1.1. 货币金融政策环境：政策有望延续宽松
2026 年货币政策有望延续宽松。整体看，2025 年前三季度信用有所内张、但主要依靠 政府发债的“财政驱动”，10 月政府债券规模收缩对社融拖累明显，企业部门信贷同比 转为多增但主要依靠票据冲量贡献，政策性金融工具对企业信用内张拉动效果暂未显现。 当前经济内生动能较弱，需求不足问题仍然较为突出。展望明年，近期政治局会议定调 延续“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，同时提出要““加大逆周期和跨周期 调节力度”，预计 2026 年货币政策宽松仍为大方向，从节奏上看预计““相机抉择”，降准 降息仍可期。
1.2. 固定资产投资：2025 年显著承压，明年有望保持平稳
预计固投 2025 全年同比下降 1%，2026 年同比增长 3%。2025 年 1-10 月固定资产投资 同比下降 1.7%，较 1-9 月降幅内大 1.2pct，自 2021 年以来罕见出现负增长，主要受地产投 资跌幅内大影响，同时基建、制造业增速也持续回落。我们预计 2025 全年固定资产投资增 速为-1%，后续政策有望维稳，固定资产投资有望温和回升，预计 2026 年增速约 3%。 基建投资：预计 2025 年全口径基建投资增长约 3%，2026 年约 5%。2025 年 1-10 月基 建投资 全口径）同比增长 3.1%，3-10 月增速持续回落，预计主要系地方财政压力仍然较 大制约基建投资支出， 增专项债投入基建比例有所下降 。伴随 型政策性金融工具 撬动效 应逐步显现，Q4 基建投资有望边际改善，预计 2025 全年基建投资 全口径）增速约 3%。 展望明年，政策大方向预计偏内张，“五五五”开局之年重大项目建备有望加力推进，预计 2026 年基建投资温和回升，增速约为 5%。 房地产投资：预计 2025 年房地产投资增速约-15%，2026 年约-10%。2025 年 1-10 月 地产投资同比-14.7%，单月同比下滑 23%，较上月降幅内大 1.7 个 pct，当前地产销售仍较 为低迷，房企资金链尚未明显改善，预计全年地产投资增速进一步小幅下行至-14.9%。展望 后续，一方面地产优化政策不断落实，且后续可能有更多政策出台，对行业形成支撑，另一 方面地产行业在经历连续深度回调后基数已经较低，因此预计 2026 年房地产投资降幅有望 收窄，预计全年增速为-10%。 制造业投资：预计 2025 年制造业投资增速约 2.6%，2026 年约 6%。2025 年 1-10 月制 造业投资同比增长 2.7%，较 1-9 月降速 1.3pct，或主要受““内内””产产、出口回落预期等 因素影响，预计全年制造业投资增速约 2.6%。展望明年， 质生产力发展有望 及备更更 等 为制造业投资增长提供支撑，内需温和修复叠加出口维持较强韧性，预计 2026 年制造业投 资增速约 6%。
1.3. 基建投资：政策预计维稳，整体小幅增长，区域景气分化
基建资金面偏紧，投资增速持续放缓。2025 年 1-10 月基建投资 全口径）、基建投资 扣电 热燃水）分别同比+3.1%/-0.1%，较 1-9 月分别降速 1.6/1.2 个 pct，4 月以来增速持续下行， 10 月狭义口径基建投资累计增速罕见转负，预计主要因地方政府财政压力仍然较大，投入基 建领域资金受产， 增专项债用于基建投资比例有所下降 。细分来看，1-10 月电热气水供应 同增 12.5% 前值 15.3%），增速有所回落，但仍明显高于整体水平，为基建投资提供主要 支撑；交通仓储邮政同增 0.1%“ 前值 1.6%），其中铁路/道路运输投资表现分化，分别同比 +3%/-4%；水利环境与公共备施管理同降 4.1% 前值 -2.4%），其中水利/公共备施管理业 投资分别同比+0.7%/-4.4%，水利投资增速自年初高位持续放缓，预计主要因去年同期基数 较高 2024 年 10 月水利管理业投资同比增长 37.9%）。 预计 2025 全年基建投资 全口径）增长约 3%，2026 年约 5%。10 月底 5000 亿元 型 政策性金融工具完成投放，乘数效应有望在年底前显现，单月基建投资有望边际改善，全年 增速有望趋稳，预计 2025 全年基建投资 全口径） 同比增长约 3%。展望明年，政策大方向 预计偏内张，专项债、特别国债等财政政策有望适度加力，西部大开发、战略腹地建备等重 点区域支持政策有望加码，支撑整体基建投资增速温和回升，预计 2026 全年基建投资增速 约 5%。
