风险偏好是本轮行情的核心驱动因素
本轮A股市场行情的核心驱动在于风险偏好的系统性提升。这种提升源自全球格局正在经历的深刻“再重构” 进程。 推动风险偏好上行的宏观背景，是全球政治经济格局的深刻重塑。一方面，美国等西方国家增速放缓、内部矛盾加剧； 另一方面，中国等新兴经济体综合实力上升，在国际舞台上发挥更大影响力。 这种力量对比的变化，使投资者对中国未来发展前景和制度优势的预期趋于积极，从而提升了股票等风险资产的吸引 力。
全球格局重构：特朗普2.0的本质——“反秩序性”
当前国际环境正处于深度震荡与重构周期。美国在2024年大选后正式进入“特朗普2.0”时期，其政策主张冲击了全球秩 序。 ① 美国内部撕裂加深，特朗普支持群体“MAGA”推动治理个人化、决策短期化。40多年美国制造业生产率远高于工资 增长，产业链利润分配失衡，在制造业产能回流意愿上升和底层劳动群体诉求攀升的情况下，美国政府更强调国内优先、 制造业回流和贸易保护。 ② 美国在战略层面面临固有矛盾：既希望维持全球霸权地位，又不愿继续承担相关国际责任和制度成本。特朗普政府以 孤立主义和单边主义为根基，重新强化“美国优先”的战略取向，其政策重心已从维护二战以来美国主导构建的多边体 系，转向系统性削弱既有制度、削弱盟友约束、追求短期政治收益最大化。
美国秩序崩塌，全球格局进入重构时期。特朗普2.0强化孤立主义与非制度化决策，加速旧秩序瓦解。特朗普2.0政策 主张对二战后原美国主导的国际秩序的全面冲击，驱动全球各国均向“供应链安全—科技-制造业-军工”导向下的 “中国模式”转型。在此过程中，中国大国地位、影响力显著提高驱动市场风险偏好与估值上移，但全球贸易秩序的坍塌对企业盈利/居 民收入等构成压力。我国作为全球制造业占比高、外需依赖度高的经济体，外部秩序收缩将通过出口与全球需求弱化 进一步传导至企业盈利，2021年以来万得全A与沪深300的ROE持续下行，盈利周期明显承压。 本轮市场估值提升更多来源于风险偏好修复，而非盈利改善。今年以来万得全A与沪深300的PE中枢整体上移，反映 政策预期改善、全球格局变化带动的风险偏好提升。
全球格局重构：“十五五”规划下“历史主动精神”与“百年高光时刻”
与此同时，不同于西方的不确定性，国内环境展现出稳中有进、积极进取的格局。 ① 政策自信显著提升， “十五五”进入全面主动发力阶段。四中全会与“十五五”规划最大特点是经历过去5年大国博弈， 政策自身自信程度与风险偏好显著上升。预计未来五年，我国的外交、国防、产业等政策或将主动出击，积极有为。 ② 长期积累的国力进入释放期，国内风险偏好中枢持续上升。过去40年“广积粮、不称霸”奠定深厚实力，如今在外部冲 击与战略博弈五年锤炼后，政策层面对自身路径的信心显著增强，未来五年或成为中国整体实力加速外溢的“高光窗 口”。 ③ 全球格局加速分裂，显性竞争指标将成为政策重点支持方向。冷战后国际共识正在瓦解，大国集团重新成型，地缘风险 推升黄金等避险资产；在夯实制造业基础背景下，资本市场的支撑能力将被置于更突出位置。
第一：美联储主席换届或更偏鸽派
美联储主席连任预期与FOMC人事格局将决定“鹰/鸽路径”。历史经验表明：寻求连任的主席更愿意与行政部门协同、 偏鸽；任期将满/无连任压力时更强调独立性、偏鹰。当前鲍威尔“无欲无求”（无连任希望、无被罢免风险），意味着 在 2025 年中以前，美联储极难超预期宽松。从美联储最新点阵图可看出，若剔除米兰极值，2025–2026 年降息节奏仍呈 中性；鲍威尔任期剩余时间将维持“稳字当头”，压制外界对提前宽松的幻想。 2026 年的关键事件在于——美联储主席换届。美联储不仅更换主席，多个理事与地区联储主席也迎来换届，货币政策框 架将重置。这一人事组合将决定未来两年的利率路径、通胀容忍度与“强美元/弱美元”策略。
第二：美国中期选举或影响大国关系演绎“节奏”
