1.1.科创债新规带动产业债供给放量，央企是主力
2025 年，受科创债新规利好带动，产业债供给放量，发行和净融资均同比增长。 2025 年 5 月 7 日，央行与证监会联合发布《关于支持发行科技创新债券有关事宜的 公告》（以下简称“新规”），对支持科创债发行提出 13 条举措。新规推动科创债加速 扩容，产业主体作为科创债的发行主力，科创产业债净融资明显增长，从而带动产业 债扩容。2025 年 1-11 月，产业债发行 7.5 万亿元，同比增加 7981 亿元，净融资为 2.18 万亿元，同比增长 4780 亿元。其中，科创产业债发行 1.51 万亿元，净融资为 1.18 万亿元，占产业债净融资的比重达 54%。
分企业性质看，央企是产业债净融资主力，净融资占比进一步上升。2024 年， 央企产业债净融资为 9775 亿元，占产业债净融资比重为 58%。2025 年 1-11 月，央 企产业债净融资达1.35万亿元，占比进一步上升至62%；地方国企净融资为7244亿 元，占比由 2024 年的 45%降至 33%；民企和公众企业净融资仅 1060 亿元，占比不 足 5%。 分行业看，绝大多数行业净融资为正，仅房地产和传媒行业净融资为负。其中 公用事业大幅扩容，净融资达 5349 亿元，同比增长 2726 亿元。非银金融、综合、 建筑装饰和交通运输净融资也较高，在 2000-3100 亿元左右，化工、商业贸易净融 资在 720-820 亿元左右，钢铁、机械设备、煤炭、食品饮料和农林牧渔净融资在 350-500 亿元。
从期限结构看，3-5 年发行额占比有所回落，5 年以上发行额占比前高后低。 2024 年 6-11 月，产业债 3-5 年发行额占比上升至 20%-26%高位，2025 年以来，3- 5 年发行额占比回落至 14%-18%左右。2025 年 1 月，产业债 5 年以上发行额占比达 18%，主要受国家电网集中发行 5.5 年期债券带动，3-6 月 5 年以上发行额占比稳定 在 10%-14%，7 月回落至 7%，8-10 月进一步降至 5%以内。总体来看，2025 年 1- 11 月产业债 3-5 年、5 年以上发行额占比分别为 17%、10%。 同时，由于央国企对发债成本敏感，尤其中长久期品种，其发行额和发行利率 呈现负相关。以产业债 3-5 年品种为例，发行高峰出现在 2025 年 4月、6 月、7月和 11 月，月度发行额在 1400-1700 亿元左右，均伴随着发行利率下行，而 2-3 月、8 月，3-5 年加权平均发行利率均环比上行超过 10bp，发行额则降至 700-1000 亿元。
1.2.信用利差经历震荡走扩-收窄-低位震荡过程，各行业分化
2025 年，信用债收益率呈现“M”型震荡走势，长久期品种表现弱于中短久期， 信用利差经历了震荡走扩、收窄和低位震荡，主要分为以下四个阶段： 第一阶段是年初至 3月中旬，信用债收益率上行，信用利差震荡走扩。这一阶段 的主导因素是资金面和理财规模变化，年初以来资金面偏紧对信用债不利。1 月初， 在“稳汇率”和“防空转”双重要求下，央行公开操作谨慎，且宣布暂停国债买卖， 降准降息预期落空，春节后资金面快速收紧，DR007 一度上行至 2%以上。同时，理 财在一季度配置需求不强，1 月受春节居民取现影响，理财规模增幅很小；2 月前两 周虽然规模回升，但流向信用债的增量有限，第四周由于债市调整规模下降较多；3 月则由于季末月资金回表而规模下降。 第二阶段是 3月中旬至 7月上旬，信用债收益率下行，行情轮动到中长久期再到 超长债，信用利差收窄。3 月中旬，央行在税期连续大额净投放呵护流动性，资金成 本大幅下降，向市场传递暖意，并且银行的负债压力出现缓解迹象，债市开始修复。 4 月初美国“对等关税”落地，避险情绪带动长端利率快速下行而后震荡。3 月中下 旬信用债出现抢跑行情，信用利差快速收窄，主要有两方面原因，一是供给异常缩量 导致“资产荒”，二是品种性价比凸显。 4 月理财规模增幅较大，但由于平滑净值手段的整改，波动行情中更注重回撤管 理，信用债整体增配较少，中长久期品种信用利差仍走扩。5 月 7 日，央行宣布推出 一揽子货币政策措施，降准降息落地，资金利率下降打开套息空间。受利率震荡下行、 资金中枢下移的影响，信用债走势亮眼，信用利差收窄。机构循着票息性价比的方向 配置信用债，带动信用债行情轮动到中长久期再到超长债，4 月高评级 5Y 行情开始 启动，5 月则是 3-5 年行情拓展至中低评级，6 月至 7 月上旬 7-10 年表现亮眼。