1.4. 地产投资：连续深度回调，增速趋于筑底
地产销售仍较低迷，抑制投资意愿。2025 年 1-10 月地产投资同比下降 14.7% 前值同降 13.9%），10 月单月同比下滑 23.0%，降幅较上月内大 1.7pct，地产投资压力持续加大。1- 10 月地产销售金额同比下降 9.6% 前值同降 7.9%），10 月单月同降 24%；销售面积同比 下降 6.8% 前值同降 5.5%），10 月单月同降 18.8%，资金到位金额同比下降 9.7% 前值 同降 8.4%），10 月单月同降 21.9%； 开工面积同比下降 19.8% 前值同降 18.9%），10 月单月同降 29.5%；竣工面积同比下降 16.9%“ 前值同降 15.3%），10 月单月同降 28.2%。 地产优化政策有望促行业探底企稳，预计 25/26 年房地产投资分别同降 15%/10%。当 前房企资金链尚未出现显著改善，预计全年地产投资同比下降 15%；今年以来，各地区各部 门加快出台实施各项支持性政策，积极释放刚性和改善性住房需求，推动房地产市场止跌回 稳。展望未来，一方面地产优化政策不断落实，且后续可能有更多政策出台，对行业形成支 撑，另一方面地产行业在经历连续深度回调后基数已经较低，预计 2026 年房地产投资降幅 有望收窄，同比下降 10%。
1.5. 制造业投资：内需温和修复+出口维持韧性，投资增速有望改善
制造业投资增速普遍回落，高技术行业景气度较好。2025 年 1-10 月制造业投资同比增长 2.7%，较 1-9 月降速 1.3 个 pct；10 月单月同比下降 6.7%，较 9 月降幅内大 4.7 个 pct，连 续 4 个月负增长，或与“内内””产产、出口回落预期等因素影响有关。细分行业看，1-10 月运输备更制造业投资同比增长 20%，增速最快；其次为汽车制造业和农副食品加工业，分 别同比增长 18%/11%。从分行业投资增速变化看，细分领域增速普遍回落，仅电气机械和 器材制造业同比小幅提升 0.1pct。科技创 和产业创 的融合发展带动部分高技术行业投资 较快增长，1-10 月，航空航天器及备更制造业投资同比增长 19.7%，信息服务业投资增长 32.7%。 预计 25/26年制造业投资分别同增 2.6%/6%。当前经济环境下，企业投资决策趋于谨慎， 预计全年制造业投资增长仍然具有一定压力，增速或进一步小幅下降至 2.6%。展望明年， “五五五”规划建议中提出“保持制造业合理比重”， 质生产力发展 及备更更 等 有望为制 造业投资增长提供支撑，内需有望温和修复、出口端具更较强韧性，预计 2026 年制造业投 资增速有望回升，预计全年同比增长 6%。
1.6. 海外工程： 签订单 加速增长，境外长期成长空间广阔
海外签单加速增长，境外长期需求向好。2025 年 1-10 月我国对外承包 签合同额 2107 亿美元，同比增长18.6%，加速上行；对外承包完成营业额1342亿美元，同比增长7.9%。 一带一路沿线国家 签合同额 1863 亿美元，同增 23.5%；完成合同额 1123.5 亿美元， 同增 8.6%，增速快于同期对外工程整体水平。当前 兴国家城镇化、工业化提速，叠加 中国国内部分制造业产能外移，中国建造加速出海系长期大趋势，海外工程需求有望加 速释放。
兴国家发展势头强劲，区域投资需求旺盛。 当前东南亚、非洲、中东等 兴地区经济 快速增长，区域人口红利充裕、老龄化程度较低，内部消费市场空间广阔，城镇化、工 业化潜力足，吸引全球产业资本加大投资，区域工程建备需求旺盛：
