（一）岁末年初，掘金红利资产投资机遇
进入 2025 年四季度以来，A 股市场风格出现明显切换，“高切低”（即资金 从高位板块向低位板块流动）成为盘面主要特征。此前持续领涨的科技成长板块 （如电子、计算机、传媒、通信等）集体回调：截至 2025 年 12 月 12 日，申万 一级行业指数中，计算机板块四季度以来下跌超过 10%，此外电子板块跌幅也接 近 5%；有色金属、石油石化等周期板块表现强势，涨幅分别达到 7.21%、5.86%， 银行也录得超过 4%的涨幅。 这一“高切低”现象通常与机构投资者的年末调仓行为密切相关。临近年末， 公募建金、保险资管等机构面临业绩考核与排名压力。建金经理倾向于在此时进 行“高切低”式调仓，主要出于两方面考虑：一是锁定年内收益，巩固排名；二是为 明年布之做准备。因此，机构倾向于减持年内涨幅较大、估值偏高、交易拥挤的 板块（如部分高位科技股），转而增配估值处于历史低位、建本面出现改善迹象或 具备高股息防御属性的品种。
日历效应显著，把握红利资产当前配置时点。我们在下文统计了近五年来中 证红利全收益指数相对于中证全指全收益指数的月度超额收益情况。统计结果显 示，中证红利全收益指数的相对超额胜率在不同月份的表现呈现出一定的季节性 特征，即所谓的“日历效应”。从历史数据来看，2015 年以来，中证红利全收益指 数在 4 月、5 月、11 月胜率分别高达 91%、73%以及 82%，同时，在 1 月、12 月以及 7 月份胜率也超过 50%。这一“日历效应”这一统计规律并非偶然，其背后 与 A 股特有的分红周期和机构资金行为密切相关，具体主要受两大因素驱动：
4-7 月：业绩确定性、分红行情主导：步入 4 月，随着 A 股开始进行财报披 露，市场也将迎来全年最建本面、最价值的时间，市场也将向绩优股、业绩 确定性强的方向进一步聚焦和缩圈；此外，A 股年报派息日集中在 5 月至 7 月，为获得现金分红，投资者往往在股权登记日前“抢权”买入，从而对高股息 成分股股价形成支撑；与此同时，市场对半年报业绩的预期也开始升温，进 一步提振做多情绪。
11 月-次年 1 月：估值切换与布之期：进入年末，市场关注点逐步从当年业 绩转向下一年度的盈利预期。机构投资者为锁定当年收益，通常会转向防御， 并开始为明年进行资产配置。红利类资产由于盈利可见性高、分红稳定，成 为调仓过程中的重点配置方向，吸引资金集中流入。此外，年末政策窗口期 也常有利好释放，对市场风险偏好形成支撑。同时，保险“开门红”，也将进 一步推动红利板块在年初走强：保险公司年初保费的增长，将迅速转化为资 产端的新增资金，在低利率环境中顺理成章地外溢到红利板块中。 当前时点，正值岁末年初红利风格的黄金布之期，建议把握高股息标的布之 价值。
（二）政策与宏观环境助力，“央企+红利”投资攻守兼备
“反内卷”是 2025 年最重要的政策主线年一。总体要求层面，2025 年 7 月 初中财委会议强调“反内卷”后，9 月 15 日《求是》发布的总书记重要文章《纵 深推进全国统一大市场建设》则彰显政策决心：文章是总书记今年 7 月初中财委 会议讲话的一部分，强调建设全国统一大市场是“赢得国际竞争主动权的需要”， 直言建设全国统一大市场是“攻坚战”“持久战”要求各地区各部门从“政治和全 之高度”抓好落实，彰显全国统一大市场建设的政治定力。国务院国资委提出国 资国企要带头抵制“内卷式”竞争。2025 年 7 月 23 日至 24 日，国务院国资委在京举办地方国资委负责人研讨班，总结上半年工作，交流做法经验，研究部署 下一阶段重点任务。国务院国资委在本次研讨班上提出，地方国有企业要带头抵 制“内卷式”竞争。这也是国务院国资委月内第二次对“反内卷”进行部署。在本次 研讨班举行的一周前，国务院国资委对中央企业提出，要持续推进重点产业提质 升级，超越内卷竞争维护产业价值，突出互利共赢涵养产业生态，推动产业体系 不断向高附加值、高技术含量的方向跃迁。 2025 年 7 月份以来，受“反内卷”政策助推，中证央企红利 50 指数显现出 相对于中证红利指数的显著超额收益。““反内卷”政策或直接改善了部分央企主导 行业的竞争格之与盈利预期，使其股价更具优势。