第三阶段是 7 月上旬至 9 月，商品、股票市场表现强势，带动市场风险偏好提 升，叠加9月基金销售费用新规意见稿发布，债市利空接踵而至，利率上行，信用债 在两批科创债 ETF 增量资金支撑下，信用利差走扩幅度相对较小。7月，商品在“反 内卷”政策下迎来一波行情，7 月末政治局会议落地，通稿对“反内卷”的表述相对 温和，且各商品交易所追加开仓限制，平抑投机交易，利率随之进入超跌修复阶段。 然而 8 月股市行情接力崛起，科技龙头、芯片、新能源概念等各大板块轮动上涨，上 证指数突破 10 年新高，持续压制债市情绪。9 月，股市从全面行情向结构性行情演 化，风险偏好对债市的影响边际减弱，但下旬基金销售费用新规传言发酵，债基赎回 导致债市承压。 这一阶段，信用债中短久期品种信用利差走扩幅度较小，呈现出“抗跌性”，或 由于科创债 ETF 增量资金的配置需求。7 月 17 日，首批 10 只科创债 ETF 上市，规 模快速增至 1000 亿元左右。9 月 24 日，第二批 14 只科创债 ETF 上市，规模同样快 速增长至 1200 亿元左右。科创债 ETF 配置需求带动成分券表现强势，成分券估值明 显低于同一主体非成分券估值。 第四阶段是 10 月以来，中美关税冲击下收益率“下台阶”，随后受关税博弈、 基金销售费用新规、央行重启买债的影响，利率波动加剧，信用债收益率下行，信 用利差先收窄后走扩。10-11 月，摊余债基长期限产品打开规模较大，封闭期 63 个 月产品月度打开规模在 320-340 亿元区间，部分产品配置策略转向信用债，带动5年 期品种超额收益行情。
产业债分行业看，钢铁、有色金属、商业贸易和煤炭收益率整体下行幅度领先， 而公用事业、综合和交通运输表现落后。我们以 2025 年 12 月 5 日公募存量债为样 本，计算每只产业债 2025 年 12 月 5 日较 2024 年 12 月 31 日行权收益率的变动值， 并计算出各行业公募债分隐含评级、分期限的收益率平均变动值。存量公募债超过 2000 亿元的行业中，钢铁、有色金属、商业贸易和煤炭收益率平均下行 9-12bp，整 体呈现短久期品种表现优于长久期品种、低评级表现优于高评级的特点，其中有色金 属 1 年以内隐含评级 AA 大幅下行 44bp。公用事业和综合收益率上行 1-3bp，交通运 输收益率仅下行 1bp，主要受 5 年以上品种以及隐含评级 AAA 债券拖累。
2.1.需求端：增量资金放缓
首先，存款利率下降或继续推动居民资产向理财产品迁移，2026 年理财规模有 望稳步增长。但平滑净值手段整改完毕，叠加低利差环境，理财配置信用债的占比 或难上升。2024年 12 月，监管明确理财不得通过违规使用收盘价、平滑估值、自建 估值模型等手段来调整产品净值，并要求 2025 年底前全部整改完毕。理财平滑净值 手段整改，使其更注重流动性和回撤管理，偏好估值稳定的资产。从理财大类资产 配置来看，现金及银行存款、拆放同业及债券买入返售、同业存单这类估值稳定的 资产合计占比由 2025Q1 的 44%进一步升至 2025Q3 的 47.5%，而债券占比由 2025Q1 的 43.9%持续降至 2025Q3 的 40.4%。其中，2025Q2 理财配置信用债占比 为 38.8%，较 2024Q4 下降了 2.3 个百分点。