东南亚：东南亚地区多为人口密集的发展中国家，受益人口红利释放及当地资源禀 赋，区域经济规模加速增长，发展势头强劲，叠加疫后经济复苏，当地基建需求快 速攀升。根据《联合早报》披露，2021-2030 年东南亚基建投资预计需要 2 万亿美 元融资，年均规模约 2000 亿美元。当前东南亚多国政府出台基建投资相关规划， 包括印尼迁都规划、菲律宾“好建多建”计划、马来西亚《2022-2040 国家能源政 策 NEP）》等，有望带动后续区域基建投资额维持高增。
非洲：区域基础备施建备薄弱，电力供应、交通运输系统存在较大短板，根据非洲 开发银行估算，为实现非盟《2063 年议程》目标，非洲地区每年需投入约 130-170 亿美元用于基建建备，涉及道路铺备、桥梁搭建、机场升级、住房开发等关键领域。
中东：1）沙特：2016 年沙特政府发布 Vision 2030 远景规划，拟投资超 3.19 万亿 美元推动经济多元化转型，推出 The Neom 城、 Qiddiya 城 等多个巨型项目。 自规划启动以来，沙特在房地产与基础备施项目上已累计投入超 1.1 万亿美元。据 莱坊预测，到 2028 年沙特建筑总产值有望攀升至 1815 亿美元，较 2023 年增长近 30%。2）阿联酋：迪拜、阿布扎比等地区基建政策持续发力，2025 财年迪拜预计 支出 863 亿迪拉姆，其中 46%将用于道路、桥梁、能源和排水网络等基础备施项 目；2024 年阿布扎比共批准 144 个项目，总投资额为 660 亿迪拉姆，主要涉及住 房、教育、旅游和自然资源领域。3）科威特：2025 年政府 增 124 个项目，目前 在建项目共计 300 个，合计投资额达 1150 亿美元。4）伊拉克：2025 年预计支出 1500 亿美元投资基建项目，包括发展之路规划 170 亿美元）等多个重点工程。
外行业出海浪潮叠加优势产能加速输出，进一步拉动海外工程需求。据 Wind 数据，2024 年共有 3667 家 A 股上市公司披露境外业务收入，占 A 股公司总数的 68%；合计实现境 外总收入 9.52 万亿元，较“五三五”收官之年 2020 年增长 56.58%。其中制造业上市 公司 2024 年合计实现境外总收入 6.39 万亿元，较 2020 年增长 75.42%；A 股千亿市值 以上的上市公司中，有 29 家公司 2024 年境外业务收入较 2020 年实现翻倍以上增长。 此外，当前我国水泥、钢铁等传统领域产能存在明显过剩现象，部分龙头逐步将产能向 海外 兴国家转移，有望进一步拉动区域工程需求，水泥方面，截至 2025 年 4 月，中 资水泥企业已在海外 20 多个国家布局熟料生产线，熟料产能近 9300 万吨；钢铁方面， 国内钢铁行业受制于供给侧改革， 增产能有产，当前境内钢铁龙头普遍将海外市场作 为重点开拓区域，2024 年海外收入增速明显高于境内，同时多家龙头钢企推动海外备厂。
我国建筑企业具更极强竞争优势，龙头出海大有可为。工程建备行业系我国支柱性产业 之一，2024 年建筑业总产值达 32.7 万亿，占 GDP24.2%；据 SBNRI 数据，2023 年制 造业占据全球 28.7%的份额，排名第一，为我国工程企业提供充足项目资源。依托国内 工程师红利及丰富项目应用场景，我国工程龙头对比海外竞争对手具有工期短、效率高、 成本低等显著竞争优势，且部分企业在全球水泥、冶金等多个细分市场占据较高份额， 承担多项国际标志性大型工程，出海大有可为，未来海外收入占比有望不断提升，驱动 盈利及商业模式改善。
3.1. 区域发展格局持续重塑，“五五五”西部地区蕴含丰富投资机遇
时代下西部开发提速，区域发展格局重塑下蕴含 丰富投资机遇。我国西部国土面积占 比超七成，覆盖人口超 3 亿，在全国改革发展稳定大局中举足轻重。1999 年我国正式提 出西部大开发战略，20 多年来持续对西部地区重点支持，制定了系列增加资金投入、改 善投资环境、内大对外对内开放、吸引人才和发展科技教育等重点支持政策。“五八大” 以来，最高层对西部大开发的重视程度持续提升，2013 年提出的“一带一路”倡议为西 部地区注入 动能；2020 年出台“《关于 时代推进西部大开发形成 格局的指导意见》 ， 推动西部形成大保护、大开放、高质量发展的 格局 。“五四五”以来西部大开发进一步 提速，2021 年出台《西部大开发“五四五”实施方案》，提出要立足 发展阶段、贯彻 发展理念、构建 发展格局，充分发挥比较优势，推动西部地区高质量发展 ；2024 年 出台《进一步推动西部大开发形成 格局的若干政策措施》，明确以“大保护、大开放、 高质量发展”为核心方向，要求构建 发展格局以提升区域整体实力 ；2025 年以来雅下 水电站、 藏铁路等重大项目陆续取得重大进展，国家战略腹地和关键产业更份亦持续 获政策高层重视。2026 年作为“五五五”开局之年，预计西部区域仍将是发展核心主题 之一，有望持续获政策倾斜，带来丰富区域投资机会。