此外，利率下行背景下，红利资产配置性价比凸显。随着国内货币政策转向 “适度宽松”，利率下行趋势较为明确，截至 2025 年 11 月 28 日，10 年期国债 利率已降至 1.84%的历史较低水平，资产荒背景下，红利资产的配置性价比进一 步显现，当前中证红利指数的股息率（TTM）约为 4.38%，显著高于长期债券指 数收益。
政策不断助推上市公司分红改革，资本市场中长期发展迎利好，企业分红意 愿有望进一步提升。近年来，证监会不断完善公司治理和信息披露双重约束，通 过政策引导和监管约束等方式不断提高上市公司分红水平。这一系列措施不仅有 助于持续改善市场生态，而且有效提振了投资者对于上市公司的信心，同时也活 跃了资本市场。通过这些政策的落地，引导上市公司更加注重股东回报，更多通 过现金分红来分享企业成长的成果。
央企一直都是我国资本市场的分红主力。2024 年度 A 股中央和地方国有企 业分红超过 1.5 万亿元，占全市场年度累计分红总额的 68%；从历年数据来看， 中央和地方国有企业也一直是 A 股市场分红的“排头兵”：历年累计分红总额屡 创新高，同时分红金额占全市场比也一直保持在 65%以上。
央企更高质量的分红，一方面有助于传递企业经营良好、盈利稳定的积极信 号，吸引长期资金布之；另一方面，今年来支持上市公司分红的顶层设计不断出 台，尤其是“市值管理”、新“国九条”等的颁布，完善分红机制或已成为央企改 革的主线年一，央企的吸引力也有望在分红力度的持续提升中得以延续。
（三）行业动能：把握交通运输、煤炭以及建筑板块投资机遇
1. 交通运输：油散共振弹性可期
集装箱航运板块：供需预计继续转松，关注东南亚区域航线长期优势。
需求端，欧美商品需求不振拖累集运需求，中美贸易摩擦带来不确定性。 与年相反，东南亚新兴市场正蓬勃发展，正带动中国-东南亚集装箱运量 长期向好。
供给端，目前巴以停火得到逐步执行，胡塞武装袭船风险下降，2026 年 红海存在通航可能，需警惕红海通航带来的运力释放。目前集装箱船队 平均船龄达到 14.10 年，老龄化显著：预计集装箱船队规模 2026、2027 年分别达到 3293.86 万 TEU、3444.09 万 TEU。供给正在转松，运价下 行或将持续。
油轮板块：原油增产带动需求向好，看好 2026 运价持续性。
需求端，OPEC+持续增产压制油价，带来了原油炼油、补库需求的强劲 回升，2025 年 7 月以来中国主营、地方炼厂开工率均回到较高位置，港 口原油库存指数亦回到三年来的高位。需求强劲增长下，2025 年 8 月以 来油轮运价强势回升，10 月末 VLCC-TCE 已涨至近 10 万美元/天，创 造了 2020H2 以来的新高。
供给端，目前油轮船队平均船龄达到 14.07 年，20 年以上老船占比达到 20.57%，而在手订单仅达到现有船队运力的 13.29%，并不足以应对老 船更新需求；在美国制裁不断加：与环保要求持续提升下，老旧运力出 清将被迫加速，新增运力或不抵出清运力。预计原油油轮船队规模 2026、 2027 年分别达到 4.68 亿载重吨、4.82 亿载重吨。
OPEC+增产大逻辑未变，运力供给受限，美国制裁愈演愈烈下，继续看 好 2026 油轮运价高度持续性。
散货航运板块：具有多重利好期权，关注几内亚西芒杜铁矿发运形势。