2026年选前仍将面临“政治优先级主导外交节奏”的结构性风险。若民调不佳→高概率再度“打中国牌”；若民调稳固 →可能暂时保持克制以稳市场稳经济；中美关系大概率呈现“战术性波动”而非战略性逆转。 2026年需重点把握两大时间窗口： ① 一是中美元首互访及外长级会谈。根据双方公告，明年或将进行高层互访。一旦出现外长先行访问等领先指标，A股风 险偏好或进一步提高。 ② 二是五六月份的中期选举竞选期。选举初期特朗普可能“对华示强”争取选票。 ③ 三是最迟需在9月中旬前与中国达成新贸易协议。
中美制造业扩张：从效率逻辑转向安全逻辑
美国以“再工业化”重构本土制造业的三条路径：（1）通过立法补贴和税收激励，重建关键产业链。例如通过《芯片与 科学法案》、《通胀削减法案》和《基础设施投资法》等三大法案，向半导体、清洁能源、基础设施注入巨额补贴。（2） 制造业回流和联盟代工体系。通过补贴、关税和外国关注实体（FRE）限制等方式，强化“关键环节必须在美国或盟友”。 （3）人才与资本向“国家安全产业”集中。AI、军工、能源、安全计算成为美国资本与政策重点，具有强安全属性。 中国从“补短板”到加速构建自主可控现代产业体系，从中央到地方双线发力，推动制造业升级。（1）中央打造“链长 制”和央企科技龙头体系；（2）地方发展中游制造与新兴产业项目，包括新能源、半导体、低空经济和智能设备等。中国与美国制造业扩张逻辑不同，美国强调“从外迁回流”，中国强调“从不完整到更自主”，本质是提升供给链安全与 技术自主率。
2025年市场复盘：市场风格经历多轮切换，科技板块展现持续韧性
2025年伊始，A股延续上年四季度以来的回暖态势，在科技突破和政策预期动力下震荡走高。受DeepSeek，宇树机器 人等民营科技突破影响，年初A股与港股科技板块持续走高，带动沪深300指数与万得全A指数同步攀升。截至3月18日 万得全A较年初上涨6.87%，中证2000上涨15.71%，市场日均成交量维持在1.5万亿附近。
风格方面，市场小盘成长板块涨幅较大。行业方面，AI,机器人相关的行业领涨市场。年初至3月18日高点期间，计算 机板块上涨20.18%，机械设备，汽车，有色金属涨幅超过15%。
4月2日，特朗普签署“对等关税”行政令，宣布对全球加征对等关税，其中对中国征收的税率达到34%。4月3日-4月7 日全球主要股市均出现大幅下跌，A股方面，沪深300指数单日下跌7.05%。周二至周四在国有控股机构增持以及央国 企密集宣布回购等政策支持下市场止跌回升，上证指数周累计下跌3.11%，沪深300周累计下跌2.87%。
A股三类板块跌幅较大：出口及相关板块：特朗普大幅加征关税或直接导致我国对美出口大幅下滑，叠加普遍关税带 来的转口贸易受阻，我国出口影响较大。顺周期板块：当前我国经济需求侧不足的情况仍存在，而出口下滑或加重经 济下行压力。高杠杆中小市值科技：特朗普此轮政策大幅超出全球投资者预期，市场恐慌情绪持续蔓延间接造成了A 股小市值板块，特别是高杠杆板块风险集中释放。
AI被视为本轮中美竞争的双方均“不能输的竞赛”
本轮AI科技浪潮呈现中美同步共振的历史特征。与过往的几次科技浪潮不同，本轮人工智能发展在中美两国几乎同步推进，形成技术演 进、资本投入与产业落地的多重共振。
中美科技周期共振有望延长AI行情韧性。在两国共同引领下，AI产业链条更为完整，技术创新迭代加速，这将为相关板块提供更强的基 本面支撑，或将拉长本轮科技行情的演绎周期。
中美科技博弈已从传统关税战全面升级为“科技+资源”双轨制衡。2018年至今，中美经贸拉锯战的博弈焦点由大宗商品转向关键矿物 与高科技领域，双方在稀土、芯片、AI等战略环节形成“封锁-反制”循环，预计这一态势将持续塑造2026年科技产业链的波动格局与 韧性底线。
如何理解“十五五”的总量政策框架
“十五五”的总量政策框架可以概括为：围绕主动精神下的大国博弈，聚焦前沿科技，摆脱对西方依赖，强化关键供 应链的“类稀土”特征，即：“反内卷” ，以“惠民生”兜底社会稳定，同时以资本市场为抓手，稳定预期。
