（一）坦博尔发展历程
坦博尔为我国专业户外服饰知名品牌。根据招股说明书，以2024年零售额计，坦博 尔是中国第四大本土专业户外服饰品牌，同时也是中国十大专业户外服饰品牌中线 上零售额增长最快的品牌。2024年公司营收为13.02亿元，同比增长27.6%，其中线 上渠道收入为6.26亿元，同比增长79.6%，占比48.1%。 公司的产品体系主要划分为顶尖户外系列、运动户外系列与城市轻户外系列三大系 列。根据招股说明书，公司产品包含专业羽绒服、硬壳服饰和软壳服饰，主要分为三 个系列，（1）公司顶尖户外系列为极端环境下的高强度和进阶运动而设计，例如滑 雪、高海拔徒步旅行和极地探索，主要面向职业运动员、资深探险者及追求极限体 验的消费者，2024年收入占比为3.9%；（2）运动户外系列针对登山、露营、中低海 拔徒步等中高强度户外探索活动设计，面向家庭户外群体、进阶户外爱好者及注重 功能性与舒适性平衡的消费者，2024年收入占比为25.4%；（3）城市轻户外系列衔 接城市生活与短途户外场景，覆盖郊游、公园休闲和通勤等场景，契合崇尚自然生 活的都市居民与追求简约实用的消费群体，2024年收入占比为70.3%。
截至2025年6月30日，公司产品体系共包含687个SKU，并满足滑雪、登山和徒步等 各种自然环境活动需求，以及郊游、公园休闲和通勤等城市场景。 公司发展历程：根据招股说明书，2004年，坦博尔公司创立。2005年，公司获认定 为“中国名牌产品”。2009年，公司天猫旗舰店上线，战略性进军电子商务。2010 年，公司被国家工商行政管理总局认定为“中国驰名商标”。2015年，公司被工信 部授予“全国工业品牌培育示范企业”。2017年，公司被国家知识产权局评定为“国 家知识产权优势企业”。2018年，公司被认定为“中国羽绒行业大国工匠品牌”， 并荣获“全国服装标准化工作特殊贡献奖”。2022年，公司受邀参加ISPOMunich德 国慕尼黑国际体育用品博览会。2023年，公司荣获“中国羽绒行业功勋企业”称号 及“社会责任贡献奖”；同年，公司在上海举办了“定义户外新趋势”发布会，以高 端户外产品引领行业发展；另外，公司向甘肃省积石山保安族东乡族撒拉族自治县 地震灾区捐赠价值1005万元的羽绒服。2024年，公司与联合国儿童基金会和亿角鲸 海洋研究中心达成合作；与北京服装学院联合成立“极寒科技实验室”。2025年， 公司成为中国国家北欧两项队官方服饰赞助商及奥地利单板滑雪国家队官方供应商； 获评“山东省民营经济高质量发展突出贡献企业”；公司的滑雪系列产品荣获中国 旅游商品大赛（轻型旅游装备和文创城市礼物创新设计主题）金奖；公司“雪舞山 巅”户外冰雪趋势大秀在杭州举办；荣获《界面》（中国商业财经新媒体平台）颁发 “2025安心奖年度户外运动品牌”。
（二）财务分析
公司近年营业收入增长迅速。根据招股说明书，2022-2024年及2025H1，公司营收 分别达7.32/10.21/13.02/6.58亿元，2023-2024年及2025H1年营收增速分别为 39.48%/ 27.52%、85.03%。2022-2024年及2025H1，公司归母净利润分别达0.86/ 1.39/1.07/0.36亿元，2023-2024年及2025H1归母净利润增速分别为61.63% /- 23.02%/205.61%，其中2024年利润端承压，主要系受消费环境影响下，毛利率同比 -1.55pct，销售费用率同比+4.20pct，2025H1利润端回暖，主要系销售费用率同比7.26pct。