从二级市场行为看，理财对信用债的增配意愿下降，且集中在3年以内，同时注 重票息性价比。2025 年 1-11 月，理财净买入信用债规模合计 5779 亿元，占其净买 入债券规模比重仅 21%，明显低于 2023 年、2024 年同期的 35%、29%。从期限看， 2025 年以来理财主要净买入 3 年以内信用债，占比在 65%-80%左右。 从配置节奏来看，一季度理财净买入债券规模通常较低，一方面受规模增幅较 小的影响，另一方面可能主要在配置现金及银行存款；4-7 月理财净买入债券规模明 显上升，8 月往后配置需求回落。同时，2025 年理财对信用债配置节奏体现其注重 票息性价比，一季度净买入信用债占比处于高位，主要由于信用债票息相对较高、 信用利差有性价比，4-6 月净买入信用债占比较低，7-9 月伴随利率上行、信用利差 走扩，理财逆势加仓信用债，而 10-11 月随着信用利差收窄至低位，理财净买入信用 债规模回落。
其次，基金销售费用新规对信用债影响较大的是短债、中短债基金的赎回压力。 由于债基本身收益率偏低，惩罚性赎回费率对其影响较大，如果正式落地，通常作为 流动性管理工具的短债、中短债基金受到的冲击或较大，中长债基金和指数型基金也 将面临一定的赎回压力。同时，短债、中短债基金当中，信用债持仓占比较高，分 别为 73.3%和 56.2%，且期限集中在 3 年以内。从短债、中短债基金持仓的前五大 信用债来看，1 年以内占比 81.3%，1-3 年占比 17.4%。 目前，市场对新规已有一定的定价，2025Q3 纯债基金持仓债券规模均出现不同 程度的下降。其中，短债、中短债基金持券规模降幅较大，在 20%-23%左右，且其 持仓信用债规模降幅也在 19%-22%左右。中长债基金持券规模下降 9.7%，不过其持 仓信用债规模降幅仅 4.7%。 以 2025Q3 纯债基金持仓债券规模为基础，假设短债、中短债基金赎回比例在 20%-40%，中长债基金、指数型基金赎回比例在 10%-20%，涉及债券规模约 1.04- 2.07 万亿元，其中信用债规模约 3309-6618 亿元。
第三，2026 年摊余债基集中开放，或带动特定期限信用债配置需求，摊余债基 对信用债的配置增量主要来自风格转变。成立之初，摊余成本法债基凭借其估值稳 定及免税优势，受到银行自营、保险等风险偏好较低机构的青睐，并侧重于配置利率 债（政金债为主）。2025 年以来，摊余债基对信用债持仓规模及占比持续上升。 2024 年末，摊余债基持仓信用债市值仅 355 亿元，占比仅 1.8%。截至 2025 年三季 度，摊余债基持仓信用债市值攀升至 2928 亿元，占比为 15%。 观察 2025 年前三季度开放的摊余债基，信用风格成为主流策略。其中，30只摊 余债基在存续状态下迎来开放期，有 4 只摊余债基 2025Q3 满仓信用债，4 只持仓信 用债市值占比在 97%-99%，8只持仓占比在 81%-92%，3只持仓占比在 71%-76%。 持仓信用债占比超过 70%的摊余债基数量共 19 只，占比为 63%。10 只摊余债基在 2025 年重启运作，有 2 只 2025Q3 满仓信用债，4 只持仓信用债占比 92%-96%，2 只持仓占比 82%-84%。持仓信用债占比超过 80%的摊余债基数量共 8 只，占比高达 80%。
2026 年摊余债基集中开放，预计规模超 6000 亿元。我们以 2025Q3 的基金规 模，统计2026年摊余债基开放期及对应产品封闭期规模分布。具体来看，2026年1- 3 月，摊余债基打开规模合计为 2565 亿元，其中封闭期 66 个月、63 个月产品规模 为 1293 亿元，占比达 50%。4-7 月，摊余债基打开规模合计为 2424 亿元，其中封 闭期 36-42 个月产品规模为 1614 亿元，占比达 67%，封闭期 66 个月、63 个月产品 规模为 612 亿元，占比为 25%。8-11 月，摊余债基月度打开规模有所下降，产品封 闭期集中在 36-42 个月。 摊余债基采用买入并持有至到期的策略，所投债券的到期日或回售日不得晚于 基金封闭期的到期日，因此建仓通常倾向于选择剩余期限接近其封闭期的债券。结 合 2026 年开放的摊余债基产品封闭期，如果部分产品转为信用风格，或提振对应期 限信用债需求，更利好中高评级 5 年、3 年左右品种。
