【英维克】深度报告：温控系统龙头，AI 算力服务器液冷构筑新增长极
主业经营稳健，产品矩阵完善
英维克成立于 2005 年，并于 2016 年在深交所成功上市，聚焦机房温控节能、机柜 温控节能、客车空调、轨道交通列车空调及服务四大核心产品线，覆盖数据中心、储能 电站、通信基站、轨道交通等多场景温控需求。凭借深厚技术积淀，公司成为华为、中 兴、腾讯、阿里巴巴等头部企业的稳定合作伙伴，2025 前三季度公司实现营收 40.26 亿 元，同比增加 40.19%，实现归母净利润 3.99 亿元，同比增加 13.13%，业绩稳健增长。
服务器液冷市场 0-1 起步，有望成长为千亿市场
AI 算力需求爆发推动服务器功率密度飙升，传统风冷技术已难以满足散热需求， 液冷方案从“可选项”升级为“必选项”。液冷以其低能耗、高散热、低噪声、低 TCO 等优 势，已经成为北美数据中心标配。根据我们测算，2026 年全球服务器液冷市场空间有望 达 800 亿，ASIC 用液冷系统规模达 294 亿元，英伟达 NVL72 相关液冷需求达 581 亿 元。伴随英伟达开放供应商名单，允许柜外环节（CDU/HVDC/制冷/供电）由 ODM/OEM 在名单范围内主导选型集成，英维克有望凭借性价比优势与客户资源在未来抢占液冷系 统零部件份额。
具备液冷解决方案能力，积极开拓北美客户
英维克深耕温控系统领域已久，自主开发的 Coolinside 全链条液冷解决方案成熟， 拥有冷板、CDU、Manifold、快接头等核心部件供应能力及 “端到端”全链条产品和服务。 公司掌握微通道水冷板 MLCP 技术，能有效应对超高功耗芯片散热挑战，有望依托技术 演进在冷板市场中获取更高份额。国内市场方面，公司已与腾讯、阿里巴巴、百度、字 节跳动等国内厂商达成稳定合作。公司持续突破北美市场，已进入英伟达 GB200/300 NV72 的 RVL 名单，后续有希望进入英伟达供应链拿到一定份额。面对 ASIC 服务器市 场，公司与天弘科技合作紧密，未来有望在 ASIC 服务器客户处获得可观市场份额。
【机械行业】2026 年度策略深度报告：确定性看设备出海+AI 拉动，结构机会看内 需改善&新技术
装备出海：油服设备面向沙漠寻蓝海市场，工程机械出口一带一路景气高
工程机械：2025 年工程机械板块国内全面复苏&出口温和复苏，看好盈利质量持续 提升。内需方面，在资金到位情况的扰动下，我们判断此轮周期将呈现斜率较低但周期 较长的特征；外需方面，美联储降息周期下，海外需求有望于 2026 年进入新一轮上行 周期，形成国内外共振局面。
工业叉车：2025 年叉车行业景气有望延续，国内更新需求与自动化转型形成双轮驱 动。叉车行业将沿着“软件+硬件+平台”路径向智能装备演进。
油服设备：中东地区 EPC 业务布局进入收获期，油服设备出海历史性机遇。“一带 一路”深化合作，中国对中东地区投资集中在能源领域，国产油服设备商跟随 EPC 总包 项目出海，业绩有望持续高增。
【工程机械】2026 年度策略报告：国内外共振向上，重点关注海外行业景气度复苏
2025 年工程机械板块国内全面复苏&出口温和复苏，收入端逐步加速：2025 年 1- 10 月国内挖机累计销量同比+19.6%，1-10 月国内汽车/履带/随车/塔吊起重机累计销量 同比分别-2.8%/+22.9%/+5.9%/-30.6%，相较于 2024 年明显好转，国内工程机械进入全 面复苏阶段。海外来看，2025 年 1-10 月挖掘机出口累计销量同比+14.5%，开始温和复 苏。国内外共振作用下，板块收入端加速回暖，2025 年前三季度，工程机械板块收入端 同比增长 12%。 规模效应显现&降本增速持续推进，板块盈利能力继续提升：上一轮周期中板块整 体产能扩张，因此周期底部阶段板块产能利用率较低，以三一重工为例，2024 年公司挖 掘机产能利用率仅 42%。25 年以来随着行业需求回暖，板块产能利用率回升，固定成本 摊薄对利润的正面提升作用开始显现。且板块降本增效持续推进，板块盈利能力明显提 升。2025 年前三季度三一重工/徐工机械/中联重科销售净利率同比分别+2.4/+0.1/+0.8pct。