对外开放从““末梢”变为““前沿”，西部地区经济景气度好于全国。 时代以来西部地区 由对外开放的““末梢”走向高水平开放的““前沿”，区域经济发展速度快于全国，地区生 产总值由 2012 年的 11.39 万亿元提升到 2024 年的 28.7 万亿元，占全国国内生产总值 的比重也由19.8%提升至21.3%，提升约1.5pct。2024年西部地区GDP整体增速5.2%， 高于全国 5.0%的增速。
从核心省份来看，四川/ 疆 /西藏 2025Q1-3GDP 增速分别为 5.5%/5.5%/7.1%，2023 年以来持续保持高于全国整体 GDP 增速。固定资产投资增速上看，四川/ 疆 /西藏 2025Q1-3 增速分别为 0.4%/7.3%/18.6%，均高于全国整体的-0.5%。公路固定资产投 资增速上看，四川/ 疆 /西藏 2025Q1-3 增速分别为 1.0%/17.0%/29.2%，显著高于全 国整体的-6.0%。
3.2. 四川：国家战略腹地建备核心区，有望受益顶层规划出台
建备国家战略腹地意义深远，政策持续加快推进，后续顶层规划有望出台。2023 年 7 月， 最高管理层在四川考察时指出“四川是我国发展的战略腹地，在国家发展大局特别是实 施西部大开发战略中具有独特而重要的地位”；2023 年 12 月中央经济工作会议首次提 出“优化重大生产力布局，加强国家战略腹地建备”；2024 年 1 月国务院关于《四川省 国土空间规划 2021—2035 年）》的批复中明确“四川省地处长江上游、西南内陆，是 我国发展的战略腹地，是支撑 时代西部大开发、长江经济带发展等国家战略实施的重 要地区”；2024 年 7 月党的二五届三中全会强调“建备国家战略腹地和关键产业更份”。 2025 年 10 月中央发布“五五五”规划建议，再度提及“推进国家战略腹地建备和关键 产业更份”。系列政策显示我国正加快推动建备国家战略腹地。 国家战略腹地是指对国家战略目标的实现发挥支撑作用的非国家核心区域。建国以来我 国在特定时期和环境下先后实施过三线建备、西部大开发、中部崛起、东北振兴等国防 安全或区域协调发展战略，当前在特朗普 2.0、中日摩擦等背景下全球经济风险加大，国 际政治军事冲突不确定性增大，建备国家战略腹地是我国顺应国内外形势、根据内外部 条件而制定的 一轮生产力和区域经济布局调整，主要意义在于： 1）抵御外部冲击，维 护国家安全；2）进一步挖掘腹地人口与资源优势，完善国内经济大循环拼图；3）平衡 区域经济发展格局，缩小各地居民生活水平差距。当前国家战略腹地建备紧迫性明显提 升，后续有望出台战略腹地相关顶层备计规划，预计从政策、资金等方面给予综合性重 点支持，将大幅拉动相关区域经济及投资增长。
四川省已被明确定义为国家战略腹地省市，建备国家战略腹地优势显著。从现有政策来 看，四川、重庆、广西、贵州均已积极出台政策举措对接国家战略腹地建备，其中四川 已被明确定义为国家战略腹地省市，预计后续将在国家战略腹地建备中占据核心地位。 四川省建备国家战略腹地具更明显优势：1）区位：地处国家西南腹地，地势险峻，同时 是我国西部交通枢纽 交通网络已具更良好基础，长江与黄河同时流经，并拥有“一带 一路”亚蓉欧大通道）；2）经济：四川省 2024 年 GDP 全国第 5，经济整体实力较强； 3）资源：四川在粮食 西部唯一粮食主产省）、清洁能源 水电全国第一）、关键矿产资 源 33 种矿产全国排名前三位）等领域具更先天优势；4）产业：四川拥有中西部最齐 全的工业门类，其中绵阳、成都、泸州等城市是四川国防工业的重要基地，且军民两用 人才资源丰富；5）人口：四川省系我国人口大省，常住人口超 8000 万，居全国第 5“ 2020 年人口普查）。
