自播提供了更好的成长机 遇。随着税收监管的洼地被逐渐填平，主播、商家、平台将会面临更加清朗规范的营商环境，品牌商将更 加关注店铺自播和私域沉淀，通过提升自身运营效率、沉淀品牌口碑，缓冲整体经营成本的持续上升。
5.2 短视频电商崛起，发现式购物带来销售增量
短视频平台带来流量新场景，抖音竞争优势明显。伴随我国互联网广告规模的持续增长，短视频成为 了解品牌信息的重要渠道，是品牌营销的主要阵地。短视频以其内容丰富、浏览碎片化的特点持续构建线 上新生态，促使不同的用户场景和商业业态加速融合。短视频平台带来了流量新场景，并呈现高速发展态 势。相比传统电商和线下渠道等购物模式，短视频电商通过推荐技术，把优质的商品内容与海量兴趣用户 连接起来，激发了用户消费的新需求，为商家带来了销售转化的新增量。在流量为王的时代下，与其他竞 争对手相比，坐拥 6 亿日活跃用户的抖音在布局短视频电商领域方面竞争优势明显。21 年 4 月，抖音明确 “兴趣电商”的平台定位，其商业逻辑是将标签化的商品内容主动推荐给潜在兴趣人群，用内容激活用户 的消费需求，并且通过转化沉淀，将内容推荐给更多的潜在消费者，从而使新流量、新转化和新沉淀源源 不断，实现流量变现的销售闭环。
兴趣电商通过发现式购物模式带来销售新增量。传统电商多为搜索式购物模式，始于明确的购物需求， 典型路径为“需求-搜索-购买”，消费者在平台内主动搜索，在货架式场景下选择信任的商家和产品，固定 的线上购物习惯得以养成。兴趣电商采用发现式购物模式，通过内容激发消费兴趣，典型路径为“兴趣-需 求-购买”。首先通过内容推荐识别用户兴趣，再基于用户对商品内容的持续关注，激发商品使用期待和情感 共鸣，从而创造消费新需求，带来销售新增量。抖音的直播和短视频将商品信息融入到真实生动的内容场 景中，提升了商品信息的丰富度，使商品卖点和品牌故事得到充分展示，从而最大化激发用户的消费兴趣，并在同一场景下实现品销合一的营销目的。同时，推荐技术以内容为载体，帮助商品触达潜在消费者，并 针对用户对内容及商品产生的关注、互动、购买、复购等正向反馈，让商品内容可以被推荐给更多拥有相 同兴趣的用户，从而促成发现式消费。
抖音和快手推出优惠抽佣政策，吸引更多商家入驻。平台在直播电商产业链中起到内容分发、场景构建和运营维护的作用，根据平台制定的利益分配规则，产业链上各个参与者在平台获得流量进行直播带货， 平台按照实际销售金额的佣金进行抽成（CPS 模式）。为了鼓励自家电商小店的发展，打造自己的商业生态 闭环，抖音和快手都推出了新的抽佣政策，通过减少平台技术服务费吸引更多商家入驻。抖音小店对于 2020 年 5-8 月入驻的商家提供最低为 1%的技术服务费优惠政策，并且对商家质量在 4.8 分以上的优质商家，只 收取 1%技术服务费。根据商家质量评分不同，技术服务费在 3%-5%之间；快手小店在 2020 年 2 月推出新 规，对于一级类目商品食品，三级类目商品手机/数码/电脑办公，从之前的抽成 5%变为 2%。同时，快手小 店推出商家激励政策，表现优质的商家将会获得最高 200%的当月应交技术服务费补贴。
5.3 实体转型全渠道融合，仓储会员店逆势扩张
商超行业受疫情冲击整体规模缩水，盈利能力短期承压。2021 年疫情对实体行业的负面影响仍在持续， 商场与超市行业的总营业收入和营业利润均呈显著下降。在 CS 一般零售百货+超市+综合业态的 49 个样本 公司中，2019 年前三季度有 7 家亏损，亏损总额为 8.7 亿元；而 2021 年前三季度有 10 家亏损，亏损企业 占比为 20%，亏损总额为 35.0 亿元，亏损额扩大了约 4 倍。受到了疫情和消费方式改变的双重压力，还有 社区团购、直播带货等新消费形式的冲击，商场与超市行业整体规模缩水，行业加速转型整合，盈利能力
短期承压。不过在 2020 年大部分购物中心延期开业的情况下，2021 年购物中心开业数量屡创新高。据联商 网数据显示，按照面积 8 万平米以上口径统计，2021 年开业购物中心 510 个，总体量达到 6581 万平米。
线上线下融合是实体零售业转型的重要方向，疫情影响数字化消费迎来发展新机遇。受疫情等因素影 响，2020 年到店规模有所下降，同比呈现负增长，而网络零售市场保持逆势增长，市场规模再创新高。从 社零的构成来看，今年来我国网络渠道消费占比持续扩大，线上零售已逐渐成熟，但实体零售市场还占据 七成左右的市场份额，线下终端门店仍是零售主体，线上渗透率具有较大提升空间。从需求端来看，疫情 使线下聚集型消费受到较大冲击，疫情期间被迫宅家的消费者纷纷选择到家业务和直播购物等线上场景进 行消费；从供给端来看，2020 年以来线下传统社区销售渠道加速数字化转型、拓展线上业务，同时，互联 网平台企业为寻找渠道落地和下沉途径，积极赋能实体商业融入线上平台。总体而言，受疫情影响消费场 景加速向线上转移，门店到家业务、数字化零售迎来发展新机遇。2021 年伴随疫情常态化，到店消费市场 整体规模稳步回升，伴随着新需求、新场景、新模式的演化，形成品牌升级、国潮兴起、仓储走红、策展 社交等多种新趋势。
传统大卖场增长乏力，仓储会员店逆势扩张。在实体超市行业，下半年以来仓储店备受市场关注。过 去 5 年，沃尔玛在中国关闭了超过 100 家大卖场，而旗下山姆仓储式会员店却高速扩张。随着永辉、家乐 福、盒马等相继入局仓储店业态，仓储店正在成为疲软的超市大卖场业态的快速转型出路。传统大卖场增 长乏力，而山姆会员店、盒马 X 会员店及 COSTCO 的模式在国内逐渐推广，由于开店成本低、展店速度快、 转型业绩好，形成了标杆效应。随着生活节奏变快，一站式购物的消费习惯更符合消费者的生活规律，消 费者在消费时不再局限于商品，更注重购物体验。传统仓储会员店主要依靠收取会员费盈利，通过精简 SKU、 让利消费者、控制毛利率等举措，充分利用供应链优势，提升顾客粘性；而本土化的仓储式商场由于提供 丰富实用、高性价比的 SKU 供顾客选择，以及仓储美学社交体验，受到越来越多的消费者青睐。在未来一 两年内，仓储店开店数量预计将达百家以上。目前主要分布在一线城市，下一步将逐步向二三线城市拓展。 在未来两三年内，仓储式商场将迎来开店爆发期。
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