展望 2026 年： （1）国内市场：根据保有量测算&周期更新替换理论，2025-2028 年国内挖机需求年均同比增速在 30%以上，本轮周期应于 2028 年见顶，顶部销量达到 25 万台。但 2025 年实际销量表现不如理论值，我们判断主要系资金到位率影响了需求 到销量的转化。2025 年国内挖机销量仍以小挖为主，主要系小挖对应的中央特别国债充 裕，但中大挖对应的地方债的开工到位情况较差。因此我们判断，在资金到位的扰动下， 此轮周期将呈现斜率较低但周期较长的特征，整体呈现温和复苏态势。（2）出口市场： 海外挖机销量同样存在周期扰动，海外需求自 2021 年见顶后已连续下滑 4 年（2022- 2025 年），主要扰动因素为美联储利率周期。我们判断，在美联储降息周期下，海外需 求有望于 2026 年进入新一轮上行周期，形成国内外共振局面。
【液冷行业】深度报告：千亿液冷元年已至，看好国产供应链加速入局
液冷技术：解决数据中心散热压力的必由之路
1）液冷技术是解决数据中心散热压力的必由之路，其具备低能耗、高散热、低噪声 和低 TCO 的优势，同时其能降低数据中心 PUE 值，满足国家要求。2）同时随着芯片迭 代，功率密度激增，对应芯片的散热需求越来越大，传统风冷难以为继，引入液冷势在 必行。现阶段液冷的主要方案中冷板式占据主流地位，浸没式有望成为未来的发展方向。 3）液冷系统主要由室外侧（一次侧）和机房侧（二次侧）组成，其中一次侧价值量占比 约 30%，主要包括冷水机组、循环管路，安全监控仪器等；二次侧价值量占比约 70%， 核心部件包括 CDU、 Manifold+快速接头、管路水泵阀件等。
液冷行业：伴随芯片升级液冷价值量提升，国产链加速入局
1）液冷价值量伴随芯片升级提升：伴随芯片升级迭代，功率密度激增，相应液冷价 值量也会随之快速增长，以 GB300-GB200 服务器为例，根据我们测算，机架液冷模块 价值量有望增长 20%以上，未来随着 rubin 架构升级，液冷价值量有望进一步提升。根 据我们测算，26 年预计 ASIC 用液冷系统规模达 353 亿元，英伟达用液冷系统规模达 697 亿元。 2）国产链加速入局：商业模式上，英伟达放权开放供应商名录，代工厂自主选择供 应链组成，由此前维谛为唯一认证 CDU 转向多供应方，国产链有望通过二次供应间接 进入；此外随着国产液冷系统成熟度逐步提升，同时终端 CSP 更加注重产品性价比，国 产链有望作为一供直接进入 NV 体系内。
Rubin 架构展望：微通道盖板&相变冷板为可选方案
单相冷板无法适用于 Rubin 架构， Rubin 架构的热设计功耗（TDP）达到 2300W， 整柜功率约 200KW，而单相冷板的设计上限为 150KW/柜，因此无法适用于 Rubin 架构， 需要引入新的液冷方案。1）可行方案一：相变冷板：相变冷板通过液体工质在冷板内吸 收热量后发生相变（通常是液态到气态），利用相变过程中吸收的大量潜热来实现高效 散热，一般来说相变冷板的介质为氟化液为主，适配单柜 300KW+场景；2）可行方案 二：微通道盖板（MLCP），核心是将高度密集的微尺度冷却液通道网络直接置于冷板 基板下方或内部，通道宽度可从几十微米到几百微米不等，通道密度通常可达每平方厘米数百至数千个。我们判断微通道盖板有较大概率成为 Rubin 架构选择方案，主要系若 至后续的 Rubin Ultra 方案，热设计功耗（TDP）达到 4000+W，整柜功率超 600KW，此 时相变冷板将不再适用，因此若考虑方案成熟度，则直接上微通道盖板会更加有利于后 续进一步迭代发展。
【鼎泰高科】深度报告：算力建设带动 PCB 加工需求激增，钻针龙头充分受益
全球 PCB 钻针龙头，业绩拐点显现：公司深耕三十余年，是全球 PCB 钻针龙头。 公司以钻针为基石，刀具产品延伸至铣刀、数控刀具、PCB 特殊刀具等；同时涉足研磨 抛光材料和功能性膜材料领域。25 年前三季度公司业绩持续上升，实现营收 14.57 亿元， 同比增长 29%，归母净利润 2.82 亿元，同比增长 64%，主要受益于 AI 算力兴旺建设带 来的 PCB 加工需求上行。 AI 算力带动 PCB 需求激增，钻针行业量价齐升：1）量：AI 算力服务器需求激增， 高端 PCB 板需求上行叠加材料升级，带动 PCB 钻针需求量持续走高。IDC 预测，2024– 2029 年全球服务器市场年均复合增长率（CAGR）将达 18.8%，其中加速型服务器（含 GPU/AI 芯片加速的 x86、ARM 架构）支出年均增速达 20%以上。