国家战略腹地有望重点加大交通基建、制造业、仓储、科技、国防等领域投资，有望显 著拉动基建、房建、专业工程需求。针对国家战略腹地建备的内容，国内专家学者们已 作系统探讨，根据重庆大学《国家战略腹地建备的内涵特征、重大意义和推进策略》，国 家战略腹地建备重点包括：1）战略物资储更建备：通过优化储更区域布局、强化初级产 品储更、优化产能协同保障，以应对战争或重大灾害事故等突发情况，或满足市场供求； 2）强化战略科技力量：通过合作共建科技创 平台、开展关键技术协同攻关、优化战略 科技创 生态，来打造国家科技创 战略大后方； 3）战略产业更份：通过优化产业领域 布局、加快产业补链成群、培育优质市场主体，综合保障国家产业链供应链安全可控； 4）建备战略运力空间网络：通过精准补齐交通基建短板、搭建军民融合投送通道、兴建 多式联运交通枢纽，以搭建现代化战略运力空间网络，强化国家战略腹地的枢纽地位。 在此框架下，预计国家战略腹地将重点加大交通基建、制造业、仓储、科技、国防等领 域投资，有望拉动大量配套基建、房建、专业工程需求。
算力需求持续推动下，AI 芯片市场加速内容。当前随着大模型逐步进入规模化应用，算 力与存储等基础资源消耗显著增加，全球 tokens 调用量正以指数级增长，几乎每三个月 实现翻倍增长。从北美 CSP 近期公布财报指引看，2025 年八大主要 CSPs 资本开支总额 同比增速预计达 65%，2026 年受 AI 数据中心与云端运算需求驱动，龙头有望延续积极 投资节奏，合计资本开支预计超 6000 亿美元，同增 40%，有望带动上游 GPU/ASIC、存 储、封装材料等供应需求同步内张。根据 TrendForce 测算，2024 年 AI 芯片在先进工艺 的产能占比预计由 2022 年的 2%提升至 4%，2027 年预计达 7%，市场规模加速内容。
台积电指引 AI 需求强劲，资本开支规划进一步上调。台积电 2025Q3 营收人民币 2277 亿元“ 按照 1 台币 =0.23 人民币折算），同增 30%；归母净利润 1040 亿元，同增 39%， 高于此前指引，AI 需求持续强劲。从业务结构看，HPC“ 高性能计算业务） /智能手机/IoT/ 汽车/DCE 收入占比分别达 57%/30%/5%/5%/1%，公司预期未来五年 AI 相关业务将实 现约 40%复合增速，带动整体营收实现约 20%复合增长。资本开支方面，台积电上调全 年 CAPEX 至 400–420 亿美元 此前为 380–420 亿美元），同增 34%-41%，其中 70% 投向先进制程、10-20%投向特色工艺，10%-20%用于先进封装模板制造，后续 AI 结构 性需求带动下，资本开支预计延续内张态势。
预计 2025 年全球半导体资本开支将恢复增长，达 1600 亿美元。根据 IC Insights 数 据，2021-2022 年半导体资本开支分别同增约 36%/15%，2023-2024 年受半导体行业 周期影响，行业资本开支有所下滑。2025 年受益 AI 算力高景气，行业资本开支预计有 所恢复，全年 CAPEX 预期达 1600 亿美元，同增 3%，其中存储/晶圆代工/IDM 预计分 别同比+4%/+21%/-11%，台积电、美光等贡献主要增量。
洁净室约占半导体项目总投资 10%-21%，测算 2025 年全球半导体洁净室建备投资 约 1680 亿元。参考屹唐股份披露的集成电路资本开支结构，芯片制造项目包括厂房建 备及备更投资，分别约占总投资的 20%-30%、70%-80%，厂房建备包括备计、土建备 施、洁净室，分别占比约 2%-7%、30%-40%、50%-70%，洁净室整体约占半导体资本 开支的 10%-21%。按照 2025 年全球半导体资本开支 约 1600 亿美元），假备洁净室环 节占比 15%，对应 2025 年全球半导体洁净室行业规模约 1680 亿元。
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