最后，信用债 ETF 不受新规的影响，有望吸引部分增量资金，但增幅或不及 2025 年。2025 年，信用债 ETF 实现跨越式发展，产品总规模由 2024 年末的 541亿 元大幅攀升至 2025 年 11 月末的 4996 亿元。信用债 ETF 大扩容主要得益于政策持续 发力，一方面，1 月基准做市信用债 ETF 顺利落地，7 月和 9 月两批科创债 ETF 密 集获批并集中发行；另一方面，信用债 ETF 被正式纳入通用式质押式回购担保品范 围，提升了产品的流动性与配置价值，成为 5-6 月基准做市信用债 ETF 规模扩张的 核心推手。 从规模增长节奏来看，信用债 ETF 的规模放量集中于产品募集及上市初期，进 入存续期后，受二级市场行情走弱影响，规模扩张节奏明显放缓。其中，基准做市信 用债 ETF 在 7-11 月规模下降 112 亿元，第一批科创债 ETF 在 10-11 月规模小幅下降 44 亿元，第二批科创债 ETF 在 10-11 月规模仅小幅增长 68亿元。 值得注意的是，目前科创债 ETF 持仓的非永续债占对应非永续成分券比重已达 30%，基准做市信用债 ETF 持仓的非永续债占对应非永续成分券的比重近 13%。这 意味着，2026 年信用债 ETF 市场或难再现大批量新发的盛况，规模增长可能主要依 靠存量产品吸引增量资金。 信用债 ETF 未受基金销售费用新规的制约，并凭借“低费率、持仓高透明度、 高效交易机制”优势，有望吸引增量资金入场。同时，其规模变动受利率走势的影 响可能较大。在利率下行阶段，信用债 ETF 净值走高可能吸引增量资金入场，规模 扩张进一步推动持仓券产生超额收益，进而带动净值再度上行，形成正向循环。而 在利率上行阶段，信用债估值承压可能引发投资者赎回行为，形成“净值下跌-赎回 压力-持仓券超调-净值加速下跌”的负向螺旋。
2.2.供给端：产业债继续放量，“收益荒”格局未变
2026年，发债利率低位叠加科创债发行“绿色通道”，产业债供给有望继续放量， 而城投债发行政策仍较为严格，新增融资受限。由于产业债发行利率低于城投债， 并不能为市场提供较高票息资产，信用债市场仍面临“收益荒”。2025 年 1-11 月， 产业债净融资为 2.18 万亿元，净融资额/到期额达 41%。考虑到 2026 年产业债到期 额较 2025 年明显下降，我们假设 2026 年产业债净融资额/到期额分别为 40%、50%、 60%，测算的产业债净融资额分别为 1.4 万亿元、1.74 万亿元和 2.09 亿元。 2026 年，伴随着产业债供给继续放量，重点关注净融资额增幅较大的央国企。 对于产业主体而言，自身存量债规模扩张叠加一级发行活跃，都有助于提高二级成交 活跃度，带动流动性溢价下降，相比同资质可比主体或有更好的资本利得表现。
展望 2026 年，信用利差可能呈现低位高波的特点。信用利差中枢具备维持低位 的基础。一方面，利率或震荡下行，节奏上“前慢后快”（详见报告《2026债市，或 比预期好一点》），央行延续呵护资金面的态度，有助于信用利差维持低位震荡。另 一方面，信用债市场整体信用风险相对较低，其中城投仍处于化债周期，城投债短 期信用风险较低。产业债以央国企为主，违约风险也较小，以 2025 年 12 月 5 日存 量债（剔除已违约或展期主体）测算2026年到期及回售规模，民企债仅2171亿元， 相比 2025 年到期额下降 29%。2025 年 12 月万科债券展期带来一定扰动，但未明显 超预期，并且地产债风险出清已经处于末期阶段，目前尚未违约/展期且仍有境内存 量债的民企和公众企业仅 14 家，整体影响或相对可控。 同时，信用利差也可能受利率阶段性上行和机构行为扰动，呈现高波动特点。 一方面，若基金销售费用新规落地较为严格，债基或仍有赎回压力，短久期信用债可能面临一定抛压。另一方面，理财面临全面净值化的挑战，一旦利率上行或资金面边 际收敛，或预防性赎回基金，导致信用债行情波动。 低利差格局下，市场将循着有票息的方向，布局更具性价比的品种。我们可以 采用两种方法判断信用债各品种的性价比。方法一：2025年 7 月 18 日以来作为震荡 箱体，观察最新各品种信用利差在震荡箱体区间所处分位数、距离区间最小值的空间。 方法二：各品种信用利差距离均值-1 倍标准差、均值-2倍标准差的空间。 2026 年，产业债配置需把握结构性机会，包括摊余债基开放带动中高评级 5 年 左右配置需求、超长债交易机会、永续品种利差挖掘、科创债成分券机会等。
