1.1.镍钴行业观点更新
1.1.1.国内外镍钴资源信息速递 印尼 2026 年镍矿配额或下调，HPM 公式面临调整
根据 SMM，据印尼镍矿商协会（APNI）表示，政府在 2026 年工作计划和预算 （RKAB）中提出的镍矿石产量目标约为 2.5 亿吨，较 2025 年 RKAB 设定的 3.79 亿吨大幅下降。APNI 秘书长梅迪·卡特琳·伦基解释称，下调产量规划的目的是为 了防止镍价进一步下跌。她在 2025 年 12 月 16 日（周二）于雅加达南部接受采访 时指出，该产量目标仍属于政府层面的规划，其最终实施方式尚不明确。此外 APNI 还表示印尼能矿部 (ESDM) 计划将 钴 (Co) 与 铁 (Fe) 等伴生矿列为独立商品 并征收 1.5%-2% 的特许权税，预计每年增收约 6 亿美元。
1.1.2.印尼林业部执法行动仍在延续叠加RKAB 审批仍未有明确消息， 供给偏紧预期对镍矿价格或有支撑
印尼 26 年镍矿配额或下调叠加对镍矿伴生资源额外征税税负，对镍矿价格或 有支撑。截止到 12 月 24 日，LME 镍现货结算价报收 15435 美元/吨，较 12 月 17 日上涨 8.13%，LME 镍总库存为 255696 吨，较 12 月 17 日增加 0.67%；沪镍报收 12.68 万元/吨，较 12 月 19 日上涨 8.38%，沪镍库存为 45,280 吨，较 12 月 19 日增 加 0.02%；截止到 12 月 26 日，硫酸镍报收 26,900 元/吨，较 12 月 19 日价格下跌 2.36%。根据 SMM，印尼原料方面，火法矿方面，从供应角度来看，印尼主要镍矿 产区正处于活跃雨季，导致部分矿山生产受阻。截止这周，印尼林业部执法行动仍 在延续，受此监管压力，矿山普遍维持惜售/观望态度，出货节奏趋于保守。需求端 来看，NPI 冶炼厂的采购需求相对稳定，但与此前高峰时期相比，采购积极性略有 回落。小部分冶炼厂仍在持续提高其镍矿采购量。RKAB 方面，目前多家印尼矿业 公司仍处于提交与评估阶段。湿法矿方面，供应端来看，市场表现平稳，可流通的 湿法矿相对充裕，跨岛运输量也维持在较少水平。从需求端来看，部分冶炼厂因库 存充足而缩减采购，导致价格下跌。后续来看，由于 RKAB 审批仍未有明确消息， 矿山方面普遍保持谨慎态度，使得价格获得一定支撑，进一步下行的空间有限。尽管部分 RKAB 配额已接近耗尽，但部分矿山仍可使用尚未用完的 2026 年度配额 释放部分矿量，因此镍矿采购仍在持续。近期市场高度关注印尼镍矿商协会 (APNI) 透露的 2026 年初 HPM（镍参考价）公式修订 动态。APNI 表示印尼能矿部 (ESDM) 计划将 钴 (Co) 与 铁 (Fe) 等伴生矿列为独立商品并征收 1.5%-2% 的特许权税， 预计每年增收约 6 亿美元。此外，APNI 透露政府拟将 2026 年 RKAB 镍矿产量目 标下调至 2.5 亿吨，较 2025 年的 3.79 亿吨大幅缩减约 34%，旨在通过供应端收紧 防止镍价进一步下跌。根据 SMM 与印尼能源与矿产资源部（ESDM）的最新沟通， 目前关于 2026 年镍矿固定配额尚无进一步更新。由于政府强调配额核定需具备“明 确且严谨的研究依据”，相关分配机制目前仍处于内部深入讨论中。整体来看，随 着新的 RKAB 配额不确定性以及配额减少的预测叠加对镍矿伴生资源额外征税税 负，后市镍矿价格或形成底部支撑。
本周沪镍价格环比上涨。据印尼镍矿商协会（APNI）表示，政府在 2026 年工 作计划和预算（RKAB）中提出的镍矿石产量目标约为 2.5 亿吨，较 2025 年 RKAB 设定的 3.79 亿吨大幅下降。此外 APNI 还表示印尼能矿部 (ESDM) 计划将 钴 (Co) 与 铁 (Fe) 等伴生矿列为独立商品并征收 1.5%-2% 的特许权税，预计每年增收约 6 亿美元。从 RKAB 政策角度来看，审批周期从 3 年调整为 1 年的新规加剧了市场 对未来矿石供应紧张的预期，随着新的 RKAB 配额不确定性以及配额减少的预测叠 加对镍矿伴生资源额外征税税负，后市镍矿价格或形成底部支撑。
1.1.3.供给短缺局面短期或难以扭转，看好后市钴价进一步上涨