分品类看：运动户外与城市轻户外系列占比较大，顶尖户外系列增长最快。根据招 股说明书，（1）顶尖户外系列：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为0.03/0.07 /0.51/0.31亿元，顶尖户外系列营收占比分别为0.40%/0.70%/3.90% /4.60%，2023- 2024年及2025H1的营收同比增速为57.14%/628.57%/873.19%。（2）运动户外系 列：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为1.22/2.58/3.31/1.77亿元，运动户外系 列营收占比分别为16.60%/25.30%/25.40%/26.80%，2023-2024年及2025H1的营收 同比增速为111.48%/28.29%/124.32%。（3）城市轻户外系列：2022-2024年及 2025H1，营业收入分别为6.06/7.51/9.15/4.49亿元，城市轻户外系列营收占比分别 为82.70%/73.60%/70.30%/68.20%，2023-2024年及2025H1的营收同比增速为 23.93%/21.84%/65.09%。（4）配饰：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为 0.02/0.05/0.05/0.02亿元，配饰业务营收占比分别为0.30%/0.50%/0.40%/0.30%， 2023-2024年及2025H1的营收同比增速为150.00%/8.44%/6.12%。
分地区看：以国内经营为主。根据招股说明书，（1）中国大陆：2022-2024年及2025H1， 营业收入分别为7.30/10.13/12.95/6.57亿元，营收占比分别为99.62%/99.23%/ 99.39%/99.93% ， 2023-2024 年 及 2025H1 的 营 收 同 比 增 速 为 38.77%/27.84%/ 87.26%。（2）其他国家：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为0.03/0.08/0.08/ 0.004亿元，营收占比分别为0.38%/0.77%/0.61%/0.07%，2023-2024年及2025H1的 营收同比增速为166.67%/0.56%/-90.14%。
分渠道看：线上销售渠道收入占比提升、增速较快。根据招股说明书，（1）线上 销售渠道：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为2.26/3.49/6.26/3.47亿元，营 收占比分别为30.90%/34.10%/48.10%/52.70%，2023-2024年及2025H1的营收同 比增速为54.42%、79.37%/168.49%。（2）线下销售渠道：2022-2024年及 2025H1，营业收入分别为4.59、6.38/6.35/2.85亿元，营收占比分别为 62.70%/62.50%/48.80% /43.30%，2023-2024年及2025H1的营收同比增速为 39.00%/-0.47%/37.84%。（3）其他渠道：2022-2024年及2025H1，营业收入分别为0.47/0.34/0.41/0.27亿元，营收占比分别为6.40%/3.30%/3.10%/4.00%， 2023-2024年及2025H1的营收同比增速为-27.66%/20.59%/33.42%。
分品类看：2023年各品类毛利率显著提升，2024、2025H1受消费环境影响，多数 品类略有下降。根据招股说明书，（1）顶尖户外系列：2022-2024年及2025H1毛 利率分别为50.00%、62.3%/63.4%/60.1%;（2）运动户外系列：2022-2024年及 2025H1毛利率分别为58.50%/64.7%/59.9%/60.7%；（3）城市轻户外系列： 2022-2024年及2025H1毛利率分别为48.8%/53.9%/52.8%/51.4%；（4）配饰： 2022-2024年及2025H1毛利率分别为3.1%/6.2%/16.0%/13.8%。