3.1. 摊余债基开放，带动中高评级 5 年左右产业债配置机会
2026 年，迎来开放期的摊余债基规模超 6000 亿元，若有产品转为信用风格， 或带动中高评级 3-5 年左右信用债配置需求。对于产业债而言，3 年及以内票息挖掘 空间小于城投债，中高评级5年左右更有性价比。因此，我们重点关注摊余债基封闭 期 5 年左右产品的开放节奏。2026 年，摊余债基封闭期 5 年左右产品集中在 1-7 月 迎来开放期。其中 1 月，封闭期 66 个月和 63 个月的摊余债基打开规模最大，为 622 亿元，其次是 2 月、3 月和 5 月，封闭期 66 个月、63 个月产品打开规模在 300-360 亿元左右，4 月、6 月和 7 月规模在 80-140 亿元左右。 产业债 5年左右品种择券思路主要考虑两点，一是票息性价比，二是骑乘收益。 我们采用以下方式筛选主体：1）选择隐含评级 AA+及以上的产业主体；2）以非永 续公募债为样本，4-5 年存量债高于 10 亿元；3）截至 2025 年 12 月 5 日，4-5 年平 均收益率高于 2.1%且超额利差（个券中债估值-同隐含评级同期限中短票曲线估值） 在5bp以上，有一定票息性价比；4）4-5年相比3-4年斜率在0.05以上，斜率越大，代表曲线越陡峭，即骑乘收益越高。以下列示了 4-5 年有性价比的 30 家产业主体， 供投资者参考。
3.2. 久期策略，把握交易节奏
目前，产业债5年以上品种的票息和信用利差均相对较高。不过由于超长信用债 在调整阶段容易面临流动性枯竭的问题，更适合负债端稳定的账户；负债端不稳的 账户参与超长信用债交易，需要更注重节奏的把握。
首先，高评级长久期品种信用利差走势与 10 年国债收益率具有较强相关性，当 长端利率有趋势性下行行情，高评级长久期信用利差才有明显的压缩行情（2023 年 2-8 月，2023 年 12 月至 2024 年 2 月，2024 年 5-7 月）。 在震荡市行情中，高评级长久期信用利差通常呈现震荡趋势，难有超额收益；但 如果震荡行情利率上行空间小，且长久期信用利差很有性价比，或迎来利差修复行 情（2022 年 4 月中旬至 6 月，2025年 5 月至 7 月中旬）。
其次，关注信用债买盘力量强弱及期限偏好。长久期信用债收益率下行及信用 利差收窄，通常需要交易盘（基金、理财、其他产品类）持续性买入，配置盘的保 险能够帮助长久期品种企稳并慢慢下行，但不能支撑其超额收益行情。 我们主要观测三个指标，一是信用债单边净买入总规模（CFETS 数据），衡量 买盘力量强弱。比如 2025 年 3 月下旬至 5 月中旬，信用债周度单边净买入规模由 600-700 亿元上升至 900 亿元左右，6 月中下旬进一步升至 900-1400 亿元，买盘力 量增强带动信用利差压缩行情；8 月中旬至 10 月上旬，信用债周度单边净买入规模 又回落至 600-700 亿元左右，对应信用利差走扩行情。 二是信用债各期限净买入规模占比，结合基金净买入各期限信用债规模数据， 反映机构对信用债的期限偏好。2025 年 5 月中旬至 7 月上旬，信用债 3-5 年、7-10 年占比上升，且基金净买入 3-5年、7-10年信用债规模相对较大，这一阶段是久期品 种交易比较好的窗口期。而 8 月下旬至 10 月中旬、11 月中下旬，信用债 1 年以内占 比持续高于 50%，反映了机构对信用债采取缩久期防御策略。 三是 5 年以上信用债成交笔数及占比（经纪商数据），衡量超长信用债的流动性。 2025 年 5 月至 7 月中旬，5 年以上信用债成交笔数占比由 5%攀升至 15%，而后债市 调整，5 年以上信用债成交占比在 8 月初快速回落至 6%，9 月以来进一步降至 4%左 右。当 5 年以上信用债成交占比超过 10%，需警惕行情反转，综合考虑收益率、信 用利差性价比，把握止盈时机。