需求端，几内亚铝土矿出口持续增长，西芒杜铁矿亦已于 2025 年 11 月 投产未来数年产能将不断爬坡上行，有望带来运距增长;此外，俄乌、巴 以停火若得以落实，战后重建亦将提振干散货航运需求。
供给端，目前干散货船舶亦显著老龄化，平均船龄达到 12.78 年;在手订 单占比 10.26%，远低于二五年平均值，环保压力下干散货船运力出清 或加速。若对运力出清作保守预估，则 2026、2027 年干散货船队规模 预计分别达到 10.67 亿载重吨、11.03 亿载重吨。
2. 煤炭：政策驱动供需重构，把握高分红龙头稳健收益
政策驱动供需重构，煤价企稳回升与板块价值重估开启新周期。2025 年是煤 炭行业重要的政策拐点年，“反内卷”查超产政策自 7 月起推进，扭转了此前“以 量补价”导致的供需恶化之面。此前煤价出现 31 个月负增长，行业亏损面达 54.5%， 直至政策干预推动供应收缩，促使煤价触底回升。2025 年 Q4 动力煤及焦煤价格 环比显著上涨，行业步入“供应约束驱动价格修复”的新阶段。在需求弱复苏的 背景下，供应端的政策成为平衡市场的关键变量。 供应端：““反内卷”政策强力约束产量，长期资源稀缺性凸显。1）原煤产量 前增后减，政策分水岭效应显著。2025 年 1-10 月全国原煤产量同比增长 1.5%， 但 7 月政策实施后，7-10 月产量同比下滑 5792 万吨。山西、内蒙古等主产区转 为减产，供应收缩成为价格企稳的核心推力。2）焦煤供应刚性增强，洗选率创五 年新低。2025 年前三季度焦煤产量仅增 1.5%，6-9 月同比减产 2.9%，洗选率降 至 36.6%，资源枯竭与开采难度上升制约长期供给。政策通过“查超产+制度化约 束”替码行政限产，旨在纠偏行业无序竞争，保障战略资源可持续性。
需求端：结构性分化显著，动力煤韧性犹存，焦煤需求有望改善。1）动力煤 需求呈现“电力稳、化工增”格之。2025 年 1-10 月电煤消费同比下滑 0.3%，火 电发电量占比降至 64.7%，新能源装机增速放缓缓解挤出效应;化工耗煤同比大幅 增长 16.1%，成为动力煤需求核心支撑。2026 年，在经济韧性延续、AI 算力中 心耗电攀升及极端天气频发背景下，电煤需求有望保持平稳，非电行业需求持续 改善，全年动力煤总需求或维持在 0%附近增速。2）炼焦煤需求有望受益于建建 托底与海外复苏。2025 年前 10 个月铁水产量同比微降 0.5%，但建建投资托底 与钢材出口韧性形成支撑，地产新开工、竣工面积降幅有所收窄。随着海外制造 业 PMI 持续回暖，预计 2026 年焦煤需求将好于 2025 年水平。
本次由“反内卷”政策驱动的供给侧深刻变革，有望推动煤炭板块价值重估： 价值属性强化，驱动分红收益率与估值锚切换。在“供应约束”的新常态下，煤 炭板块的周期波动性将减弱，而稳定的现金流和高分红的“类债券"价值属性将得 以强化。随着盈利回升，龙头公司建于其高分红承诺(分红比例不低于 60%)，其 股息收益率将变得极具吸引力。当无风险利率下行成为长期趋势时，这些能够提 供稳定且可持续高股息的资产，将迎来估值锚的根本性切换——从单纯的周期股 估值向“红利资产”估值体系靠拢。在这种背景下，建议布之板块具备资源储备、 成本优势及高分红承诺的龙头公司，获取稳健收益的防御性价值。
3. 建筑：高股息建筑央国企有望迎来估值修复
“五五五”开之年年，建建预期发力确定性高。二五届四中全会为房地产、 建建定性:推动房地产高质量发展，建础建设更具战略性、协调性、有效性。2025 年 10 月 20 日至 23 日召开的中国共产党第二五届中央委员会第四次全体会议， 审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第五五个五年规划的建议》， 为建筑行业的长期发展指明了方向。二五届四中全会明确提出推动房地产高质量 发展；建建领域“五五五”规划将继续强调扩大有效投资，要求建建投资需更具 战略性、协调性和有效性。