期间费用率：根据招股说明书，2022-2024年及2025H1，坦博尔销售费用率分别 为27.29%/34.83%/39.03%/39.71%；管理费用率分别为 8.37%/7.39%/7.72%/9.96%；财务费用率分别为0.55%/0.58%/0.73%/1.44%；其 他费用率分别为0.26%/0.37%/ 0.16%/0.06%。
（三）大股东持股相对集中，高管团队经验丰富
公司为家族控股企业，大股东持股相对集中。根据招股说明书，公司由王勇萍先 生、王丽莉女士及王红女士（为王润基先生的姑母，王润基先生为王勇萍先生与王 丽莉女士之子）共同创立，截至招股书发布日，前五大股东股份数目及持股比例分 别为：上海蓝银（王丽莉女士及王润基先生分别拥有上海蓝银55.0%及44.5%的股 权），持有1.12亿股，占67.14%；王丽莉女士，持有4238.00万股，占25.33%； 青州坦文（王丽莉女士控股青州坦文66.76%），持有698.00万股，占4.17%；青 州博顺，持有390.00万股，占2.33%；青州尔雅，持有172.01万股，占1.03%。王 丽莉女士、王润基先生、上海蓝银及青州坦文为一致行动人，现为本公司的控股股 东。
高管团队行业经验丰富。根据招股说明书，高管团队及核心管理人员拥有平均接近 20年的行业工作经验，可以为企业相关业务带来丰富的经验与实用见解。各位董事 的职业经历也都涵盖了企业健康运行所需涉及的各项关键领域，是企业实现战略目 标及可持续发展的中坚力量。
（一）全球及我国户外服饰行业市场规模较大，成长较快
全球及我国户外服饰行业市场规模较大，成长较快。按品类细分：根据招股说明 书，（1）全球专业户外产业服饰的市场规模由2019年的429.9亿元增长至2024年 的706.0亿元，CAGR为10.4%；全球专业户外产业装备的市场规模由2019年的 362.2亿元增长至2024年的479.1亿元，CAGR为5.8%。（2）中国专业户外产业服 饰的市场规模由2019年的68.8亿元增长至2024年的131.9亿元，CAGR为13.9%； 中国专业户外产业装备的市场规模由2019年的50.0亿元增长至2024年的77.6亿 元，CAGR为9.2%。
在我国市场，本土户外服饰品牌零售额增速相比海外品牌更快。根据招股说明书， （1）中国本土专业户外服饰品牌的市场规模由2019年的27.0亿元增长至2024年的 57.3亿元，CAGR为16.2%；（2）海外专业户外服饰品牌的市场规模由2019年的 41.8亿元增长至2024年的74.6亿元，CAGR为12.3%。 我国户外服饰行业线上渠道零售额增速相比线下渠道更快。根据招股说明书， （1）中国专业户外服饰行业线上渠道的市场规模由2019年的22.0亿元增长至2024 年的52.8亿元，CAGR为19.1%；（2）中国专业户外服饰行业线下渠道的市场规模 由2019年的46.8亿元增长至2024年的79.1亿元，CAGR为11.1%。
按零售额计，坦博尔在2024年中国十大专业户外服饰品牌中排名第七，且线上零 售额增长最快。根据招股说明书，以2024年零售额计，坦博尔在专业户外服饰市场 十大品牌中排名第七，市场份额为1.5%，并在中国本土品牌中排名第四，坦博尔 的零售额为人民币20.3亿元，2024年所占市场份额为1.54%，居于第七位。 按2024年线上零售额计，坦博尔在专业户外服饰市场十大品牌中排名第七，市场份 额为2.09%，坦博尔的线上零售额为人民币11.0亿元，2023年至2024年零售增长率 为80.28%，为线上零售额增速最快的品牌。
（二）我国户外服饰产业高景气度有望延续