同时，PCB 在 Rubin 架构中使用量提升，NV576 计划采用正交背板的方案，预计为 3*26 的 78 层高多层结 构，为 PCB 纯增量环节。板厚和单板钻孔数持续增加，加工方式为多长径比配套使用， 分段钻孔。目前 PCB 板厚越大，加工单孔所需要搭配使用的钻针就更多。为满足高频高 速的信号传输需求，夹层材料未来有望升级为 M9，但 M9Q 布 SiO2 含量达 99.99%，硬 度和脆度显著提升，同时加工 M9 Q 布钻针损耗速度显著提升；2）价：高长径比钻针单 价显著提升。服务器向更高性能演进，其对 PCB 板钻孔长径比要求持续提升，加工难度 呈几何级数增长，对钻针的耐磨性、精密度及稳定性要求越发苛刻，直接导致高端钻针 的研发、材质及生产工艺成本大幅增加，推动钻针单价持续走高。
自研设备扩产速度领先，有望充分受益于 AI 需求：1）设备自制扩产迅速，在需求 爆发前夕充分受益。公司生产设备自制，扩产速度全行业领先。截至 25Q3 公司月产能 已突破 1 亿支，我们预计到 25 年底达 1.2 亿支/月，到 26 年底达到 1.8 亿支/月。2）高 端产品占比持续提升，高长径比钻针研发顺利。受益于高端 AI 服务器需求增长，公司 高端产品结构加速优化，微钻销售占比从 2024 年 21%提升至 25H1 的 28%，涂层钻针 占比从 2024 年 31%升至 25H1 的 36%，产品结构高端化助推盈利能力提升。3）收购钻针鼻祖德国 MPK，推动技术迭代与国际化布局；4）新增长曲线：功能性膜&研磨抛光 材料打造新增长点。
【中力股份】深度报告：全球锂电叉车龙头，引领物料搬运绿色化+智能化发展
全球电动仓储叉车龙头，引领物料搬运技术变革：中力股份成立于 2007 年，聚焦 叉车、智能搬运机器人的研发、生产与销售，引领行业电动化、绿色化和智能化发展： （1）仓储叉车和智能搬运机器人谱系完整：2012-2020 年，公司先后推出“小金刚”、油 改电叉车、搬马机器人等里程碑式产品，其中“小金刚”让电动仓储叉车替代手动液压车 成为确定性趋势，2013 年至今公司电动仓储叉车份额居国内第一。当前公司全面向数智 化转型，无人、具身搬运设备将进一步打开成长空间。（2）海外渠道、品牌建设完备： 公司海外营收占比稳定于 50%+，于北美、欧洲和东南亚均有子公司和本地化团队。受 益全球叉车电动化转型，2019-2024 年公司营业收入由 22 亿元增长至 66 亿元，CAGR 为 25%，归母净利润由 1.5 亿元增长至 8.4 亿元，CAGR 为 41%。2025 年前三季度，公 司营业收入 52 亿元，同比+8.6%，归母净利润 6.9 亿元，同比+5.5%，在北美市场承压 及研发、渠道投入增加背景下仍保持稳健。展望后续，随着锂电化转型及欧美景气度修 复，公司锂电平衡重叉车及海外收入占比有望持续提升，成长性领先行业。
叉车：核心物料搬运机械，成长性强于周期性：叉车需求受制造业/物流业投资、机 器替人和电动化驱动，成长性强于周期性，2015-2024 年行业 CAGR 约 8%。短期看， 内销低基数、美欧补库存，行业增速有望修复：2023 年以来，叉车内需疲软，80 万台年 销量基本为存量更新需求，海外核心市场欧美经历 2 年去库存影响后，2024 下半年起龙 头丰田、凯傲新签订单降幅收窄/转正，2025 年 Q3 分别持平/+17%，或反映库存消化完 毕。中长期看，（1）2024 年全球平衡重叉车锂电化率仅约 20%，仍有提升空间，助力 结构优化+国产出海。（2）国产品牌海外份额仍低（小个位数）。根据我们测算，2024 年海外叉车设备市场空间约 1400 亿元。国产龙头份额每提升 0.5-1pct，对应海外收入增 速 15-20%。（3）随 2021 年开始销往海外的叉车机龄增长，后市场服务将接力新机销售 创造新增长点。（4）AI+机器人产业发展加速无人化进程。叉车的无人化可分为智能物 流解决方案（集成调度）和具身智能叉车（开箱即用）两种。由于具身智能技术未成熟， 叉车无人化以第一种为主，厂商为下游 B 端大、中型客户提供全套解决方案。劳动力短 缺等因素将推动无人叉车渗透率持续提升，从技术、渠道角度看，我们认为具身智能叉 车发展将由叉车厂主导。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