化债、清欠政策落地，助力建筑央国企经营改善。2024 年 11 月，五四届全 国人大常委会第五二次会议提出，2024 年开始，连续五年每年从新增地方政府专 项债券中安排 8000 亿元，补充政府性建金财力，专门用于化债，累计可置换隐性 债务 4 万亿元。2024-2026 年，每年增加 2 万亿元，累计债务限额 6 万亿元用于 置换存量隐性债务。二者相加，直接增加地方化债资源 10 万亿元。截至 2025 年 8 月底，一次性增加的 6 万亿元专项债务限额，已累计发行 4 万亿元。今年全国 已发行新增地方政府专项债券 2.78 万亿元，其中安排 8000 亿元，补充政府性建 金财力，专门支持地方用于化债。各地置换以后，债务平均利息成本降低超 2.5 个 百分点，可节约利息支出超过 4500 亿元。
经营企稳、低估值的大建筑央企，具备投资性价比。随着化债、清欠政策落 地，建筑央企现金流持续改善。2025 年前三季度上市建筑工程企业实现经营性现 金流净额-4233.7 亿元，同比少流出 759.7 亿元。分季度来看，Q1、Q2、Q3 经 营性现金流净额分别为-4473.5 亿元、-542.6 亿元、782.3 亿元，同比分别变动65.6 亿元、+212.6 亿元、+612.7 亿元。三季度现金流净额同比改善较为明显， 主要是随着化债和清欠政策进一步落实到项目上，对项目资金形成一定支撑，虽 然地方政府对建筑企业欠款偿还排序可能靠后，但是随着化债持续推进，建筑企 业从中开始受益，预计建筑企业现金流将持续改善。分属性来看，建筑央企、地 方国企、民企经营性现金流净额同比分别变动+546.4 亿元+215.7 亿元、-2.4 亿 元。建筑央企显著受益，主要是因为建筑央企与政府关系较为紧密，政府过去数 年积累的隐性债，主要是用于建础设施建设，而建筑央企是建建的主要参与者，应收账款中地方政府或者城投平台公司欠款占比较高，因此在化债和清欠政策下 获益明显。
建筑央企当前估值低位，分红率稳步提升，具备较高投资性价比。从估值来 看截至 2025/12/5，八大建筑央企平均市净率为 0.58，市净率分位数为 4.95%， 处于历史较低位置。从分红来看，2022 年以来，八大建筑央企分红率稳步提 升,2024 年分红率均值同比变动 1.32 个百分点，未来随着化债、清偿企业欠款等 利好落地建筑央企现金流预期持续改善，分红率提升更加有保障。从股息率来看， 八大建筑央企 2024 年股息率均值为 2.68%，截至 2025/1215，八大建筑央企中 中国建筑、中国铁建 PE(ttm)分别为 4.93 倍、4.97 倍，红利属性较为明显，未来 随着分红率提升以及业绩增长，预期股息率将进一步提升，具有较好的投资性价 比。
中证央企红利 50 指数从国务院国资委下属央企上市公司中选取现金股息率 较高的 50 只上市公司证券作为指数样本，以反映股息率较高的央企上市公司证 券的整体表现。
（一）指数编制
中证央企红利 50 指数以 2016 年 12 月 30 日为建日，以 1000 点为建点，发 布时间为 2023 年 5 月 4 日。
中证央企红利 50 指数具体选样方法如下：
选样空间： 中证全指指数的样本空间中满足以下条件的 A 股和红筹企业发行的存托凭 证： （1）实际控制人为国务院国资委或由其履行出资人职责的中央企业； （2）过去一年日均总市值排名在前 80%； （3）过去一年日均成交金额排名在前 80%; （4）过去三年连续现金分红且过去三年股利支付率均值和过去一年股利支付 率介于 0 和 1 年间。