我国户外服饰产业高景气度有望延续。我们认为未来我国户外产业景气度仍将延 续，主要系：（1）运动户外行业欣欣向荣，刺激户外鞋服行业发展。政策端，国 家大力推动户外运动基础建设发展，出台《户外运动产业发展规划（2022—2025 年）》、《促进户外运动设施建设与服务提升行动方案（2023—2025年）》等政 策推动户外运动高质量、精细化发展，根据国家体育总局，2024、2025年全国体 育场地新增24.9万个；需求端，户外运动走向生活化、全民化，露营、滑雪、徒 步、登山等运动方兴未艾，国民户外参与人数大幅提升，根据国家体育总局的统计 数据，截至2024年底，中国户外运动参与人数已超过4亿，参与率接近30%；相比 之下，发达国家户外运动参与率超过50%，未来中国户外运动参与率仍有较大成长 空间。（2）户外运动鞋服渗透率仍有较大发展空间。根据彭博，2024年我国户外 运动鞋服渗透率为14.2%，相较于日本14.4%、韩国38.6%、德国36.9%仍有较大 提升空间。（3）目前户外运动消费呈现年轻化、两极化、场景多元化特点，00后 有望持续贡献业绩增量的同时年轻化将推动运动户外向专业潮流两极发展、高端化 及性价比消费有望共驱行业增长、户外鞋服消费穿着场景拓宽有望带来消费新需 求。
户外运动消费呈现年轻化、两极化、场景多元化特点： （1）年轻化：90后及00后消费者占比较高，预计00后将贡献增量消费。根据《2024 年春夏淘宝天猫运动户外行业趋势白皮书》，18-29岁是天猫春夏运动户外市场主流 人群，市场占比近四成；根据国家体育总局，2024年在消费群体上，中青年群体成 为户外运动主要消费者，中青年群体成为户外运动主要消费者，其中25-34岁群体占 比最高。 年轻人注重场景化和潮流化，将推动户外运动向专业潮流两极发展。根据阿里消费 洞察，在户外活动中，18-29岁人群参与度最高的户外活动是徒步、登山、骑行，而 其对漂流、攀岩、滑雪的偏好程度最高。根据阿里消费洞察，在运动户外穿搭选择 上，59%的年轻人会根据运动场景选择适合的服饰，62%的年轻人会选择兼具时尚 和功能的潮流户外服饰，同时分别有47%、24%、24%的年轻人愿意为了好看的设计、喜爱的明星/博主同款和喜爱的颜色买单。由此，根据久谦，近年来，兼具功能 和美学设计的防晒服、冲锋衣等销售势头强劲，为天猫户外服饰销售前两大品类； 根据国家体育总局，2024年中国冰雪运动产业总规模达9700亿元，同比增长约9%； 2024-2025冰雪季，全国滑雪场累计接待客流量达2.56亿人次，同比增长13.5%，其 中入境客流量81.7万人次，同比增长29.4%。
（2）两极化：高端化消费、性价比消费共驱增长。根据后浪研究所《2023年轻人户 外报告》，高端品牌及性价比品牌均为户外消费人群偏好，约60%的受访者偏好性 价比品牌迪卡侬、也有36%的受访者偏好高端户外运动品牌始祖鸟。 我们认为，户外消费高端化及性价比均蓬勃发展的背后原因是高价值人群为户外运 动消费主力人群，而中低购人群在人数上的占比较大，在整体户外参与者渗透率提 升时，户外运动消费则对应呈现两极化趋势。根据《2024年春夏淘宝天猫运动户外 行业趋势白皮书》，高价值人群贡献户外运动消费市场近6成份额，其中96%高价值 人群愿意支付溢价；而中低购人群占整体户外运动市场约7成，为运动户外市场主流 人群。
（3）场景多元化：“悦己”驱动轻户外发展，户外、日常双管齐下，“功能+场景 +颜值”为种草秘诀。根据阿里消费洞察，近7成的受访者表示主要是为了“强身健 体”、“享受大自然”选择户外运动，“悦己”观念驱动硬核户外和休闲户外等泛户 外活动欣欣向荣，使得不仅滑雪服、登山鞋等硬核户外产品销售趋势向好，还有冲 锋衣、防晒服等颜色绚丽、时尚度更强的单品也备受欢迎。根据《天猫运动户外双11 新商成交榜》，上榜品牌以主营户外、骑行、健身等品类的品牌为主。同时，户外运 动鞋服穿着边界拓宽，成为日常通勤、城市娱乐等休闲场景的新晋单品，“功能+场 景+颜值”多维结合的产品成为种草秘诀。
（一）聚焦场景化功能服饰，以高性价比策略深耕专业户外细分市场