供给短缺局面短期或难以扭转，看好后市钴价进一步上涨。截至 12 月 26 日， 电解钴报收 42.9 万元/吨，较 12 月 19 日价格上涨 3.50%；氧化钴报收 330 元/千克， 较 12 月 19 日价格持平；硫酸钴报收 9.1 万元/吨，较 12 月 19 日价格上涨 0.61%； 四氧化三钴报收 372.5 元/千克，较 12 月 19 日价格上涨 0.13%。根据 SMM，目前 刚果（金）钴出口通关事宜已取得一定进展，部分海外矿企成为试点企业，获批发 运试点货物，根据最新的企业出口进度，试点企业可能在 12 月底或 1 月初实现出 口，而其他企业出口进程仍偏慢，2025 年内出口可能性较小，考虑到船期，以及圣 诞节、春节的假期影响，预计国内原料或将在明年 3 月后才能陆续到港，原料结构 性偏紧逻辑不变。根据 USGS 数据，2024 年全球钴矿产量 29.0 万吨，同比增加 21.8%，其中刚果金产量 22.0 万吨，全球占比 76%。刚果金政府现已明确 2025-2027 年钴出口基础配额分别为 1.81/8.7/8.7 万吨，战略配额分别为 0/9600/9600 吨，合计 出口配额分别为 1.81/9.66/9.66 万吨，且已经明确各家矿企出口配额获取、分配和执 行条件。我们假设刚果金 2025 年钴产量与 2024 年持平，刚果金 2025 年 2 月 22 日 -10 月 15 日暂停出口，约减少 16.52 万吨出口供给，占 2024 年全球钴产量的 57%， 2026-2027 年按照 2024 年标准计算，减少的出口供应量约占 2024 年全球钴产量的 43%。从基本面看，除试点企业外，其余企业钴中间品出口流程进度仍偏慢，短期 内钴市场供需偏紧的格局未发生根本转变。我们预计未来 2 年伴随着社会库存的逐 步耗尽，以及当年存在的供需缺口，钴供给将随着时间迁移愈来愈紧张，未来国内 钴原料供应或将长期处于结构性偏紧状态，钴价仍存进一步上涨空间，利好钴资源 类企业。
1.2.锑行业观点更新
中国 11 月氧化锑出口有所好转，锑锭价格止跌回升，看好后市国内锑价向国 外高价弥合。截止 12 月 25 日，国内锑精矿平均价格为 14.25 万元/吨，较 12 月 18 日价格下跌 2.73%；国内锑锭平均价格为 16.05 万元/吨，较 12 月 18 日价格 上 涨 9.56%。USGS 数据显示，2024 年全球锑矿产量为 10 万吨，其中中国产量为 6 万 吨，占全球矿山产量的 60%，中国在全球锑供给中占主导地位。2024 年 9 月 15 日， 中国商务部开始实施对“部分锑、超硬材料相关物项实施出口管制”。2024 年 12 月 3 日，中国商务部表示，禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，原则上 不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。海外方面，在中国宣布 新的出口限制后导致海外锑阶段性短缺，海内外锑价差逐步拉大，截至 12 月 25 日， 欧洲市场锑现货价格为 4.1 万美元/吨，处于历史高位，而国内锑锭价格为 16.75 万 元/吨，国内锑价相较海外价格仍有较大差距。据海关数据显示，2025 年 11 中国氧 化锑出口数据为 302 吨，环比来看，较 10 月出口量的 108 吨相比，环比大幅上升， 虽然目前来看和正常出口量相比数量还偏少，但相较过去几个月出口数百吨左右的 数量相比，11 月的氧化锑出口出现了明显好转，也显示出产业链出口意愿有变强趋 势。虽然预计今年的全年氧化锑出口量环比将远小于去年，但如果氧化锑出口整体开始转好，那么对于 12 月甚至明年的锑出口的预期来看，将会对锑市场价格的信 心产生正面影响。考虑到 11 月 9 日商务部发布的通知：自即日起至 2026 年 11 月 27 日，商务部公告 2024 年第 46 号（《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公 告》）第二款暂停实施，为中美贸易紧张局势降温，后续国内锑产品出口有望恢复。 在目前海内外锑价相差较大的背景下，我们看好后市在锑出口带动下，国内锑价向 海外高价弥合。
1.3.锂行业观点更新
1.3.1.一周锂资源国内外信息速递
1、华联控股拟收购 Argentum Lithium S.A.100% 股份