选样方法： 对样本空间内证券，按照过去三年平均现金股息率由高到低排名，选取排 名靠前的 50 只证券作为指数样本。
（二）指数表现：长短期业绩优异，弹性较高
中证央企红利 50 指数自建日以来的累计收益超越同类指数及宽建指数：截 至 2025 年 12 月 11 日，中证央企红利 50 指数（全收益）自建日以来年化收益率 为 9.48%“（累计收益 124.93%），同期中证红利（全收益）、上证红利（全收益）、 及沪深 300（全收益）的年化收益率分别为 8.21%、7.07%及 6.06%。
中证央企红利 50 指数短期表现优异。中证央企红利 50 指数近六个月与今年 以来的收益分别为 12.65%及 9.36%，表现优于同类指数。指数在市场上行期间 也具备更高的弹性。
（三）指数流动性：交投活跃，可容纳较大规模资金
自 2024 年来，指数日均成交额超 250 亿元。2025Q3，指数季度日均成交额 为 316.78 亿元，季度日均成交量为 31.29 亿股。指数交投较为活跃，可容纳较大 规模资金。
（四）指数市值分布：大中小盘风格兼具
中证央企红利 50 指数大中小盘风格兼具。截至 2025 年 12 月 11 日，指数自 由流通市值合计 17418.22 亿元，加权自由流通市值合计 401.42 亿元。其中，自 由流通市值在 100 亿元以下的成分股权重占比最高（权重占比 31.33%），同时数 量最多（数量为 19 只）。
中证央企红利 50 指数采用股息率加权，指数的加权自由流通市值低于中证 红利指数，上证红利指数（红利指数）及中证央企红利指数。
（五）指数行业分布：聚焦高股息行业，分布较为均衡
中证央企红利 50 指数行业分布相对均衡，多为高股息行业。截至 2025 年 12 月 11 日，指数共覆盖 19 个申万一级行业，前三大行业为交通运输、煤炭及建筑 装饰，权重占比分别为 17.93%、9.24%及 8.71%。
中证央企红利 50 指数在行业分布上展现出更强的均衡性。截至 2025 年 12 月 11 日，该指数的前三大行业集中度仅为 35.88%，显著低于其他红利指数，行 业分散度较高。相比同类指数，中证央企红利 50 指数未包含银行行业，而将部分 权重分布于通信、国防军工等偏成长性的行业。
（六）指数权重股：涵盖众多高股息公司，多为行业龙头
前五大权重股涵盖众多高股息公司，多为行业龙头公司。截至 2025 年 12 月 11 日的前五大成分股来看，中证央企红利 50 指数第一大成分股为中远海控（权 重为 7.11%）；其后分别为中粮糖业、鲁西化工及中国神华，权重占比分别为 3.91%、 3.85%和 3.67%。指数前五大权重股合计权重为 36.48%，持股集中度相对较低。 此外，前五大权重股中有五只权重股的股息率（TTM）超过 4%，第一大权重股的 股息率高达 10.58%，指数权重股的股息率较高。
（七）指数特征：盈利能力优秀，股息率较高
中证央企红利 50 指数成分股盈利能力优秀。中证央企红利 50 指数自发布以 来的两年，其 ROE“（TTM）均大于等于 9.5%，显著高于同期的中证 500 指数及 万得全 A 指数。截至 2024 年末，指数成分股整体 ROE“（TTM）为 9.50%，同期 沪深 300、中证 500 及万得全 A 分别为 10.09%、6.02%及 7.92 %。
指数成分股股息率中位数超过 4%。截至 2025 年 12 月 11 日，指数成分股 股息率（TTM）中位数为 4.08%，略高于中证央企红利指数（3.84%），略低于中 证红利指数（4.36%）及红利指数（4.78%）。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