坦博尔以功能性与时尚性融合为核心，围绕不同户外强度与生活场景，满足多元消 费需求。根据招股说明书，公司覆盖极限探险至日常通勤的全场景需求，打造“顶尖 户外”“运动户外”“城市轻户外”三大系列：（1）顶尖户外系列：集成Dermizax® 防水透湿膜、CORDURA®耐磨面料、石墨烯锁温层与95%松花江白鹅绒，结合4D 动态剪裁与HEATFLOW气流屏蔽系统，实现极寒环境下的防护、透气与舒适平衡， 适用于滑雪、高海拔徒步及极地探险等专业场景；（2）运动户外系列：融合 TORAYDELFY®防水透湿面料与轻量保暖结构，兼顾防风、防泼水与透气性能，满 足登山、露营等中高强度活动需求；（3）城市轻户外系列：采用轻量防风保暖面料 与防泼水处理，兼顾舒适与时尚，覆盖城市通勤与休闲出行场景。三大系列共同构 建了品牌从专业性能到生活方式的完整产品矩阵，支撑其在中高端户外市场的差异化定位。
坦博尔定位专业户外细分市场，打造高性价比的场景化功能服饰。根据招股说明书， 公司提供高性能户外服饰与装备，并通过大数据管控、供应链整合与规模化生产实 现成本优化，以中等定价、高性价比策略，契合大众理性消费趋势。
（二）供应链凸显资源整合能力，打造全链路协同管理体系
坦博尔通过整合国内外优质资源与供应链协同优势，构建了稳定高效的供应链体系， 为专业户外服饰品质提升与市场竞争力巩固提供支撑。根据招股说明书，品牌长期 与eVent、Dermizax、CORDURA®、YKK等全球顶尖原材料供应商保持深度战略合 作，引入防风防水功能性面料、高蓬松度羽绒等先进材料，同时联合核心供应商参 与产品研发，结合消费者需求与穿戴场景定义材料性能，构建稳定的核心原材料供 应网络。在此基础上，坦博尔进一步依托本土化供应链布局及智能物流体系，通过 与核心合约制造商、区域物流服务商的深度协同，实现从面料采购、生产加工到终 端配送的全链路效率优化，进一步压缩综合运营成本。品牌核心面料锦纶（聚酰胺 纤维）采购成本2022-2024年累计下降18.1%，叠加数字化需求预测减少库存积压， 销售成本占比从2022年的49.8%逐步优化至2023年的43.5%，2024年虽受羽绒价格 上涨小幅回升至45.1%，但仍低于2022年水平；同时，通过自有智慧物流中心的RFID 库存可视化技术，订单履约周期缩短22%，物流成本占比从2022年的8.4%降至2024 年的6.7%，整体运营效率持续提升。 2022-2024年，坦博尔向五大供应商的采购额分别为2.34/1.81/4.00亿元，分别占采 购总额的32.5%/24.3%/25.5%；同期向最大供应商的采购额分别为0.82/0.60/1.04亿 元，分别占采购总额的11.4%/8.0%/6.6%。
公司依托“PLM系统+RFID系统”打造产品全生命周期数字化管理体系，强化开发 效率与供应链透明度。PLM系统贯穿产品规划、设计原型、材料开发、样品质检到 技术确认的全流程，既能实时追踪开发进度，又通过标准化存储样件、BOM清单及 技术规范等核心数据，建立集中知识库以提升技术转移效率；RFID系统则实现产品 全生命周期可追溯，从芯片标签赋码、工厂运输监控、包装管理到门店入库核验、防 伪认证全程数字化，同时将供应链数据实时反馈至业务中台，显著增强产品可信度 与供应链透明度，为后续生产与库存调度提供数据支撑。 公司以“OMS+WMS+TMS”构建订单物流一体化管理系统，优化全渠道履约效率。 OMS作为全线上渠道订单统一管理平台，实现订单分配、库存同步、在线订单处理 及售后管理的一体化，并向业务中台实时传输数据，确保订单全流程可控；WMS聚 焦成品仓库运营优化，提升入库验收、质量检验、货位管理、波浪拣货等关键流程效 率；TMS则承接配送任务执行、物流路径优化与货运对账功能，再结合库存调度系 统的门店级智能补货策略（含常规补货、门店间调拨、过剩库存重分配等），大幅缩 短履约周期，提升全渠道订单交付效率。 公司通过SCRM系统搭建全渠道客户关系管理体系，强化消费者链接与精准运营。 利用该系统整合全渠道客户档案、会员忠诚度指标及零售交易数据，实现会员信息 的统一管理与深度洞察，既可为门店导购提供精准的产品推荐依据，也能为社群运 营提供用户行为分析工具，助力打通线上线下数据链路，实现消费者精准触达与复 购转化，进一步强化品牌与消费者的长期链接。