华联控股 2025 年 12 月 22 日发布的公告，核心内容为公司拟以 1.75 亿美 元（约 12.35 亿元人民币）现金收购 Argentum Lithium S.A.100% 股份，进而获得 阿根廷 Arizaro 盐湖项目 80% 权益，以推进向盐湖提锂领域的产业转型。
2、阿尔蒂斯矿业公司拟斥资 5.2 亿加元收购锂矿特许权资产以扩大投资组合
阿尔蒂斯矿业公司正押注锂市场复苏，拟以 5.2 亿加元收购锂矿特许权公司， 以扩大其在电池金属领域的资产布局。根据双方于 12 月 22 日（周一）公布的最终 协议，阿尔蒂斯计划以每股 9.50 加元的价格收购锂矿特许权公司所有已发行的普通 股及可转换普通股。支付方式可由股东自行选择每股 9.50 加元现金或 0.24 股阿尔 蒂斯普通股。通过此次收购，阿尔蒂斯将获得涵盖 37 个锂矿项目的特许权权益组 合。所有权益均不涉及产量分成协议，项目阶段覆盖从生产到早期勘探的全周期。 其中 4 个特许权对应生产中的资产（3 个于 2025 年投产并正处于产能爬坡或扩建阶 段），12 个项目已完成经济评估进入后期阶段，另有 3 至 5 个资产计划在 2026 至 2030 年间启动生产。公司表示，该资产组合地理分布集中于低风险区域，主要位于 加拿大、澳大利亚和南美洲，同时涵盖盐湖卤水型与硬岩型锂生产，呈现多元化特 征。按当前现货价格测算，阿尔蒂斯预计这些特许权资产将在 2030 年前贡献 2900 万至 4370 万美元的年收入。尽管锂需求持续向电动汽车以外领域扩展，2025 年碳 酸锂当量价格仍跌至多年低点，全年多数时间维持在每公吨 9000 美元以下。
1.3.2.碳酸锂持续去库叠加供给端扰动仍存，短期锂价仍持续看涨
碳酸锂持续去库叠加供给端扰动仍存，短期锂价仍持续看涨。截止到 12 月 26 日，国内电池级碳酸锂（99.5%）市场均价为 9.77 万元/吨，较 12 月 19 日上涨 3.27%。 国内氢氧化锂（56.5%）市场均价为 8.63 万元/吨，较 12 月 19 日上涨 3.91%。据 SMM 数据，截至 12 月 25 日，碳酸锂周度产量为 22161 实物吨，环比增长 0.53%。 库存方面，据 SMM 数据，截 12 月 25 日，碳酸锂样本周度库存总计 10.98 万吨， 较 12 月 18 日去库 652 吨，碳酸锂持续去库。细分来看，上游冶炼厂去库 239 吨至 1.79 万吨，中下游材料厂去库 1593 吨至 3.99 万吨，其他环节累库 1180 吨至 5.2 万 吨，截至 11 月 31 日，锂盐厂锂矿库存为 106286 吨（折 LCE），环比增加 8847 吨。 根据 SMM，12 月 19 日，江西省宜春招标网发布《江西省宜丰县圳口里-奉新县枧 下窝锂矿采矿项目环境影响评价第一次环评信息公示》（下称《公示》），对宜春 时代新能源矿业有限公司的江西省宜丰县圳口里-奉新县枧下窝锂矿采矿项目进行第一次环评信息公示，此次环评公示流程结束后，宁德时代枧下窝锂矿复产还需要 取得不同部门的许可，还需开展一系列工作，直至取得安全生产许可证，才会允许 正常开采。此前江西宜春自然资源局发布的关于注销 27 个采矿权的公示，引发了 市场对锂资源供应的担忧，但其中所涉及的含锂瓷土矿（如狮子岭矿等）实际上在 2025 年之前就已停止开采，并未向市场持续供应锂资源。因此，该事件对当前及后 续碳酸锂供应的稳定性并无实质性影响。从供需角度来看， 供应端锂盐厂生产稳 定，预计 12 月国内碳酸锂产量仍将保持约 3%的环比增长。需求端，新能源汽车与 储能市场的旺盛表现继续为需求提供底层支撑，但电芯及正极材料排产在 12 月预 计环比略有下滑。综合来看，行业维持“供给稳步增加、需求高位持稳”的格局， 预计去库趋势延续但幅度放缓。宁德时代旗下宜春枧下窝锂矿复产进程存在不确定 性。综合来看，需求支撑下的去库预期将对价格底部形成稳固支撑，预计短期内碳 酸锂价格将保持偏强运行，后续需持续关注宁德时代宜春锂矿复产情况。截止到 12 月 25 日，锂辉石精矿（CIF 中国）平均价为 1,440 美元/吨，较 12 月 19 日上调 114 美元/吨。上游矿山方面，预计短期内锂矿价格将随碳酸锂价格震荡。
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