“十五五”规划三大变化： 1. 政策自信上升、风险偏好提升、战略决心更强。 2. 政策排序变化明显，现代化产业体系优先于科技创新。 3. 改革方向更聚焦于市场秩序、统一大市场与产业深层治理。
财政政策：积极有为，赤字率大概率在今年基础上进一步明显抬升
四中全会基调清晰，财政端必须坚持硬约束——严控预算、严控举债、严控超预算支出。“十五五”期间全球地缘动荡、 大国竞争加剧，使得科技、制造业、军费等刚性支出上升，财政资源配置必须更加精准、更加战略化。这要求地方和各 部委提高财政效率与治理能力。
鉴于“十五五”规划建议稿中提及的“增强财政可持续性”以及当前的经济形势，预计2026年财政政策方面会推出增量 政策，估计公共财政赤字率会从2025年的4%提高到4.5%。但要注意“被动抬升”的特点—或更多是为对冲财政收入下 行与支出刚性之间的矛盾，尤其是科技制造业等与“新质生产力”相关支出的占比已显著提升。
关键词一——科技创新：高水平自立自强，聚焦全球前沿的科技创新
“十五五”规划聚焦全球前沿科技创新：纠偏“十四五”期间单纯注重规模的“一哄而上” ，更加聚焦全球前沿科技。 “十五五”战略重点明确，科技与制造业成为国家能力建设的核心支柱。“十五五”规划提出“保持制造业合理比 重”，“巩固壮大实体经济根基”，“打造先进制造业为骨干的现代产业体系”。 制造业将从“规模优势”迈向“体系优势 + 质量优势 + 技术优势”。1)高端制造（航空航天、智能装备、工业软件） 加速补链强链；2)新质生产力驱动的产业体系逐步成形，技术密度、资本密度、人才密度全面提升。
关键词二——反内卷：关键领域产业“类稀土”改革
“十五五”提到要“综合整治‘内卷式’竞争”，再度将“反内卷”的高度提升至国家五年规划的战略层面。 2016年供给侧结构性改革的重心：围绕国企为主且亏损严重的中上游行业，如：钢铁、煤炭，目标在于：国企利润改 善。本轮“反内卷”“全国统一大市场”的政策重心或在于将全球占比高且有技术优势的重点行业“稀土化”：打造 一批改变格局的‘杀手锏’技术，不断强化高铁、电力装备、新能源、通信设备等领域全链条优势，形成强大应对和 震慑外部故意断供的能力。 本轮反内卷有所不同：关键领域产业“类稀土”改革，并非简单以提升cpi/ppi为导向，而是在部分关键领域形成具有反 制能力的“优势产业群”，如： AI与存储芯片、储能等新能源细分、关键材料与设备、无人装备及其零部件等。
行业配置：AI产业趋势与 “反内卷”约束
从科技投资历史经验来看，科技主题投资需把握市场环境、主题属性与标的映射的三重框架。市场强弱受流动性差异驱动，主题需区分 题材炒作与产业趋势行情，标的映射则应遵循从产业链到竞品、次生领域的轮动路径。 建议沿产业链确定性向弹性逐步布局。优先关注具备盈利支撑的产业趋势领域，从基础设施、关键环节等产业链映射方向切入，再逐步 拓展至应用端等次生映射领域，以把握科技投资的全周期机会。
科技：产业链各环节轮动本质是渗透率提升过程中的价值扩散
移动互联网浪潮的产业轮动呈现清晰的四阶段演进路径。第一阶段（2010-2012）由产业链核心巨头苹果领涨，实现122.6%超额收益；第 二阶段（2012-2013）4G基础设施板块率先启动，涨幅达19.3%；第三阶段（2013）传媒、消费电子等关键环节接棒，分别上涨71.1%和 53.8%；第四阶段（2014-2015）应用端全面爆发，计算机、传媒板块分别实现178.2%和148.8%的惊人涨幅。
产业链各环节的轮动本质是技术渗透率提升过程中的价值扩散。随着移动互联网渗透率从初期向成熟期演进，上涨节奏遵循巨头受益→ 基础设施→产业链关键环节→应用端，最终回归巨头；本质上在于渗透率提升过程中，盈利会向中下游纵深扩散，全产业链超额收益最 高阶段在于产业链关键环节以及应用端。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