（三）构建多渠道销售网络，强化品牌影响力
坦博尔构建线上线下协同的多渠道销售网络，拓展市场覆盖边界，深化品牌影响力 与消费者触达。线上渠道方面，根据公司招股书，品牌以天猫、京东等电商平台及 抖音、快手、微信小程序等社交平台为核心阵地，2022-2024年及2025H1，线上渠 道收入分别为2.26/3.49/6.26/3.46亿元，营收占比分别为30.9%/34.1%/48.1%/ 52.7%，占比逐年提升，2025H1较2024H1线上渠道收入增长168.5%。其中，线上 自营收入2024H1为0.89亿元，2025H1增长至2.86亿元（占线上渠道收入比重83%）。 营销策略上，公司依托电商平台大促节点与社交平台内容营销，如在抖音、快手通 过产品场景化短视频、直播带货强化品牌曝光，同时深化与头部电商平台的合作。 线下渠道方面，线下自营门店与分销商运营的线下门店形成互补布局，覆盖核心商 业圈与偏远区域，为消费者提供实体体验与即时服务，巩固品牌市场定位。2022- 2025H1，线下渠道收入分别为人民币4.59/6.39/6.35/2.85亿元。其中线下自营收入 2024H1为1.47亿元，2025H1达1.90亿元（占线下渠道收入67%），是线下营收主力； 分销商运营的线下门店则助力品牌拓展至管理成本较高的偏远区域，2025H1贡献收 入0.95亿元。 公司的线下门店作为品牌重要触点，不仅承担销售功能，更通过沉浸式产品展示、 专业穿搭建议传递品牌理念，强化消费者对坦博尔户外服饰品质与设计的认知，成 为提升顾客忠诚度与复购率的关键渠道。
分销商方面，坦博尔通过精细化分销商管理优化网络结构，提升运营质效。2022- 2025H1，通过分销商运营的线下门店收入分别为1.96/2.33/2.46/0.95亿元，收入占 比分别为26.8%/22.8%/18.9%/33.3%，2022-2024年复合增长率约11.6%。品牌严格 筛选具备区域资源与财务实力的专业户外服饰分销商，同步终止低效合作，通过标 准化管理（店铺设计、信息系统监控、绩效评估等）保障品牌一致性，既借助分销商 资源拓展偏远区域市场，又持续优化网络以提升整体盈利能力。
（四）强化客户服务体系，提升品牌信任度
坦博尔重视售后体验与客户粘性建设，建立覆盖线上线下的多层级客户服务体系。 根据公司招股书，坦博尔通过“快速反馈响应+数字化售后+合规退换货”三层服务 体系维护客户粘性：以消费者体验部为核心，全国服务热线索引清晰，质量问题24 小时响应、48小时出方案，反馈同步研发生产以优化产品；OMS系统集成售后管理， 可记录分析反馈、溯源缺陷、联动制造商整改，提升售后效率；线上7天退换、线下 缺陷退货、分销商可转售产品退货的差异化政策合规灵活。2022- 2025H1分销商退 款金额分别为人民币0.23/0.08/0.13亿元、30万元，分销商退款金额占收入比分别为 3.11%/0.86%/1.01%/0.05%，整体呈下降趋势，反映出公司的品控能力持续提升， 在合理管控成本的同时，进一步保障消费者权益，强化客户信任与粘性。
（五）未来发展聚焦于产品研发及渠道拓展等
根据招股说明书，坦博尔上市筹集资金用途主要包括推进技术研发体系、品牌建设 及全渠道网络升级、加强可持续供应链管理、策略性并购及扩大品牌组合。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