同时，关注长久期信用债的票息和信用利差性价比。当长久期信用利差相对较 高，其对配置盘的吸引力上升。截至 2025 年 12 月 5 日，中票 AAA 10Y 收益率为 2.44%，信用利差为 44bp，略高于均值 3bp，距离均值+2倍标准差还有 7bp 空间。 长久期信用债也可以与地方债比价。一方面从绝对票息角度看，截至 2025年12 月 5 日，中短期票据 AAA 10Y 收益率为 2.44%，地方债 10Y 收益率为 2.04%，二者 价差为 40bp。另一方面从均值+2 倍标准差角度看，目前中短期票据 AAA 10Y 和地 方债 10Y 价差比均值+2 倍标准差仅低了 1bp，有一定压缩空间。 总体而言，当 10 年国债有趋势性下行行情，或者长端利率震荡且上行空间较小、 长久期信用利差突破或逼近均值+2 倍标准差，同时观测到信用债净买入规模相对较 高、基金净买入 7-10 年信用债规模回升、5 年以上信用债成交笔数及占比上升，才 是交易超长信用债相对较好的右侧时机。 当长久期信用利差已明显收窄，比如处于均值附近或以下位置。并且长久期信 用债成交活跃度比较极致，比如 5 年以上信用债成交笔数占比超过 10%，需警惕行 情反转，把握止盈时机。
最后，我们按照以下条件筛选超长债成交较活跃的产业主体，共 39 家，同时满 足以下条件：1）隐含评级 AA+及以上；2）5年以上公募非永续债 30亿元以上；3） 2025 年 8-11 月 5 年以上个券成交笔数 10 笔以上，且 8-11 月成交笔数/5-7 月成交笔 数高于 40%（调整阶段仍有一定成交活跃度）。
3.3. 挖掘产业债永续品种利差
在信用利差较低的环境下，可以适当加大品种利差挖掘，增配低信用风险、高 绝对收益品种，获取票息溢价的同时保证组合安全性。 产业永续债品种利差挖掘空间较大。截至 2025 年 12 月 5 日，产业主体公募永 续债的存量规模为 2.56万亿元。目前，产业债 3Y 永续品种利差性价比相对较高，在 14-19bp 左右，处于 2022 年以来 46%-56%分位数。 从历史规律看，在利率下行阶段，永续债容易有超额收益行情（即永续品种利 差压缩），而在利率上行阶段，永续品种利差倾向于走扩。结合季节性规律，一季度 或是永续债的布局机会，等待 4-7月品种利差压缩行情，当永续品种利差收窄至低位， 叠加信用债买盘转弱，考虑止盈。
我们按照以下条件筛选 2-3 年永续债有性价比的产业主体：1）永续债隐含评级 AA及以上；2）2-3年公募永续债 30亿元以上；3）2-3年公募永续债收益率 2%以上 且 2-3 年永续品种利差（同一主体公募永续债 2-3 年平均信用利差-普通债 2-3 年平均 信用利差）高于 15bp。共有 44 家产业主体，供投资者参考。
3.4. 关注科创债成分券流动性利差机会
2026 年，科创债仍处于扩容周期，其中产业债是主力。同时，科创债 ETF 规模 扩容的配置需求，有助于放大成分券的配置价值与交易弹性。由于同一主体的科创 债成分券较非成分券更受交易盘青睐，进而具备更高的流动性优势。基于流动性利 差的逻辑，成分券估值通常低于非成分券。一方面，流动性利差会随配置需求强弱 发生变化；另一方面，不同主体、期限的流动性利差也呈现差异化。 科创债成分券把握流动性利差机会，首先需密切关注科创债 ETF 净值及规模变 动，以及科创债成分券的成交活跃度变化。在利率下行阶段，科创债 ETF 净值走高 可能吸引增量资金入场，规模扩张推动持仓券产生超额收益，进而带动净值再度上行， 形成“ETF 净值增长-规模增加-持仓券超额收益-ETF 净值再增长”的正向循环。其 次，根据同一主体相同剩余期限“非成分券-成分券”利差水平判断性价比。2025 年 7 月中旬至 11 月中旬，同一主体相同剩余期限“非成分券-成分券”利差中位数在 10bp 左右，11 月下旬以来，这一利差中位数收窄至 5bp，意味着成分券的性价比有 所上升。 此外，关注一级发行的“准成分券”，实施“抢跑”策略。首先锁定“准成分 券”，即同一主体已经发行成分券，再次新发交易所科创债，债券规模和期限满足指数选样要求。在新债发行公告日至上市前，参考同主体同期限成分券估值，如果新 发债票面利率高于成分券估值，可参与一级申购，博取上市后纳入成分券带来的价 差收益。
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